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1、1,總體經濟分析,2,總體經濟分析,本章重點: 總體經濟分析如何協助投資管理? 需求與供給的衝擊 3.財政政策與貨幣政策 4.景氣循環 5.如何預測景氣循環? 6. 如何解讀經濟變數的公佈對證券市場的衝擊? 7. 整體景氣循環與產業之挑選,3,1. 總體經濟分析如何協助投資管理?,TOP-DOWN分析方法 投資人為什麼需要作總體經濟分析?最主要的目的就是要掌握住進入某類資產市場投資的時機。 投資人的投資組合決策包括資產配置與挑選(證券)。資產配置即是要決定如何將資金分配到各類資產，挑選即是在各該類資產內，精挑細選。,4,如果投資人是屬於積極操作型的，他的資產配置可以說就是決定何時應該投資某類資
2、產。 例如，如果投資人認為現在是投資股票市場的時機，那麼他就會將較多比重的資金放在股市，較少的資金放在其他資產。,5,但是，他怎麼知道現在是不是可以投資股市或其他類資產? 總體經濟分析可以協助投資人作這樣的判斷。 透過對總體經濟變數的解讀與景氣循環的判斷，投資人較可以判斷何時較適合投資某類資產，作出適當的資產配置決策。 這種積極式的資產配置，也稱作戰術性資產配置或是掌握時機(Timing)。,6,國內生產毛額,國內生產毛額: 國內生產毛額或GDP衡量經濟體中貨品與勞務之總產量，迅速成長的GDP表示一個公司有充分機會增加銷售之經濟體。雖然一般經濟產出衡量之指標以工業生產指數較受歡迎，但是其只狹義
3、地衡量經濟體中的製造業，,7,就業,就業: 失業率是總勞動力中找不到工作之比例，失業率衡量經濟體距離全能運作之程度，其與勞工有關，而分析師也會觀察工廠之開工率，其為實際產出與潛在產出之比例。,8,通貨膨脹,通貨膨脹: 通膨是整體物價上漲之比率，高通膨通常與過熱之經濟有關，亦即需求超過產能導致物價向上之壓力，大部分的政府希望刺激經濟維持在接近充分就業，且沒有通膨壓力的地方。因此通膨與失業間的取捨也正是許多總體經濟政策爭論之關鍵所在。,9,利率,利率: 高利率減低未來現金流量之現值，並降低投資機會之吸引力。因此實質利率是企業投資之關鍵要素，尤其是對於需要融資之房屋及消費性耐久財如汽車等，因利率影響
4、利息之支付，因此對利率更是高度敏感。,10,預算赤字,預算赤字: 聯邦政府之預算赤字是政府收支之差距，任何預算的短缺必須藉由政府之借款來抵銷。 大額之借款將導致利率因信用需求增加而上升，經濟學家通常相信過度的政府借款會因為利率上揚而排擠掉民間之借款與投資。,11,情緒,情緒: 消費者與生產者關於未來經濟是悲觀或樂觀之預期亦是經濟表現之重要因素，比如若消費者對未來之收入有信心就比較會消費大額的項目，同樣地如果企業預期需求上升就會增加生產與存貨水準，如此就會從事更多的消費與投資並影響總體之需求。,12,2. 需求與供給的衝擊,任何會影響總體經濟之層面歸類為供給或需求之衝擊。 需求面的衝擊影響經濟中
5、對貨品及勞務之需求，正面的需求衝擊比如稅率下降、貨幣供給上升、政府支出增加或是國外出口需求增加。 供給面之衝擊則會影響產能與成本，比如像是進口石油價格改變及可能損害大量農作物之霜害、水災、飢荒等，及勞動力教育水準之改變或是影響工作意願之工資改變。,13,需求面衝擊之特徵，通常是總產出隨利率及通膨同向變化。 比如政府支出大幅增加會刺激經濟並增加GDP，然而也可能因政府融資需求增加或企業創業資金之需求而使利率上升，最後如果需求上升到等於或超出經濟之總產能時，通貨膨脹率也將上升。,14,而供給面衝擊之特徵通常是與利率及通貨膨脹率反向變化。 例如進口石油價格大幅上升，會因生產成本增加而引發通膨，並進而
6、使最終物品之價格上升。 通貨膨脹率的上升會導致更高的名目利率、總產出下降，而隨著原料變貴，經濟之產能及個人之購買力都下降，因此最後GDP也會下降。,15,3. 財政政策與貨幣政策,對於大部分戰後的歷史而言，需求面的政策已是主要的考量。其焦點在於政府支出、稅率及貨幣政策。 然而自1980年代以來，已有越來越多的注意力集中在供給面經濟學。,16,簡單的說，供給面關心的是提高經濟之產能，而非增加對貨品及勞務之需求。 事實上供給面經濟學家之焦點是放在工作之誘因，創新與課稅系統之風險等議題，然而像國家的教育政策、基礎建設研究與發展等亦被視為是供給面經濟政策之一部分。,17,財政政策,財政政策指的是政府的
7、支出與課稅，算是需求面管理中的一部分。 財政政策可能是刺激或冷卻經濟最直接之方式。 政府支出的減少直接減低對貨品及勞務的需求。同樣地，稅率的上升馬上會減少消費者的收入，因而相當快速的減少消費。,18,諷刺的是雖然財政政策對經濟有最迅速的效果，但形成並實施這樣的政策卻相當緩慢。 這是因為財政政策需要許多執行與立法機關間的妥協，而支出與課稅政策更需由國會立法並通過，光是這點就需許多的政治協商。,19,貨幣政策,貨幣政策是指操縱貨幣供給以影響經濟，為另一種需求面政策。 貨幣政策主要是透過影響利率而生效，貨幣供給增加會降低短期利率，進而鼓勵投資與消費之需求。,20,然而在長期間，大部分的經濟學家相信高
8、貨幣供給只會導致高物價，對經濟波動並無永久性的影響，因此掌管貨幣的當局往往面臨困難的權衡。 擴張的貨幣政策或許會降低利率與刺激短期投資與消費，但這些最後都只會導致更高的物價。而刺激與權衡間的取捨，也一直是有關適當的貨幣政策之一項爭論。,21,4. 景氣循環,景氣佳，股市上漲的機率高，報酬率也高；大部份股票都會漲，選股獲利的機率也高，事半功倍。 景氣差，股市下跌的機率高，下跌幅度也不輕；大部份的股票都會跌，選股獲利的機率也不可能高，事倍功半。,22,景氣循環如何形成?,景氣循環的概念是由過去研究經濟活動的變化所觀察到的一系列事件所延伸出來的。 企業的擴張期可能會經歷一些波折，但最後還是會累積而達
9、到峰頂。在累積過程時，反向的力量亦逐步增強，然後，最後會導致企業活動逆轉，造成景氣蕭條。但是，當蕭條正在進行時，景氣擴張的力量又逐漸開始凝聚，然後爆發，而扭轉了衰退，開始步上景氣復甦之道。,23,美國The National Bureau of Economic Research(NBER)(有關經濟循環資訊的公家紀錄者)指出，完整經濟循環歷經兩個正式的階段：擴張(也就是經濟復甦)，和緊縮(也叫衰退)。 經濟擴張是指當經濟體系大部分主要部門(Sector)正在進步中，經濟衰退則是指當大部分主要部門(Sector)正在退步中。,24,經濟學家Arthur Okun(總統Kennedy和Johns
10、on的顧問)建議，以Gross Domestic Product (GDP)連續兩次以四分之一的幅度衰減(成長)當作經濟衰退(擴張)的訊號。 要是只以GDP連續兩次以四分之一的幅度下降或上升來當作唯一的指標，經濟擴張或緊縮的現象早在投資者認知到(或NBER的確認)的六個月前就已經發生了。,25,5. 如何預測景氣循環?,我們可以利用領先指標來預測景氣，如經建會的景氣對策信號。 在美國，一般而言，景氣繁榮期約為到3到5年，蕭條期約為1年到1.5年。 前一次的 繁榮期:1992年-2000年中，約9年。 蕭條期:2000年中-2003年初。約2.5年。,26,經建會景氣對策訊號,景氣對策信號的主要
11、目的在於藉燈號以提示應採的景氣對策，並綜合判斷短期未來的景氣是否將進入過熱或衰退，而預先發出信號，以供決策當局擬定景氣對策之參考，企業界亦可根據信號的變化，調整其投資計畫與經營方針。,27,經建會景氣對策訊號,貨幣供給M1B變動率,直接及間接金融變動率,票據交換及跨行通匯總額變動率,股價指數變動率,製造業新接訂單(平減)變動率,海關出口值(平減)變動率,工業生產指數變動率,製造業成品存貨率,非農業部門就業變動率,綜 合 判 斷,紅燈 (5),黃紅燈 (4),綠燈 (3),黃藍燈 (2),藍燈 (1),28,*單位:%；除了第八項是與前月之比較外，其他都是與前一年之比較。,29,經建會編製景氣對
12、策信號，係供政府採取因應措施之參考。 若對策信號亮出綠燈，表示當時的景氣穩定；紅燈表示景氣過熱，政府宜採取緊縮措施，使景氣逐漸恢復正常狀況；藍燈表示景氣衰退，政府須採取強力刺激景氣復甦的政策；黃紅燈表示景氣活絡，黃藍燈表示景氣欠佳，二者均為注意性燈號，均宜密切注意其後續之景氣動向，而適時採取因應措施。,30,景氣指標預測之限制條件,訊號可能是錯誤的； 某些指標滯化，無法研判； 資料不是即時性，且資料一直在修正； 服務類組(sector)很重要，但卻無經濟序列表達此類組； 政治與國際情勢可能影響經濟，但卻無法納入統計資料。,31,我們可以利用不包括股市指標的綜合領先指標來預測股市嗎？,有研究以綜
13、合領先指標形成投資策略和買進持有的策略作比較，發現，如果投資人都是先知，事先知道綜合領先指標每次變動的百分比，則其績效可以打敗買進持有的策略。但是，如果如果投資人只能參考上一次之循環來估計此次循環之變化，則扣掉成本及手續費後，無法打敗買進持有的策略。,32,Chen, Roll and Ross (1986)之研究,他們指出影響股票報酬率的因素是： 1.工業生產成長率 Industrial Production: Monthly growth, industrial production: + MP(t) = ln IP(t) - ln IP(t-1) 2. 風險貼水的變化 Risk Prem
14、ium:+ UPR(t) = Baa(t) LGB(t),33,3. 殖利率曲線結構 The Term Structure: - UTS(t) = LGB(t) TB(t-1) 4. 未預期通貨膨賬 Unexpected inflation: UI(t) = I(t) - E I(t) | t-1 5. 對通貨膨賬率之預期之改變 Change in expected inflation: DEI(t) = E I(t+1) | t - E I(t) | t-1 ,34,實證結果,市場平均月報酬率 R(t) = a + b1MP(t) + b2DEI(t) + (+) (-) 顯著 不顯著 b3UI(t) + b4UPR(t) + b5UTS(t) + e (-) (+) (-) 不顯著 顯著 顯著,35,6. 如何解讀經濟變數的公佈對證券市場的衝擊?,1. 預期與非預期數據的比較: 實際公佈數據 vs 預期數據 非預期數據 2. 經濟變數相互間之影響: 例如: 公佈工業成長率高，股市一定上漲嗎?,36,擴張中期,擴張末期,緊縮初期,緊縮末期,擴張初期,資本設備,基本材料,運輸,科技,循環性消費者產品,金融,公用事業,基本民生消費品,能源,7. 整體景氣循環與產業之挑選,37,
