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1、第七章 企业分配决策Dividend Policy投资、筹资、分配之间的逻辑关系 发明价值发明价值 投资决策决策规范：投资于超越最低可接受收益率的工程。如工程风险与收益、资本预算 筹资活动决策规范：选择使投资工程价值最大化并与资产相配比的融资组合。如资本构造决策、筹资规模决策。 分配活动决策规范：假设无可获得最低可接受收益率的足够工程，可向股东分配股利。如股利政策、股利形式决策。图表6-1第一第一节 股利分配概述股利分配概述l一、契约中的股东l股东的权益:l监视管理权l分享利润权l股票转让权l剩余财富要求权l股东的义务:l向公司提供资金l承当亏损 二、税后利二、税后利润润分配程序分配程序二税后
2、利润分配1、弥补企业以前年度亏损2、计提法定盈余公积金10%3、计提恣意盈余公积金4、向投资者分配利润三、股利发放程序l股利宣告日l股权登记日l除息日l股利发放日第二节 股利政策及影响要素一、股利政策类型一、股利政策类型一剩余股利政策一剩余股利政策二定额股利政策二定额股利政策三定率股利政策三定率股利政策四低定额加额外股利政策四低定额加额外股利政策二、影响股利政策的要素二、影响股利政策的要素三、股利支付方式三、股利支付方式一剩余股利政策1、什么是剩余股利政策？2、影响要素：1投资时机 2资本构造与资本本钱3、决策 第一，设定目的资本构造，使综合的资本本钱将到达最低程度第二，确定目的资本构造下投资
3、所需的股权资本数额。第三，最大限制地运用保管盈余来满足投资方案所需的权益资本数额。第四，投资方案所需股权资本曾经满足后假设有剩余盈余，再将其用为股利发放给股东。 资资料：某公司某年税后料：某公司某年税后净净利利为为600600万元，第二年的投万元，第二年的投资资方案所需方案所需资资金金800800万元，公司的目的万元，公司的目的资资本构造本构造为权为权益益资资本占本占60%60%，债务资债务资本占本占40%40%，那么，按照目的，那么，按照目的资资本构造的要求本构造的要求1 1、公司投、公司投资资方案所需的方案所需的权权股股资资本数本数额为额为： 80060%=480 80060%=480万元
4、万元 2 2、当年、当年发发放的股利放的股利额额即即为为： 600480=120 600480=120万元万元 假定假定该该公司当年普通股公司当年普通股100100万股，那么每股股利即万股，那么每股股利即为为： 120100=1.2 120100=1.2元元采用剩余股利政策的理由：1、坚持理想的资本构造，使综合资本本钱最低。2、满足企业增长需求。3、躲避负债筹资风险。 主要缺陷主要缺陷1、与偏好当前收益的股东产生矛盾。2、股利数额动摇大，易产生企业运营不稳的觉得。3、易呵斥企业股价被低估。 二二 定定额额股利政策股利政策1、什么是定额股利政策?股利固定在一固定的程度上并在较长的时期内不变2、采
5、用本政策的理由主要目的是防止出现由于运营不善而削减股利的情况。第一，稳定的股利向市场传送着公司正常开展的信息。第二，稳定的股利额有利于投资者安排股利收入和支出。主要缺陷1股利的支付与盈余相脱节：2当盈余较低时仍要支付固定的股利，这能够导致资金短缺。 3不能像剩余股利政策那样坚持较低的资本本钱。 三三 定率股利政策定率股利政策1、含义：确定一个股利占盈余的比例，并长期执行。2、采用本政策的理由：使股利与公司盈余严密地配合，以表达多盈多分，少盈少分，无盈不分的原那么，才算真正公平地对待了每一位股东。3、主要缺陷：各年的股利变动较大，极易呵斥公司不稳定的觉得，对于稳定股票价钱不利。 四四 低定低定额
6、额加加额额外股利政外股利政策策1、含义：1公司普通情况下每年只支付一固定的、数额较低的股利； 2在盈余多的年份，再根据实践情况向股东发放额外股利。2、采用本政策的理由：第一，这种股利政策使公司具有较大的灵敏性。第二，能使股东每年至少可以得到虽然较低，但比较稳定的股利收入，从而吸引股东。第三，抑制了定额股利政策和定率股利政策的缺陷。二、决策时思索的根本要素1、企业生长周期及投资时机；2、再融资才干及本钱；3、控制权构造；4、顾客效应；5、股利信号传送功能；6、贷款协议以及法律限制；7、行业要素 企企业业生生长长周期及投周期及投资时资时机机1高增长公司普通不发放股利2多投资时机公司普通不发放股利
7、开发开发 迅速扩张迅速扩张 成熟增长成熟增长 衰退衰退 资金需求 不高 高 中等 低 有规模限制 现金流量现金流量 负负 低低 上升上升 高高股利政策股利政策 无股利无股利 无或低股利无或低股利 添加股利添加股利 特殊股利特殊股利 回购股票回购股票价价值值收入收入收益收益图表图表6-6 股利政策的生命周期分析股利政策的生命周期分析 再融再融资资才干及本才干及本钱钱 1再融资才干。具有较强融资才干的公司，采取较宽松的股利政策； 而举债才干弱的公司，采取较紧的股利政策。 2资本本钱。保管盈余不需破费筹资费用，资本本钱低。采取低股利政策。 控制权构造 公司支付高股利留存收益减少留存收益减少 发行新股
8、的能够性加大 新股发行会稀释控制权 图表6-7 顾顾客效客效应应 1 1顾客效应的含义顾客效应的含义 吸引投资者吸引投资者 股利政策具有刚性股利政策具有刚性 改改动动股股利利政政策策受受多多要要素素影影响响2 2股股东东不不同同，对对股股利利的的要要求求不不同同 法律要素法律要素等有关法规对公司股利分配的限制：1资本保全。2企业积累。3净利润。 4增资配股。 第三第三节节 股利支付方式股利支付方式l一、现金现金股利l二、股票股利l三、股票分割l四、股票回购现金股利的优点和缺陷 优优点点： 1 1、方方式式简简单单，无无直直接接财财务务费用；费用； 2 2、不不改改动动公公司司原原有有控控制权构
9、造。制权构造。缺陷：缺陷： 1 1、导致现金大量流出；、导致现金大量流出； 2 2、股股东东要要交交纳纳所所得得税税，减少了股东的既得利益。减少了股东的既得利益。股票股利 1、股票股利的特点：改动权益构造，而不改动权益总额。 2、股票股利的优点 1不添加现金流出； 2与现金股利具有一样的信息价值； 3当现金吃紧时，股票股利有利于稳定公司价值； 4传送了企业未来有更大开展的信息； 5股票数量添加，有利于调整股票流通性。 3、股票股利的缺陷 1导致股票价钱的下降； 2对投资者的自信心产生不利影响股票分割将一股分成假设干股目的：加强股票的流动性为增发新股作预备股票回购 1、股票回购的概念 2、股票回
10、购的动机 1分配公司的超额现金； 2改善公司的资本构造； 3提高公司股价。3、股票回购的方式 1公开市场购买； 2招标出价购买； 3议价回购房时。股票回购 1、股票回购的概念 2、股票回购的动机 1分配公司的超额现金； 2改善公司的资本构造； 3提高公司股价。3、股票回购的方式 1公开市场购买； 2招标出价购买； 3议价回购房时。第四节 股利政策实际l股利无关实际l股利有关实际l税差实际股利政策能否影响企业市场价值 l三种不同的实际观念：l“股利无关实际，强调股利政策不会改动公司价值；l“股利相关有益实际，该实际建立在投资者顾客的概念根底之上，假定大部分股东都偏好当期股利并把股利的添加视作积极
11、的信号；l税差实际，或“股利有害论，强调股利支付在税收上的不利。 1股利政策与企业价值无关论1.开创人：默顿.H.米勒和佛朗哥.莫迪里昂尼(MM实际)2.主要观念：3.企业的市场价值取决于获利才干4.企业的市场价值与股利政策无关5.主要理由：6.企业实现的利润程度曾经在股票价钱上得到反映7.存在价值守衡定律 8.真正对股票价钱产生影响的是投资 2 股利政策与企业价值相关论1.企业的市场价值与股利政策有关2.主要实际分支：3.信号实际：股利传送了公司良好业绩的信息；4.偏好实际：股东对当前收益的偏好；5.代理实际：股利能控制代理本钱。佛山照明l1993年11月A股上市，2019年发行B股。近6
12、年主营业务收入增长在11-20%，净利润坚持在5%以上，每股收益延续10年在0.5元以上，最高1.26元。是中国股市上少有的业绩稳定增长的公司，是当时沪深两市独一一家现金分红超越股票融资的公司，被称为“现金奶牛。l2019-2019年股价不断是10-13元。一位股民说我在股市泡了7年，从未见过这样死的股票。市场对高派现反映平淡。佛山照明历年股利政策年份年份送股送股转增股转增股派现派现红利支付率红利支付率199319935 53.03.024.4424.44199419948.168.164.334.33201920195 56.806.8073.8173.81201920194.774.777
13、4.9274.92201920194.004.0082.3082.30201920194.024.0275.0075.00201920191 13.503.5060.9860.98200020003.83.868.5668.56201920194.004.0066.9266.92201920194.204.2077.0077.00佛山照明长期投资收益率l长期投资收益包括：现金股利和送配股后的资本收益。lA股股东9.5年持有收益6.1%红利奉献64%，资本奉献率35.73%)与同期银行利率6.17%相近缘由是同期现金红利收益率4.6%的收益正好抵消了年均资本亏损率4.65%)；lB股股东持有收益
14、最低到达9.2%，远高于同期美圆存款利率4.86%，股价从2元涨到7元以上。l阐明佛山照明关注长期价值的业务战略与高派现的分配政策遭到境外投资者的认同。嘉宝集团l前身是上海嘉宝照明电器公司，1992年上市，2019年净利润下降90%，2000、2019延续亏损，2019年11月将主业灯头制造业务剥离。l偏好送股，市场构成送股预期，2019股价从7.6升至14.30元，涨幅100%，后跌至7.5,2019年再次从8.8上升至13元以上嘉宝集团历年股利政策送股送股转增股转增股派现派现除权日除权日2 21 19494年年5.95.92 29595年年10.1910.192 29696年年3.273.
15、272 29797年年7.47.43 31 19797年年8.68.6嘉宝集团长期收益l9.5年的到期收益率3.59%，红利奉献3.59%，资本收益奉献96.41%。l20002019年自在现金流量分别388万元和15490万元，5年中主营业务收入平均增长20%，延续两年亏损，2019年达1.4亿元。3 税差实际l思索税收要素的时候将产生不同的影响。l普通来讲各国对股利的纳税要比其他替代方式，如资本利得高得多，这就使得企业保管盈余对投资者有利。l资本利得要递延到股票真正售出的时候才发生即当任何利得实现的时候，实践上是在企业保管盈余而不是支付股利的时候，给了股东一个有价值的时机选择权。3 税差实
16、际l即使资本收益和股利收入的税率一样，实践的资本利得税以现值为方式也比股利收入的税率要低。这就意味着，支付股利的股票有必要比具有一样风险的不支付股利的股票提供一个更高的预期税前收益率。l在其他条件一样的情况下，股票的股利支付率越高，所要求的税前收益率也就越高。因此，股利的发放会降低公司的价值，减少股东的税后收益，公司该当采取低股利率政策，以实现其资本本钱最小化和价值最大化。红利之谜布莱克，Black，1976 l红利之利之谜是指私人投是指私人投资者将者将红利和利和资本利得分开来本利得分开来对待的景象。待的景象。l假假设公司延公司延续坚持持较为稳定的股利支付率，那么，投定的股利支付率，那么，投资
17、者就能者就能够对公司未来的盈利才干与公司未来的盈利才干与现金流量抱有金流量抱有较为乐观的的预期。不期。不过，公司以支付，公司以支付现金股利的方式向金股利的方式向市市场传送信息，通常也要付出送信息，通常也要付出较为高昂的代价高昂的代价更更高的税、再融高的税、再融资本本钱、丧失投失投资时机等机等l可是在可是在现实中，投中，投资者却更希望公司支付者却更希望公司支付红利。利。l根据期望根据期望实际，一美，一美圆的的红利和一美利和一美圆的的资本利得是本利得是不同的，由于投不同的，由于投资者将它者将它们框定框定为两个完全独立的心两个完全独立的心思思账户，即一个受最低，即一个受最低风险维护的的红利利账户和一个和一个寻求高求高风险高收益的高收益的资本利得本利得账户，股票价，股票价钱的下跌是的下跌是心思上心思上资本本账户的的损失，而公司取消失，而公司取消红利那么是利那么是红利利账户的的损失，投失，投资者普通将者普通将红利看作是保利看作是保证平安的一平安的一项收入收入在中国,为什么高股利被看成“掏空?
