远期工具及其配置

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1、第3章 远期工具及其配置 3.1 远期合约 3.2 远期合约的定价 3.3 远期交易的种类 3.4 远期交易的应用3.1 远期合约3.1.1 远期价格 “远期”是金融市场现在确定所要交易的某种金融 产品的价格，但交易要在未来甚至非常远的未来才 履行。远期交易中最常见的是远期汇 率和远期利率。 1)远期汇率： 2)远期利率： 1)远期汇率：未来某个时间的汇率。采用无风险套利定价原理，我们可以推导出 远期汇率定价的一个简单公式：式中：F完全远期汇率；S现行即期 汇率；iq标价货币的利率；ib基础货币的 利率；D即期日到远期日的天数；Bq标 价货币的天数计算惯例；Bb基础货币的天数 计算惯例。实际上

2、，外汇市场并不是用完全远期汇率这 一绝对值作为远期外汇交易的标价，而是采用即 期汇率和远期汇率之间的差额掉期率来标价 的。我们对上式进行简单处理，便可得到计算掉 期率的公式：式中：W掉期率；其他所有符号的含义与 前一致。2)远期利率：未来某个时间的利率*请学生回忆国际金融中利率平价理论部分 内容。3)远期与未来即期的关系远期价格是依据即期市场上的价格采用无风险 套利方法计算出来的，因此是一种客观估计。而 未来即期价格则是对未来价格走势的一种主观估 计。不过，应该指出的是，主观预期是应该符合 客观的远期指标的，如果两者不符，市场力量将 推动现行价格向两者趋于一致的方向变化。3.1.2 远期合约概

3、述远期合约是一个在未来某一时期按确定的价 格购买或出售某项资产的协议。它是一个特别简 单的衍生证券，不在规范的交易所内交易，通常 是在两个金融机构之间或金融机构与其公司客户 之间签订。1)远期合约的产生2)远期合约要素分析(1)多头和空头。 当远期合约的一方同意在将来某个确定的日期以某个 确定的价格购买标的资产时，我们称这一方为多头。 当另一方同意在同样的日期以同样的价格出售该标的 资产时，这一方为空头。 (2)交割价格(delivery price) 交割价格是远期合约签署时所规定的未来买卖某种 资产的价格。所选择的交割价格应该使得远期合约的 价值为零。 (3)到期日。远期合约交割的时间。3

4、)远期合约损益分析决定远期合约价格的关键 变量是标的资产的市场价格。远期合约签署时的 价值为零，随后它可能具有正的或负的价值，这 取决于标的资产价格的变动。我们假定K表示交割价格，ST为合约到期时资 产的即期价格，那么一单位资产远期合约多头的 损益为：ST-K。4)简析远期合约和期货合约的异同 我们把标准化的远期合约称为：“期货合约”。 与远期一样，期货是交易双方签订的一个在确定 的价格购买或出售某种数量的某项资产的权利。 虽然期货的本质是一种远期合约，但期货毕竟不 同于远期，二者的差异主要体现在形式和交易方 式上(参见表32)。3.2 远期合约的定价3.2.1 套利与无套利机会 3.2.2

5、相关基本假设 3.2.3 远期价格的决定返回本章3.2.1 套利与无套利机会 从经济学角度看，套利机会的存在意味着经 济中存在不均衡的状态。在不均衡的状态下， 投资者并不满足他们所持有的证券组合头寸， 他们要进行交易，交易的结果将引起价格变动 ，使价格体系由不均衡走向均衡。在新的均衡 条件下，投资者会满意所持有的证券组合，套 利机会消失。总之，经济均衡状态下产生的价 格就是无套利机会的价格。3.2.2 相关基本假设 假设1：市场无摩擦，即市场上没有交易成本 ，没有买卖价差，没有保证金要求，不限制卖空 交易，没有税收。 假设2：市场参与者不会违约，即市场上没有 违约风险。 假设3：市场是完全竞争

6、市场，市场参与者是 价格接受者。假设4：市场参与者是财富的追求者。 假设5：价格的不断调整使得套利机会消失。 3.2.3 远期价格的决定1)合约期间，标的资产不带来现金流量的远期价 格 决定“现货持有”法：今天的证证券组组合(日期：0)现货现货 购买 股票，成本S(0) 以无风险单 利is为购买 股票融资 出售远期合约，到期日为T，远期价格 为 总计净现净现 金流出 S(0) -S(0) 0 0T时时刻的证证券组组合持有 股票价值 偿还 借款本息 远期合约价值 总计净现净现 金流入 S(T) -S(0)1+isT -S(T)-f(0，T) f(0,T)-S(0)isTT时刻证券组合的价值在0时

7、刻是可以确定的，为了 避免无风险套利机会存在，资金结算应为零。也就是 f(0,T)=S(0)isT 如果我们将11+i sT为B(0，T)，则： f(0,T)S(0，T)B(0，T)式中：B(0，T)在到期日T获得1美元收入的零 息债券的现期价格。 推广开来，对于任一时刻t(tT)，都有： f(t,T)S(t)（t,T） 式中：B(t，T)在到期日T 1美元在t时刻的价值。2)合约期间标的资产产生现金流量的远期价格 决定 *请同学们学生参照1)合约期间，标的资产不带 来现金流量的远期价格决定的方法做，最后教师讲 评。 3)不变股利支付，不变付息债券的资产远期价格 的决定 *请同学们学生参照 1

8、)合约期间，标的资产不带来现金流量的远期价 格决定的方法做，最后教师讲评。由于T时点的收益是预先可知的，因此 是没有风险的，为避免无风险套利，有： f(0,T)S(0)+G(1+isT) (2)方便收益 以上我们得出的远期价格决定式的前提是础交易物 可以进行现货卖空，一般来讲，满足这个前提条件的 商品多是投资性商品，而其他大部分商品，如谷物， 主要是持有供消费或生产的。为了弄清这一点，可以 认为持有这种资产会带来某种隐含的收益，我们把这 种收益称作“方便收益”。在利用“现货持有”法对这 类资产进行远期定价时，应将“方便收益”考虑在内， 于是上式改写为： f(0,T)=（）（isT）-Y(0，T

9、） 式中的Y(0，T)代表持有该种资产所产生便利收益 的现在价值。3.3 远期交易的种类3.3.1 远期外汇交易 3.3.2 远期利率协议 3.3.3 远期交易综合协议返回本章3.3.1 远期外汇交易远期外汇交易又称期汇交易，是指外汇买卖双 方预先签订远期外汇买卖合同，规定买卖的币种 、数额、汇率及未来交割的时间，在约定的到期 日由买卖双方按约定的汇率办理交割的一种预约 性外汇交易。 1)固定交割日的远期外汇交易它是指事先具体规定交割时间的远期交易。这 类交易的外汇交割日既不能提前，也不能推后。2）不固定交割日的远期外汇交易 它又称为择期交易(option forward)，是指买卖 双 方在

10、订约时事先确定交易规模和价格，但具体的交 割日期不予固定，而是规定一个期限，买卖双方可 以在此期限内的任何一日进行交割。 3）掉期交易掉期是指同时买卖相同金额、相同币种，但不 同交割日货币的外汇交易。从金融工程的角度看， 掉期交易是由两笔期限不同的外汇买卖构成的。3.3.2 远期利率协议 1）远期利率协议的产生20世纪七八十年代利率变动非常剧烈，公司财 务主管积极向银行寻求某种避免利率变动的金融工 具，远期对远期贷款应运而生。但从银行的角度， 这种金融工具并没有真正流行。其原因在于，这类 贷款从交易日起到最终贷款到期日的整个时期都要 银行借入资金作为融资来源。然而，银行一借款就 必然动用信贷额

11、度，这些额度对银行而言可是有限 而且昂贵的金融资源啊! 如果有办法使远期对远期贷款不反映在资产 负债表上，就可以不受资本足额要求的约束， 从而使银行的利润恢复到原先水平。正是由于 这样一种客观需求才导致了1983年的远期利率 协议在英国伦敦的诞生。2)远期利率协议的含义 远期利率协议(forward rate agreements)是合同 双方在名义本金的基础上进行协议利率与参照利 率差额支付的远期合约。协议利率为双方在合同 中同意的固定利率，参照利率为合同结算日的市 场利率(通常为LIBOR)。3）远期利率协议与其他金融工具的比较 (1)远期利率协议与利率互换远期利率协议同 利率互换有很紧密

12、的联系。事实上，一个利率互 换可看成一系列的远期利率协议。 (2)远期利率协议与金融期货 远期利率协议与金融期货均被广泛地应用于短 期远期利率风险管理，但二者各有优势。与金融 期货相比较，远期利率协议具有简便、灵活和不 必支付保证金等特点，它无需在交易所成交，对 于一些没有期货合约的货币来说，远期利率协议 特别具有吸引力。4)远期利率协议的重要术语和报价 远期利率协议与互换交易一样，有一个标准化文件， 即英国银行家协会远期利率协议(简称FRABBA)该协议 制定于1985年，文件中除了确定远期利率协议交易的合 法范畴之外，还规定了一系列重要的术语： 合同金额(contract amount)：

13、名义上借款的本金总 合同货币(contract currency)：表示合同数额的货币币 种 交易日(dealing date):远期利率协议成交的日期结算日(settlement date):名义贷款开始的日期 确定日(fixing date):参考利率确定的日期 到期日(maturity date)：名义贷款到期的日期 合同期(contract period)：结算日至到期日之间的 合同利率(contract rate):在远期利率协议条件下商定的 固定利率 参考利率(reference rate)：在确定日用以确定结算金的 以市场为基础的利率 结算金(settlement sum)：在结

14、算日，根据合同利率和 参考利率之间的差额，由交易一方付给另一方的金额。 以上这些重要概念我们可以用图示形式加深读者对它 们的理解。远期利率协议的时间流程见图39。5)远期利率协议的结算式中，ir参考利率；ic合同利率；A 合同金额；D合同天数；B天数计算惯 例。所有的利率均以小数标价。6）远期利率协议的定价 远期利率协议定价，简言之，是在现货市场的不 同期限之间“填塞空档”。式中： is起算日至结算日的现货市场利率； DS相应天数；iL起算日至到期日的现货市场 利率；DL相应天数；iF合同利率；DF合 同期限；B按惯例计算的一年中的天数。全式采 用单利推导 7）远期利率协议利率的变动调整3.3

15、.3 远期交易综合协议 1）远期交易综合协议的产生 远期交易综合协议(SAFE)与远期利率协议都属 于资产负债表外工具，它们在形式上很相似。所 不同的是，远期利率协议是针对货币市场上“远期 对远期存(贷)款”业务的一种创新，而远期交易综 合协议则是对外汇市场上“远期对远期互换”的一种 发展。2）远期交易综合协议的基本内容和重要术语 远期交易综合协议(synthetiz agreement for forward exchange)是对未来利率差变化或外汇互换 点数差变化进行保值或投机的双方所签订的远期协 议。它与远期利率协议的不同之处就在于，远期交 易综合协议以利率差为保值或投机目标，而远期利 率协议则是以利率绝对水平为目标的。在远期综合协议中，双方实质上进行的是名义 上的远期对远期外汇互换。其中，一种货币称为 一级货币(primary currency)，另一种货币称为二级 货币(Secon dary currency)。SAFE的一些重要术语 ， A1：第一合同金额 A：