期权风险及策略案例分析

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1、期权风险及策略案例分析期权风险及策略案例分析丁世民丁世民瑞富环球期货有限公司高级副总裁瑞富环球期货有限公司高级副总裁20052005年年7 7月月3 3日日.hk当以下情况出现时，套戥的机会便有出现当以下情况出现时，套戥的机会便有出现当以下情况出现时，套戥的机会便有出现当以下情况出现时，套戥的机会便有出现例子：例子：例子：例子：l lF C + KF K - PF K - P(F = (F = 期货期货期货期货) )同时要考虑交易成本对套戥的影响同时要考虑交易成本对套戥的影响同时要考虑交易成本对套戥的影响同时要考虑交易成本对套戥的影响期权和期货的套戥机会期权和期货的套戥机会期权定价模式计算期权

2、理论价值l二项式期权定价模式(Binomial Option Pricing Model)l毕苏期权定价模式 (Black-Scholes Options Pricing Model)l输入数据：行使价、到期时限、利率、现货波幅l将期权市场价值、行使价、到期时限、利率等数据代入毕苏模式，反过来计算现货估计波幅，此波幅称为引伸波幅。期权合理值的计算方式期权合理值的计算方式時間值價內值最大值* *以下圖例皆以到期日顯示以下圖例皆以到期日顯示市場價格市場價格期權價值期權價值K期权定价模式期权定价模式认沽认沽/认购期权等价理论认购期权等价理论 (Put/Call Parity)二项式期权定价模式二项式

3、期权定价模式二项式期权定价模式二项式期权定价模式(Binomial Option Pricing Model)(Binomial Option Pricing Model)认购认购C +C + +C C CC + C + + +C + + C + C C 二项式期权定价模式二项式期权定价模式二项式期权定价模式二项式期权定价模式(Binomial Option Pricing Model)(Binomial Option Pricing Model)例：某股票价格$100，上升或下跌机会均等，但每次(天)升幅5%而跌幅3%，结果：变化变化变化变化机会率机会率机会率机会率最终股票价格最终股票价格最

4、终股票价格最终股票价格3 3次皆涨次皆涨次皆涨次皆涨1/81/8$100 x 1.05$100 x 1.053 3=$115.76=$115.762 2涨涨涨涨1 1跌跌跌跌3/83/8$100 x 1.05$100 x 1.052 2 x 0.97 = x 0.97 = $106.94$106.941 1涨涨涨涨2 2跌跌跌跌3/83/8$100 x 1.05$100 x 1.05 x 0.97x 0.972 2 = $98.79= $98.793 3次皆跌次皆跌次皆跌次皆跌1/81/8$100 x 0.97$100 x 0.973 3=$91.27=$91.27毕苏期权定价模式毕苏期权定价

5、模式毕苏期权定价模式毕苏期权定价模式 (Black-(Black-ScholesScholes Pricing Model) Pricing Model)欧式期权C =毕苏期权定价模式毕苏期权定价模式毕苏期权定价模式毕苏期权定价模式 (Black-(Black-ScholesScholes Pricing Model) Pricing Model)C C = =认购期权价格认购期权价格认购期权价格认购期权价格S S= =现货价格现货价格现货价格现货价格N(dN(d) ) = =一个标准常态分布函数区域少于一个标准常态分布函数区域少于一个标准常态分布函数区域少于一个标准常态分布函数区域少于d d

6、之或然率之或然率之或然率之或然率( (看图看图看图看图) )K K = = 行使价格行使价格行使价格行使价格e e = =2.718282, 2.718282, 自然对数函数之基本自然对数函数之基本自然对数函数之基本自然对数函数之基本 = = 股票股票股票股票( (相关资产相关资产相关资产相关资产) )年率派息年率派息年率派息年率派息r r = = 无风险利率无风险利率无风险利率无风险利率( (年率年率年率年率) )t t = = 到期时限日数到期时限日数到期时限日数到期时限日数lnln = = 自然对数函数自然对数函数自然对数函数自然对数函数 = = 波幅值波幅值波幅值波幅值( (年率变化之

7、标准差年率变化之标准差年率变化之标准差年率变化之标准差) )毕苏期权定价模式毕苏期权定价模式毕苏期权定价模式毕苏期权定价模式 (Black-(Black-ScholesScholes Pricing Model) Pricing Model)提示：若股票无派息提示：若股票无派息d d经风险评估后，认购经风险评估后，认购期权在届满日时成为期权在届满日时成为价内之或然率价内之或然率标准常态分布函数曲线标准常态分布函数曲线欧式认购期权的定价欧式认沽期权的定价c c= =SN (dSN (d1 1) ) XeXe-rT-rT N (dN (d2 2) )p p= =XeXe-rT-rT N (-dN

8、(-d2 2) SN (-d) SN (-d1 1) )d1 - T：d2 In(S/X) + (r + 2/2) T T： d1自然对数函数的基数自然对数函数的基数：e自然对数函数自然对数函数：In ()常态分布累积密度函数常态分布累积密度函数：N ()波幅波幅 (回报率年度变化的标准差回报率年度变化的标准差)： 期权的定价期权的定价影响因素影响因素影响因素影响因素认购期权金认购期权金认购期权金认购期权金认沽期权金认沽期权金认沽期权金认沽期权金相关现货价格相关现货价格相关现货价格相关现货价格 (S)(S)到期时间到期时间到期时间到期时间 (T)(T)股息股息股息股息利率利率利率利率 (r)(

9、r)现货波幅现货波幅现货波幅现货波幅 (?)(?)行使价行使价行使价行使价 (K)(K)+ + + + + +- - + + + + + +期权价值与影响因素的关系期权价值与影响因素的关系l将期权市场价格、到期时限、利率等可从市场观察得到的数据，输入B-S期权定价模式，求取波幅，此波幅称为引伸波幅(Implied Volatility)。l由于引伸波幅是从期权市场价格计算出来，故引伸波幅的变动，可反映市场对后市看法的变动。引伸波幅引伸波幅期货历史波幅与期权引伸波幅的启示期货历史波幅与期权引伸波幅的启示l波幅趋升波幅趋升波幅趋升波幅趋升 ? ?代表大市趋势持续代表大市趋势持续代表大市趋势持续代表

10、大市趋势持续l波幅回落波幅回落波幅回落波幅回落 ? ?代表大市趋势放缓代表大市趋势放缓代表大市趋势放缓代表大市趋势放缓l波幅回升波幅回升波幅回升波幅回升 ? ?或代表市况转势或代表市况转势或代表市况转势或代表市况转势l期货历史波幅期货历史波幅期货历史波幅期货历史波幅 期权引伸波幅期权引伸波幅期权引伸波幅期权引伸波幅l留意两者之间差距扩阔留意两者之间差距扩阔留意两者之间差距扩阔留意两者之间差距扩阔/ /收窄或表示相关市况收窄或表示相关市况收窄或表示相关市况收窄或表示相关市况l趋势持续趋势持续趋势持续趋势持续/ /转弱转弱转弱转弱l* *期权届满日前除外期权届满日前除外期权届满日前除外期权届满日前

11、除外lDelta 值是量度相关资产价格变动时，值是量度相关资产价格变动时，期权价格的改变。期权价格的改变。l认购期权的认购期权的 Delta 一定是正值。一定是正值。l认沽期权的认沽期权的 Delta 一定是负值。一定是负值。l等价认购等价认购(认沽认沽)期权的期权的 Delta 值约为值约为0.5(-0.5)，l愈为极度价内的期权，愈为极度价内的期权，Delta 值愈接近值愈接近 1 (-1)；l愈极度价外的期权，愈极度价外的期权，Delta 值愈接近值愈接近0。甚么是甚么是Delta?Delta值10.50价外等价价内认购期权的认购期权的Delta变化变化认沽期权的认沽期权的Delta变化

12、变化Delta值0-0.5-1价内等价价外l仓位风险l期权的 Delta 值是可以相加的，假如投资组合内两个期权的 Delta 值为0.5及-0.7，整个组合的 Delta 值将会是-0.2。l对冲值lDelta 中性对冲 (Delta neutral hedging)l透过不断买入或沽出期货合约，将期权组合的 Delta 总值尽量调较至零。l成为价内机会期权期权 Delta的意义的意义Delta =Delta =期权价格的变动期权价格的变动期权价格的变动期权价格的变动相关现货价格的变动相关现货价格的变动相关现货价格的变动相关现货价格的变动认购期权的Delta值 = N(d1)认沽期权的Del

13、ta值 = -N(-d1)Delta可用来显示期权与相关现货价格变动的关系。另外，Delta也可被视作为期权期满时，成为价内的机会(即是胜算率)。Delta值值Gamma =Gamma =期权期权期权期权DeltaDelta值的变化值的变化值的变化值的变化相关现货价格的变化相关现货价格的变化相关现货价格的变化相关现货价格的变化n(d1)为N (d1)之微分Gamma值显示相关现货价格变动时，期权Delta值跟随变动的速度。Gamma值越大，Delta值的敏感程度越大，即受现货价格影响程度越高。认购期权的认购期权的认购期权的认购期权的GammaGamma值值值值 = =n(d1)n(d1)S?T

14、S?T认沽期权的认沽期权的认沽期权的认沽期权的GammaGamma值值值值 = =n(dn(d1 1) )S?TS?TGamma值值Vega =Vega =期权价格的变动期权价格的变动期权价格的变动期权价格的变动相关现货价格波幅变动的百分比相关现货价格波幅变动的百分比相关现货价格波幅变动的百分比相关现货价格波幅变动的百分比Vega值显示每当相关现货价格变动1个百分点时，期权价格的相应变动。认购期权的认购期权的认购期权的认购期权的VegaVega值值值值 = =Sn(d1)?TSn(d1)?T认沽期权的认沽期权的认沽期权的认沽期权的VegaVega值值值值 = =Sn(d1)?TSn(d1)?T

15、Vega值值Theta =Theta =期权价格的变动期权价格的变动期权价格的变动期权价格的变动到期时限递减日数到期时限递减日数到期时限递减日数到期时限递减日数Theta值显示随着时间过去，期权价格的相应变动。换句话说，假如其它变项维持不变，Theta值可视作为期权价格的每天损耗量。认购期权的认购期权的认购期权的认购期权的ThetaTheta值值值值 = =Sn(dSn(d1 1) )? ?2?2?T T+ rXe+ rXe-rT-rTN(dN(d2 2) )认沽期权的认沽期权的认沽期权的认沽期权的ThetaTheta值值值值 = =-Sn(d-Sn(d1 1) )? ?2?2?T T+ rX

16、e+ rXe-rT-rTN(dN(d2 2) )Theta值值Rho值值RhoRho = =期权价格的变动期权价格的变动期权价格的变动期权价格的变动利率百分点的变动利率百分点的变动利率百分点的变动利率百分点的变动Rho值显示当利率出现变动时，期权价格的相应变动。认购期权的认购期权的认购期权的认购期权的RhoRho值值值值 = =认沽期权的认沽期权的认沽期权的认沽期权的RhoRho值值值值 = =xTe-rTn(d2)xTe-rTn(d2)-xTe-xTe-rT-rTn(-dn(-d2 2) )期权合理值的计算方式期权合理值的计算方式波幅值波幅值波幅值波幅值 Vega (?) Vega (?)

17、引伸波幅对期权金影响引伸波幅对期权金影响引伸波幅对期权金影响引伸波幅对期权金影响 Vega (?)Vega (?)代表引伸波幅代表引伸波幅代表引伸波幅代表引伸波幅1%1%转变导致期权金升跌转变导致期权金升跌转变导致期权金升跌转变导致期权金升跌 重要概念重要概念重要概念重要概念 波幅愈大，成为价内之机会愈高波幅愈大，成为价内之机会愈高波幅愈大，成为价内之机会愈高波幅愈大，成为价内之机会愈高期权引伸波幅水平期权合理值的计算方式期权合理值的计算方式时间值时间值时间值时间值 Theta (?) Theta (?) 届满日数对期权金影响届满日数对期权金影响届满日数对期权金影响届满日数对期权金影响 以几何

18、方式下跌以几何方式下跌以几何方式下跌以几何方式下跌1/180 = 0.55%1/180 = 0.55%1/90 = 1.11%1/90 = 1.11%1/30 = 3.33%1/30 = 3.33%1/10 = 10% !1/10 = 10% !期权合理值的计算方式期权合理值的计算方式对冲数值对冲数值对冲数值对冲数值 Delta (?) Delta (?) 等价期权等价期权等价期权等价期权DeltaDelta为为为为0.50.5？ 对冲期货仓位对冲期货仓位对冲期货仓位对冲期货仓位(Delta Hedge)(Delta Hedge)(+5(+5张大期张大期张大期张大期+10+10张等价认沽期权张

19、等价认沽期权张等价认沽期权张等价认沽期权) )相关资产周息率与市场无风险利率相关资产周息率与市场无风险利率相关资产周息率与市场无风险利率相关资产周息率与市场无风险利率利率数值利率数值利率数值利率数值 RhoRho(?)(?) 计算利率计算利率计算利率计算利率1%1%转变导致期权金升跌转变导致期权金升跌转变导致期权金升跌转变导致期权金升跌 借贷机会成本借贷机会成本借贷机会成本借贷机会成本期权合理值的计算方式期权合理值的计算方式价格市场价(S)行使价(K)波幅(?)预计市场范围?CKP(现在)(到期)期限日数认购价内认沽价内4. 4.期权行使价与合约尚余日数期权行使价与合约尚余日数到期日期权策略的

20、盈亏分析到期日期权策略的盈亏分析1.认购期权长仓盈亏分析认购期权长仓盈亏分析2.认沽期权长仓盈亏分析认沽期权长仓盈亏分析Sensitivity SummarySensitivity SummaryPositioPosition nDeltaDeltaGammaGammaThetaThetaVegaVegaKKLOLOKKKKHIHIKKLOLOKKKKHIHIKKLOLOKKKKHIHIKKLOLOKKKKHIHI+Call+Call? ? ? ? ? ? ? ?XXXX? ?+Put+PutXXXXXX? ? ? ? ?XXXX? ?到期日期权策略的盈亏分析到期日期权策略的盈亏分析3.认购期

21、权短仓盈亏分析认购期权短仓盈亏分析4.认沽期权短仓盈亏分析认沽期权短仓盈亏分析Sensitivity SummarySensitivity SummaryPositioPosition nDeltaDeltaGammaGammaThetaThetaVegaVegaKKLOLOKKKKHIHIKKLOLOKKKKHIHIKKLOLOKKKKHIHIKKLOLOKKKKHIHI-Call-CallXXXXXXXXXXXXX? ?XXXX-Put-Put? ? ? ?XXXXXXX? ?XXXX到期日期权策略的盈亏分析到期日期权策略的盈亏分析5.马鞍式期权长仓盈亏分析马鞍式期权长仓盈亏分析6.勒束式

22、期权长仓盈亏分析勒束式期权长仓盈亏分析Sensitivity SummarySensitivity SummaryPositionPositionDeltaDeltaGammaGammaThetaThetaVegaVega S S S S S S S S +Stradd+Straddle leXX0?XXXXX?+Strang+Strange eXX0?XXXX?剖析仓位的盈亏状况变化剖析仓位的盈亏状况变化l期货期货期货期货? ? 直线关系，指数直线关系，指数直线关系，指数直线关系，指数+- +- 期货期货期货期货 x x 杠杆杠杆杠杆杠杆l期权期权期权期权Delta? Delta? 等价等价

23、等价等价 Call-Call-升市升市升市升市 跌市跌市跌市跌市l 价内价内价内价内 Call-Call-升市升市升市升市 跌市跌市跌市跌市l 价外价外价外价外 Call-Call-升市升市升市升市 跌市跌市跌市跌市l期权期权期权期权Theta? Theta? 累进式损耗累进式损耗累进式损耗累进式损耗l l1/180 = 0.55%1/180 = 0.55%1/90 = 1.11%1/90 = 1.11%l l1/30 = 3.33%1/30 = 3.33%1/10 = 10% !1/10 = 10% !剖析仓位的盈亏状况变化剖析仓位的盈亏状况变化l期权期权期权期权VegaVega? ? 等价

24、等价等价等价 l 价内价内价内价内l 价外价外价外价外l期权期权期权期权ThetaTheta? ? 累进式损耗累进式损耗累进式损耗累进式损耗l ? ? 等价等价等价等价 l l1/180 = 0.55%1/180 = 0.55%1/90 = 1.11%1/90 = 1.11%l l1/30 = 3.33%1/30 = 3.33%1/10 = 10% !1/10 = 10% !期权买卖的资金管理期权买卖的资金管理l风险有限，最大损失为已缴付的期权金，而金额在买入期权时已确定l买入期权要先付出期权金，使投资回报可能低于其它买卖策略持有期权长仓持有期权长仓l沽空期权可收取期权金，但风险可以无限l最大

25、亏损可高达现货波幅的100%l需要付出按金，并要随时准备应付追收按金的要求持有期权短仓持有期权短仓期货与期权在资金运用上的关系期货与期权在资金运用上的关系A.A. 持有期貨盈虧持有期貨盈虧+ +_ _B.B.認購期權長倉認購期權長倉+ +_ _C.C. 認沽認沽期權期權短倉短倉+ +_ _D.D. B + C = A B + C = A+ +_ _投资者A持有X股正股，他可选择(1)沽空可行使P股的认购期权，或者(2)买入可行使P股的认沽期权。而N与n的关系如下：P =P =X X期权期权期权期权DeltaDelta运用期权作对冲工具运用期权作对冲工具l期权价值(无论是认购或认沽期权)一定会随

26、着到期日的迫近而耗损，故期权长仓不适宜以长线累积持有的态度入市；尤其是在逆势时，加注的风险相当高；逆势时，期权长仓宜尽快离场。l顺势时，期权长仓最简单直接的做法，就是继续持仓，让利润滚存，等候及捕捉平仓获利的时候。较进取者，可利用票面利润如注买入价外期权。由于买卖期权较难转身、成本较高，故在加注前，要先确认单边市况仍将持续。资金运用守则资金运用守则l期权短仓的最大风险就是遇到单边市况。由于期权短仓的风险可以是无限的，故在逆势时绝不宜加注，期权短仓组合可能会在被追收按金时被迫离场。对于期权短仓，在资金管理方面，较期权好仓要做得更为严紧。资金运用守则资金运用守则l期货长仓的Delta值为+1，可视

27、作为Delta值=1 的期权仓来看待。l期货短仓的Delta值为-1，可视作为Delta值=-1 的期权仓来看待。l期权仓与期货仓的组合，可以一个合成期权期权仓与期货仓的组合，可以一个合成期权仓来看待。仓来看待。期货与期权的期货与期权的Delta关系关系+ +- -(2) 看跌期權短倉(1) 看漲期權長倉(3) 合成期貨長倉合成期货长仓合成期货长仓+_(1)期貨長倉(2) 看跌期權長倉(3) 合成看漲期權長倉行使价合成看涨期权长仓合成看涨期权长仓(2) 看跌期權短倉(1) 期貨短倉(3) 合成看漲期權短倉合成看漲期權短倉-+行使价合成看涨期权短仓合成看涨期权短仓+_(1) 期貨短倉行使价(2)

28、 看漲期貨長倉(3) 合成看跌期貨長倉合成看跌期貨長倉合成看跌期权长仓合成看跌期权长仓期权买卖的风险管理期权买卖的风险管理l期权长仓并不是低风险、高回报的投资期权长仓并不是低风险、高回报的投资产品。期权长仓是以有限风险产品。期权长仓是以有限风险(期权金期权金)，希，希望搏取高回报的投资产品。望搏取高回报的投资产品。l期权空仓并不是高风险、低回报的投资期权空仓并不是高风险、低回报的投资产品。期权空仓的回报有限产品。期权空仓的回报有限(期权金的收取期权金的收取)，但嬴面较高，高风险的意思是在于，但嬴面较高，高风险的意思是在于亏损未受限制。亏损未受限制。期权的风险与回报期权的风险与回报长仓：1)现货

29、价格由上落市转为单边市2)期权引伸波幅开始扩大3)现货价格即将突破短仓：1)现货价格由单边市转为上落市2)期权引伸波幅开始缩少3)现货价格出现假突破短仓离市时机 = 长仓入市时入市时机入市时机由两个不同到期日、相同行使价的期权组成。由于近期期权的时间值耗损速度较远期期权为快，故如果相关现货价格波动不大，跨期策略好仓(买入远期期权、沽出近期期权)可因此而获利。如果相关现货价格于近期期权接近到期时出现大幅波动，跨期策略空仓可因此而获利。跨期策略组合的风险跨期策略组合的风险跨价看好策略组合跨价看好策略组合3.策略组合的利弊策略组合的利弊a)a)回报及风险有限回报及风险有限回报及风险有限回报及风险有限

30、b)b)付出较小期权金及基本按金付出较小期权金及基本按金付出较小期权金及基本按金付出较小期权金及基本按金c)c)较中性之波幅值及时间值损耗较中性之波幅值及时间值损耗较中性之波幅值及时间值损耗较中性之波幅值及时间值损耗4.捕捉拆仓套利的最佳时机捕捉拆仓套利的最佳时机a)a)由于由于由于由于 ? ? 及及及及 ? ? 较中性，现货水平高低较重要较中性，现货水平高低较重要较中性，现货水平高低较重要较中性，现货水平高低较重要b)b)若升至若升至若升至若升至KHIKHI水平，可考虑先平水平，可考虑先平水平，可考虑先平水平，可考虑先平Short KHI CallShort KHI Call跨价看好策略组合

31、跨价看好策略组合1.策略组合的期权系列配搭策略组合的期权系列配搭策略组合的期权系列配搭策略组合的期权系列配搭Long KLO CallShort KHI Call+_(1) Bull Call SpreadKLOKHIShort KHI PutLong KLO Put+_(2) Bull Put SpreadKLOKHI2. 2.适合持有策略组合的投资气氛适合持有策略组合的投资气氛a)a)看好后市但有保留，而下跌机会较小看好后市但有保留，而下跌机会较小b)b)替代替代(alternative)(alternative)市场表现向淡市场表现向淡比率跨价看好策略组合比率跨价看好策略组合+_(1)

32、Ratio Bull Call SpreadKLOKHI2. 2.适合持有策略组合的投资气氛适合持有策略组合的投资气氛a)a)看好后市但有保留，而下跌机会较小看好后市但有保留，而下跌机会较小b)b)替代替代(alternative)(alternative)市场表现向淡市场表现向淡Long KLO Call1.策略组合的期权系列配搭策略组合的期权系列配搭策略组合的期权系列配搭策略组合的期权系列配搭Short 2 KHI Call跨价看淡策略组合跨价看淡策略组合5.利用期货进行对冲的窍门利用期货进行对冲的窍门a)a)若现货跌逾打和点，可考虑执行若现货跌逾打和点，可考虑执行若现货跌逾打和点，可考虑

33、执行若现货跌逾打和点，可考虑执行DeltaDelta对冲期货对冲期货对冲期货对冲期货短仓，演变成为合成期货短仓短仓，演变成为合成期货短仓短仓，演变成为合成期货短仓短仓，演变成为合成期货短仓( (或称或称或称或称Long ComboLong Combo：Short Call KHIShort Call KHI，Long Long Put KLO)Put KLO)6.研究转持其它策略组合的需要研究转持其它策略组合的需要a)a)若察觉若察觉若察觉若察觉 ? ? 上升，可考虑加入上升，可考虑加入上升，可考虑加入上升，可考虑加入KLOKLO跨价看淡策略跨价看淡策略跨价看淡策略跨价看淡策略组合组合组合组合

34、b)b)若察觉若察觉若察觉若察觉 ? ? 下跌，可考虑加入下跌，可考虑加入下跌，可考虑加入下跌，可考虑加入KHIKHI跨价看淡策略跨价看淡策略跨价看淡策略跨价看淡策略组合组合组合组合跨价看淡策略组合跨价看淡策略组合1. 1.策略组合的期权系列配搭策略组合的期权系列配搭策略组合的期权系列配搭策略组合的期权系列配搭Short KLO PutLong KHI Put+_(1) Bear Put SpreadKLOKHILong KHI CallShort KLO Call+_(2) Bear Call SpreadKLOKHI2. 2.适合持有策略组合的投资气氛适合持有策略组合的投资气氛a)a)看淡

35、后市但有保留，而上升机会较小看淡后市但有保留，而上升机会较小b)b)替代替代(alternative)(alternative)市场表现向好市场表现向好比率跨价看淡策略组合比率跨价看淡策略组合1. 1.策略组合的期权系列配搭策略组合的期权系列配搭策略组合的期权系列配搭策略组合的期权系列配搭+_(1) Ratio Bear Put SpreadKLOKHI2. 2.适合持有策略组合的投资气氛适合持有策略组合的投资气氛a)a)看淡后市但有保留，而上升机会较小看淡后市但有保留，而上升机会较小b)b)替代替代(alternative)(alternative)市场表现向好市场表现向好Short 2 K

36、LO PutLong KHI Put跨价看淡策略组合跨价看淡策略组合3.策略组合的利弊策略组合的利弊a)回报及风险有限回报及风险有限回报及风险有限回报及风险有限b)付出较小期权金及基本按金付出较小期权金及基本按金付出较小期权金及基本按金付出较小期权金及基本按金c)较中性之波幅值及时间值耗损较中性之波幅值及时间值耗损较中性之波幅值及时间值耗损较中性之波幅值及时间值耗损4.捕捉拆仓套利的最佳时机捕捉拆仓套利的最佳时机a)a)由于由于由于由于 ? ? 及及及及 ? ? 较中性，现货水平高低较重要较中性，现货水平高低较重要较中性，现货水平高低较重要较中性，现货水平高低较重要b)b)若升至若升至若升至若

37、升至KLOKLO水平，可考虑先平水平，可考虑先平水平，可考虑先平水平，可考虑先平Short KLO PutShort KLO Put跨价看淡策略组合跨价看淡策略组合5.利用期货进行对冲的窍门利用期货进行对冲的窍门a)a)若现货升逾打和点，可考虑执行若现货升逾打和点，可考虑执行若现货升逾打和点，可考虑执行若现货升逾打和点，可考虑执行DeltaDelta对冲期对冲期对冲期对冲期货长仓，演变成为合成期货长仓货长仓，演变成为合成期货长仓货长仓，演变成为合成期货长仓货长仓，演变成为合成期货长仓( (或称或称或称或称Short ComboShort Combo：Long Call KHILong Call

38、 KHI，Short Short Put KLO)Put KLO)6.研究转持其它策略组合的需要研究转持其它策略组合的需要a)a)若察觉若察觉若察觉若察觉 ? ? 上升，可考虑加入上升，可考虑加入上升，可考虑加入上升，可考虑加入KHIKHI跨价看好策跨价看好策跨价看好策跨价看好策略组合略组合略组合略组合b)b)若察觉若察觉若察觉若察觉 ? ? 下跌，可考虑加入下跌，可考虑加入下跌，可考虑加入下跌，可考虑加入KLOKLO跨价看好策跨价看好策跨价看好策跨价看好策略组合略组合略组合略组合马鞍式期权长仓与短仓马鞍式期权长仓与短仓1.策略组合的期权系列配搭策略组合的期权系列配搭策略组合的期权系列配搭策略

39、组合的期权系列配搭+_(1) Long StraddleKLong CallLong PutShort CallShort Put+_(2) Short StraddleK马鞍式期权长仓与短仓马鞍式期权长仓与短仓2.适合持有策略组合的投资气氛a)a)(1) (1) 投资者觉得大市将大幅上落投资者觉得大市将大幅上落b)b)(2) (2) 相反相反b)b)(1)(1)现水平引伸波幅相对历史波幅偏低现水平引伸波幅相对历史波幅偏低(2)(2)相反相反c)c)(1)(1)替代市场表现突破替代市场表现突破(2)(2)替代市场回复平稳替代市场回复平稳马鞍式期权长仓与短仓马鞍式期权长仓与短仓3.策略组合的利弊

40、策略组合的利弊策略组合的利弊策略组合的利弊a)a)(1)(1)市况窄幅上落时，市况窄幅上落时，市况窄幅上落时，市况窄幅上落时，? ? 及及及及 ? ? 损耗最大损耗最大损耗最大损耗最大(2)(2)相反相反相反相反b)b)上下打和点距离较勒束式组合小上下打和点距离较勒束式组合小上下打和点距离较勒束式组合小上下打和点距离较勒束式组合小c)c)纯波幅值猜测策略，须密切注视市况及纯波幅值猜测策略，须密切注视市况及纯波幅值猜测策略，须密切注视市况及纯波幅值猜测策略，须密切注视市况及 ? ? 变化变化变化变化 ( (等价等价等价等价亏损最大亏损最大亏损最大亏损最大) )4.捕捉拆仓套利的最佳时机捕捉拆仓套

41、利的最佳时机捕捉拆仓套利的最佳时机捕捉拆仓套利的最佳时机(1)(1)开市、突发新闻后开市、突发新闻后开市、突发新闻后开市、突发新闻后(2)(2)收市前，周五及长假期前平仓收市前，周五及长假期前平仓收市前，周五及长假期前平仓收市前，周五及长假期前平仓马鞍式期权长仓与短仓马鞍式期权长仓与短仓5.利用期货进行对冲的窍门利用期货进行对冲的窍门a)不适宜以期货仓位对冲不适宜以期货仓位对冲不适宜以期货仓位对冲不适宜以期货仓位对冲(?(?及及及及? ?关键！关键！关键！关键！) )(1)(1)转为看好转为看好转为看好转为看好转为看淡转为看淡转为看淡转为看淡无变无变无变无变? ? 平平平平+Call+Call

42、及及及及沽沽沽沽2Puts2Puts平平平平+Put+Put及及及及沽沽沽沽2Calls2Calls沽沽沽沽2Calls2Calls及及及及2Puts2Puts? ? ?沽沽沽沽2Puts2Puts(Synthetic (Synthetic long long futuresfutures沽沽沽沽2Calls2Calls(Synthetic (Synthetic short short futures)futures)平组合？平组合？平组合？平组合？马鞍式期权长仓与短仓马鞍式期权长仓与短仓(2)(2)转为看好转为看好转为看好转为看好转为看淡转为看淡转为看淡转为看淡无变无变无变无变? ? 长长长

43、长2Calls2Calls及及及及平平平平-Put-Put长长长长2Puts2Puts及及及及平平平平-Call-Call长长长长2Calls2Calls及及及及2 Puts2 Puts? ? ?长长长长2Calls2Calls(Synthetic (Synthetic long long futures)futures)长长长长2Puts2Puts(Synthetic (Synthetic short short futures)futures)平组合？平组合？平组合？平组合？6.研究转持其它策略组合的需要勒束式期权长仓与短仓勒束式期权长仓与短仓1.策略组合的期权系列配搭策略组合的期权系列配

44、搭策略组合的期权系列配搭策略组合的期权系列配搭+_(1) Long StrangleKLOKHILong KHI CallLong KLO Put+_(2) Short StrangleKLOKHIShort KLO PutShort KHI Call勒束式期权长仓与短仓勒束式期权长仓与短仓2.适合持有策略组合的投资气氛适合持有策略组合的投资气氛a)a)(1) (1) 投资者觉得大市将突破某集结区并作大幅上落投资者觉得大市将突破某集结区并作大幅上落b)b)(2) (2) 相反相反b)b)(1)(1)现水平引伸波幅相对历史波幅偏低现水平引伸波幅相对历史波幅偏低(2)(2)相反相反c)c)(1)(

45、1)替代市场表现突破替代市场表现突破(2)(2)替代市场回复平稳替代市场回复平稳勒束式期权长仓与短仓勒束式期权长仓与短仓3.策略组合的利弊策略组合的利弊a)(1) ? (1) ? 损耗跟马鞍式相似，损耗跟马鞍式相似，损耗跟马鞍式相似，损耗跟马鞍式相似，? ? 则稍胜则稍胜则稍胜则稍胜(2)(2)相反相反相反相反b)上下打和点距离较马鞍式组合大上下打和点距离较马鞍式组合大上下打和点距离较马鞍式组合大上下打和点距离较马鞍式组合大c)纯捕捉纯捕捉纯捕捉纯捕捉 ? ? 及及及及 ? ? 损耗值损耗值损耗值损耗值4.捕捉拆仓套利的最佳时机捕捉拆仓套利的最佳时机(1)开市、突发新闻开市、突发新闻开市、突发

46、新闻开市、突发新闻(2)收巿前、周五及长假期前平仓收巿前、周五及长假期前平仓收巿前、周五及长假期前平仓收巿前、周五及长假期前平仓勒束式期权长仓与短仓勒束式期权长仓与短仓5.利用期货进行对冲的窍门利用期货进行对冲的窍门a)a)不适宜以期货仓位对冲不适宜以期货仓位对冲不适宜以期货仓位对冲不适宜以期货仓位对冲( ? ( ? 及及及及 ? ? 仍为关键！仍为关键！仍为关键！仍为关键！) )(1)(1)转为看好转为看好转为看好转为看好转为看淡转为看淡转为看淡转为看淡无变无变无变无变? ? 平平平平+Call+Call及及及及沽沽沽沽2Puts2Puts平平平平+Put+Put及及及及沽沽沽沽2Calls

47、2Calls沽沽沽沽2Calls2Calls及及及及2Puts2Puts? ? ?沽沽沽沽2Puts2Puts(short combo (short combo or synthetic or synthetic split long split long futuresfutures沽沽沽沽2Calls2Calls(long combo (long combo or synthetic or synthetic split short split short futures)futures)平组合？平组合？平组合？平组合？勒束式期权长仓与短仓勒束式期权长仓与短仓(2)(2)转为看好转为看好转

48、为看好转为看好转为看淡转为看淡转为看淡转为看淡无变无变无变无变? ? 长长长长2Calls2Calls及及及及平平平平-Put-Put长长长长2Puts2Puts及及及及平平平平-Call-Call长长长长2Calls2Calls及及及及2 Puts2 Puts? ? ?长长长长2Calls2Calls(short (short combo or combo or synthetic synthetic long long futures)futures)长长长长2Puts2Puts(long (long combo or combo or synthetic synthetic short

49、short futures)futures)平组合？平组合？平组合？平组合？6.研究转持其它策略组合的需要蝴蝶式跨价期权长仓与短仓蝴蝶式跨价期权长仓与短仓1.策略组合的期权系列配搭策略组合的期权系列配搭策略组合的期权系列配搭策略组合的期权系列配搭(1)Buy 1 KLO Call(2)Buy 1 KHI Call(3)Short 2 ATM Calls+_(1) Long ButterflyKLOKHIATM(1)Buy 2 ATM Calls(3)Sell 1 KLO Call(2)Sell 1 KHI Call+_(2) Short ButterflyATMKLOKHI蝴蝶式跨价期权长仓与

50、短仓蝴蝶式跨价期权长仓与短仓2.适合持有策略组合的投资气氛a)(1) (1) 某时限前预期大市上落轻微及波幅下跌某时限前预期大市上落轻微及波幅下跌b)(2) (2) 相反相反b)净亏损较小、适合承受较低风险投资者净亏损较小、适合承受较低风险投资者c)现水平引伸波幅相对历史波幅偏高现水平引伸波幅相对历史波幅偏高/ /偏低偏低d)替代市场表现回稳替代市场表现回稳/ /呈突破呈突破蝴蝶式跨价期权长仓与短仓蝴蝶式跨价期权长仓与短仓3.策略组合的利弊策略组合的利弊a)? neutral? neutral，即低市场风险，即低市场风险，即低市场风险，即低市场风险b)? ? 较较较较 ? ? 来得重要来得重要

51、来得重要来得重要c)成本成本成本成本( (经纪佣金经纪佣金经纪佣金经纪佣金) )及平仓成本昂贵及平仓成本昂贵及平仓成本昂贵及平仓成本昂贵(3(3个行使价个行使价个行使价个行使价差价差价差价差价) )4.捕捉拆仓套利的最佳时机捕捉拆仓套利的最佳时机(1)收市前、周五及长假期前平仓收市前、周五及长假期前平仓收市前、周五及长假期前平仓收市前、周五及长假期前平仓(2)开市、突发新闻开市、突发新闻开市、突发新闻开市、突发新闻蝴蝶式跨价期权长仓与短仓蝴蝶式跨价期权长仓与短仓5.利用期货进行对冲的窍门利用期货进行对冲的窍门利用期货进行对冲的窍门利用期货进行对冲的窍门a)a)由于由于由于由于 ? (delta

52、)? (delta)中性，引入期货将影响原先考虑，中性，引入期货将影响原先考虑，中性，引入期货将影响原先考虑，中性，引入期货将影响原先考虑，故亦不适用故亦不适用故亦不适用故亦不适用(1)(1)转为看好转为看好转为看好转为看好转为看淡转为看淡转为看淡转为看淡无变无变无变无变? ? 平平平平2-Calls2-Calls及及及及1+Call1+Call(Call(Call组合组合组合组合) )平平平平2-Puts2-Puts及及及及1+Put1+Put(Put(Put组合组合组合组合) )平组合平组合平组合平组合？? ? ?平平平平1-Call1-Call及及及及1K1KHIHICallCall(C

53、all Bull Spread)(Call Bull Spread)平平平平1-Put1-Put及及及及1+K1+KLOLOPutPut(Put Bear Spread)(Put Bear Spread)继续持继续持继续持继续持有有有有蝴蝶式跨价期权长仓与短仓蝴蝶式跨价期权长仓与短仓(2)(2)转为看好转为看好转为看好转为看好转为看淡转为看淡转为看淡转为看淡无变无变无变无变? ? 平平平平2+Puts2+Puts及及及及1-Put1-Put(Put(Put组合组合组合组合) )平平平平2+Calls2+Calls及及及及1-Call1-Call(Call(Call组合组合组合组合) )平组合平

54、组合平组合平组合？? ? ?平平平平1K1KLOLO-Put-Put及及及及1+Put1+Put(Put Bull Spread)(Put Bull Spread)平平平平1+Call1+Call及及及及1K1KHIHI- -CallCall(Call Bear Spread)(Call Bear Spread)考虑平考虑平考虑平考虑平仓仓仓仓6.研究转持其它策略组合的需要秃鹰式跨价期权长仓与短仓秃鹰式跨价期权长仓与短仓1.策略组合的期权系列配搭策略组合的期权系列配搭策略组合的期权系列配搭策略组合的期权系列配搭+_(1) Long CondorKLO2KLO1KHI1KHI2Buy KHI2

55、CallBuy KLO2 CallShort KHI1 CallShort KLO1 Call+_(2) Short CondorKLO2KLO1KHI1KHI2Sell KHI2 PutSell KLO2 PutBuy KHI1 PutBuy KLO1 Put秃鹰式跨价期权长仓与短仓秃鹰式跨价期权长仓与短仓2.适合持有策略组合的投资气氛a)(1) (1) 预期在一定范围内上落及距届满日不远预期在一定范围内上落及距届满日不远b)(2) (2) 相反相反b)(1)(1)引伸波幅相对历史波幅偏高引伸波幅相对历史波幅偏高c)(2)(2)相反相反c)替代市场表现回稳替代市场表现回稳/ /呈突破呈突破秃

56、鹰式跨价期权长仓与短仓秃鹰式跨价期权长仓与短仓3.策略组合的利弊策略组合的利弊a)a)? ? 更中性，更中性，更中性，更中性， ? ? 更重要更重要更重要更重要b)b)两方打和点较两方打和点较两方打和点较两方打和点较ButterflyButterfly阔大阔大阔大阔大c)c)成本成本成本成本( (经纪佣金经纪佣金经纪佣金经纪佣金) )及平仓成本昂贵及平仓成本昂贵及平仓成本昂贵及平仓成本昂贵(4(4个行使价差个行使价差个行使价差个行使价差价价价价) )4.捕捉拆仓套利的最佳时机捕捉拆仓套利的最佳时机(1)(1)理论上长仓应听候届满日理论上长仓应听候届满日理论上长仓应听候届满日理论上长仓应听候届满

57、日(2)(2)短仓应及早视市况不变而转为短仓应及早视市况不变而转为短仓应及早视市况不变而转为短仓应及早视市况不变而转为Bull SpreadBull Spread或或或或Bear SpreadBear Spread秃鹰式跨价期权长仓与短仓秃鹰式跨价期权长仓与短仓5.利用期货进行对冲的窍门利用期货进行对冲的窍门组合复杂，更不宜使用期货组合复杂，更不宜使用期货组合复杂，更不宜使用期货组合复杂，更不宜使用期货( ? ( ? 游戏变成方向性策略游戏变成方向性策略游戏变成方向性策略游戏变成方向性策略) )6.研究转持其它策略组合的需要研究转持其它策略组合的需要可转为可转为可转为可转为Bull Spread (Bull Spread (升市升市升市升市) )或转为或转为或转为或转为Bear Bear Spread (Spread (跌市跌市跌市跌市) )l拆仓套利的技巧：l尽快平掉组合内的所有个别期权l等待市况平静时进行l先平掉形势较为有利的期权部份l可利用期指仓来辅助期权买卖注意事项期权买卖注意事项问题？问题？谢谢 !