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1、 国外高管薪酬结构规制研究新进展 近年来，美英等国上市公司高管“无功受禄”事件频频曝光，不断刺痛公众、投资者和媒体的神经。特别是国际金融危机爆发后，许多公司破产或陷入经营困境，雇员纷纷失业，但高管依然坐享畸高薪酬。高管薪酬制度存在的结构缺陷和激励扭曲，激起了理论界和实务界的进一步关注与反思。各国监管部门和国际组织纷纷推出规制新举措，涉及公司高管薪酬治理、薪酬设计与风险管理、薪酬监管等诸多方面。本文拟对公司高管薪酬结构规制相关研究新进展做出梳理，以期为我国国企高管薪酬管理制度改革提供借鉴与启示。 高管薪酬结构包括高管薪酬形式和薪酬支付。针对高管薪酬结构的规制主要是基于原则导向（Principle
2、-based Regulation），旨在构建促进长期利益导向和审慎冒险行为的公司高管薪酬制度，以矫正高管薪酬激励扭曲。 一、禁止“无功受禄”做法 公司高管薪酬主要包括基薪、绩效薪酬、限制性股票和股票期权、长期激励计划（LTIP），以及养老金计划、离职金和在职消费等其他权益性支出。在公司高管薪酬实践中，某些“无功受禄”的薪酬安排，诸如跨年度保底奖金发放（multi-year guaranteed bonus）、慷慨的入职奖金（Signing-on Bonus），或附加包税的金色降落伞计划，严重背离公司绩效而广为垢病。 为此，FSB禁止此类与公司绩效缺乏关联的薪酬安排。美国ARRA规定：禁止参与
3、TARP公司向其高管提供金额超过近5年高管年薪均值3倍的金色降落伞计划。同时，禁止公司就高管薪酬纳税提供包税或其他补偿性做法。EC要求：高管因绩效不佳或自愿离职，公司不能提供离职金。英国FSA要求：除特定情形外，公司不应提供保底的可变薪酬和留职奖金。我国银监会发布的商业银行稳健薪酬监管指引规定：保底奖金只适用于新雇员工入职第一年的薪酬发放。 二、提高限制性股票占比 国际金融危机的一个重要教训，就是许多金融机构高管因薪酬激励不当而过度冒险，严重危害了公司稳健经营和可持续发展。高管过度追逐风险，与高管薪酬设计中股票期权的大量使用不无相关。这主要是因为股票期权使高管薪酬损益具有非对称性，即公司股价上
4、涨能够使高管无限受益，而公司股价走低，高管薪酬减损有限。 相比于股票期权，限制性股票增强了高管薪酬损益的对称性，从而能够弱化高管过度投资的冲动。为此，Posner（2009）认为，在高管薪酬中，限制性股票至少占有一定的比例。FSB原则规定：在公司高管薪酬结构中，可变薪酬至少有50%以公司股票或类似股票形式（share-linked instruments）存在。欧洲银行业监管委员会（CEBS）公布的薪酬政策与实践指引也提出了类似要求。此外，美国ARRA规定：对于TARP公司，在其所受政府援助贷款全部归还之前，其高管激励性薪酬只能以长期限制性股票形式发放。 三、力推激励性薪酬 债权化高杠杆率公司
5、的股东能够将风险转嫁给公司债权人，从而偏好过度投资。进而，旨在最大化股东回报的激励性薪酬只会诱使高管过度冒险。因此，规制部门应该矫正这些公司高管薪酬设计中对股权激励的过于倚重。 对于金融机构而言，高杠杆率和储蓄保险制度加剧了高管冒进的道德风险，从而损害公司债权人、普通储户和优先股股东等公司利益攸关者利益。即使金融机构不存在公司治理问题，规制部门也应该对高管薪酬结构进行干预，以遏制高管过度冒险行为。金融机构高管薪酬不应仅仅与公司股票相关联，还应与银行或银行控股公司（BHC）发行的优先股、公司债券等一揽子证券价值相挂钩。 Tung（2010）指出，可以将金融机构公开发行的次级债券作为高管薪酬的一部
6、分，以遏制高管过度投资。金融机构高管股权激励的很大一部分应该具有股转债特征。即一当公司信用评级下调或公司股价下降至预先设置的阀值，高管薪酬中的限制性股票和股票期权就自动转换成公司发行的次级债券。 四、延长股票薪酬锁定期 在美国，高管薪酬中的股票期权和限制性股票通常经过35年等待期而获得行权权后，高管便能择机兑现。上市公司高管薪酬结构存在的最为突出问题，就是高管能够随意兑现已授予的限制性股票和股票期权。进而，出于短期套现的激励，高管往往通过盈余管理或财务造假，粉饰公司短期业绩，借以抬高股价。因此，要消除公司股权激励引发的高管短期行为，必须将授权日和兑现日加以分隔，限制高管随意套现已经授予的股票薪
7、酬。一个可行办法是股票薪酬必须按照预先确定的时间表，以既定比例逐步兑现。 延长股票薪酬授予期限和限制行权日期，只能够部分缓解高管短期主义倾向。延长已授予股票薪酬的持有期限，可以进一步促进高管经营决策的长期化。Bhagat & Romano（2010）认为，公司高管激励性薪酬应该一律采取限制性股票或限制性股票期权形式，并且须在高管退休24年之后才允许出售或行权。股票薪酬锁定期延长至高管退休后的2年，足以使高管在位时短期行为的经济后果显现出来；延长至高管退休后的4年，能够使高管在位时经营投资和战略决策的风险结果浮出水面。 五、设置股票薪酬 授予的绩效门槛在美国公司高管薪酬实践中，股票薪酬通常在赠与
8、后，只要持续任职，到时间就自动生效，即无条件授予行权权（time-vested）。进而，即使公司股票涨幅低于行业或市场股价的均值，高管也能够收获运气薪酬。 在高管薪酬设计中，针对股票薪酬授予设置绩效门槛主要有两种形式：一种是绩效加速型（Performance-accelerated），即如高管业绩达到绩效门槛，股票薪酬即可提前授予。另一种是绩效授予型（Performance-vested），即高管业绩只有达到绩效门槛，股票薪酬才会被授予。国际金融危机后，设置股票薪酬授予的绩效门槛，成为高管薪酬规制改革的重要内容。EC要求：上市公司高管股票薪酬的授予必须设置业绩条件。 六、实行绩效薪酬风险调整
9、在公司治理中，高管薪酬不仅仅是一种公司治理工具，它本身也是一个风险管理问题。FSB认为，从公司的长期价值计，为公司创造同等短期利润，但却给公司经营带来不同风险的员工不应该获得相同报酬。 为增强高管薪酬对公司绩效波动的敏感性，必须将风险管理因素纳入薪酬体系。国际金融危机后，各国规制部门和相关国际机构都要求高管薪酬设计必须考虑与风险管理的关系。在实施绩效薪酬激励时，应该在风险成本评估基础上，结合风险持续时期，对绩效薪酬水平进行相应调整。 七、实行薪酬递延支付（Compensation Deferred） 在公司薪酬实践中，薪酬递延支付主要用来留住公司核心员工，因为报酬后置增强员工的跳槽成本。国际金
10、融危机后，薪酬递延支付在引导高管经营决策长期化，促进高管审慎冒险方面的作用，开始受到理论界和实务界的重视。特别是当公司投资和交易风险无法事前识别时，薪酬递延支付是遏制高管过度冒险的重要手段。这是因为，薪酬递延支付通常设置一个扣回条款（Malus），可以根据风险结果对绩效薪酬的实际支付进行调整。 从规制实践看，FSB原则规定：高管薪酬的40%至60%应该采取薪酬递延支付形式，延期时间至少3年并按比例兑现。EC要求高管可变薪酬的相当一部分须至少递延一定时期。CEBS要求：高管薪酬可变部分的40%60%须递延35年才能兑现，可立即支付的部分中一半需要以股票形式发放。2011年3月2日，美国SEC发布
11、新规，将要求管理资产达到500亿美元的金融机构，其高管激励性薪酬至少50%须延迟至少3年并按比例发放。我国银监会也规定：商业银行高级管理人员绩效薪酬40%以上应采取延期支付的方式，且延期支付一般不少于3年。 八、设置追回条款（Callback） Murphy（2010）认为，激励薪酬实践之所以引发公司高管过度冒险，一个重要原因就是高管薪酬激励具有非对称性，即高绩效时，高管获得高回报；但公司绩效滑坡时，高管薪酬并没有相应缩减。进而，他主张金融机构的奖金发放通过可以设立追回条款来加以改进。在公司高管薪酬设计中，设置有效的追回条款，不仅能够事后减少高管对公司股东财富的侵占，而且降低高管通过盈余管理自
12、肥的事前激励。 其实，2002年美国萨班斯-奥斯雷法案第304条就规定，一旦公司因高管行为不当而发生财务重述，此前12个月中公司CEO和CFO获得的激励薪酬或针对公司股票的套现收益必须追回，但同时规定SEC才具有追回执行权。由于针对公司行为不当的举证成本高昂，SEC实际追回案例寥寥。国际金融危机后，多德-弗兰克法案进一步严格了高管薪酬的追回条款。该法案第954条规定：如公司因未能遵守财务报告法定要求而发生财务重述，无论是否存在公司行为不当，此前3年中高管薪酬过度支付部分，须由公司自行追回。EC也要求高管薪酬合约中须设置相应条款，以允许公司在高管业绩误报时追回其可变薪酬。 此外，高管针对自身薪酬从事的套期保值行为，会弱化薪酬与风险之间的关联性，故应加以禁止或限制。沁园春雪北国风光， 千里冰封， 万里雪飘。望长城内外，惟余莽莽；大河上下，顿失滔滔。山舞银蛇， 原驰蜡象， 欲与天公试比高。须晴日， 看红装素裹，分外妖娆。江山如此多娇， 引无数英雄竞折腰。惜秦皇汉武，略输文采；唐宗宋祖，稍逊风骚。一代天骄，成吉思汗，只识弯弓射大雕。俱往矣，数风流人物， 还看今朝。 克
