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1、 2012年广西柳工机械股份有限公司公司债券跟踪评级报告 2 关 注 由于行业景气度有所下滑,行业整体回款周期 普遍延长, 导致公司 2011年经营性现金流表现 明显下滑,中诚信证评对公司现金流变化情况 予以关注 租赁业务发展对公司资金管理水平提出挑战。 近年来,公司融资租赁业务的规模迅速增长, 截至 2011 年 12月 31 日, 当年该业务规模已达 79.70 亿元。融资租赁业务规模的扩大,将对公 司的资金管理能力带来一定的挑战。 2012年广西柳工机械股份有限公司公司债券跟踪评级报告 3 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 9000 20
2、09/1/1 2009/3/1 2009/5/1 2009/7/1 2009/9/1 2009/11/1 2010/1/1 2010/3/1 2010/5/1 2010/7/1 2010/9/1 2010/11/1 2011/1/1 2011/3/1 2011/5/1 2011/7/1 2011/9/1 2011/11/1 2012/1/1 热轧卷 (2.75*1250,SP HC) 酸洗卷 (2.75*1250,SP HC) 冷轧卷 (1*1250,SPCC) y 热镀锌卷 (1*1250,DC51D +Z) 行业分析 工程机械行业 2011年受宏观经济政策、 全球 经济形势等多重因素影响,
3、告别高速增长时 期,行业景气度有所下滑 2011年,由于国家出台更为严厉的房地产调控 政策、实行紧缩的货币政策以及固定资产需求规模 有所下滑,工程机械行业的高速增长态势明显回 落。尤其进入2011年下半年,部分核心产品出现负 增长,2011年12月根据工程机械行业公布的单月销 售数据显示,除装载机之外,挖掘机、推土机、压 路机以及起重机等销售数据均延续负增长,行业景 气度有所下滑。2011年挖掘机产品累计销售177573 台,同比仅增长6.50%,较 2010年同比增长75%有大 幅回落;装载机产品累计销售246604 台,同比增 长13.85%,由于装载机在矿山以及码头物流领域的 需求占比较
4、大,需求受宏观经济及货币政策影响变 化相对较小,为工程机械行业稳定性较强的细分产 品,整体发展情况相对平稳;推土机、压路机和起 重机方面,2011年销量均出现下滑,其中推土机累 计销售13097台,同比下滑5.90%、压路机同比大幅 下滑58.24%。 近年来,工程机械快速发展,行业产能扩张迅 速, 随着扩张产能的逐步释放, 行业竞争逐年加剧, 来自于市场需求规模扩张的动力有所减弱,行业增 速将逐步回归正常平稳水平。 图1:近年来中国主要钢材价格 单位:元/吨 资料来源:中诚信咨讯,中诚信证评整理 原材料价格方面,在铁矿石价格上调的推动 下,钢材价格持续上涨,对工程机械制造企业的成 本控制带来
5、一定的挑战。长期来看,成本变动将直 接考验工程机械制造企业的盈利水平,或将影响整 个行业的竞争格局。 未来随着国内基础设施、水利、清洁能源等 项目的资本投入增加,工程机械行业需求仍 然强劲,行业中长期发展前景较好 从未来发展看,基础设施建设仍然是带动工程 机械行业快速发展的主要因素。 “十二五”期间, 全社会固定资产投资规模预计年增长率在20%左 右。包括能源、铁路、公路、交通、城镇化建设等 国家建设项目和地方建设项目仍然是主要投资方 向。以水电水利建设为例, “十二五”初步规划到 2015年新增6300 万千瓦常规水电装机,新增1200 万千瓦的抽水蓄能装机,水电建设的增速或将超越 60%。
6、 2010 年在经历了西南五省干旱后,四川、云 南两地装机容量占比达到89.2%。同时,粮食主产 区的水利建设成为重点,增速约240%。除水利水电 的建设外,有关核电、风电的建设也将成为中国工 程机械内需市场的主力。据估计,到2020 年中国 能源建设将投入8 万亿元人民币。 另外, 中国铁路、 公路和一些保障住房建设也将直接刺激中国工程 机械市场的发展壮大, “十二五”期间,国家投在 交通运输上的资金将达10 万亿元。 业务运营 虽然行业景气度有所下滑, 但 2011年公司业 务收入稳步增长,海外拓展成效显著,且主 要高附加值产品挖掘机销售增速高于行业平 均水平,行业竞争地位较为稳固,体现了
7、较 强的抗风险能力 2011年公司实现营业收入178.78亿元,销售整 机6.17万台,各产品销量均有所提高,主导产品仍 为装载机和挖掘机,两产品合计占公司总收入比重 为75.83%。其中销售装载机40506台、挖掘机7374 台,分别实现收入101.36亿元和34.20亿元,挖掘机 业务增长最快,同比增长32.76%。 2012年广西柳工机械股份有限公司公司债券跟踪评级报告 4 表 1:公司 2011 年主要产品概况 单位:千台、亿元 产品 销量 收入 销量行业 排名 市场占 有率 装载机 40.51 101.36 2 17.1% 挖掘机 7.37 34.20 10 4.3% 压路机 2.1
8、5 5.07 3 10.0% 起重机 1.46 5.16 4 4.07% 其他产 品 10.25 11.82 - - 合计 61.74 157.61 - - 资料来源:公司提供 生产方面,截至 2011 年 12 月 31 日,公司在 国内拥有 9大制造基地, 整机产能达到 11.35 万台, 其中装载机 67000 台、挖掘机 17000台、其他工程 机械产能合计 29500 台。由于公司部分扩产项目投 产期较短,产能尚未完全释放,公司 2011 年产能 利用率不高,仅为 59.65%,考虑到未来基础设施建 设需求仍然较大,公司产品具备较强的市场竞争 力,未来其产能利用率有较大提升空间。 表
9、 2:公司主要产品产能、产量情况 产品 产能 (台) 2011 年产量 (台) 主要零部件自制 率(%) 装载机 67,000 39,953 77.5% 挖掘机 17,000 7,882 20% 压路机 4,500 1,889 25% 起重机 5,000 1,526 10% 推土机、叉车、 平地机、摊铺机、 铣刨机、滑移装 载机、挖掘装载 机等其他产品。 20,000 10,458 叉车/平摊铣 (30%) ;推土机 (25%) ;滑移/两 头忙(17%) 合计 113,500 61,708 - 资料来源:公司提供 销售方面,公司不断完善自身销售体系建立并 加大营销网络的覆盖范围 ,国内市场成
10、立渠道管 理委员,制定经销商综合评价体系,客观全面经销 商综合经营能力,重点推进渠道能力提升。公司通 过组建8个能力提升项目小组,对22家经销商的12 项经销商综合能力实施了160余次辅导,经过专项 辅导的经销商分别在综合评价、任务完成、市场占 有率方面有明显提高。国际市场重点推进渠道开发 和市场覆盖。2011年国内新增经销商10家,经销商 员工近4300名, 网点500余个; 经销商总量计144家, 网点总计1446个。海外办事处达37个,经销商135 家,实现覆盖94个国家。 通过公司营销方面的积极努力,虽然2011年行 业景气度出现下滑,公司自身销售仍实现有效增 长,2011年公司实现营
11、业收入178.78亿元,同比增 长16.35%,其中海外拓展成效显著,2011年海外销 售实现收入21.17亿元,占营业收入比重11.84%,较 2010年增长61.21%。 为更好地满足下游需求,拓展公司的销售规模 和销售形式,公司成立了中恒国际租赁有限公司, 与公司主要经销商合作从事工程机械产品的融资 租赁业务。 近年来, 该业务规模增长迅速, 截至2011 年12月31日,公司融资租赁业务规模已达79.70亿 元。未来,随着该业务规模的不断扩大,将给公司 带来新的盈利增长点。但同时我们也关注到,融资 租赁业务的开展,将对公司的资金管理以及对外融 资能力带来一定的挑战。 表3:200920
12、11年公司融资租赁情况 单位:万元 年度 规模 资金融入方 2009 192,801.75 广西千里通机械设备有限公司、陕 西柳工机械有限责任公司等。 2010 581,774.91 广西千里通机械设备有限公司、陕 西柳工机械有限责任公司等。 2011 797,027.49 安徽华柳柳工工程机械销售服务有 限公司、广西千里通机械设备有限 公司等。 资料来源:公司提供 技术研发 2011年公司研发投入持续增长,在关键产品 和技术的研发方面取得突破性进展,整体研 发实力稳步提升 技术研发方面,公司2011年继续加大研发投 入,新产品和专利获取情况良好。截至2011年12月 31日,公司研发相关投入
13、总计约71556万元,占全 年主营业务收入比重为4.02%。2011年公司完成装 载机、压路机、起重机、推土机等新产品项目120 余个,零部件研发项目94个,共性技术研究项目51 个;此外,公司2011年共获得专利授权111项,共完 成发布国家标准9个;正在参与起草7个国家标准和 2个行业标准。 2012年广西柳工机械股份有限公司公司债券跟踪评级报告 5 表 4:20092011年公司科研投入及科研成果统计 2009 2010 2011 研发投入(万元) 39,468 61,690 71,566 经济效益(万元) 269,956 360,163 390,400 新产品开发数 (个) 34 73
14、 62 授权专利数(件) 39 45 111 科技成果数(个) 8 6 8 资料来源:公司提供 公司在研发方面注重技术市场应用的同时,也 注重产品和技术的储备,关注前瞻性技术和核心零 部件的研发,通过核心部件的开发和研究,进一步 掌握了工程机械的核心部件的关键研制技术,提高 了整机产品的盈利和自主创新能力。 战略投资 2011年公司通过收购兼并进入新产品领域, 并成功实现海外收购, 在建项目也稳步推进, 为公司未来产品结构的丰富,海外市场继续 拓展提供有力支撑 2011年公司投资兼并收购也获得重大进展。公 司在2011年通过收购股权首钢重汽42%股权,成功 进入到重型矿用车领域;通过合资成立广
15、西康明斯 工业动力有限公司进入发动机领域,而成功收购波 兰HSW也为公司海外拓展和全球布局提供有利条 件。重大投资建设方面,公司项目进展顺利,常州 挖掘机基地实现批量生产,产品质量达到柳州基地 水平;液压原件基地建设项目完成联合厂房综合吊 架、 综合管道安装, 进入重大设备制造与安装阶段; 大型装载机及国际工业园区项目处于土建与重大 设备采购阶段;铸造工业园项目前期工作基本完 成,土建及设备方案上报待批。重点生产基地的建 设的顺利进行,将为公司未来发展提供生产能力保 障。 表5:截至2011年12月底公司在建项目情况 单位:亿元 资料来源:公司提供 总体而言,公司2011年在行业结束高速增长,
16、 下有需求有所回落的背景下,通过对自身业务结构 的积极调整,销售体系的不断完善以及研发水平的 继续提高,保持了业务增长态势。而公司通过积极 的战略投资扩张不断进行产品结构的丰富和销售 网络的延伸,也提升其整体抗风险能力,为后续经 营与发展提供坚实基础。 财务分析 以下财务分析基于公司提供的经深圳鹏城会 计师事务所有限公司审计并出具标准无保留审计 意见的 20092011 年财务报告,所有财务数据均为 合并报表口径。 资本结构 近年来,公司主营业务快速增长,带动了公司 资产规模的不断增加,2010年末公司非公开发行30 亿元A股, 显著增加了公司的资本实力和资产规模, 负债水平大幅降低。2011年由于公司收购兼并及在 建项目资金需求增大,整体债务规模有所上升,但 仍在可控范围以内。截至2011年12月31日,公司总 资产为227.51亿元,所有者权益合计(含少数股东 权益)为93.42亿元,资产负债