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1、我国货币传导机制及现存问题【摘要】:货币政策传导是货币调控目标能否实现的重要决定因素，本文从西方货币传导理论入手，从中归纳出货币政策有效传导的条件，在此基础上结合我国实际，找出货币政策传导不畅的缘由，为传导机制的改进提供有意义的参考。【关键词】：利率;传导机制;传导条件；效果【正文】：货币政策，是中央银行采用各种工具调节货币供求以实现宏观经济调控目标的方针和策略的总称，是国家宏观经济政策的重要组成部分。我国现行的货币政策工具有：存款准备金率、利率、再贴现、中央银行再货款、公开市场操作和贷款规模等，其中法定准备金率、国债买卖、央行票据和信贷规模控制等属于数量型货币工具，价格型工具主要是指存贷款利
2、率和汇率。所谓货币政策的传导，实际上就是央行货币政策的变化如何影响实际经济的过程。货币政策传导机制是指央行运用货币政策工具通过改变货币供给量和利率，间接影响商业银行的信贷行为和金融市场的融资条件，从而影响企业和消费者的投资与消费行为，最终达到影响产出的过程，在实践中，由于受各国具体经济环境、金融运行主体和客体、金融结构和制度安排以及金融服务技术等各方面因素的影响，货币政策传导路径和过程各具特色。1货币传导机制的理论对货币政策传导机制的分析，主流理论有凯恩斯学派的传导机制理论和货币学派的传导机制理论，学术界也一般将凯恩斯主义和货币主义的货币政策传导机制理论统称为货币政策传导的“货币观点”前者强调
3、货币的价格(利率) ,而后者则强调货币的数量(货币供给量)。凯恩斯关于货币政策的利率传导机制可以表述为:随着货币供给相对于货币需求的增加，人们手持货币超过了流动性偏好的程度而愿意替换成债券资产，债券需求随之增加，其价格相应上涨，债券价格上涨促使利率下降，当利率下降到小于资本边际效率时，就会刺激投资增加，在消费倾向一定的条件下，投资增加通过乘数作用，就可促成总需求和产出的增长。这一传导过程可以表述为:MiIY。其货币政策传导机制为:货币量 利率 总需求。凯恩斯主义者主张把名义利率作为货币政策传导机制的中间目标，在金融制度十分发达、利率市场化程度较高、各经济主体对利率的变动十分敏感的条件下，这不失
4、为货币政策传导机制中间目标的最佳选择，但在利率市场化程度较低、实际经济主体对利率的变化反映迟钝的环境中，以利率作为中间目标往往收效甚微，可见，凯恩斯主义的货币政策传导机制也存在一定的缺陷。后凯恩斯学派货币政策传导机制的主要代表是托宾的q传导理论，托宾认为，q为企业的真实资本的当期证券价格与资本的当期重置资本之比。当q值大于1时，表明股票市价大于重置成本，这时，厂商可通过发行较少股票而得到较多的投资，故投资支出增加，从而国民收人也会随之增加。换言之，中央银行运用货币政策工具，调节货币资产的供应量，从而影响货币资产的价格利率和国民收人的变化。货币主义的货币政策传导机制的基础理论是现代货币数量论，中
5、间目标是货币量。货币主义者认为资产结构具有多种形式，货币供给量的变动主要是影响多种形式的资产的相对价格，从而直接刺激生产，在短期内使国民收人增加，长期内使整个价格水平上升。货币主义者主张货币政策以控制货币供给量为中心，即:货币政策应使货币供给以固定的比率增长，因为“经济内生的其他变量会使货币供应的增长出现自然的周期性波动”。所以最好的方法是固定货币增长于一个稳定的水平，任何超出该水平的增长都会导致通胀，而任何企图消除周期波动的尝试只能是加剧波动。货币主义者认为，经济运行是在货币政策的黑箱中进行的，只要监测货币供应量和总需求及实际GDP，并适时做出调整即可，这对我们制定货币政策具有一定的指导性，
6、但“黑箱”原理使得货币政策缺乏操作性。因为，货币供给的变化在短期内会影响总需求和实际GDP，而在长期内，对总需求和实际GDP很少甚至不会产生影响。同时，只有在实行利率市场化的基础上，货币供应量才能充分反映资金供求状况，实现对总需求的调节。信贷传导机制理论。信贷传导机制理论强调信贷传导有其独特性，不能由利率传导、货币数量传导等代替。经过研究发现，信贷传导的主要途径是资产负债表和银行贷款。借款者的资产负债表状况越差，意味着其净现金流量越小，偿还能力越差，道德风险就越大。因此，银行拒绝给其贷款。企业不得不减少投资，导致国民收人下降。反之，若借款者的资产负债表状况越好，意味着其净现金流量越大，偿还能力
7、越强，道德风险也就越小。因此，银行同意给其贷款。企业扩大投资，从而促进国民收人的增长。资产负债表是信贷传导的主要途径之一。同时银行贷款影响企业，尤其是中小企业的投资。当银行由于某种原因中断或减少借款总量时，企业被迫寻求新的贷款者，这样使借款成本增加，企业减少投资，导致国民收人减少。信贷传导机制理论只强调信贷渠道的作用，而忽视了利率渠道的作用。在实际的货币传导机制中，利率渠道与信贷渠道相互影响，密不可分口。信用传导机制对于传统的货币传导机制在信息不对称、监控成本以及代理成本等方面的缺陷进行了弥补，但是这种传导渠道也存在局限性，一方面该渠道影响的是主要以获取外部融资为主的中小企业。对于自我融资能力
8、较强的大企业不能形成显著的影响.另一方面随着金融创新和信用工具的日益发达，出现了很多银行信用的替代物，信用渠道的作用未必有想象中的那么大。2主要传导途径的条件和效率：从理论上来讲，货币政策传导机制包括三个主体和两个环节:三个主体是中央银行、金融机构(金融市场)和企业及居民，两个环节一是货币渠道，一是信贷渠道。其中任何一个主体或环节出现问题，都可能影响传导的效率。货币政策的作用是通过影响经济中的货币来传导，这类中央银行通过改变货币供给影响利率，进而影响总需求的传导机制被统称为“货币渠道”。货币渠道在现实中有利率途径、托宾的q效应、居民的财富效应和汇率传导途径等多种表现形式。1.利率途径利率传导途
9、径是货币政策的货币传导渠道中最基本和重要的一个，是货币传导渠道中其他途径的作用基础。其作用过程如下:货币供应的增加使利率下降，利率变化使具有利率敏感性的投资增加，总需求因此增加，反之亦反之。2.托宾Q效应体现货币主义者所强调的股票价格是货币政策影响经济途径的传导机制之一，它丰富了凯恩斯的利率传导途径，在这里货币政策是通过利率影响股票价格，然后再通过股票价格来影响投资成本、风险，最终决定企业的投资决策和总产出3.居民财富效应体现货币主义者强调股票价格是货币政策影响经济途径的另一传导机制，补充了货币政策对私人消费的影响，其作用过程如下:当货币量增加导致利率下降时，股票价格P上升，总收入增长，居民从
10、而增加一般和耐用消费品的支出，带动产出增加。这一传导过程中的关键是财富效应。4.汇率传导途径随着经济全球化发展和浮动汇率制的出现，货币政策通过汇率对净出口的影响、汇率及国际资金流动对国内货币流通的影响来实现传导。凯恩斯的追随者因此提出了汇率传导途径。其传导过程为:货币供给增加使利率下降，在浮动汇率制下，根据利率平价规律，本币要贬值，导致净出口和总产出的增加。“信贷渠道”是指非货币金融资产中的银行贷款、债券、股票不可完全替代时，货币供给的变化影响银行信贷供给，从而进一步影响投资和消费需求的作用过程。信贷渠道特别突出了银行在货币政策传导过程中的作用，认为银行既是中央银行调控的客体，也是货币市场上的
11、主体，是联系中央银行和其他各类经济主体的重要桥梁，因此是金融市场不发达情况下货币政策的主要传导渠道。具体的信贷渠道途径包括:1.均衡信贷配给均衡信贷配给就是在均衡的利率条件下，只有一部分借款人获得贷款，而另一部分与前者信用状况相同的借款人的贷款需求却不能得到满足的状况。由于信息不对称，在信贷配给均衡中，货币政策在某种程度上可以有效改变信贷供给量，从而影响投资。其传导机制为:随着货币政策扩张，银行活期存款相应增加，当银行资产结构基本不变时，银行贷款的供给也随之扩大，结果在因利率普遍下降而扩大投资的基础上，致使那些依赖银行贷款融资的特定借款人进一步扩大投资，国民收人随之上升。2资产负债表渠道在信息
12、不完全条件下，市场的均衡投资水平取决于借款人的资产负债情况(借款人净值与其负债之比)。借款人净值指企业流动性资产与可售抵押品之和。资产负债状况改善，说明借款人能得到更多的资源，既可直接为项目融资，又可作为抵押品得到外部资金。因此，会减轻外部投资面临的逆向选择和道德风险，从而降低外部融资升水(即外部投资者因信息不对称而向借款人索要的补偿，包括贷款人评估及监督借款人的预期成本、借款人行为扭曲成本)，进而刺激投资行为发生。其具体传导机制如下:随着货币供给增加与利率的普遍下降，借款人的资产状况将从两方面得到改善。其一，从净现金流量看，利率下降导致利息等费用开支减少，从而直接增加净现金流量;销售收人上升
13、，则从间接渠道进一步增加净现金流量。其二，从资本价值看，利率下降意味着股价上升，从而现有资本品价值随之增加，资产状况相应改善。由于上述原因，借款人担保品价值提高，贷款的逆向选择与道德风险问题趋向改善，结果部分资信状况不佳的借款人既可从市场直接融资，又可获得银行贷款，导致投资和产出增长。在货币供应量向国民经济的转化过程中，中间涉及许多经济变量，其中主要的是价格因素和数量因素。货币传导的信用机制理论实际上是从货币供应量的变动，引起金融中介机构(其中主要是商业银行)信贷供给数量变动实现货币政策目标，其立论前提是金融市场不完善，因而其存在性和有效性取决于现实经济中金融市场的缺陷程度。在发达国家金融管制
14、日益放松、直接融资日益普遍的情况下，信用机制传导显然无法与利率机制理论相提并论，只能在前者基础上起加强货币政策传导力度的作用。但在发展中国家，金融市场不发达，货币和资本市场影响甚小，政府对利率和外汇实施管制政策，因而与发达国家相反，信用机制传导却发挥着重要作用。同时在现实经济生活中，各种货币传导机制并非完全孤立，相互之间存在一定的互补性与替代性，这种互补性和替代性是通过它们对金融市场的影响形成的。现实中货币政策也并不总是通过唯一的渠道进行传导，通常是各种机制相互作用的结果，但毫无疑问存在一条传导主渠道。货币传导机制实际上是金融体制和金融结构内生决定的，完善的多元化的金融组织体系和金融中介机构的
15、高效率、发育良好的互相联系的货币市场与资本市场、合理的利率结构和灵活的相互关联利率体系，是各种货币传导机制发挥效力的体制基础。3.我国货币传导机制及其存在的问题：一 货币政策目标过时，货币供应量已不适合作为我国货币政策的中间目标。货币政策中间目标是货币政策对最终目标产生预期影响的连接点和传送点，其可行性和可靠性在很大程度上决定了货币政策的最终效果，因此，选择合适的中间目标对实现货币政策最终目标至关重要。目前，我国的货币政策是以Ml、M2为中间目标，但M2统计中遗漏了国内金融机构外汇存款和外资金融机构存款。随着金融业的对外开放，这种偏差会随之增大，所以，货币供应量已不是我国货币政策最终调控目标的
16、最佳选择。二 利率的市场化程度不高，货币政策的传导渠道不通畅。目前我国的利率仍以管制利率为主，中央银行通过货币市场利率引导金融机构与企业和居民之间的利率，并调节社会资金运行的机制并未真正形成，这说明，我国经济中通过市场化的利率传导货币政策的渠道至今仍不畅通。管制利率机制不能准确、及时地反映资金的真实供求状况及其变化，难以灵活有效地带动经济主体行为进行调整，从而严重地影响了货币政策传导机制的有效性。具体体现为：1货币市场利率不能对货币政策工具充分反应，存贷款利率和货币市场利率不能有机联动，掩盖了货币市场真实的需求关系，难以发现真正的市场利率。2存贷款利率不能够充分起到调节资金流向的功能，容易滋生非正规的金融如地下钱庄等；3难以形成合理的货币市场利率关系，经常出现一级市场的发行利率比二级市场的市场利率低的现象，即一二级市场利率倒挂，货币市场一二级市场没有形成完善的套利机制；4我国还没有建立一个有效的基准利率。三 我国的货币市场
