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1、 债券研究 敬请阅读末页的免责条款 Page 2 正文 目录 一 、 国债期货发展史 . 3 1、起步 . 3 2、危机 . 3 3、暂停 . 4 4、重启 . 4 二 、 合约介绍 . 5 1、合约具体设计 . 5 2、交割细则变更 . 6 3、交割细则变更的意义 . 11 三 、 交易规模 . 12 四 、 参与 者 . 14 五 、 监管 . 14 六 、 HTF . 15 1、上市 . 15 2、暂停 . 15 3、差异 . 15 债券研究 敬请阅读末页的免责条款 Page 3 我国的国债期货试点其实最早可以追溯到 1992 年。但是由于现券市场存量规模和流动性的限制，还有合约设计的一
2、些缺陷和期货市场的不规范，发生了著名的“ 327”等事件。在此类事件的冲击下，我国国债期货在 1995 年被宣停，直到 2013年的 9月 6日中金所重新推出 5年期的国债期货合约。时至今日，我国的国债市场的发行规模、交易规模等都较当年的情况发生了根本性的改变，成熟的市场环境已经十分适宜国债期货上市和发展。 一、国债期货发展史 1.起步 1992 年 12 月 2 日，上海证券交易所首次尝试国债期货交易，设计并推出了 12 个品种的期货合约， 标志着上海国债期货市 场进入了试行期 。第一批获准参加交易的会员机构有 20 家，但是没有对个人投资者开放，再加上投资者数量不多且信心和操作经验都不充分
3、，因此，国债期货市场初期交易十分冷清。 1992 年 12 月至 1993 年 10 月，国债期货总成交金额只有 5000 万元左右。 1993年 7月 10日，财政部决定对国债实施保值补贴，同年 10月 25 日，上海证券交易所在重新设计了国债期货交易品种、交易机制的基础上，正式向社会投资者开放，并进行了广泛的推介， 疲软的国债期货市场开始活跃 。 1993年 12月 15 日，北京商品交易所开始创办国债期 货，共推出四个国债品种，成为我国第一家开展国债期货交易的商品期货交易所。接着，全国其他交易所纷纷开办国债期货业务，国债期货交易蓬勃发展初现端倪。 这一时期是我国国债期货市场的萌芽和发育阶
4、段。 1994年是国债期货市场最为繁荣的一年。 1994年国债现货市场总成交量比 1993 年翻了十多倍，现货流动性大为增强，一级市场发行再次畅销， 国债终于恢复了其“金边债券”的美誉 。 2.危机 然而， 繁荣背后孕育着危机 。 1994年 10月上海证券交易所出现了 “ 314”风波 。“ 314”国债期货合约在数家机构 联手做多的操纵下，出现了日价位波幅达 3元的异常行情，在离最后交收日仅两个交易日时，持仓量仍高达 78.87万张，远远超过了对应现券的发行量。上交所为了维护市场正常秩序，只能采取强制平仓的措施才使该事件平息。这一事件给整个国债期货市场留下了隐患，使得国债期货市场逐步演变成
5、超级机构运用巨资互相抗衡以获取巨大投机利润的沃土。 1995 年 2 月，沪市发生了著名的 “ 327”逼仓事件 。“ 327”品种是对 1992年发行的 3年期国债期货合约的代称。市场在 1994 年底就有传言说“ 327”等低于同期银行利率的国库券可 能加息，而另一些人则认为不可能，因为一旦加息国家需要多支出约 16 亿元来补贴。 1995 年 2 月 23 日，提高“ 327”国债利率的传言得到证实，这一消息 债券研究 敬请阅读末页的免责条款 Page 4 对空方造成致命的打击。万国在走投无路的情况下铤而走险，在没有相应保证金的情况下，违规大量透支交易，于收盘还有 7分钟的时候，疯狂地抛
6、出 1056万张卖单，面值达 2112 亿元，将“ 327”合约价格从 151.30硬砸到 147.50元，使得当日开仓的多头全线爆仓。 24 日，上海国债期市停市，上交所发出关于加强国债期货交易监管工作的紧急通知，就实行涨跌停板制度 、加强持仓量限额管理及期货资金使用管理等问题做出了严格规定。 2月 26 日中国证监会颁布关于加强国债期货交易风险控制的紧急通知，要求各国债期货交易所立即采取提高保险金比率、密切注意持仓大户交易情况、严格执行每日结算制度和强行平仓制度等对策。上交所从 2月 27 日开始休市，在监管部门及上海市政府的积极配合下，对“ 327”国债期货事件进行了调查。 “ 327”
7、风波之后，各交易所虽采取了提高保证金比例、设置涨跌停板等措施抑制国债期货的投机气焰，但终因当时的市场环境所限，上证交易所依旧风波不断， 4月份再次掀起 投机狂潮，透支、超仓、恶意操作等现象层出不穷。 5 月 10 日，上证交易所又爆发了 “ 319”逼空事件 。 3.暂停 1995年 5月 17 日，中国证监会发出暂停国债期货交易试点的紧急通知，宣布我国尚不具备开展国债期货交易的基本条件，暂停国债期货交易试点。 5月 31日，全国 14家国债期货交易场所平仓清场完毕，历时两年半的国债交易戛然中止。 4.重启 2013年 9月 6日，经过重新设计的国债期货合约重新挂牌上市，首批上市的是 5年期
8、TF 合约， TF1312成为首季 TF合约，可交割券范围为 4-7年。 2015年 3月， 10 年期 T合约挂牌上市， T1509成为首季 TF合约，可交割券范围为6.5-10.25 年 .同时， 5 年期合约也顺应 10 年期合约上市而修改了合约，将可交割券范围从 4-7年改为 4-5.25年。 2015 年 9 月，自 TF1509 和 TF1509 合约开始，国债期货交割规则由多、空双方申请匹配更改为空方举手交割，进入交割月以后，只需要空方进行举手交割，交易所会匹配多头进行交割。空头举手交割较双方申请匹配减少了交割难度，有利于期货价格到期收敛、套利，同时增加了空头合约的期权属性。 2
9、015年 10月开始， TF合约的成交量 明显增加，成交量 /持仓量一度攀升至 3.0以上。2015 年 11 月 20 日，中金所对 TF 合约平仓征收 3 元手续费以抑制日内交易过于活跃的情况，之后成交量有了回落。 2017年 2月 27 日 ， 2年期国债期货 仿真合约正式 上市 。首批上市 的 2年期国债期货仿真合约为 2017年 3月（ TS1703）、 2017年 6月（ TS1706）和 2017年 9月（ TS1709） 。 债券研究 敬请阅读末页的免责条款 Page 5 2 前期国债期货仿真合约与 5 年期和 10 年期不同之处在于虚拟券利率设为 2%，而非3%；同时，对于交
10、割券范围除了约定剩余期限为（ 2年仿真合约定为 1.5-2.25年），还限定了债券的初始发行期限为不高于 5 年，即只有新发债券是 2 年或 3 年的国债才有机会成为交割券。中金所此次发行 2 年前 国债期货 仿真合约借鉴了国际成熟市场的经验，能够更好的发挥国债期货利率风险管理作用， 2年期国债期货 仿真合约对于完善我国国债期货市场对冲利率曲线结构，丰富跨品种策略，一定程度上完善短久期债券交易有非常重要的意义。 二、合约介绍 1.合约具体设计 目前国债期货有 5年期和 10年期两个品种，同一时间每一个品种有最近三个季月合约同时挂牌交易。两种合约的具体设计如下图所示： 表 1： 5 年 期 国债
11、合约介绍 5 年期国债期货合约表 合约标的 面值为 100万元人民币、票面利率为 3%的名义中期国债 可交割国债 合约到期月份首日剩余期限为 4-5.25年的记账式附息国债 报价方式 百元净价报价 最小变动价位 0.005元 合约月份 最近的三个季月（ 3月、 6月、 9月、 12月中的最近三个月循环） 交易时间 09:15 11:30， 13:00 15:15 最后交易日交易时间 09:15 11:30 每日价格最大波动限制 上一交易日结算价的 1.2% 最低交易保证金 合约价值的 1% 最后交易日 合约到期月份的第二个星期五 最后交割日 最后交易日后的第三个交易日 交割方式 实物交割 交易代码 TF 上市交易所 中国金融期货交易所 资料来源： 中国金融期货交易所网站 债券研究 敬请阅读末页的免责条款 Page 6 表 2： 10 年 期 国债合约介绍 10 年期国债期货合约表 合约标的 面值为 100万元人民币、票面利率为 3%的名义长期国债 可交割国债 合约到期月份首日剩余期限为 6.5-10.25年的记账式附息国债 报价方式 百元净价报价 最小变动价位 0.005元 合约月份 最近的三个季月（ 3月、 6月、 9月、 12月中的最近三个月循环） 交易时间 9:15 - 11:
