《康得新002450光学膜龙头持续放量可期1228》由会员分享，可在线阅读，更多相关《康得新002450光学膜龙头持续放量可期1228（13页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、28.026.81%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-30%-40%CompanyUpdateChina Research Dept.阿2012 年 12 月 28 日陈奇C.tw目标价(元)公司基本资讯康得新(002450.SZ)光学膜龙头持续放量可期结论与建议：Buy 买入（首次）产业别A 股价(2012/12/27)深证成份指数(2012/12/27)股价 12 个月高/低总发行股数 (百万)A 股数 (百万)A 市值 (亿元)主要股东化工23.778939.8528.05/15.13619.62342.4581.40康得投资集团有限公司(28.72%)康得新是全球
2、预涂膜产业的领导企业，中国光学膜的龙头企业。募投专案达产巩固了预涂膜领导地位，光学膜正在快速放量中，目前已成为公司第一大利润来源。看好公司在 2013 年光学膜的持续放量。综合考虑，预计公司2012-2013 年可实现净利润分别为 3.95 亿、6.12 亿，YoY 增长 202%、增长55%，对应 EPS 为 0.64 元、0.99 元；目前股价对应 PE 分别为 37 倍、24倍；估值较为合理，但考虑到公司正成长为光学复合材料企业，未来二年高成长较为确定，值得给予一定溢价，给予“买入”的投资建议。每股净值 (元)股价/账面净值股价涨跌(%)近期评等一个月 三个月 一年23.10 5.18
3、69.984.715.05超越 COSMO，巩固预涂膜领导地位：，巩固预涂膜领导地位：1Q12 募投项目相继达产，年产能由之前的 2 万吨提升 4.4 万吨，全面超越印度 COSMO，居全球首位。2008-2011 年预涂膜营收的 CAGR 为 51%，毛利润的 CAGR 为 73%；成长速度远远超过行业水准，显示出公司强大的竞争力。受益于产能释放，预计公司预涂膜业务未来仍可稳健增长。出刊日期-前日收盘-评等-TV 面板大尺寸化增加光学膜需求：2012 年 LCD TV 面板出货面积约占TFT-LCD 行业的 65%，平均尺寸为 35.6 英寸。而 2013 年，TV 面板仍产品组合将延续往大
4、尺寸迁移的趋势，平均尺寸有望挑战 38 寸。出货方面，LCD预涂膜BOPP 基材覆膜机光学膜机构投资者占流通 A 股比例基金券商集合理财社保基金一般法人股价相对大盘走势52%5%3%40%0.31%2.19%11.67%TV 有望在 13 年继续保持增长态势，出货预计可挑战 2.5 亿台。平均尺寸和出货量的增加会从两方面增加光学膜的需求。BMS 模式亦利好本土光学膜厂商：目前 TV 产业链正由传统模式向 BMS和 Semi-BMS 转变。大陆 TV 厂家也不例外的发生着这种转变。2012H1大陆 6 大 TV 品牌占据着大陆市场近 8 成的市场份额，BMS 和 Semi-BMS模式将直接利好本
5、土光学膜厂商的进口替代。光学膜业务快速成长可期：从 11 年正式进入光学膜，公司实现了飞跃发展。2012 前三季度光学膜营收 5.7 亿，毛利率 39.6%；其中 3Q 就实现营收 2.4 亿，毛利率 39.8%，光学膜的利润占比已达 52%，成为利润的90%80%康得新深证成指第一大来源。公司规划光学膜新增产能 4000 万平年产能将在 1Q13释放，届时总产能将达 8000 万平米。根据公司显示出的竞争力和效率，我们看好 13 年光学膜的持续放量。利预测和投资建议：预计公司 2012-2013 年可实现净利润分别为 3.95亿、6.12 亿，YoY 增长 202%、增长 55%，对应 EP
6、S 为 0.64 元、0.992011-12-28 2012-03-02 2012-05-04 2012-07-02 2012-08-27 2012-10-29 2012-12-20%元；目前股价对应 PE 分别为 37 倍、24 倍；给予“买入”的投资建议。风险因素：光学膜客户开拓不达预期。. 接续下页 .年度截止 12 月 31 日2009201020112012F2013F纯利 (Net profit)同比增减每股盈余 (EPS)同比增减市盈率(P/E)股利 (DPS)股息率 (Yield)RMB 百万元RMB 元XRMB 元460.07318.360.000.007051.510.11
7、51.51210.130.050.2113186.560.2186.56112.630.040.17395201.740.64201.7437.330.100.4261254.980.9954.9824.090.100.422CompanyUpdateChina Research Dept.公司简介北京康得新复合材料股份有限公司主要从事高分子复合膜材料的研发、生产和销售。公司拥有预涂膜和光学膜两大业务板块，2012前三季度两大业务营收占比分别为52%和40%。目前公司建立了北京、张家港、泗水、杭州四大生产基地，是全球预涂膜产业的领导企业，中国光学膜的龙头企业。图表 140%2012 前三季度营
8、收构成预涂膜小计BOPP 基材52%覆膜机光学膜3%5%资料来源：Wind，群益证券上海研究部行业分析预涂膜是覆膜技术发展趋势覆膜技术诞生于上世纪50年代，经历了溶剂型即涂技术、水溶性即涂技术、预涂技术三个重要的发展阶段。预涂膜将基膜基材与热熔层复合在一起形成的能够与所需贴合物质（如印刷品）进行热复合的薄膜产品。预涂膜按所用基材可分BOPP、BOPET、BOPA 膜，按应用领域和功能特性，可分为通用型和功能型预涂膜。通用型的应用领域主要用于书报、纸袋等表面覆膜，食品、药品、礼品、酒类包装覆膜，图纸、档、展板等；而功能型主要是数码用膜、亮光膜、亚光膜、丝光膜、防划膜、柔面膜、压面膜等。图表 2预
9、涂膜产业链资料来源：公司网站，群益证券上海研究部2012 年 12 月 28 日3CompanyUpdateChina Research Dept.1989年，美国GBC公司开发了预涂技术，由于具有环保、能够高速覆膜、覆膜品质高、粘结强度高、印后精美、覆膜后加工性能好等优点，一经推出便在美国得到了迅速推广。美国于1996 年实现了预涂技术对即涂技术的全面替代。欧洲由于是水性即涂技术的发源地，预涂膜的推广起初缓慢，但近年来预涂技术市场份额逐步稳步提高。日本、韩国于20世纪90年代开始推广预涂膜，市占比例也是迅速上升。而大陆基本是在2000年后开始局部使用，然后逐步推广。图表 3三种覆膜技术对比项
10、目环保性采购环节操作程式生产效率产品品质溶剂型即涂技术产生危害身体的有害物质，耗能高，有火灾隐患繁琐（胶、膜、溶剂）操作复杂低，采用手动加工，速度低易发生起泡、脱膜、雾点、卷曲等品质问题水性即涂技术需大量用水， 且胶水混合物排放会产生污染， 能耗高繁琐（与溶剂型即涂一样， 只是采用水性胶）同溶剂型即涂技术低，出膜后需晾干区域性限制强，保质期短， 存放要求高，产品易发生变形、发灰等问题预涂技术不产生有害物质，能耗低方便（仅需预涂膜即可）省去了黏合剂的涂覆、调配及烘干，操作更简单方便高，采用自动覆膜机，并省去了即涂的多道工序产品品质稳定，品质高资料来源：招股书，群益证券上海研究部根据2009年的资
11、料统计，美国、欧洲、日本和韩国的预涂膜在覆膜市场的占比分别为95%、65%、70%和50%，而大陆仅为10%。相比发达国家，大陆预涂膜占比仍然很小；随着环保意识和治理逐渐增强、人们对产品精美度要求的提高，以及预涂膜技术的不断提高和成本的逐步降低，预涂膜在大陆和其他发展中国家的占比上升的空间仍是十分巨大。图表 42009 年各国预涂膜占比对比图表 52009 年中国覆膜技术占比水性即涂膜溶剂型即涂膜预涂膜100%90%80%70%95%65%70%10%60%50%40%30%20%10%0%50%10%21%69%美国欧洲日本韩国中国资料来源：招股书，群益证券上海研究部2012 年 12 月
12、28 日资料来源：招股书，群益证券上海研究部2364CompanyUpdateChina Research Dept.超越 COSMO，巩固预涂膜领导地位，巩固预涂膜领导地位公司在北京及张家港预涂膜生产基地拥有十条预涂膜生产线，产品包含BOPP、PET、 Nylon、可降解膜四大系列，39个品种。2012年Q1募投项目相继达产，年产能由之前的2万吨提升4.4万吨，全面超越印度COSMO，居全球首位。印度COSMO于2009 年收购了原国际预涂膜龙头GBC 的预涂膜业务（现CFHolding），包括在北美、韩国的生产中心。但并购后由于欧美市场受金融危机影响需求依旧疲软，在北美的生产成本居高不下，
13、原GBC 预涂膜业务依旧亏损，迫使COSMO关停了7条老旧产线，保留了10条产线，并将部分产能迁往了印度等地，加大了管理和整合的难度。由于COSMO的发展缓慢，国际预涂膜供应趋紧。今年5月公司借参加四年一届被称为“世界印刷行业奥林匹克”的德国德鲁巴印刷及纸业博览会，成功开发新代理商15家，推出了一系列预涂膜新产品，新增国际订单3000万欧元，产品销售区域扩展到全球71个国家和地区。图表 6预涂膜大厂产能列表序号145789厂商康得新COSMOTRANSILWRAPD&KFLEXDEPROSAGMPROYAL SOVENEIONIPAK产能（吨）44,00035,00018,00016,0001
14、4,00012,50012,0009,0009,000所在国家或地区中国印度美国美国印度西班牙韩国韩国韩国资料来源：招股书，网路资料，群益证券上海研究部公司上半年预涂膜实现营收5.24亿，YoY增长87%，毛利润为1.50亿，YoY增长97%。2008-2011年预涂膜营收的CAGR为51%，毛利润的CAGR为73%；而期间全球预涂膜消费量的CAGR约为14%；公司的成长速度远远超过行业水准，显示出公司强大的竞争力。根据发债书中的披露资讯计算，3Q公司预涂膜实现营收为2.26亿，环比有所下滑，主要是淡季的影响，产能利用率有所下滑。预涂膜为按单生产，因此预计在未来旺季，公司将享受大产能的优势，充
15、分提高利用率。预计13年公司预涂膜业务仍可稳健增长，全年产量有望挑战4万吨。图表 72008-2012H1 预涂膜营收及增速图表 82008-2012H1 预涂膜毛利润及增速2012 年 12 月 28 日5CompanyUpdateChina Research Dept.（RMB：M)700预涂膜营收YoY659100%（RMB：M)250预涂膜毛利YoY120%60087%52490%80%20020397%100%50040030020010019026741%58%42356%70%60%50%40%30%20%10%150100503978%7061%11281%15080%60%4
16、0%20%00%00%20082009201020112012H220082009201020112012H2资料来源：Wind，群益证券上海研究部资料来源：Wind，群益证券上海研究部进军光学膜，开打增长空间2011年，公司开始涉足光学膜领域，并于11年10月在张家港生产基地建成年产4000万平米的光学膜示范线。2012年5月公司完成增发融资16.3亿人民币，2012年12月公司完成发债9亿。募投的2亿平米光学膜集群专案将成为公司未来新的增长点。图表 92 亿平米光学膜建设方案资料来源：公司公告，群益证券上海研究部2012 年 12 月 28 日6CompanyUpdateChina Res
17、earch Dept.光学膜简介光学膜是一类重要的光学元件，是指在基材上制镀上或涂布一层或多层介质膜层，通过分层介质膜层在光的传播路劲中的反射、折射和偏振等特性达到特定光学需求的光学材料。光学薄膜的应用无处不在，从眼镜镀膜到手机，电脑，电视的液晶显示再到 LED 照明等等。目前市场最大的是用于液晶面板的背光模组用光学膜。背光模组由背光源（冷阴极萤光管 CCFL/发光二极体 LED 等）、反射膜（Reflector）、导光板（LGP，Light guide plate）、扩散膜（Diffusion sheet 1-2片）、增亮膜（BEF，Brightness Enhancement Film 1
18、-2 片）及外框等元件组成。背光模组占据液晶面板成本中最大，而增亮膜、扩散膜及反射膜等背光模组的核心技术元件，在背光模组成本中占比最高。以 42 寸 TFT-LCD 液晶面板为例，背光模组约占面板总成本的 25%；而光学膜则占了背光模组成本的约 35%，其中增亮膜占了近 30%的成本，为最关健的元件。图 表 10TFT-LCD 面板示意图资料来源：瑞仪，群益证券上海研究部图 表 11背光模组示意图资料来源：瑞仪，群益证券上海研究部2012 年 12 月 28 日7CompanyUpdateChina Research Dept.图 表 1242 寸 LCD TV 面板成本分布3% 3%3%图
19、表 1342 寸 LCD TV 背光模组成本分布6%4%4%25%背光模组彩色滤光片设备折旧8%7%29%增亮膜扩散膜6%7%PCB偏光片玻璃基板营销费用反射膜背光源逆变器8%9%12%16%人工成本化学品驱动IC液晶其他19%23%6%2%人工边框其他资料来源：Display Search，群益证券上海研究部资料来源：Display Search，群益证券上海研究部TV 面板大尺寸化增加光学膜需求LCD TV 面板由于尺寸较大，占据整个 TFT-LCD 行业出货面积的 6 成以上，2012 年占比约为 65%，平均尺寸为 35.6 英寸。而 2013 年，TV 面板仍将延续往大尺寸迁移的趋势
20、，平均尺寸有望挑战 38 寸。出货方面，LCD TV 有望在 13 年继续保持增长态势，出货预计可挑战 2.5 亿台。平均面积和出货量的增加会从两方面增加光学膜的需求。据 Display Search 预测，20122015 年全球 LCD 面板出货量仍将保持 810%的增速，预计到 2015 年面板出货面积达有望达 1.7 亿平米。根据每块背光模组需要 4-5 片光学膜来计算，再考虑良率，2015 年液晶显示中光学膜用量预计将超10 亿平方米，其中增亮膜和扩散膜的需求超过 3 亿平米和 4 亿平米。图 表 14TV 面板出货面积占比 TFT-LCD 出货 6 成以上图 表 152013 年
21、TV 出货将保持 8%的增速TVMNTMPCTabletPhoneOthers9%2%5% 1%300250(unit: Million)221210LCD TV2278.1%YoY8.4%2462636.9%27510%8%6%2001504.6%4%2%18%1000%-2%65%500-5.0%-4%-6%201020112012E2013F2014F2015F资料来源：Display Search，群益证券上海研究部2012 年 12 月 28 日资料来源：Display Search，群益证券上海研究部8CompanyUpdateChina Research Dept.图 表 162
22、013 年 TV 面板往大尺寸迁移趋势明显资料来源：Display Search，群益证券上海研究部大陆面板产业逆势扩张提升光学膜进口替代空间全球宏观经济的持续不景气使得近几年 LCD 面板产业盈利状况下行，海外面板企业一般都在收缩投资或者往大陆转移产线。而以京东方和华星光电为代表的大陆面板厂在相关产业政策的扶持下，完成了逆势扩张。根据 Display Search 的资料，2012 年大陆面板厂出货面积已超越日本，位居全球前三。2012 年，京东方和华星光电的 TV 面板出货占比有望达到 4%和 3%；2013 年随着京东方、华星光电的继续扩产，2 家出货占比有望达到 7%和 8%。大陆面板
23、厂的逆势扩张明显增加了光学膜进口替代的空间。图 表 17预计 2012 年 TV 面板厂出货占比图 表 18预计 2013 年 TV 面板厂出货占比4%3%3%2%1%25%7%8%2%1%23%15%20%26%3%15%18%23%SamsungAUOChina StarLGDSharpPanasonicCMIBOECEC-PandaSamsungAUOChina StarLGDSharpPanasonicCMIBOECEC-Panda资料来源：Display Search，群益证券上海研究部2012 年 12 月 28 日资料来源：Display Search，群益证券上海研究部8933
24、9CompanyUpdateChina Research Dept.图 表 19大陆 TFT 产能占比持续上升韩国台湾中国日本100%90%80%12.1%8.2%11.3%12.5%10.7%14.0%70%60%33.7%29.9%28.8%50%40%30%20%46.1%46.3%46.5%10%0%20112012E2013F资料来源：Display Search，群益证券上海研究部图 表 2 0 大陆高世代 TFT 产线统计概况生产企业龙腾光电深超光电中电熊猫深天马京东方华星光电三星LGD龙飞光电地址昆山深圳南京上海成都武汉厦门成都北京合肥北京深圳苏州广州昆山世代线5.0G5.5G
25、6.0G5.0G4.5G4.5G4.5G4.5G5.0G6.0G8.5G8.5G7.5G8.0G8.0G玻璃基板尺寸/mm1100*13001200*13001500*18001100*1300730*920730*9201200*1300730*9201100*13001500*18002200*25002200*25001870*22002160*24002160*2400最大月产能/万片11103310991010129投产时间2006Q32009Q12011Q2深天马托管2010Q22010Q4待定2009Q32005Q12010Q42011Q32011Q4推迟延期延期资料来源：公开资
26、料，群益证券上海研究部BMS 模式亦利好本土光学膜厂商目前 TV 产业链正在变化，由之前的品牌厂商/OEM 厂商直接采购 LCD 液晶模组变成直接采购 LCD cell，然后自行完成背光、边框、前盖等零元件装配，传统模式正向 BMS 和 Semi-BMS 转变。大陆 TV 厂家也不例外的发生着这种转变。2012H1 大陆 6 大 TV 品牌占据着大陆市场近 8 成的市场份额，BMS 和Semi-BMS 模式将直接利好本土光学膜厂商的进口替代。2012 年 12 月 28 日CompanyUpdateChina Research Dept.图 表 21LCD TV 厂商逐步展开 BMS 和 Se
27、mi-BMS 模式资料来源：Display Search，群益证券上海研究部图 表 222012H1 全球 TV 市占分布图 表 232012H1 大陆 TV 市占分布Others, 8.6%SamsungOthers26%20%Panasonic,2.50%Hisense, 17.30%Sharp, 3.40%Samsung, 3.40%Sony, 4.30%AOC3%LG14%Haier, 6.70%TCL, 17.10%Skyw orth4%Sharp4%Changhong,10.50%Hisense5%Panasonic5%TCL5%Toshiba6%Sony8%Konka, 10.9
28、0%Skyw orth,15.30%资料来源：Display Search，群益证券上海研究部资料来源：Display Search，群益证券上海研究部光学膜业务快速成长可期公司从 2011 年正式进入光学膜领域后，实现了飞跃发展。4000 万平米的示范线在今年 4 月初满产运行，2012H1 前 5 家客户已有 2 家光学膜客户。下半年已与 BOE 签订了战略合作协议，成为主力供应商；Samsung 方面的认证也已通过，预计 13 年可以开始出货。公司前三季度光学膜实现营收 5.7 亿，毛利率 39.6%；其中 3Q 就实现营收 2.4 亿，毛利率 39.8%，光学膜的利润占比已达 52%，
29、成为利润的第一大来源。预计 4Q 光学膜仍将延续 3Q 良好的运营态势。2012 年 12 月 28 日1020112011.12.072011.11.182012.02.202012.02.23CompanyUpdateChina Research Dept.2013 年公司规划光学膜新增产能 4000 万平年产能将在 1Q13 释放，届时总产能将达 8000 万平米，其中约 60%用在背光模组等显示领域，40%用在汽车窗膜等非显示领域。根据公司显示出的竞争力和效率，我们看好 2013 年光学膜的持续放量。图 表 242012H1 top5 客户 2 家为光学膜采购商新百佳张家港保税区强峰国
30、际贸易Highbroad Tech60.2%无锡市联华印刷Kangdexin Europe BV其他12.7%9.7%6.6%6.1%4.7%资料来源：Display Search，群益证券上海研究部图 表 25时间康得新光学膜进展一览光学膜专案相关进展并购台湾大昱光电；张家港康得菲尔利用 10000m2 进行净化改造，建设 4000 万平方米的光学膜示范线2011.08.052011.08.222011.09.022011.10.092011.12.062011.12.212011.12.302012.04.052012.04.192012.05.042012.07.16成立北京康得新光电材
31、料有限公司与张家港保税区签订关于 570 亩光学膜专案用地投资协议书张家港光学膜示范线建成投入试生产，两款增亮膜通过京东方认证设立张家港康得新光电材料有限公司（康得新复合材料 80%，北京康得新光电材料 20%）签订光学膜产业集群专案建设用地合同，取得 34.77 万平方米土地，出让金为 1.17 亿元，现已取得土地证已通过清远市佳的美认证，将成为其最主要国内供应商，签订 1 年订货协议，年供货面积不少于 200 万平方米已通过天乐微电认证，将成为其主要国内供应商，签订 1 年的合作协议与惠科电子（ 深圳）签订长期光学膜供货合作协定，光学膜产品已通过认证，与创维液晶器械（深圳）签订长期光学膜供
32、货合作协定，部分光学膜产品已通过认证通过合肥京东方的认证，综合得分为 83.8 分，已将公司正式纳入其供应商体系，成为京东方合格供应商与龙腾光电签订光学膜国产化战略合作框架协议，确认将公司作为龙腾光电的主要光学薄膜供应商之一4000 万平米光学膜示范线满产，良率达 75%，向创维等十五家企业供货与四川长虹合作开发裸眼 3D 显示技术并签署试制性供货合同与京东方签署光学膜战略合作协定，成为主力供应商，供货量逐步达到 50%通过 Samsung Display 认证资料来源：公司公告，群益证券上海研究部整理2012 年 12 月 28 日113Q094Q091Q102Q103Q104Q101Q11
33、2Q113Q114Q111Q122Q123Q1244%CompanyUpdateChina Research Dept.未来毛利率有望继续小幅提升随着 2Q12 光学膜的满产，公司毛利率在 2Q/3Q 较之前有较大提升。预计 4Q毛利率仍能保持较高水准。而 2013 年随着光学膜的继续放量，我们认为公司综合毛利率仍有小幅提升的空间。图 表 26毛利率 Vs. 净利润率40%35%GMNM35.4%36.6%30%29.0%29.2%27.3%27.4%25%20%23.2%25.1%22.8%19.6%19.9% 20.8%24.5%24.1%15.6%15%16.9%16.2% 16.8%1
34、0%11.7%10.6%8.8%10.6%10.1%10.8%5%6.7%6.1%0%资料来源：Wind，群益证券上海研究部盈预测与投资建议受益于预涂膜募投产能的投放和4000万平米光学膜示范线的满产，公司2012前三季度实现营收14.6亿，YoY增长33%，实现净利润3.0亿，YoY大幅增长190%。展望4Q及2013年，我们认为公司预涂膜全球领导地位稳固，光学膜将会充分享受进口替代而持续放量。综合考虑，预计公司2012-2013年可实现净利润分别为3.95亿、6.12亿，YoY增长202%、增长55%，对应EPS为0.64元、0.99元；目前股价对应PE分别为37倍、24倍；估值较为合理，
35、但考虑到公司正成长为光学复合材料企业，未来2年成长较为确定，值得给予一定溢价，给予“买入”的投资建议。图 表 27营收及净利润增速预估(unit:M)营收净利润营收YoY净利润YoY35003000202%3020250%200%2500191%200015001000152686%194955%150%100%50036446524 52%7013139428%55%61250%00%2009201020112012F2013F资料来源：Wind，群益证券上海研究部2012 年 12 月 28 日12CompanyUpdateChina Research Dept.预期报酬(Expected
36、 Return；ER)为准，说明如下：强力买入 Strong Buy (ER 30%)；买入 Buy (30% ER 10%)中性 Neutral (10% ER -10%)卖出 Sell (-30% ER -10%)；强力卖出 Strong Sell (ER -30%)附一：合幷损益表百万元营业收入经营成本营业税金及附加销售费用管理费用财务费用资产减值损失投资收益营业利润营业外收入营业外支出利润总额所得税少数股东损益归属于母公司所有者的净利润2009364274010151210523054804620105243870162913107840831307020111526123032565
37、3540164301673701312012F19491280133310453904581004677303952013F302019852051160821207091007191080612附二：合幷资产负债表百万元货币资金应收账款存货流动资产合计长期股权投资固定资产在建工程非流动资产合计资产总计流动负债合计非流动负债合计负债合计少数股东权益股东权益合计负债及股东权益合计20091613436275024602835582345228602735582010664503881402510331114515310225508901145201168412715511710293229728
38、1899840784725102718992012F322520323040980938101311540923519235925302554092013F260326426438930140871704559721161021252534475597附三：合幷现金流量表百万元经营活动产生的现金流量净额投资活动产生的现金流量净额筹资活动产生的现金流量净额现金及现金等价物净增加额20094612751332010109-704645032011161-525385202012F214-739306625412013F258-1008128-6221此份报告由群益证券(香港)有限公司编写，群益证券
39、(香港)有限公司的投资和由群证益券(香港)有限公司提供的投资服务.不是.个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券(香港)有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠，但此报告之资料没有被独立核实审计。群益证券(香港)有限公司.不对此报告之准确性及完整性作任何保证，或代表或作出任何书面保证，而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务。群益证券(香港)有限公司，及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任。此份报告内容之资料和意见可能会或会在没有事前通知前变更。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会对此份报告内描述之证持意见或立场，或会买入，沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券。群益证券(香港)有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口，或代他人之户口买卖此份报告内描述之证。此份报告.不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券。2012 年 12 月 28 日13
