并购的尽职调查教材

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1、第五章,并购的尽职调查,尽职调查又称审慎调查，其基本职能就是评价目标企业过去、现在、可预见的将来相关问题带来的利益和责任。它可使并购方企业在并购过程开始阶段得到目标企业经营情况的充分信息，以便决定是否并购。 包括对目标企业或收购公司进行的非常谨慎的调查和审计，以便了解和评估并购中可能存在的风险。 对收购方来说，是了解收购目标公司的风险。 对目标公司来说，是了解收购方的情况以判断放弃公司的控制权可能对公司的股东、管理层或职工有什么样的风险。,显然，尽职调查做的越细，投入的人力与时间越多，对各种可能的风险了解得会越清楚。但是，任何一次并购的尽职调查都是有限的，因为时间和费用都不可能支持无限详尽的调

2、查和审计。 在对目标企业进行尽职调查时，要注意信息的数量、质量、准确性和全面性，避免目标企业设置的陷阱。尽职调查应努力做到合理，但并不是绝对的，任何一项调查不可能解释所有的潜在风险(这些风险可能被目标企业管理层隐藏得很深)，一些潜在风险可能在双方谈判中逐步暴露，还有一些潜在风险可以在并购协议中用特别条款加以防范。,尽职调查的一般是收购方对目标公司展开的，也有收购双方相互进行尽职调查或目标公司对收购方进行尽职调查的。,尽职调查的调查范围要非常广泛，才能够从多个角度了解企业的真实状况。为了能够保证尽职调查过程中不会遗漏关键问题，并购者应该在尽职调查前准备一个调查清单。,例如:大型央企上海华源集团盲

3、目并购,盲目并购之后的困境，再次证明不顾后果的疯狂并购与扩张是注定要失败的。一家大型企业瞬间由盛而衰，原因肯定很多，但从结果看，至少尽职调查方面存在较多问题。,华源集团是由原纺织部联合外经贸部和交通银行总行于1992年共创的大型综合性集团。之后，公司经过90多次并购，一度成为中国最大的医药集团及纺织集团。旗下拥有8家上市公司，资产规模从最初5亿元扩张到2005年爆发财务危机前572亿元。 2005年9月，华源系遭遇上海银行和浦发银行10.65亿元和1.64亿元的债务起诉；其所持上市公司市值11.48亿元的股权被法院冻结。华源危机爆发，公司面临重组。 有“并购先生”之称的集团老总周玉成，败于并购

4、。,纵观华源集团在1992年创建到2005年的13年中，做大做强的雄心贯穿始终。然而，创立之初的华源推出第一个口号“打造中国华源长江工业走廊”、“贯通纺织产业链”，以大纺织开启旅程；随后忽又打造“中国农机制造航母”；1997年则要“要做日化产业航母”；2002年开始，华源更是大手笔并购上药集团、北药集团、上海医疗器械集团和河南新乡医疗集团，“中国医药航母”似又气势如虹。其发展定位呢？,华源财务危机前一年，集团资产总额虽多达572亿元、主营收入达485亿元，但利润总额仅13.7亿元。主营收入和利润总额均远未完成年度计划、利润率不到3%。其中第二主业纺织业，34亿元主营收入，只赚8,000万元利润

5、；第一主业制药工业，主营收入272亿，利润总额也仅9.9亿元。 同时，集团负债414.6亿元，占其572亿元总资产的近80%，财务状况恶化。,华源集团以及“三九医药”等，均为国内市场化程度较高企业，但都因盲目并购扩张、忽视财务风险和新生的管理问题，而落得被他人并购重组结局。中华网的盲目并购而被迫申请破产；东盛集团情况好一点，但重整雄风的难度不小。 所有这些后果，他们尽职调查做的不够、做得不够好，不能不说是重要原因之一。,并购业务流程中的尽职调查工作及其质量，对于并购成功和并购完成后的整合成功，至关重要。,案例二：永煤并购洛轴案例 在因为尽职调查不充分而导致被动的案例，以永煤并购洛轴案例较为典型

6、 洛轴，即河南的洛阳轴承集团，前身是国家建国后第一批、即“一五”期间156个重点建设项目之一的洛阳轴承厂。,2004年12月，一纸协议引入河南永城煤电集团公司作为大股东，以挽救困境中的洛轴。 当永煤集团进入洛轴前的尽职调查时，洛轴曾承诺说它下属子公司股权清晰、干净，没有诸如质押、担保等任何第三人权益问题。,但在并购过程中的股权转移中，永煤集团却发现很多都与事实不符，导致了洛轴的股权转让存在法律障碍以及在整体收购洛轴时处于被动。洛轴的隐瞒差一点导致并购失败，也说明永煤集团的尽职调查不彻底。 因此，在积极运用并购手段实现企业战略目标的同时，认清并购的风险非常必要。归纳起来，企业在并购过程中面临的风

7、险主要包括财务风险、法律风险、政策风险、企业估值风险、经营风险、人员整合风险和企业文化冲突等。,第一节,尽职调查的主要内容,尽职调查的主要审查:,1、审查公司的财务报告 2、审查公司的经营管理 3、审查公司业务的合法性 4、审查公司的并购交易过程,一、尽职调查的主要内容,1、目标企业的主体资格 必须调查目标公司设立的程序、资格、条件、方式等是否符合当时法律、法规和规范性文件的规定，如果涉及须经批准才能成立的公司，如股份有限公司、外商投资企业、经营项目涉及经批准方可经营的等等，还须查验其是否得到有关部门的批准。同时还须查验目标公司设立过程中有关资产评估、验资等是否履行了必要程序，是否符合当时法律

8、、法规和规范性文件的规定，特别是涉及国有资产时更须特别小心。此外，还要查验目标公司是否依法存续，是否存在持续经营的法律障碍，其经营范围和经营方式是否符合有关法律、法规和规范性文件的规定，等等。,2、目标公司的主要财产和财产权利,目标公司的主要财产和财产权利往往是投资者特别关注的内容之一。对于目标公司财产的调查主要体现为以下几个方面：目标公司拥有土地使用权、房产的情况；拥有商标、专利、软件著作权、特许经营权等无形资产的情况；拥有主要生产经营设备的情况；上述财产是否存在产权纠纷或潜在纠纷；目标公司以何种方式取得上述财产的所有权或使用权，是否已取得完备的权属证书，若未取得，还须调查取得这些权属证书是

9、否存在法律障碍；目标公司对其主要财产的所有权或使用权的行使有无限制，是否存在担保或其他权利受到限制的情况；目标公司有无租赁房屋、土地使用权等情况以及租赁的合法有效性等等。,3、目标公司的重大债权债务,目标公司的重大债权债务通常是投资者特别关注的内容，这也常常是陷阱所在。必须调查目标公司的金额较大的应收、应付款和其他应收、应付款情况，并且应当调查其是否合法有效；必须调查目标公司将要履行、正在履行以及虽已履行完毕但可能存在潜在纠纷的重大合同的合法性、有效性，是否存在潜在风险；必须调查目标公司对外担保情况，是否有代为清偿的风险以及代为清偿后的追偿风险；必须调查目标公司是否有因环境保护、知识产权、产品

10、质量、劳动安全、人身权等原因产生的侵权之债；等等。其中，对于担保的风险、应收款的诉讼时效以及实现的可能性应予以特别关注，通常还需要目标公司的股东或者管理层对债权债务特别是或有债权债务作出承诺。,4、目标企业的诉讼、仲裁或行政处罚,应当调查目标公司是否存在尚未了结的或可预见的重大诉讼、仲裁及行政处罚案件；同时应当调查目标公司控股股东以及主要股东是否存在尚未了结的或可预见的重大诉讼、仲裁及行政处罚案件，如果目标公司的控股股东以及主要股东存在此类情况，又不具备执行能力，就会对目标公司产生影响；与此相关联，应当调查目标公司的控股股东以及主要股东所持目标公司股份有无质押；此外，还应当调查目标公司董事长、

11、总经理是否存在尚未了结的或可预见的重大诉讼、仲裁及行政处罚案件，因为如果存在此类情况，可能会对目标公司的生产经营产生负面影响。,5、其他重要因素,目标公司的税务、环境保护、产品质量、技术等标准对于某些特定的目标公司而言也是尽职调查的重要内容之一。在我国，存在名目繁多的税收优惠、财政补贴，如果目标公司享受优惠政策、财政补贴等政策，对该政策是否合法、合规、真实、有效应当予以关注。应当调查目标公司生产经营活动和拟投资项目是否符合有关环境保护的要求，有关部门是否出具意见，目标公司的产品是否符合有关产品质量和技术监督标准；目标公司近3年有否因违反环境保护以及有关产品质量和技术监督方面的法律、法规和规范性

12、文件而被处罚。 以上提及的尽职调查内容是绝大多数并购活动中会涉及的，而对于某些特定行业、特定背景的目标公司则要有针对性地制定尽职调查计划，进行详尽、全面、谨慎的调查。,二、尽职调查的清单,建议参考招股说明书 清单主要应该包括法律部分和财务部分。 1、法律部分 第一，目标企业的主体资格。 第二，目标企业成立的合同、章程。 第三，目标企业的董事会决议，股东会纪要 第四，目标企业的资产。 第五，知识产权。 第六，目标企业的租赁情况。 第七，关键合同与合同承诺。 第八，目标企业的职工安置。 第九，目标企业的债权债务。 第十，重大诉讼或仲裁。 第十一，必要的批准文件。,2、财务部分,第一，会计政策与财务

13、管理制度。 第二，过去三年的历史业绩。 第三，资产规模、负债、净资产、销售收入和净利润。 第四，应收应付款和关联交易。 第五，股本和资产结构。 第六，无形资产和有形资产比例 第七，资产负债率、毛利率、净资产收益率等重要比率 第八，成本费用率、研发费用率、广告费用率等费用占用率。 第九，现金流分析。 第十，目标企业财务数据的历年比较。 第十一，目标企业财务数据与同业企业的横向比较。 第十二，未来三年的业绩预测。 此外，财务方面的审查还包括认真审查账册和实物账证相符、账实相符。,不同类型企业的尽职调查清单,所有的尽职调查清单原则上都应该包括上述法律和财务方面的全部信息。但由于目标企业和并购者的不同

14、，上述尽职调查清单也有不同的侧重与难度。 创业投资企业更侧重目标企业的未来发展速度(因为创投企业的投资对象通常刚刚起步，还没有良好的财务数据可供参考)，并购基金更看重目标企业的财务状况，而实业企业更看重目标企业已有的经济资源。 对大型、多元化的跨国企业的尽职调查要比对小型、单一产品的国内企业的尽职调查复杂得多；上市公司的尽职调查要比非上市公司复杂；制造业企业要比服务性企业复杂；股权并购要比资产收购复杂。 对未上市企业的尽职调查相对比较简单。,例：某证券公司并购业务中的尽职调查清单,(一)公司背景 (1)公司的名称、地址以及各主要加工、销售及其他部门的分布。 (2)公司创立时间、公司的性质。 (

15、3)所有权结构(在外证券的类型、主要股东和持股比例、公众公司还是私 人公司)。 (4)公司董事的有关情况。 (5)外部顾问人员的有关情况(包括律师、审计师、银行家、经纪人等)。 (6)公司概况(包括所有的主要业务部门、组织结构、公司开发的产品或服务)。 (7)公司发展简史(所有权和主要经营业务的变化),(8)出售公司的目的及相关信息： 为什么要出售公司； 由谁负责公司出售的有关事宜； 是否存在可能影响交易的少数股权； 建议收购的支付条件； 出售方及其股东的税收目标； 预期的会计和税收处理； 由谁支付经纪人的佣金、佣金额以及何时支付。 (9)管理人员： 主要股东、董事和管理人员的声誉； 公司被收

16、购后管理人员的聘用合同是否继续有效； 公司的高级职员、董事和主要股东是否涉及任何未决诉讼； 公司被收购是否会导致契约终止、失去主要客户或合同、雇员的辞职。,(10)公司及其所在产业的最新发展和变化趋势。 (11)公司将来的计划，取得公司过去几年的会议记录、经营计划、预测报 告和预算报告。 12)对公司经营产生重大影响的“关系户”业务。 (13)主要的诉讼，包括未决的或潜在的。 (14)政府的限制和管制。 (15)对公司产生影响的周期性因素， (16)信贷和证券的信用等级。 (17)影响公司发展的主要外部力量 (18)其他说明。,(二)产业分析,(1)产业结构： 按规模划分的公司数 产业集中度； 兼并与收购趋势； 地区布局； 产品线； 分配渠道； 一体化程度； 新公司的进入壁垒。 (2)产业增长： 过去的年增长率(销售、利润、市场占有率)； 预计未来的年增长率(销售、利润、市场占有率)； 影响增长的因素(人口变动趋势、总体经济趋势、可支配收入、利率、产 业构成和趋势、市场规模、市场占有率、技术创新、生产设计、规模经济、产