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1、2006年四季度中国股票市场投资策略报告理性的繁荣成长主题牛市环境下的投资策略大成基金投资部总第三十五期二零零六年九月二十三日此报告中的信息均来源于可信赖的公开资料，我公司对这些信息的完整性和准确性不作任何保证，报告中的观点和预测仅代表我们的推断，不构成大成任何实际的投资结果，我们将依照实际情况的变化做出观点和预测的相应调整，而不予以提示讲明，本报告并不适用于所有投资人，请慎重使用。四季度中国股市投资策略理性的繁荣成长主题 暨 确定性的溢价 投资要点 u 国际经济增长速度趋缓，能源、有色金属价格走势趋稳，通货膨胀和气，美国紧缩预期减弱。人民币稳步升值背景下，国内经济增长过热与宏观调控交替存在，
2、本次调控效果显现，紧缩预期减弱，逐步深化的竞争环境下通胀和气。如上为我们对国际、国内经济运行特征的分析。u 中国经济、中国资本市场的巨大潜力，在长期以来制约A股市场健康进展的制度性障碍的解除之后，通过三季度的巩固调整，将接着吸引投资者。同时，人民币稳步升值预期下充裕的流淌性，为股市的每一次做多行情提供量能。基于此，我们认为，四季度股市将在调整中尽显牛市风采。u 周边股市、国际期货市场的大幅振荡，工行空前规模IPO、众多融资再融资对资金的需求压力，将对四季度股市的运行产生重大阻碍。同时，国内市场金融创新改革的加速推进，以及对来年投资的布局，四季度股市有可能振荡向上，结构、个股分化将更明显。u 可
3、能06年四季度市场热点纷呈，投资主题多元，包括：人民币升值主题下的金融、地产、交通运输等；消费升级不断深化带动的行业景气，包括金融、旅游、传媒、通讯等；符合国家产业政策重点扶持的行业，包括重大技术装备行业、环保、新能源等；奥运经济带动的交通、旅游、通讯、基础设施、安保、环保、体育等板块；备战股指期货、融券业务的大盘指标股以及并购重组概念等。 06年四季度股市投资的总体策略：“理性的繁荣成长主题 暨 确定性的溢价”u 成长：考虑到强势市场（或者讲牛市）的特点，资产配置需要显著向成长性倾斜，向优势行业的优势企业倾斜；u 主题：理性的繁荣需要热点纷呈的主题投资来推动，顺应市场热点板块的轮动，积极进行
4、主题资产配置；u 确定性溢价：随着牛市行情的纵深推进，以及机构投资者的扩容，行业与公司的可持续经营将更受关注，关于盈利稳定增长的公司，应该给予其”确定性”以相应的溢价。目 录第一章、三季度A股市场走势暨投资策略回忆第二章、四季度A股市场运行环境分析1、全球经济增长趋缓，能源、有色金融价格高位振荡2、人民币稳步升值趋势下国内经济运行特征3、证券市场制度环境变革进程中第三章、四季度A股市场投资主题1、把握成长性 1.1 消费升级 1.2 装备制造业 1.3 机械制造业2、主题投资2.1 大盘指标股2.2 并购重组2.3 人民币升值2.4 奥运经济2.5 环保节能2.6 股权激励第四章、四季度投资策
5、略第五章、四季度重点行业简评30 / 31第一章、三季度股票市场走势暨投资策略回忆市场走势回忆：先抑后扬u 大盘走势：巩固调整，蓄势即发三季度A股市场牛市特征显著：快速下跌，稳步回升，板块轮动。股指于二季度达到近期新高，之后在宏观调控和信贷紧缩、IPO和再融资密集推出、小非流通股解冻流通等因素推动下，自7月13日开始大幅振荡并快速下跌，单日跌幅高达4.74。其后，指数短暂盘整后接着振荡走低，最低跌至1541点。在招行H股愈行愈近、上市公司中报业绩普遍高于预期、中国金融期货交易所的挂牌，在银行、地产以及其他大盘蓝筹股带动下，股市稳步上扬，截至9月22日，指数收于1725.36点，包含中行等新股成
6、分在内比上季度微涨1.65%。从风格指数来看，价值指数与成长指数表现伯仲间；小盘股热点纷繁，跑赢大盘与中盘，小盘成长指数表现尤为突出，中盘指数表现最弱。从行业表现来看，金融、地产、旅游、石化成为领涨板块，而前期涨幅较大的商业、零售、有色、机械等行业三季度跑输大盘，交通运输、钢铁、煤炭等行业持续走弱。图1、上证指数及成交金额图2、各风格指数表现数据来源：天相数据库表1. 天相风格指数表现：大盘中盘小盘成长-1.48-4.950.5价值-2.91-4.85-1.5数据来源：天相数据库图3、金融、地产、旅游、石化行业表现突出 数据来源：天相数据库投资策略回忆06年6月份的三季度股市投资的总体策略：“
7、拨云见日 固本培元 顺势而为 立足长远 集中布局 提高锐度”u 拨云见日、固本培元：随着中行发行上市、小非流通股逐步减持、全球市场企稳回升等，A股市场有望”牛蹄重抬”，振荡走高；通过二季度后半期和三季度前半期的回调休整，市场积蓄了更大的上升动能；u 顺势而为、立足长远：顺应国内外宏观经济和股市走势，着眼于下半年以及以后的市场走势，积极进行资产配置（仓位、行业、个股）的调整；u 集中布局、提高锐度：考虑到强势市场（或者讲牛市）的特点，资产配置需要显著向成长性倾斜，向优势行业的优势企业倾斜，在行业和个股两方面上提高集中度。认真回忆我们的投资策略，对市场走势的推断和投资策略的建议差不多符合市场总体走
8、势和运行特点。第二章、四季度A股市场运行环境分析宏观经济环境2.1 全球经济增长趋缓，能源、有色金融价格高位振荡OECD领先指标连续两个季度持续下降，要紧经济体包括美国、欧盟、日本、中国的领先指标近几个月也都明显下降，部分新型经济体，包括“金砖四国”除中国外的另外三国，领先指标向下趋势不明显。总体来看，以后一两个季度，全球经济增长将趋缓。随着全球经济增长的趋缓，以及新增产能的投产，有色金属和能源的供求关系将逐步发生变化，价格走势有望趋稳。图4、OECD领先指标 图5、美国核心CPI及日本CPI环比增长率（3m）数据来源：OECD，bloomberg，大成基金整理图6、原油价格、美元指数图7、B
9、arclays 对初级产品价格预测数据来源：IMF 2.2 人民币稳步升值趋势下国内经济运行特征人民币稳步升值预期下，低息、低通胀、高增长、顺差屡创新高、国际资本孜孜不倦地进入，导致国内流淌性相对充裕的局面趋势性确立，引发资产价格膨胀，经济过热，宏观调控频频出手。总体来看，确实是低息、低通胀、高流淌性、经济过热与宏观调控交替出现、汇率宽幅振荡、稳健上行。u 过热迹象临时缓解，紧缩预期减弱上半年，新增信贷2.15亿，完成全年2.5亿目标额度的86%；6月份当月固定资产投资、工业增加值增长率均达到两年来的新高，各项宏观数据明显偏热。随后，各部委宏观紧缩政策密集出台，仅8月份： 3日，发改委五部委以
10、特急令形式公布关于印发新开工项目清理工作指导意见的通知； 3日，银监会下发关于进一步加强房地产信贷治理的通知，要求银行等金融机构进一步加强和改进房地产信贷治理； 8日，建设部等六部委联合公布关于规范房地产市场外资准入和治理的意见； 13日，全国土地调控工作座谈会在昆明召开，曾培炎副总理在会上强调要落实最严格的土地治理制度； 15日，央行开始上调金融机构存款预备金率0.5个百分点； 18日，央行加息； 23日，国务院正式公布了国务院关于加强节能工作的决定（下称决定），要求各地必须把节能工作作为当前的紧迫任务。各项政策直指土地、投资与信贷。截至8月底，投资、信贷、工业等宏观数据应声回落、显著改善，
11、过热迹象临时缓解。图8、工业增加值、固定资产投资同比增长率 图9、M2、人民币贷款同比增长率（%）数据来源：国家统计局，中国人民银行，大成基金整理u 升值与调控与国际相比，我国目前的要紧特征是生产要素（包括资源品、劳动力）价格偏低。作为提高一个国家整体资产价格最为直接的手段，人民币升值被给予更多的厚望，然而稳健升值与汇率制度完善、金融制度改革同步推进，更是立足当前国内国际经济金融环境的合理选择。因此，人民币稳步升值在以后一段时期内趋势不变。同时，作为提高要素价格的结构性手段，资源价格改革与劳动力成本提高，都将是一个渐进的过程。也确实是讲，在一段时期内，要素价格偏低的状况将持续存在。由于国内要素
12、价格偏低，经常项目与资本项目双顺差连续15年持续存在，导致国内流淌性过于充裕，投资、信贷、经济增长偏快成为内在趋势，宏观调控不可幸免，一定时期内二者交替出现。图10、只有产油国的油价比中国更低（美元/加仑） 数据来源：IMF，大成基金整理，数据截至2005年2.3 和气通胀竞争的无所不在、以及信息技术带来的生产率的极大提高、进展中国家廉价商品的出口，使得国际商品价格上涨乏力，近年来通胀重心逐步下移。关于中国，情况略有不同，一方面是能源价格在管制下逐步与国际并轨，另一方面是劳动力偏密集型的服务业进展速度加快趋势下，工资成本推动型的通胀压力。如上两种情况综合来看，加上人民币升值趋势，一段时期内通胀
13、将可能呈现和气态势。图11、美国CPI趋势向下 图12、日本CPI趋势向下及升值初期低通胀数据来源：Bloomberg，大成基金整理2.4 企业利润持续增长以工业企业利润增长率对趋势的偏离来度量企业盈利的冷热程度，能够看到自去年中期以来，企业效益持续向好。另一指标，收入法GDP构成中，城乡居民收入+财政收入+企业利润收入GDP，由图14能够看出，近年以来居民收入占GDP比重持续下降，国民财宝更多地向企业倾斜。2005年财政收入与居民收入占GDP比重同时下降，与此对应企业利润大幅上升。在人民币升值的背景下，国内经济快速增长，企业盈利将维持在较高的景气区间。图13、工业企业利润增长率及对趋势的偏离
14、 图14、收入法GDP数据来源：国家统计局，大成基金整理证券市场制度环境制度变革下的全流通时代随着股权分置改革的完成，制约中国股市进展的全然性制度性因素解除，一年多的股改历程为证券市场恢复融资功能奠定了基础。市场的规范化运作对证券市场的长期进展起良性循环作用。全流通时代，资产估值的功能得以体现，市场的有效性提高，资本市场的功能发生全然转变，投资理念也发生转变。同时，治理层对IPO及再融资采取了一系列新的政策，股票发行方式由过去的行政审批走向审核制，发行方式的市场化改革令一级市场与二级市场的联系更加紧密，发行价格将更真实的反映公司的真实价值。这些改革吸引国内优秀企业选择在A股上市，更吸引了许多海
15、外优秀大型企业回归A股市场。金融创新尚福林主席于9月14日发表讲话指出，股指期货最快有望于年底前推出。融资融券随着一系列交易制度框架的差不多齐备，推进速度也在加快。股指期货的推出将极大提升大盘指标股的战略价值，融资融券也将极大降低持有大盘指标股的机会成本。金融创新的逐步深化，引发大伙儿对大盘指标股投资价值的再考虑，将市场长期视为“鸡肋”的大盘指标股逐步变成争相追逐的“香饽饽”。金融创新，将成为推动中国股市长期牛市的重要推动力量。第三章、四季度A股市场投资主题通过如上对投资环境的分析，宏观经济紧缩预期的减弱、AH联动性增强，升值背景下企业盈利持续高速增长及流淌性充裕，四季度A股市场将接着保持牛市本色。10月份工行空前规模的IPO发行、10月下旬大量小非禁售期满等因素冲击，市场可能会出现较大振荡。在理
