投资决策实务教材

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1、第八章第八章投资决策实务投资决策实务目目录录第一节第一节现实中现金流量的计算现实中现金流量的计算第二节第二节项目投资决策项目投资决策第三节第三节风险投资决策风险投资决策第四节第四节通货膨胀对投资分析的影响通货膨胀对投资分析的影响第一节第一节现实中现金流量的计算现实中现金流量的计算（一）现金流量计算中应注意的问题（一）现金流量计算中应注意的问题区分相关成本和非相关成本区分相关成本和非相关成本机会成本机会成本部门间的影响部门间的影响决策相关决策相关放弃的潜在放弃的潜在收益收益竞争竞争or互互补补第一节第一节现实中现金流量的计算现实中现金流量的计算（二）税负和折旧对投资的影响（二）税负和折旧对投资的

2、影响*v税负使现金流量直接减少；税负使现金流量直接减少；v不考虑所得税时，折旧额变化对现金流量没有影响。不考虑所得税时，折旧额变化对现金流量没有影响。考虑所得税时，折旧抵税作用直接影响现金流量。考虑所得税时，折旧抵税作用直接影响现金流量。（三）利息费用（三）利息费用*在项目现金流量预测时不包括与项目举债筹资有关的在项目现金流量预测时不包括与项目举债筹资有关的现金流量（借入时的现金流入量，支付利息时的现金现金流量（借入时的现金流入量，支付利息时的现金流出量），项目的筹资成本在项目的流出量），项目的筹资成本在项目的资本成本资本成本中考虑。中考虑。【例】常德公司目前的损益情况见下表。该公司正在【例】

3、常德公司目前的损益情况见下表。该公司正在考虑一项财产保险计划，每月支付考虑一项财产保险计划，每月支付1000元保险费，假定元保险费，假定所得税率为所得税率为30%，该保险费的税后成本是多少？，该保险费的税后成本是多少？项目项目目前（不买保险）目前（不买保险） 买保险买保险销售收入销售收入1000010000成本和费用成本和费用50005000新增保险费新增保险费01000税前利润税前利润50004000所得税（所得税（30%）15001200税后利润税后利润35002800新新增增保保险险费费后后的的税税后后成成本本700=3500-2800凡是可以凡是可以税前扣除税前扣除的项目都的项目都可以

4、起到可以起到减免所得减免所得税的作用税的作用折旧对税负的影响 单位：元单位：元项目项目A公司公司B公司公司销售收入销售收入1000010000成本和费用：成本和费用：付现成本付现成本50005000折旧折旧5000合计合计55005000税前利润税前利润45005000所得税（所得税（30%）13501500税后利润税后利润31503500营业现金净流量营业现金净流量税后利润税后利润31503500折旧折旧5000合计合计36503500A公司比公司比B公司公司拥有有较多的多的现金金150折旧计折旧计入成本入成本B比比A利润利润多多350元元A公司比公司比B公司拥有较多的现金公司拥有较多的现金

5、 【例】假设某投资项目初始现金流出量为假设某投资项目初始现金流出量为1000元，一年后产生的现金流入量为元，一年后产生的现金流入量为1100元；假元；假设项目的投资额全部为借入资本，年利率为设项目的投资额全部为借入资本，年利率为6%，期限为期限为1年。与投资和筹资决策相关的现金流量及年。与投资和筹资决策相关的现金流量及净现值如表所示。净现值如表所示。表：与投资和筹资有关的现金流量表：与投资和筹资有关的现金流量 单位：元单位：元现金流量金流量初始初始现金金流量流量终结现金金流量流量净现值（P/F，6%，1）与投与投资相关的相关的现金流量金流量与筹与筹资相关的相关的现金流量金流量现金流量合金流量合

6、计-1000+10000+1100-1060+40+380+38第二节第二节 投资项目决策分析投资项目决策分析一、独立项目投资决策一、独立项目投资决策二、互斥项目投资决策二、互斥项目投资决策固定资产更新决策固定资产更新决策资本限额决策资本限额决策投资时机选择决策投资时机选择决策投资期选择决策投资期选择决策一、独立项目投资决策一、独立项目投资决策独立项目指一组互相独立、互不排斥的项目，独立项目指一组互相独立、互不排斥的项目，独立项目中选择某一项目并不排斥选另一项目。独立项目中选择某一项目并不排斥选另一项目。对于独立项目的决策分析，可运用对于独立项目的决策分析，可运用NPV、PI、IRR以及以及P

7、P、ARR等任何一个合理的标准进等任何一个合理的标准进行分析，决定项目的取舍。只要运用得当，一行分析，决定项目的取舍。只要运用得当，一般能够做出正确的决策。般能够做出正确的决策。项目的取舍只取决于项目的取舍只取决于项目本身的经济价值项目本身的经济价值。独立项目投资决策标准分析：独立项目投资决策标准分析：“接受接受”投资项目方案的标准：投资项目方案的标准：主要指标主要指标：NPV0，IRR项目资本成本或投资最项目资本成本或投资最低收益率，低收益率，PI1；辅助指标辅助指标：PPn/2，ARR基准会计收益率。基准会计收益率。“拒绝拒绝”投资项目方案的标准：投资项目方案的标准：主要指标主要指标：NP

8、V0，IRR项目资本成本或投资最低项目资本成本或投资最低收益率，收益率，PI1时，时，辅助指标辅助指标：PPn/2，ARR基准会计收益率。基准会计收益率。二、二、互斥项目投资决策互斥项目投资决策互斥项目是指互斥项目是指互相关联、互相排斥互相关联、互相排斥的项目。在的项目。在一组项目中，采用某一项目则完全排斥采用其一组项目中，采用某一项目则完全排斥采用其他项目。他项目。互斥项目决策分析的基本方法主要有互斥项目决策分析的基本方法主要有增量收益增量收益分析法、最小公倍数法分析法、最小公倍数法和和年均年均净现值法、年均法、年均费用法用法、排列顺序法。、排列顺序法。（一）（一）增量收益分析法增量收益分析

9、法投资规模不同的互斥项目投资规模不同的互斥项目如果：如果：NPV0；或或IRRK；或或PI1；投资额大投资额大的项目较优；的项目较优；反之，反之，投资额小投资额小的项目较优。的项目较优。重置型投资项目重置型投资项目如果：如果：NPV0；或或IRRK；或或PI1；应接受应接受购置新设备购置新设备；反之，则应反之，则应继续使用旧设备继续使用旧设备。具体应用具体应用站在站在新设备新设备的角度分析的角度分析判断标准：判断标准：NPV0；IRRK；PI1。对于互斥项目，可根据增量净现值（对于互斥项目，可根据增量净现值（NPV）、增量内、增量内部收益率（部收益率（IRR）或增量获利指数（）或增量获利指数（

10、PI）等任一标准）等任一标准进行项目比选。进行项目比选。例例1：某公司正考虑用一台效率更高的新机器取代现有：某公司正考虑用一台效率更高的新机器取代现有的旧机器。旧机器的账面折余价值为的旧机器。旧机器的账面折余价值为12万元，在二手市场上万元，在二手市场上卖掉可以得到卖掉可以得到7万万元；预计尚可使用元；预计尚可使用5年，预计年，预计5年后清理的年后清理的净净残值为残值为0；税法规定的折旧年限尚有；税法规定的折旧年限尚有5年，直线法计提折旧，年，直线法计提折旧，税法规定的残值可以忽略。购买和安装新机器需要税法规定的残值可以忽略。购买和安装新机器需要48万万元，元，预计可以使用预计可以使用5年，预

11、计年，预计清理净残值为清理净残值为1.2万元万元。新机器属于。新机器属于新型环保设备，按税法规定可分新型环保设备，按税法规定可分4年折旧年折旧，并采用，并采用双倍余额双倍余额递减法递减法计算应纳税所得额，法定残值为原值的计算应纳税所得额，法定残值为原值的1/12。由于该。由于该机器效率很高，机器效率很高，每年可以节约付现成本每年可以节约付现成本14万元万元。公司的所得。公司的所得税税率为税税率为25%。如果该项目在任何一年出现亏损，公司将会。如果该项目在任何一年出现亏损，公司将会得到按亏损额的得到按亏损额的25%计算的所得税额抵免。假设公司投资该计算的所得税额抵免。假设公司投资该项目的必要报酬

12、率为项目的必要报酬率为10%，不考虑对营业税的影响，试计算，不考虑对营业税的影响，试计算上述机器更新方案的净现值。上述机器更新方案的净现值。 0 1 2 5 3 448r = 10%r = 10%变价变价75*25% 15.9 12.9 10.9 10.9 9.9残残1.2（4-1.2）*TNPV83257.40例例2：拓扑公司考虑用一台新的效率更高的设：拓扑公司考虑用一台新的效率更高的设备来代替旧设备，以减少成本，增加收益。旧设备备来代替旧设备，以减少成本，增加收益。旧设备采用直线法计提折旧，新设备采用年数总和法计提采用直线法计提折旧，新设备采用年数总和法计提折旧，公司的所得税税率为折旧，公

13、司的所得税税率为25%，资本成本率为，资本成本率为10%，不考虑营业税的影响，其他情况见下表。试，不考虑营业税的影响，其他情况见下表。试做出该公司是继续使用旧设备，还是对其进行更新做出该公司是继续使用旧设备，还是对其进行更新的决策。的决策。项目项目旧设备旧设备新设备新设备增加值增加值原价原价5000070000可用年限可用年限104已用年限已用年限60尚可使用年限尚可使用年限44税法规定残值税法规定残值07000目前变现价值目前变现价值2000070000每年可获得的收入每年可获得的收入4000060000S20000每年付现成本每年付现成本2000018000TC-2000每年折旧额每年折旧

14、额直线法直线法年数总和法年数总和法第第1年年500025200（70000-7000）*4/10Dep20200第第2年年500018900（70000-7000）*3/10Dep13900第第3年年500012600（70000-7000）*2/10Dep7600第第4年年50006300（70000-7000）*1/10Dep1300200007000021550199751840016825残值残值700012341折现率折现率10%NPV16179.180注意：新旧设备使用寿命往往不等。注意：新旧设备使用寿命往往不等。（二）最小公倍数法（二）最小公倍数法 适用条件：适用条件：计算期不同

15、计算期不同的项目比选。的项目比选。又称项目复制法，又称项目复制法，将两个方案使用寿命的将两个方案使用寿命的最小公倍数作为比较期间，并假设两个方案在最小公倍数作为比较期间，并假设两个方案在这个比较区间内进行多次重复投资，将各自多这个比较区间内进行多次重复投资，将各自多次投资的净现值进行比较的分析方法。次投资的净现值进行比较的分析方法。注意注意优点：易于理解优点：易于理解 缺点：计算麻烦缺点：计算麻烦 例例：若旧设备的使用寿命是若旧设备的使用寿命是4年年，新设备的寿命，新设备的寿命是是8年年，旧设备四年的，旧设备四年的NPV31512.5元元，而新设，而新设备备8年的年的NPV是是49704.1元

16、元，试比较，使用哪个设，试比较，使用哪个设备更好？折现率为备更好？折现率为10%480NPV31512.5NPV31512.5（三）年均净现值法（三）年均净现值法 适用条件：适用条件：计算期不同计算期不同的项目比选。的项目比选。（四）年均费用法（四）年均费用法年均费用年均费用(AC)小的项目为中选项目。小的项目为中选项目。 适用条件：适用条件：收入相同收入相同但但计算期不同计算期不同的项目比选。的项目比选。在重置投资项目比选中，如果新旧设备的在重置投资项目比选中，如果新旧设备的使用年限不同，必须站在使用年限不同，必须站在“局外人局外人”观点分析观点分析各项目的现金流量，而各项目的现金流量，而不

17、应根据实际现金流量不应根据实际现金流量计算计算各项目的成本现值。各项目的成本现值。注意注意购置旧设备购置旧设备购置新设备购置新设备【例例】某公司目前使用的某公司目前使用的P型设备是型设备是4年前购置的，年前购置的，原始购价原始购价20000元，使用年限元，使用年限10年，预计还可使用年，预计还可使用6年年,每年付现成本每年付现成本4800元，期末残值元，期末残值800元。元。目前市场上有一种较为先进的目前市场上有一种较为先进的Q型设备，价值型设备，价值25000元元,预计使用预计使用10年，年付现成本年，年付现成本3200元，期元，期末无残值。此时如果以末无残值。此时如果以P型设备与型设备与Q

18、型设备相交换，型设备相交换，可作价可作价8000元。元。公司要求的最低投资收益率为公司要求的最低投资收益率为14%。要求：为该公司做出决策：是继续使用旧设备，要求：为该公司做出决策：是继续使用旧设备，还是以还是以Q型设备代替型设备代替P型设备。（假设不考虑所得税型设备。（假设不考虑所得税因素）。因素）。假设公司支付假设公司支付8000元购置元购置P型设备：型设备： 4 800 - 800 0 1 2 5 3 4 4 8004 8004 8004 8008 0004 8006r = 14%r = 14%4 800(P/A,14%,6)800 (P/F,14%,6)假设公司支付假设公司支付2500

19、0元购置元购置Q型设备：型设备：3 200 3 200 3 20025 000 0 1 2 5 3 4 610978r = 14%r = 14%3 200(P/A,14%,10)3 200按实际现金流量计算按实际现金流量计算各项目的年均现值为：各项目的年均现值为：（四）排列顺序法（四）排列顺序法全部待选项目可以分别根据它们各自的全部待选项目可以分别根据它们各自的NPV或或IRR或或PI按按降级降级顺序排列，然后进行项目挑选，顺序排列，然后进行项目挑选，通常选其大者为最优。通常选其大者为最优。一般情况下据三种方法排列的顺序是一致的；一般情况下据三种方法排列的顺序是一致的；但在某些情况下但在某些情

20、况下,运用运用NPV和运用和运用IRR或或PI会出会出现排序矛盾。排序矛盾。这时，通常应以这时，通常应以净现值净现值作为选项作为选项标准。标准。【例】【例】:假设派克公司有五个可供选择的项目假设派克公司有五个可供选择的项目A、B、C、D、E，五个项目彼此独立，公司的初始投资限额，五个项目彼此独立，公司的初始投资限额为为400000元。详细情况见表：元。详细情况见表：投资项目投资项目初始投资初始投资获利指数获利指数PI净现值净现值NPVA1200001.5667000B1500001.5379500C3000001.37111000D1250001.1721000E1000001.1818000

21、原则：寻找满足资本限额要求的各种组合，综合净现值最原则：寻找满足资本限额要求的各种组合，综合净现值最大的方案为最优方案。大的方案为最优方案。（五）总费用现值法（五）总费用现值法v适用条件：适用条件：收入相同、计算期相同收入相同、计算期相同的项目之间的的项目之间的比选。比选。v判断标准：判断标准：总费用现值较小总费用现值较小的项目为最佳。的项目为最佳。v通过计算各备选项目中全部费用的现值来进行通过计算各备选项目中全部费用的现值来进行项目比选的一种方法。项目比选的一种方法。投资时机选择决策投资时机选择决策等待而引起的时间价值的损失，以及竞争者提等待而引起的时间价值的损失，以及竞争者提前进入市场的危

22、险，另外成本也可能会随着时前进入市场的危险，另外成本也可能会随着时间的延长而增加。间的延长而增加。适用条件：稀缺型产品（绝大部分与资源，尤适用条件：稀缺型产品（绝大部分与资源，尤其是不可再生资源有关）。其是不可再生资源有关）。基本方法：同一时点的基本方法：同一时点的NPV大者优大者优例例：某林业公司有一片经济林准备采伐并加：某林业公司有一片经济林准备采伐并加工成木材出售，该经济林的树木将随着时间的推工成木材出售，该经济林的树木将随着时间的推移而更加茂密，也就是单位面积的经济价值会逐移而更加茂密，也就是单位面积的经济价值会逐渐提高。根据预测，每年每亩树木的销售渐提高。根据预测，每年每亩树木的销售

23、收入将收入将提高提高20%，但是采伐的付现，但是采伐的付现成本成本（主要是工资）（主要是工资）每年每年也将也将提高提高10%。按照公司的计划安排，可以。按照公司的计划安排，可以现在采伐或者现在采伐或者3年后再采伐。无论哪种方案，树木年后再采伐。无论哪种方案，树木都可都可供采伐供采伐4年年，需要购置的采伐及加工设备的初，需要购置的采伐及加工设备的初始成本都为始成本都为100万元万元，计划每年采伐，计划每年采伐200亩亩林木，林木，第第1年每亩林木可获得销售收入年每亩林木可获得销售收入1万元万元，采伐每亩，采伐每亩林木的付现林木的付现成本为成本为0.35万万元。元。林木采伐方案的基本情况林木采伐方

24、案的基本情况投资与回收投资与回收收入与成本收入与成本固定资产投资固定资产投资100万元万元年采伐量年采伐量200亩亩营运资金垫支营运资金垫支20万元万元当前采伐每亩收入当前采伐每亩收入1万元万元固定资产残值固定资产残值0万元万元当前采伐每亩付现成本当前采伐每亩付现成本0.35万万固定资产直线折旧固定资产直线折旧4年年所得税税率所得税税率25%资金成本资金成本10%103.75128.5158.72195.57103.75128.5158.72215.57347195.57240.42294.94361.14195.57240.42294.94381.14738.18554.37结论：结论：55

25、4.37347，三年后再采，三年后再采投资期是从开始投入资金至项目建成投入生产所需要的时间。投资期是从开始投入资金至项目建成投入生产所需要的时间。 较短的投资期较短的投资期期初投入较多期初投入较多后续的营业现金流后续的营业现金流量发生得比较早量发生得比较早较长的投资期较长的投资期期初投入较少期初投入较少后续的营业现金流后续的营业现金流量发生的比较晚量发生的比较晚投资决策分析方法投资决策分析方法投资期选择决策投资期选择决策例例：甲公司进行一项投资，正常投资期为：甲公司进行一项投资，正常投资期为3年，年，每年投资每年投资200万元，万元，3年共需投资年共需投资600万元。万元。第第4年年第第13年

26、每年现金净流量为年每年现金净流量为210万万元。如果元。如果把投资期把投资期缩短为缩短为2年年，每年需，每年需投资投资320万万元，元，2年年共投资共投资640万元，竣工投产后的项目寿命和每年现万元，竣工投产后的项目寿命和每年现金净流量不变。金净流量不变。资本成本为资本成本为20%，假设寿命终结，假设寿命终结时无残值，不用垫支营运资金。试分析判断是否时无残值，不用垫支营运资金。试分析判断是否应缩短投资期。应缩短投资期。 0 1 2 5 3 461378200200200210210 0 1 2 5 3 4613712320320210210第三节第三节风险投资决策风险投资决策风风险险性性投投资

27、资分分析析风险调整法风险调整法对项目基础状对项目基础状态的不确定性态的不确定性进行分析进行分析调整未来现金流调整未来现金流调整贴现率调整贴现率敏感性分析敏感性分析决策树分析决策树分析盈亏平衡分析盈亏平衡分析投资项目的风险评价投资项目的风险评价项目投资方案涉及的时间长，未来各期存在项目投资方案涉及的时间长，未来各期存在许多不确定性因素，这些风险可能使许多不确定性因素，这些风险可能使NPV和和IRR存在不确定性而给投资者造成损失。存在不确定性而给投资者造成损失。投资风险分析的常用方法是风投资风险分析的常用方法是风险调整贴现率险调整贴现率法和法和肯定当量法肯定当量法。一、风险调整贴现率法一、风险调整

28、贴现率法基本思路基本思路：对于：对于高风险的项目，采用较高高风险的项目，采用较高的贴现率的贴现率去计算净现值，然后根据净现值去计算净现值，然后根据净现值法的规则来选择方案。法的规则来选择方案。关键问题关键问题：根据风险的大小确定风险因素：根据风险的大小确定风险因素的贴现率即风险调整贴现率。的贴现率即风险调整贴现率。缺点缺点：夸大了远期风险：夸大了远期风险i无风险利率无风险利率一般以政府债券利率表示一般以政府债券利率表示风险溢酬风险溢酬取决于项目风险的高低取决于项目风险的高低净现值公式调整净现值公式调整确定方法确定方法1、用资本资产定价模型来调整贴现率、用资本资产定价模型来调整贴现率2、按投资项

29、目的风险等级来调整贴现率、按投资项目的风险等级来调整贴现率对影对影响项响项目风目风险的险的各因各因素进素进行评行评分，分，据评据评分来分来确定确定风险风险等级，等级，并调并调整贴整贴现率现率的一的一种方种方法法相关因素相关因素投资项目的风险状况及得分投资项目的风险状况及得分ABCDE状况状况得分得分状况状况得分得分状况状况得分得分状况状况得分得分状况状况得分得分市场竞争市场竞争无无1较弱较弱3一般一般5较强较强8很强很强12战略上的协调战略上的协调很好很好1较好较好3一般一般5较差较差8很差很差12投资回收期投资回收期1.5年年41年年12.5年年73年年104年年15资源供应资源供应一般一般

30、8很好很好1较好较好5很差很差15较差较差10总分总分/14/8/22/41/49 总分总分 风险等级风险等级 调整后的贴现率调整后的贴现率 08 很低很低 7% 816 较低低 9% 1624 一般一般 12% 2432 较高高 15% 3240 很高很高 17% 40分以上分以上 最高最高 25%以上以上 KA=9%KB=7%KC=12%KD=25%KE25%二、按风险调整现金流量法二、按风险调整现金流量法肯定当量法肯定当量法基本思路基本思路：是先用一个系数把有风险的现金收支：是先用一个系数把有风险的现金收支调整为无风险的现金收支，然后用无调整为无风险的现金收支，然后用无风险的贴现率去计算

31、净现值。风险的贴现率去计算净现值。关键问题关键问题：计算肯定当量系数：计算肯定当量系数注意注意肯肯定定当当量量法法是是用用调调整整净净现现值值公公式式中中的的分分子子的的办办法法来来考考虑虑风风险险。风风险险调调整整贴贴现现率率法法是是用用调调整整净净现现值值公公式式分分母母的的办办法法来来考考虑虑风风险险，这这是是两两者者的的重重要区别。要区别。 基本步骤基本步骤 （1 1）确定与其风险性现金流量带来同等效用的）确定与其风险性现金流量带来同等效用的无风险无风险现金流量现金流量；体现无风险现金流量和风险现金流量之间的关系体现无风险现金流量和风险现金流量之间的关系 确定等值系数确定等值系数（t

32、t）现金流量标准离现金流量标准离差率越低，差率越低，t t就就越大越大 。确定现金流量确定等值系数（确定现金流量确定等值系数（t）风险现金流量风险现金流量即即无风险现金流量无风险现金流量（2）用）用无风险利率无风险利率折现，计算项目的净现值，并折现，计算项目的净现值，并进行决策。进行决策。i为无风险利率为无风险利率例例：假设某公司准备进行一项投资，其各年的假设某公司准备进行一项投资，其各年的预计现金流量和分析人员确定的约当系数已列预计现金流量和分析人员确定的约当系数已列示如下表，无风险折现率为示如下表，无风险折现率为12%。试判断此项。试判断此项目是否可行。目是否可行。时间时间01234NCF

33、-2000010000800060005000约当系数约当系数1.00.950.90.80.7 肯定当量法的评价肯定当量法的评价优点优点：通过对现金流量的调整来反映各年的投资风通过对现金流量的调整来反映各年的投资风险，并险，并将风险因素与时间因素分开将风险因素与时间因素分开讨论，这在理讨论，这在理论上是成立的。论上是成立的。缺点缺点：确定等值系数确定等值系数很难确定很难确定，每个人都会有不，每个人都会有不同的估算，数值差别很大。对照表没有公认的标同的估算，数值差别很大。对照表没有公认的标准，与决策人员的风险偏好程度有关。准，与决策人员的风险偏好程度有关。基基本本思思路路：通通过过发发生生概概率

34、率来来调调整整各各期期的的现现金金流流量量，并并计计算算投投资资项项目目的的年年期期望望现现金金流流量量和和期期望望净净现现值值，进而对风险投资做出评价的一种方法。进而对风险投资做出评价的一种方法。关键问题关键问题：预测期望现金流量：预测期望现金流量公式：公式：二、按风险调整现金流量法二、按风险调整现金流量法概率法概率法只适于分析各期只适于分析各期现金流量相互独现金流量相互独立的投资项目立的投资项目第第0年年第第1年年第第2年年第第3年年第第4年年概率概率NCF0概率概率NCF0概率概率NCF0概率概率NCF0概率概率NCF01.0-50.31.50.220.41.50.22.50.420.5

35、30.42.50.620.32.50.310.23.50.22例例：资本成本：资本成本16%，单位：万元，单位：万元折现率折现率16%NPV110250三、决策树法三、决策树法 可用于分析各期现金流量彼此相关的投资项目。决策树可用于分析各期现金流量彼此相关的投资项目。决策树直观地表示了一个多阶段项目决策中每一个阶段的投资决策直观地表示了一个多阶段项目决策中每一个阶段的投资决策和可能发生的结果及其发生的概率和可能发生的结果及其发生的概率, ,所以决策树法可用于识所以决策树法可用于识别净现值分析中的系列决策过程。别净现值分析中的系列决策过程。 把项目把项目分成明分成明确界定确界定的几个的几个阶段阶

36、段列出每列出每一个阶一个阶段可能段可能发生的发生的结果结果列出各列出各个阶段个阶段每个结每个结果发生果发生的概率的概率计算每计算每一个结一个结果对项果对项目的预目的预期现金期现金流量的流量的影响影响从后向从后向前评估前评估决策树决策树各个阶各个阶段所采段所采取的最取的最佳行动佳行动估算估算第一第一阶段阶段应采应采取的取的最佳最佳行动行动三、决策树法三、决策树法1 12 23 3决策节点决策节点方案分枝方案分枝方案分枝方案分枝状态节点状态节点概率分枝概率分枝概率分枝概率分枝概率分枝概率分枝概率分枝概率分枝结果节点结果节点结果节点结果节点结果节点结果节点结果节点结果节点决策树结构图决策树结构图四、

37、敏感性分析四、敏感性分析(sensitivityanalysis)1.含义含义衡量衡量不确定性因素不确定性因素的变化对项目评价标准（如的变化对项目评价标准（如NPV、IRR）的影响程度。）的影响程度。2.分析目的分析目的找出投资机会的找出投资机会的“盈利能力盈利能力”对哪些因素最敏感，对哪些因素最敏感，从而为决策者提供重要的决策信息。从而为决策者提供重要的决策信息。3.基本思想基本思想如果与决策有关的某个因素发生了变动，那么原如果与决策有关的某个因素发生了变动，那么原定方案的定方案的NPV、IRR将受什么样的影响。因此，它解将受什么样的影响。因此，它解决的是决的是“如果如果.会怎样会怎样”的问

38、题。的问题。4. 4. 敏感性分析的具体步骤敏感性分析的具体步骤确定敏感性分析对象确定敏感性分析对象 选择不确定因素选择不确定因素 调整现金流量调整现金流量 如如NPV,IRR等等市场规模、销售价格、市场市场规模、销售价格、市场增长率、市场份额、项目投增长率、市场份额、项目投资额、变动成本、固定成本、资额、变动成本、固定成本、项目周期等项目周期等 注意：注意：销售价格的变化销售价格的变化 原材料、燃料价格的变化原材料、燃料价格的变化 项目投产后，产量发生了变化项目投产后，产量发生了变化 【例】：【例】：某公司拟新建一条生产某公司拟新建一条生产A产品的生产线，产品的生产线，原始投资为原始投资为6

39、0万元，使用期万元，使用期5年，按直线法折年，按直线法折旧，无残值。预计该项目从第一年末起每年旧，无残值。预计该项目从第一年末起每年可实现销售量可实现销售量5000件，单价件，单价100元，单位变元，单位变动成本动成本60元。公司预期收益率元。公司预期收益率10%，所得税，所得税税率税率33%。计算。计算NPV和和IRR。以以NPV为目标说明各因素变动能够对其的影响，为目标说明各因素变动能够对其的影响，即测定净现值对有关因素变动敏感程度。即测定净现值对有关因素变动敏感程度。（1）对）对S的敏感程度的敏感程度（2）对）对FC的敏感程度的敏感程度（3）对）对P的敏感程度的敏感程度（4）对）对VC的

40、敏感程度的敏感程度参量值参量值变动幅度变动幅度目标值目标值（新净现值）（新净现值）变动幅度变动幅度敏感系数敏感系数销售量销售量20%159676174.91%8.7455固定成本固定成本20%-31894-154.91%-7.7455单价单价20%312066437.28%21.864单位单位VC20%-94307-262.37%-13.1185NP。58083元元敏感分析表敏感分析表变动百分比变动百分比净现值净现值参量值参量值-20%-10%0+10%+20%销售量销售量-43510728658083108880159676单价单价-195902*-689095808318507631206

41、6单位变动成本单位变动成本21047513427958083-18113-94307固定成本固定成本1480591030715808313095-31894+100%+200%+300%+400%+500%-20%-10%10%20%0-3.8194-9.430731.206615.96765.8083单价单价销量销量固定成本固定成本单位单位VCNPV变动变动NPV（万元）（万元）（%）参数变动（参数变动（%）5.敏感性分析方法的评价敏感性分析方法的评价优点：优点：能够在一定程度上就多种不确定因能够在一定程度上就多种不确定因素的变化对项目评价标准的影响进行定量分素的变化对项目评价标准的影响进行

42、定量分析，有助于决策者明确在项目决策时应重点析，有助于决策者明确在项目决策时应重点分析与控制的因素。分析与控制的因素。缺点：缺点：没有考虑各种不确定因素在未来发没有考虑各种不确定因素在未来发生变动的概率分布状况，因而影响风险分析生变动的概率分布状况，因而影响风险分析的正确性。的正确性。盈亏平衡分析以成本性态分析为基础。通过计盈亏平衡分析以成本性态分析为基础。通过计算某项目的盈亏平衡点对项目的盈利能力及投资可算某项目的盈亏平衡点对项目的盈利能力及投资可行性进行分析的方法。行性进行分析的方法。包括：会计盈亏平衡包括：会计盈亏平衡财务盈亏平衡财务盈亏平衡五、盈亏平衡分析五、盈亏平衡分析（一）会计盈亏

43、平衡点（一）会计盈亏平衡点是使会计利润是使会计利润0的销售水平的销售水平会计上的盈亏平衡点将会随着会计上的盈亏平衡点将会随着固定成本固定成本和和单位边际贡献单位边际贡献的变化而变化的变化而变化销售量销售量会计盈亏平衡点会计盈亏平衡点总成本总成本FC SVC金金额额 图：图： 会计盈亏平衡点会计盈亏平衡点（二）财务上的盈亏平衡点（二）财务上的盈亏平衡点使项目使项目NPV0的销售水平的销售水平若期末无残值及垫支回收，则收回投资的年均若期末无残值及垫支回收，则收回投资的年均营业现金流量至少为：营业现金流量至少为： 移项得：移项得：考虑了项目投资的机会成本，考虑了项目投资的机会成本，它不仅产生一个较大

44、的最低收益它不仅产生一个较大的最低收益率，还将产生一个更加现实的最率，还将产生一个更加现实的最低收益率。低收益率。成本现值成本现值收入现值收入现值销售量销售量金金额额0 图：财务盈亏平衡点图：财务盈亏平衡点投资决策扩展投资决策扩展选择权选择权投资项目不一定一经接受投资项目不一定一经接受就保持一成不变。公司可以在就保持一成不变。公司可以在项目实施的过程中做出一些改项目实施的过程中做出一些改变，而这些改变会影响项目以变，而这些改变会影响项目以后的现金流量和寿命期。这种后的现金流量和寿命期。这种因情况的变化而对以前的决策因情况的变化而对以前的决策做出相应更改的选择权，被称做出相应更改的选择权，被称为

45、实际选择权为实际选择权(realoption)或或管理选择权管理选择权(managementoption)。实际选择权的存在提。实际选择权的存在提高了投资项目的价值高了投资项目的价值。实际选择权实际选择权改变投资规模选择权改变投资规模选择权延期选择权延期选择权放弃选择权放弃选择权其他选择权其他选择权可以作为判断可以作为判断项目价值的决项目价值的决定性因素定性因素 思考思考：德信电子有限公司准备购买一台使用期限为德信电子有限公司准备购买一台使用期限为2年，年，价值为价值为11000元的特殊用途机器，两年后机器报废元的特殊用途机器，两年后机器报废无残值，有关营业现金流量及其发生的概率见下表，无残值

46、，有关营业现金流量及其发生的概率见下表，公司的资金成本为公司的资金成本为8。要求：。要求：（1）在无选择权的情况下，判断项目的可行性。）在无选择权的情况下，判断项目的可行性。（2）假设存在放弃选择权，在第一年末放弃该项目）假设存在放弃选择权，在第一年末放弃该项目并出售机器，并出售机器，税后可得现金税后可得现金4 500元元，重新对项目做，重新对项目做出评价。出评价。 营业现金流量表 金额单位：元金额单位：元第一年第一年第二年第二年联合概率联合概率净现值净现值现金流量现金流量概率概率现金流量现金流量概率概率6 0000.3 2 0000.30.09-3 730 3 0000.50.15-2 87

47、3 4 0000.20.06-2 0167 0000.4 4 0000.30.12-1 090 5 0000.40.16-233 6 0000.30.126248 0000.3 6 0000.20.061 550 7 0000.50.152 407 8 0000.30.093 264 NPV=-23329005000710070005000若不存在选择权，若不存在选择权，NPV0，不能投资该项目，不能投资该项目若存在选择权，比较第一年若存在选择权，比较第一年NCF为为6000时是否要放弃；时是否要放弃；01245002900项目选择权的存在导致项目增加的价值：项目选择权的存在导致项目增加的价值

48、：271.5-（-233）504.5同理在第一年同理在第一年NCF为为7000、8000时判断是否要放弃；时判断是否要放弃；第四节第四节通货膨胀对投资分析的影响通货膨胀对投资分析的影响 通货膨胀会带来资金成本的不确定性，会增通货膨胀会带来资金成本的不确定性，会增加预期现金流量的不确定性，使投资项目风加预期现金流量的不确定性，使投资项目风险加大。险加大。 将预测将预测NCF的所有因素的所有因素全部统一用名义量全部统一用名义量或或实际量实际量，贴现率分别用名义资金成本率或实，贴现率分别用名义资金成本率或实际资金成本率。际资金成本率。 第四节第四节通货膨胀对投资分析的影响通货膨胀对投资分析的影响例例

49、：某投资者想获得实际：某投资者想获得实际10%的报酬，投资的报酬，投资期为一年，投资额为期为一年，投资额为10万，则一年后收回万，则一年后收回11万，万，实现预期目标。或一年的通货膨胀率为实现预期目标。或一年的通货膨胀率为5%，求其，求其实际报酬率？实际报酬率？第四节第四节通货膨胀对投资分析的影响通货膨胀对投资分析的影响估计通货膨胀对项目的影响应遵循一致性原则估计通货膨胀对项目的影响应遵循一致性原则不同现金流量受通货膨胀的影响程度是各不相同，不不同现金流量受通货膨胀的影响程度是各不相同，不能简单地用一个统一的通货膨胀率来修正所有的现金能简单地用一个统一的通货膨胀率来修正所有的现金流量。流量。例

50、例：华尔公司考虑购买一台新型交织字母机。：华尔公司考虑购买一台新型交织字母机。该机器的使用年限为该机器的使用年限为4年年，初始支出为，初始支出为100000元。元。在这在这4年中，字母机将以直线法进行折旧直到帐面价年中，字母机将以直线法进行折旧直到帐面价值为零，所以每年的折旧额为值为零，所以每年的折旧额为25000元。按照不变元。按照不变购买力水平估算，这台机器每年可以为公司带来营购买力水平估算，这台机器每年可以为公司带来营业收入业收入80000元，公司为此每年的付现成本元，公司为此每年的付现成本30000元。假定公司的所得税率为元。假定公司的所得税率为40，项目的实际资金项目的实际资金成本为

51、成本为10，如果通货膨胀率预期为每年如果通货膨胀率预期为每年8，那那么应否购买该设备？么应否购买该设备？（1）按实际值计算净现值）按实际值计算净现值首先，将各年的折旧额转换为实际值。首先，将各年的折旧额转换为实际值。第一年折旧的实际值第一年折旧的实际值250001.08123148第二年折旧的实际值第二年折旧的实际值250001.08221433第三年折旧的实际值第三年折旧的实际值250001.08319846第四年折旧的实际值第四年折旧的实际值250001.08418376然后，计算项目各年的净现金流量，然后，计算项目各年的净现金流量，见下表。见下表。最后，以实际资金成本为贴现率计算净现值。最后，以实际资金成本为贴现率计算净现值。作业要求（作业要求（7-8章）：章）：小组作业：项目策划书小组作业：项目策划书要求：要求：（1）找一个小项目（任何）找一个小项目（任何goodidea）测算可行性。）测算可行性。（2）长度：页码控制在）长度：页码控制在5页以上。页以上。项目策划书框架项目策划书框架,参考网站参考网站http:/