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1、本研究报告仅通过邮件提供给 中海基金 中海基金管理有限公司(bg ) 使用。1本研究报告仅通过邮件提供给 中海基金 中海基金管理有限公司(bg ) 使用。1 行业及产业行业及产业 行业研究行业研究/行业深度行业深度 证券研究报告 证券研究报告 商业贸易/零售 商业贸易/零售 2012 年 5 月 15 日2012 年 5 月 15 日 群雄逐鹿，物流供应链是关键 群雄逐鹿，物流供应链是关键 网络购物深度研究系列之一 中性 中性 第四次零售革命已经到来，以网络购物为代表的无店铺零售风起云涌。第四次零售革命已经到来，以网络购物为代表的无店铺零售风起云涌。网络零 售突破了传统零售在购物时间、 品类选
2、择、 价格比较、 物流配送等方面的限制， 代表着零售业未来发展的大方向。本篇报告将从网络购物的商业模式、财务特 征、运营关键及未来的行业格局四个方面进行分析，帮助投资者建立起对网络 零售的初步分析框架，从而有助于未来的投资决策。 目前中国网购尚属于发展早期，商业模式是“投资驱动”而非“盈利驱动” 。目前中国网购尚属于发展早期，商业模式是“投资驱动”而非“盈利驱动” 。 目前大多数电商都是简单依赖风险投资的资本，利用低价策略扩大市场份额， 由于规模和影响力做大了， 因此可以再引入更多 VCPE 投钱进来， 进入一个 “融 资-做大规模-再融资-更大规模”的循环。价格战、营销战是扩大销售的简单 路
3、径， 毛利率偏低、 规模优势尚不具备导致成本费用率高企， 利润率普遍为负。 传统零售商进军网络购物首选 B2C 模式，有助于规模做大和品牌扩散。传统零售商进军网络购物首选 B2C 模式，有助于规模做大和品牌扩散。随着人 们网络购物习惯的成型，对价格的敏感度会逐渐降低，更加注重商品的质量及 售后服务。再加上与欧美等成熟网购市场 50%以上的 B2C 市场份额相比，我国 B2C 仍然处于起步阶段，目前市场份额仅为 20%左右。我们认为传统零售商进 军网络首选模式是 B2C， 在扩大网络影响力后可逐步延伸品类及各种线上服务， 最后达成一个开放性平台。 成熟网购毛利率不逊色于线下，费用中物流、研发和营
4、销是大头：成熟网购毛利率不逊色于线下，费用中物流、研发和营销是大头：第一，就 B2C 而言电商毛利率正常情况下可达 20%以上，这是一个合理的盈利水平。第 二，费用率是决定电商盈利能力的关键因素。第三，物流费用是最大的一项费 用支出，也是影响利润的最重要因素。从趋势上看，随着人力成本上升，物流 费用有上涨趋势。 但如果是自有物流的话， 销售规模扩大会显著体现规模效应， 既能降低成本又能保证高质量的服务，这也是为什么大多数电商都开始抢着建 物流的原因。 第四， 外国电商更加注重技术和研发投入， 我国电商更注重广告。 目前阶段中国网络零售的盈利能力不如传统零售：目前阶段中国网络零售的盈利能力不如传
5、统零售： 传统零售商人工费用率 5.1% 左右，租金费用率为 2.7%，折旧摊销费用率为 2.4%，加上水电等综合费用率 约到 17%。一般网络零售商物流费用率达 13.1%，广告费用率约 3.8%，技术研 发费用率约 2.5%，加上管理费用率等综合费用率达 21%左右。在毛利率基本相 似（22%左右）的情况下，实体零售商由于具备明显的成本优势，享受更高的 净利润率水平。 物流与供应链建设是未来致胜的最关键竞争力。物流与供应链建设是未来致胜的最关键竞争力。 物流一方面通过客户体验深入 影响着电商的品牌和竞争力。由于物流是与消费者直接接触的环节，因此服务 质量的好坏、配送速度的快慢、甚至快递人员
6、的态度等因素都直接影响消费者 的体验和感觉， 也就是所谓的“最后一公里”， 因此间接决定了电商企业的口碑、 消费者的粘性及最终销售规模。另一方面通过成本路径直接影响电商企业的盈 利能力， 亚马逊当初之所以能扭亏为盈， 其关键因素也是物流成本的有效降低。 群雄逐鹿，尚难定论，但苏宁易购具备成功“基因” 。群雄逐鹿，尚难定论，但苏宁易购具备成功“基因” 。由于竞争、资本、模式 都尚存较大变数，现在对电商行业格局下判断为时尚早。从目前来看，苏宁易 购具备诸多成功基因，成功概率大：1.规模带来采购优势（毛利率高）2.共享 带来物流优势（线上线下共享物流体系，费用率低）3.靠山带来资本优势（依 托苏宁不
7、怕资本开支）4.管理带来协同优势（丰富的零售经验） 。 相关研究相关研究 盈利增速首为负， 经营现金流转差 零售行业一季报财务数据分析 2012-5-8 增速放缓，符合预期，结构分化，期 待转型零售行业 2012 年一季报前 瞻2012-4-11 “消费月”催化，零售“淡季不淡” 2012-3-16 毛利稳定， 费用率决定盈利水平 从财务数据角度透视中国零售业之百 货篇2012-2-21 春节消费增速平稳， 品类销售出现分 化2012 年春节零售数据点评 2012-2-8 业绩增速稳中有降,符合市场预期 零售行业 2011 年年报业绩前瞻 2012-2-7 和谐零供关系呼唤新型零售商业模 式五
8、部委联手整顿大型零售企业 违规收费点评2011-1-5 呼 唤 零 售 商 业 模 式 的 重 塑 2011-12-27 全方位精选零售股零售行业 2012 年投资策略2011-11-24 证券分析师证券分析师 金泽斐 A0230511040027 jinzf 研究支持 王德伦 wangdl (8621)232978187509 联系人联系人 尹同昊 (8621)232978187709 yinth 地址：上海市南京东路 99 号 电话： （8621）23297818 上海申银万国证券研究所有限公司 本公司不持有或交易股票及其衍生品，在法律许可情况下可能为或争取为本报告提到的公司提供财务顾问服
9、务；本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或 交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，持有比例可能超过已发行股份的 1%，还可能为或争取为这些公司提供投资银行服务。本公司在知晓范围 内履行披露义务。客户可通过 compliance 索取有关披露资料或登录 信息披露栏目查询。客户应全面理解本报告结尾 处的“法律声明“。 本研究报告仅通过邮件提供给 中海基金 中海基金管理有限公司(bg ) 使用。2本研究报告仅通过邮件提供给 中海基金 中海基金管理有限公司(bg ) 使用。2 2012 年 5 月 系列深度研究 2012 年 5 月 系列深度研究 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 1 申
10、万研究拓展您的价值 目目 录录 1.网络购物第四次零售革命已来临网络购物第四次零售革命已来临 4 1.1 网络购物领衔第四次零售革命 . 4 1.2 我国网购现状： “投资驱动”而非“盈利驱动” 4 1.3 国外网购现状： “线下+线上”或许才是“王道” 8 2. B2C 是未来网购的典型发展模式是未来网购的典型发展模式 11 2.1 按交易主体分:B2C vs. C2C 11 2.2 按品类组合分:综合类 vs. 垂直类 14 2.3 按产业链延展方向分：渠道向上 vs.品牌向下 vs.纯电商 16 2.4 按盈利模式分：平台类 vs. 自主销售类 . 17 3. 网络零售目前尚不具备超越线
11、下的盈利能力网络零售目前尚不具备超越线下的盈利能力 . 19 3.1 网络零售商财务数据分析：为何亏损？未来何在？ . 19 3.2 网络零售与传统零售相互作用 . 24 3.2.1 网络零售商 vs.传统零售商：孰优孰劣? 24 3.2.2 网络零售对传统零售影响：有冲击、有分化、有促进 . 25 3.2.3 传统零售商为什么难“触网”？能做好线上业务吗？ 25 4物流和供应链建设是网购的核心竞争力物流和供应链建设是网购的核心竞争力 . 27 4.1 物流与供应链体系：既是瓶颈，又是竞争力 27 4.1.1 物流与供应链是电商盈利和竞争力的关键 . 27 4.1.2 当前主要电商的几种物流模
12、式：自营与外包之间的权衡 . 29 4.2 网络支付体系：网购健康发展的基石 32 5群雄逐鹿，谁能胜出？群雄逐鹿，谁能胜出？ . 35 附录附录 1电商及网购常用语释义电商及网购常用语释义 . 36 附录附录 2传统零售商网上商城一览传统零售商网上商城一览 . 36 附录附录 3研究电商及网购的常用参考网站研究电商及网购的常用参考网站 38 本研究报告仅通过邮件提供给 中海基金 中海基金管理有限公司(bg ) 使用。3本研究报告仅通过邮件提供给 中海基金 中海基金管理有限公司(bg ) 使用。3 2012 年 5 月 系列深度研究 2012 年 5 月 系列深度研究 请参阅最后一页的信息披露
13、和法律声明 2 申万研究拓展您的价值 图表目录图表目录 图 1: 我国网络交易额在过去几年飞速增长 . 5 图 2: 价格和方便是当前我国消费者选择网购的首要原因 . 5 图 3: 从社零占比来看，网购、百货、超市都有巨大的市场空间 . 6 图 4:发达市场网购交易额占社零比重更高 9 图 5：我国网购交易额逼近美国 . 9 图 6：我国网购渗透率远远低于美国 . 9 图 7: C2C 占比 3/4，B2C 占 1/4 12 图 8: C2C 中淘宝网一家独大，占九成以上 13 图 9: 天猫、京东、苏宁易购位列 B2C 三甲 13 图 10: 服装和家电 3C 是网购的两大主要品类 15 图
14、 11：服装品类网购渗透率 14.5% . 15 图 12：化妆品类网购渗透率 16.3% . 15 图 13：3C 类网购渗透率 15.8% . 16 图 14：家电品类网购渗透率仅为 6.5% 16 图 15：百货零售商收入结构拆分 . 24 图 16：百货零售商成本结构拆分 . 24 图 17: 电子商务产业链 . 27 图 18: 未来电商供应链服务平台格局将“四分天下” . 31 图 19: 2011 年中国互联网支付市场规模超 2 万亿 32 图 20: 第三方支付占网购支付半壁江山，其中支付宝占第三方支付的一半 . 33 图 21: 移动互联网成为购物新时尚 . 34 图 1:
15、我国网络交易额在过去几年飞速增长 . 5 图 2: 价格和方便是当前我国消费者选择网购的首要原因 . 5 图 3: 从社零占比来看，网购、百货、超市都有巨大的市场空间 . 6 图 4:发达市场网购交易额占社零比重更高 9 图 5：我国网购交易额逼近美国 . 9 图 6：我国网购渗透率远远低于美国 . 9 图 7: C2C 占比 3/4，B2C 占 1/4 12 图 8: C2C 中淘宝网一家独大，占九成以上 13 图 9: 天猫、京东、苏宁易购位列 B2C 三甲 13 图 10: 服装和家电 3C 是网购的两大主要品类 15 图 11：服装品类网购渗透率 14.5% . 15 图 12：化妆品类网购渗透率 16.3% . 15 图 13：3C 类网购渗透率 15.8% . 16 图 14：家电品类网购渗透率仅为 6.5% 16 图 15：百货零售商收入结构拆分 . 24 图 16：百货零售商成本结构拆分 . 24 图 17: 电子商务产业链 . 27 图 18: 未来电商供应链服务平台格局将“四分天下” . 31 图 19: 2011 年中国互联网支付市场规模超 2 万亿 32 图 20: 第三方支付占网购支付半壁江山，
