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1、 中国金融学的学科发展与研究方法西北农林科技大学西北农林科技大学霍学喜霍学喜20042004年年1010月月 中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法内容提要内容提要 n n中国金融学研究面临的挑战中国金融学研究面临的挑战n n正确理解金融学的内涵和外延正确理解金融学的内涵和外延n n中国金融学需要关注的若干问题中国金融学需要关注的若干问题n n金融学的研究方法金融学的研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学研究面临的挑战中国金融学研究面临的挑战 对金融学的内涵界定，中国学术界仍然是对金融学的内涵界定，中国学术界仍然是一片混沌（张新，一
2、片混沌（张新，20032003）n nWebsterWebsterWebsterWebster将将将将“Finance”Finance”Finance”Finance”定义为筹集或提供资本定义为筹集或提供资本定义为筹集或提供资本定义为筹集或提供资本 ( ( ( (To To To To Raise or Provide Funds or Capital)Raise or Provide Funds or Capital)Raise or Provide Funds or Capital)Raise or Provide Funds or Capital)n n新帕尔格雷夫货币金融大辞典新帕尔格
3、雷夫货币金融大辞典新帕尔格雷夫货币金融大辞典新帕尔格雷夫货币金融大辞典( ( ( (The New Palgrave The New Palgrave The New Palgrave The New Palgrave Dictionary of Money and Finance)Dictionary of Money and Finance)Dictionary of Money and Finance)Dictionary of Money and Finance)将将将将FinanceFinanceFinanceFinance定义为定义为定义为定义为经济学的一个分支，核心是经济学的一个
4、分支，核心是经济学的一个分支，核心是经济学的一个分支，核心是不确定性条件下不确定性条件下不确定性条件下不确定性条件下资本资产资本资产资本资产资本资产的供给、需求和定价的供给、需求和定价的供给、需求和定价的供给、需求和定价n n不确定性与风险不确定性与风险不确定性与风险不确定性与风险中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学研究面临的挑战中国金融学研究面临的挑战 对金融学的内涵界定，中国学术界仍然是对金融学的内涵界定，中国学术界仍然是一片混沌一片混沌: :n nSteven RossSteven RossSteven RossSteven Ross概括了现代概括了现代
5、概括了现代概括了现代FinanceFinanceFinanceFinance的四大课题：的四大课题：的四大课题：的四大课题：效率市场（理性人与等价鞅测度）效率市场（理性人与等价鞅测度）效率市场（理性人与等价鞅测度）效率市场（理性人与等价鞅测度）收益和风险收益和风险收益和风险收益和风险( ( ( (Arrow-Arrow-Arrow-Arrow-DebruDebruDebruDebru均衡和无套利假均衡和无套利假均衡和无套利假均衡和无套利假设设设设) ) ) )金融衍生产品定价理论金融衍生产品定价理论金融衍生产品定价理论金融衍生产品定价理论公司金融公司金融公司金融公司金融n n集中体现了国际学者
6、界定集中体现了国际学者界定集中体现了国际学者界定集中体现了国际学者界定FinanceFinanceFinanceFinance倚重微观内涵倚重微观内涵倚重微观内涵倚重微观内涵及资本市场的特质及资本市场的特质及资本市场的特质及资本市场的特质中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学研究面临的挑战中国金融学研究面临的挑战 对金融学的内涵界定，中国学术界仍然是对金融学的内涵界定，中国学术界仍然是一片混沌：一片混沌：n n国内学界对国内学界对国内学界对国内学界对FinanceFinanceFinanceFinance的翻译及内涵界定存在较大的翻译及内涵界定存在较大的翻译及内
7、涵界定存在较大的翻译及内涵界定存在较大争议，具有转轨经济的典型特征争议，具有转轨经济的典型特征争议，具有转轨经济的典型特征争议，具有转轨经济的典型特征n n对对对对“金融金融金融金融”一词的代表性定义为一词的代表性定义为一词的代表性定义为一词的代表性定义为“货币流通和货币流通和货币流通和货币流通和信用活动以及与之相联系的经济活动的总称信用活动以及与之相联系的经济活动的总称信用活动以及与之相联系的经济活动的总称信用活动以及与之相联系的经济活动的总称” ” ” ” ( ( ( (刘鸿儒，刘鸿儒，刘鸿儒，刘鸿儒，1995,1995,1995,1995,新金融辞海新金融辞海新金融辞海新金融辞海) )
8、) )中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学研究面临的挑战中国金融学研究面临的挑战 对金融学的内涵界定，中国学术界仍然是对金融学的内涵界定，中国学术界仍然是一片混沌：一片混沌：n n国内学界理解金融学（国内学界理解金融学（国内学界理解金融学（国内学界理解金融学（FinanceFinanceFinanceFinance），），），），主要以货币主要以货币主要以货币主要以货币银行学和国际金融两大代表性科目为主线银行学和国际金融两大代表性科目为主线银行学和国际金融两大代表性科目为主线银行学和国际金融两大代表性科目为主线n n在视资本、证券为异类的历史环境下，由政府在视
9、资本、证券为异类的历史环境下，由政府在视资本、证券为异类的历史环境下，由政府在视资本、证券为异类的历史环境下，由政府主导的银行业间接融资是金融实践的中心内容。主导的银行业间接融资是金融实践的中心内容。主导的银行业间接融资是金融实践的中心内容。主导的银行业间接融资是金融实践的中心内容。与此相适应，针对银行体系的货币金融研究成与此相适应，针对银行体系的货币金融研究成与此相适应，针对银行体系的货币金融研究成与此相适应，针对银行体系的货币金融研究成为金融学的绝对主导为金融学的绝对主导为金融学的绝对主导为金融学的绝对主导n n改革开放后对外贸易加强，国内高校大面积开改革开放后对外贸易加强，国内高校大面积
10、开改革开放后对外贸易加强，国内高校大面积开改革开放后对外贸易加强，国内高校大面积开设以国际收支和贸易为核心的国际金融专业设以国际收支和贸易为核心的国际金融专业设以国际收支和贸易为核心的国际金融专业设以国际收支和贸易为核心的国际金融专业中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学研究面临的挑战中国金融学研究面临的挑战 对金融学的内涵界定，中国学术界仍然是对金融学的内涵界定，中国学术界仍然是一片混沌：一片混沌：n n国际学界对国际学界对国际学界对国际学界对FinanceFinanceFinanceFinance的理解，集中反映在：的理解，集中反映在：的理解，集中反映在：的
11、理解，集中反映在：n n以公司财务、公司融资、公司治理为核心内以公司财务、公司融资、公司治理为核心内以公司财务、公司融资、公司治理为核心内以公司财务、公司融资、公司治理为核心内容的容的容的容的Corporate FinanceCorporate FinanceCorporate FinanceCorporate Finance，即公司金融即公司金融即公司金融即公司金融n n以资产定价为核心内容的以资产定价为核心内容的以资产定价为核心内容的以资产定价为核心内容的InvestmentsInvestmentsInvestmentsInvestments，即即即即投资学投资学投资学投资学n nInve
12、stment and corporate financing Investment and corporate financing Investment and corporate financing Investment and corporate financing under uncertaintyunder uncertaintyunder uncertaintyunder uncertaintyn nFinance research and development Based Finance research and development Based Finance researc
13、h and development Based Finance research and development Based on financial marketing on financial marketing on financial marketing on financial marketing 中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学研究面临的挑战中国金融学研究面临的挑战 对金融学的内涵界定，中国学术界仍然是对金融学的内涵界定，中国学术界仍然是一片混沌一片混沌: :n n国内所设置的金融学，大抵属于国际学界宏观国内所设置的金融学，大抵属于国际学界宏观
14、国内所设置的金融学，大抵属于国际学界宏观国内所设置的金融学，大抵属于国际学界宏观经济学、货币经济学和国际经济学领域的研究经济学、货币经济学和国际经济学领域的研究经济学、货币经济学和国际经济学领域的研究经济学、货币经济学和国际经济学领域的研究内容。而国际学界所指的内容。而国际学界所指的内容。而国际学界所指的内容。而国际学界所指的FinanceFinanceFinanceFinance，就其核心研就其核心研就其核心研就其核心研究对象而言更侧重微观金融领域究对象而言更侧重微观金融领域究对象而言更侧重微观金融领域究对象而言更侧重微观金融领域 中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法
15、中国金融学研究面临的挑战中国金融学研究面临的挑战 金融学理论和学科建设滞后金融学理论和学科建设滞后n n学科布局需要细化：学科布局需要细化：学科布局需要细化：学科布局需要细化：在国外，类似货币银行学在国外，类似货币银行学在国外，类似货币银行学在国外，类似货币银行学和国际金融这样的宏观性研究领域通常设在经和国际金融这样的宏观性研究领域通常设在经和国际金融这样的宏观性研究领域通常设在经和国际金融这样的宏观性研究领域通常设在经济系，而公司金融和投资学这样的微观性研究济系，而公司金融和投资学这样的微观性研究济系，而公司金融和投资学这样的微观性研究济系，而公司金融和投资学这样的微观性研究领域通常设在管理
16、（商）学院。而在国内，金领域通常设在管理（商）学院。而在国内，金领域通常设在管理（商）学院。而在国内，金领域通常设在管理（商）学院。而在国内，金融学科大多未从原有的经济学院体制下分离，融学科大多未从原有的经济学院体制下分离，融学科大多未从原有的经济学院体制下分离，融学科大多未从原有的经济学院体制下分离，学术分工不清晰，影响了深层次的学术研究学术分工不清晰，影响了深层次的学术研究学术分工不清晰，影响了深层次的学术研究学术分工不清晰，影响了深层次的学术研究中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学研究面临的挑战中国金融学研究面临的挑战 金融学理论和学科建设滞后金融学理论
17、和学科建设滞后n n理论研究滞后：理论研究滞后：理论研究滞后：理论研究滞后：随着中国资本市场规范化进程随着中国资本市场规范化进程随着中国资本市场规范化进程随着中国资本市场规范化进程的加快，直接融资对中国的特殊重要意义已使的加快，直接融资对中国的特殊重要意义已使的加快，直接融资对中国的特殊重要意义已使的加快，直接融资对中国的特殊重要意义已使微观金融的全方位研究势在必行。而目前我国微观金融的全方位研究势在必行。而目前我国微观金融的全方位研究势在必行。而目前我国微观金融的全方位研究势在必行。而目前我国的金融学科课程设置，总体仍倾向于间接融资的金融学科课程设置，总体仍倾向于间接融资的金融学科课程设置，
18、总体仍倾向于间接融资的金融学科课程设置，总体仍倾向于间接融资领域。部分前沿领域如金融计量学、行为金融领域。部分前沿领域如金融计量学、行为金融领域。部分前沿领域如金融计量学、行为金融领域。部分前沿领域如金融计量学、行为金融学等，尚未展开广泛研究。另外，研究内容过学等，尚未展开广泛研究。另外，研究内容过学等，尚未展开广泛研究。另外，研究内容过学等，尚未展开广泛研究。另外，研究内容过多围绕我国经济建设所出现的问题，基础研究多围绕我国经济建设所出现的问题，基础研究多围绕我国经济建设所出现的问题，基础研究多围绕我国经济建设所出现的问题，基础研究大大落后大大落后大大落后大大落后中国金融学的学科发展与研究方
19、法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学研究面临的挑战中国金融学研究面临的挑战 n n金融学理论和学科建设滞后金融学理论和学科建设滞后n n金融师资匮乏：金融师资匮乏：金融师资匮乏：金融师资匮乏：微观性研究领域人才奇缺，但微观性研究领域人才奇缺，但微观性研究领域人才奇缺，但微观性研究领域人才奇缺，但由于学科布局不清、缺乏重点，导致无法大刀由于学科布局不清、缺乏重点，导致无法大刀由于学科布局不清、缺乏重点，导致无法大刀由于学科布局不清、缺乏重点，导致无法大刀阔斧地集中引进急需人才阔斧地集中引进急需人才阔斧地集中引进急需人才阔斧地集中引进急需人才n n学生培养模式封闭：学生培养模式封闭：学生培养
20、模式封闭：学生培养模式封闭：中国的本科教育尚好，而中国的本科教育尚好，而中国的本科教育尚好，而中国的本科教育尚好，而研究生，尤其是博士生的培养与国外差距显著研究生，尤其是博士生的培养与国外差距显著研究生，尤其是博士生的培养与国外差距显著研究生，尤其是博士生的培养与国外差距显著n n高质量学术研究期刊短缺高质量学术研究期刊短缺高质量学术研究期刊短缺高质量学术研究期刊短缺n n金融教材建设不力：金融教材建设不力：金融教材建设不力：金融教材建设不力：缺乏运用现代金融理论、缺乏运用现代金融理论、缺乏运用现代金融理论、缺乏运用现代金融理论、研究中国企业和资本市场的中国版教材研究中国企业和资本市场的中国版
21、教材研究中国企业和资本市场的中国版教材研究中国企业和资本市场的中国版教材中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法正确理解金融学的内涵和外延正确理解金融学的内涵和外延 n n微观金融学（微观金融学（FinanceFinance） n n即国际学术界通常理解的即国际学术界通常理解的即国际学术界通常理解的即国际学术界通常理解的FinanceFinanceFinanceFinance，主要含公司主要含公司主要含公司主要含公司金融、投资学（含保险和房地产金融）以及证金融、投资学（含保险和房地产金融）以及证金融、投资学（含保险和房地产金融）以及证金融、投资学（含保险和房地产金融）以及证
22、券市场微观结构（券市场微观结构（券市场微观结构（券市场微观结构（Securities Market Securities Market Securities Market Securities Market MicrostructureMicrostructureMicrostructureMicrostructure）三个大的方向三个大的方向三个大的方向三个大的方向n n微观金融学是目前我国金融学界和国际学界差微观金融学是目前我国金融学界和国际学界差微观金融学是目前我国金融学界和国际学界差微观金融学是目前我国金融学界和国际学界差距最大的领域，急需改进距最大的领域，急需改进距最大的领域，急需改
23、进距最大的领域，急需改进 中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法正确理解金融学的内涵和外延正确理解金融学的内涵和外延 n n宏观金融学（宏观金融学（Macro FinanceMacro Finance）n n微观金融学的自然延伸，包括以国际资产定价微观金融学的自然延伸，包括以国际资产定价微观金融学的自然延伸，包括以国际资产定价微观金融学的自然延伸，包括以国际资产定价理论理论理论理论( ( ( (International Asset Pricing)International Asset Pricing)International Asset Pricing)Intern
24、ational Asset Pricing)为基础的为基础的为基础的为基础的国际证券投资和公司金融、金融市场和金融中国际证券投资和公司金融、金融市场和金融中国际证券投资和公司金融、金融市场和金融中国际证券投资和公司金融、金融市场和金融中介机构介机构介机构介机构( ( ( (Financial Market & Intermediary)Financial Market & Intermediary)Financial Market & Intermediary)Financial Market & Intermediary)n n货币银行学和国际金融货币银行学和国际金融货币银行学和国际金融货币
25、银行学和国际金融, , , , 涵盖货币、银行、国涵盖货币、银行、国涵盖货币、银行、国涵盖货币、银行、国际收支、金融体系稳定性及金融危机的研究际收支、金融体系稳定性及金融危机的研究际收支、金融体系稳定性及金融危机的研究际收支、金融体系稳定性及金融危机的研究中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法正确理解金融学的内涵和外延正确理解金融学的内涵和外延 n n金融学和其他学科的交叉学科金融学和其他学科的交叉学科n n金融和数学、统计学与工程学等交叉而形成的金融和数学、统计学与工程学等交叉而形成的金融和数学、统计学与工程学等交叉而形成的金融和数学、统计学与工程学等交叉而形成的金融工
26、程学金融工程学金融工程学金融工程学( ( ( (Financial Engineering)Financial Engineering)Financial Engineering)Financial Engineering)n n金融和心理学、生理学和组织行为学等交叉而金融和心理学、生理学和组织行为学等交叉而金融和心理学、生理学和组织行为学等交叉而金融和心理学、生理学和组织行为学等交叉而形成的行为金融学形成的行为金融学形成的行为金融学形成的行为金融学( ( ( (Behavioral Finance)Behavioral Finance)Behavioral Finance)Behaviora
27、l Finance)n n金融和法学交叉而形成的法和金融学金融和法学交叉而形成的法和金融学金融和法学交叉而形成的法和金融学金融和法学交叉而形成的法和金融学( ( ( (Law and Law and Law and Law and Finance )Finance )Finance )Finance )n n新金融学新金融学新金融学新金融学中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法正确理解金融学的内涵和外延正确理解金融学的内涵和外延 n n金融学和其他学科的交叉学科金融学和其他学科的交叉学科 n n高深的数学和物理方法在金融研究中作用有限，高深的数学和物理方法在金融研究中作用
28、有限，高深的数学和物理方法在金融研究中作用有限，高深的数学和物理方法在金融研究中作用有限，我国金融衍生产品等金融工具缺乏，因此金融我国金融衍生产品等金融工具缺乏，因此金融我国金融衍生产品等金融工具缺乏，因此金融我国金融衍生产品等金融工具缺乏，因此金融工程学近期在我国不会有很大的现实意义工程学近期在我国不会有很大的现实意义工程学近期在我国不会有很大的现实意义工程学近期在我国不会有很大的现实意义n n我国金融改革和实践的发展亟需法和金融学的我国金融改革和实践的发展亟需法和金融学的我国金融改革和实践的发展亟需法和金融学的我国金融改革和实践的发展亟需法和金融学的理论指导，因此法和金融学将会有很大发展理
29、论指导，因此法和金融学将会有很大发展理论指导，因此法和金融学将会有很大发展理论指导，因此法和金融学将会有很大发展n n应用金融理论和金融计量学方法考察法律和法应用金融理论和金融计量学方法考察法律和法应用金融理论和金融计量学方法考察法律和法应用金融理论和金融计量学方法考察法律和法律制度的形成、结构、程序及其对资源配置效律制度的形成、结构、程序及其对资源配置效律制度的形成、结构、程序及其对资源配置效律制度的形成、结构、程序及其对资源配置效率的影响率的影响率的影响率的影响 中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法n n大多大多数数的投的投资资者都者都愿意愿意付出付出较较高高价值价
30、值予治理良好的公司予治理良好的公司Source: McKinsey Global Investor Opinion Survey on Corporate Governance, 2002Source: McKinsey Global Investor Opinion Survey on Corporate Governance, 2002 投资者愿意付出较高价值予治理良好的公司吗？0 0838381818989818173737676787878787676东欧东欧东欧东欧/ / / /非洲非洲非洲非洲南美洲南美洲南美洲南美洲北美洲北美洲北美洲北美洲亚洲亚洲亚洲亚洲西欧西欧西欧西欧表示愿意表
31、示愿意付出付出较较高高价值价值予治理良好公司予治理良好公司的百分比的百分比(%)(%)(%)(%)2000200020022002中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法預預期市场回报与法规期市场回报与法规n n法规指数分值为法规指数分值为法规指数分值为法规指数分值为0 0至至至至1010，高分值表明具有强有力的法律及规则惯例高分值表明具有强有力的法律及规则惯例高分值表明具有强有力的法律及规则惯例高分值表明具有强有力的法律及规则惯例。n n预期市场回报指数分值为预期市场回报指数分值为预期市场回报指数分值为预期市场回报指数分值为-0.2-0.2至至至至+0.4+0.4n n资
32、料来源资料来源资料来源资料来源：GulGul (2001 (2001，PBFJ PBFJ ) )-0.3-0.3-0.3-0.3-0.2-0.2-0.2-0.2-0.1-0.1-0.1-0.10 0 0 00.10.10.10.10.20.20.20.20.30.30.30.30.40.40.40.40 0 0 02 2 2 24 4 4 46 6 6 68 8 8 810101010法规法规法规法规预期市场回报预期市场回报预期市场回报预期市场回报KoreaKoreaKoreaKoreaTaiwanTaiwanTaiwanTaiwanThailandThailandThailandThaila
33、ndIndonesiaIndonesiaIndonesiaIndonesiaPhilippinesPhilippinesPhilippinesPhilippinesSingaporeSingaporeSingaporeSingaporeMalaysiaMalaysiaMalaysiaMalaysiaHong KongHong KongHong KongHong Kong中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学关注的重大问题中国金融学关注的重大问题n n以资本成本（以资本成本（Cost Of CapitalCost Of Capital）理论为核理论为核心研究金融学
34、心研究金融学 n n资本成本是金融学理论的核心。公司价值是用资本成本是金融学理论的核心。公司价值是用资本成本是金融学理论的核心。公司价值是用资本成本是金融学理论的核心。公司价值是用资本成本折现的一系列现金流。其中，现金流资本成本折现的一系列现金流。其中，现金流资本成本折现的一系列现金流。其中，现金流资本成本折现的一系列现金流。其中，现金流主要由生产流程决定，不属金融学的研究范畴；主要由生产流程决定，不属金融学的研究范畴；主要由生产流程决定，不属金融学的研究范畴；主要由生产流程决定，不属金融学的研究范畴；而资本成本直接影响公司价值，是股东价值最而资本成本直接影响公司价值，是股东价值最而资本成本直
35、接影响公司价值，是股东价值最而资本成本直接影响公司价值，是股东价值最大化前提下公司金融的基础研究内容，包括如大化前提下公司金融的基础研究内容，包括如大化前提下公司金融的基础研究内容，包括如大化前提下公司金融的基础研究内容，包括如何投资（项目价值决策）、如何融资（资本结何投资（项目价值决策）、如何融资（资本结何投资（项目价值决策）、如何融资（资本结何投资（项目价值决策）、如何融资（资本结构决策）、为投资人提供多少回报（股利决策）构决策）、为投资人提供多少回报（股利决策）构决策）、为投资人提供多少回报（股利决策）构决策）、为投资人提供多少回报（股利决策）中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学
36、科发展与研究方法中国金融学关注的重大问题中国金融学关注的重大问题n n以资本成本理论为核心研究金融学以资本成本理论为核心研究金融学 n nModigliani & Miller(1958)Modigliani & Miller(1958)Modigliani & Miller(1958)Modigliani & Miller(1958)在完美市场的假设在完美市场的假设在完美市场的假设在完美市场的假设下指出公司价值与公司金融政策（资本结构和下指出公司价值与公司金融政策（资本结构和下指出公司价值与公司金融政策（资本结构和下指出公司价值与公司金融政策（资本结构和股利政策）无关。理论界其后不断对股利政
37、策）无关。理论界其后不断对股利政策）无关。理论界其后不断对股利政策）无关。理论界其后不断对MMMMMMMM定理的定理的定理的定理的假设进行修正，形成了早期具有代表性的有关假设进行修正，形成了早期具有代表性的有关假设进行修正，形成了早期具有代表性的有关假设进行修正，形成了早期具有代表性的有关公司破产成本、交易成本或信号理论，和随后公司破产成本、交易成本或信号理论，和随后公司破产成本、交易成本或信号理论，和随后公司破产成本、交易成本或信号理论，和随后重视公司的制度安排和行为研究的代理理论。重视公司的制度安排和行为研究的代理理论。重视公司的制度安排和行为研究的代理理论。重视公司的制度安排和行为研究的
38、代理理论。这个以资本成本为基础的研究体系完整地反映这个以资本成本为基础的研究体系完整地反映这个以资本成本为基础的研究体系完整地反映这个以资本成本为基础的研究体系完整地反映在西方的公司金融学教科书中在西方的公司金融学教科书中在西方的公司金融学教科书中在西方的公司金融学教科书中 中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学关注的重大问题中国金融学关注的重大问题n n以资本成本理论为核心研究金融学以资本成本理论为核心研究金融学 n n资本成本如何估算是公司金融学、投资学、宏资本成本如何估算是公司金融学、投资学、宏资本成本如何估算是公司金融学、投资学、宏资本成本如何估算是公司
39、金融学、投资学、宏观金融学以及资本市场等领域的交汇点。观金融学以及资本市场等领域的交汇点。观金融学以及资本市场等领域的交汇点。观金融学以及资本市场等领域的交汇点。n n在有效资本市场中，投资人期望的回报率，就在有效资本市场中，投资人期望的回报率，就在有效资本市场中，投资人期望的回报率，就在有效资本市场中，投资人期望的回报率，就是投资人的机会成本，也就是公司资本成本是投资人的机会成本，也就是公司资本成本是投资人的机会成本，也就是公司资本成本是投资人的机会成本，也就是公司资本成本n n宏观金融的目标归根到底是促使一国资本成本宏观金融的目标归根到底是促使一国资本成本宏观金融的目标归根到底是促使一国资
40、本成本宏观金融的目标归根到底是促使一国资本成本的最小化的最小化的最小化的最小化n n我国金融学界尚未构建起成熟的资本成本估算我国金融学界尚未构建起成熟的资本成本估算我国金融学界尚未构建起成熟的资本成本估算我国金融学界尚未构建起成熟的资本成本估算的理论框架的理论框架的理论框架的理论框架 中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学关注的重大问题中国金融学关注的重大问题n n以随机折现因子（以随机折现因子（Stochastic Discount Stochastic Discount FactorFactor）为核心研究资产定价理论为核心研究资产定价理论 n n在市场不允
41、许套利机会的前提下，在市场不允许套利机会的前提下，在市场不允许套利机会的前提下，在市场不允许套利机会的前提下，SDFSDFSDFSDF能对经济能对经济能对经济能对经济中所有资产进行定价（中所有资产进行定价（中所有资产进行定价（中所有资产进行定价（Arrow-Arrow-Arrow-Arrow-DebreuDebreuDebreuDebreu定理）定理）定理）定理）n n对对对对SDFSDFSDFSDF的估算，能将不同形式的资产定价模型汇的估算，能将不同形式的资产定价模型汇的估算，能将不同形式的资产定价模型汇的估算，能将不同形式的资产定价模型汇集到同一框架内研究，形成一个可以交流的语集到同一框架
42、内研究，形成一个可以交流的语集到同一框架内研究，形成一个可以交流的语集到同一框架内研究，形成一个可以交流的语言，有利于解决理论上的困惑；同时，也便于言，有利于解决理论上的困惑；同时，也便于言，有利于解决理论上的困惑；同时，也便于言，有利于解决理论上的困惑；同时，也便于发现模型假设和实际的距离，以及这种距离对发现模型假设和实际的距离，以及这种距离对发现模型假设和实际的距离，以及这种距离对发现模型假设和实际的距离，以及这种距离对理论模型结论的影响。这对于起步阶段的中国理论模型结论的影响。这对于起步阶段的中国理论模型结论的影响。这对于起步阶段的中国理论模型结论的影响。这对于起步阶段的中国金融学界意义
43、重大金融学界意义重大金融学界意义重大金融学界意义重大 中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学关注的重大问题中国金融学关注的重大问题n nSDFSDF和资本成本和资本成本n nCAPMCAPMCAPMCAPM和和和和APTAPTAPTAPT在实证方面站不住脚在实证方面站不住脚在实证方面站不住脚在实证方面站不住脚n n多因子模型可以解释多因子模型可以解释多因子模型可以解释多因子模型可以解释SDFSDFSDFSDF，但缺乏金融学含义但缺乏金融学含义但缺乏金融学含义但缺乏金融学含义n n怎么办？怎么办？怎么办？怎么办？n n回到基本面回到基本面回到基本面回到基本面P/E
44、,EPSP/E,EPSP/E,EPSP/E,EPS中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学关注的重大问题中国金融学关注的重大问题n nSDFSDF和资本成本（单期模型）和资本成本（单期模型）中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学关注的重大问题中国金融学关注的重大问题n nSDFSDF和资本成本（单期模型）和资本成本（单期模型）n n虽然以实物资产衡量的企业规模（虽然以实物资产衡量的企业规模（虽然以实物资产衡量的企业规模（虽然以实物资产衡量的企业规模（liquidating valueliquidating valueliquidat
45、ing valueliquidating value）与收益无关，但上述等式表明规模效应是必然的！与收益无关，但上述等式表明规模效应是必然的！与收益无关，但上述等式表明规模效应是必然的！与收益无关，但上述等式表明规模效应是必然的！n n帐面值与帐面值与帐面值与帐面值与liquidating valueliquidating valueliquidating valueliquidating value呈正相关，帐面值呈正相关，帐面值呈正相关，帐面值呈正相关，帐面值/ / / /市值比将市值比将市值比将市值比将更显著！更显著！更显著！更显著！中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研
46、究方法Cross-Sectional Regressions of Returns Cross-Sectional Regressions of Returns Cross-Sectional Regressions of Returns Cross-Sectional Regressions of Returns (Fama and French,1992,(Fama and French,1992,(Fama and French,1992,(Fama and French,1992,JFJFJFJF, Table III), Table III), Table III), Table I
47、II)中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学关注的重大问题中国金融学关注的重大问题n nSDFSDF和资本成本（多期模型）和资本成本（多期模型）n nModel firms as ongoing projectsModel firms as ongoing projectsModel firms as ongoing projectsModel firms as ongoing projectsConstantCapital DepreciationConstant x B/MCurrent ProjectsConstant x 1/sizeGrowth中国金融
48、学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法n nMomentum (long top 10%, short bottom 10%) Momentum (long top 10%, short bottom 10%) Momentum (long top 10%, short bottom 10%) Momentum (long top 10%, short bottom 10%) shows shows s
49、hows shows contrariancontrariancontrariancontrarian profit in SR and momentum profit in SR and momentum profit in SR and momentum profit in SR and momentum profit in LRprofit in LRprofit in LRprofit in LR中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学关注的重大问题中国金融学关注的重大问题n n推动行为投资学和行为公司金融学的研究，推动行为投资学和行为公司金融学的研究，使
50、金融学更接近现实使金融学更接近现实 n n金融学研究的是公司和投资者在金融学研究的是公司和投资者在金融学研究的是公司和投资者在金融学研究的是公司和投资者在“面临着复杂面临着复杂面临着复杂面临着复杂的不确定性的不确定性的不确定性的不确定性”时的决策，因此数理分析应与行时的决策，因此数理分析应与行时的决策，因此数理分析应与行时的决策，因此数理分析应与行为分析结合。为分析结合。为分析结合。为分析结合。n n行为分析范式认为，投资者和企业行为不一定行为分析范式认为，投资者和企业行为不一定行为分析范式认为，投资者和企业行为不一定行为分析范式认为，投资者和企业行为不一定是风险回报最大化或公司价值最大化，即
51、以有是风险回报最大化或公司价值最大化，即以有是风险回报最大化或公司价值最大化，即以有是风险回报最大化或公司价值最大化，即以有效市场理论所蕴涵的资本成本为基础的金融学效市场理论所蕴涵的资本成本为基础的金融学效市场理论所蕴涵的资本成本为基础的金融学效市场理论所蕴涵的资本成本为基础的金融学研究模式离现实有一段距离研究模式离现实有一段距离研究模式离现实有一段距离研究模式离现实有一段距离中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学关注的重大问题中国金融学关注的重大问题n n推动行为投资学和行为公司金融学的研究，推动行为投资学和行为公司金融学的研究，使金融学更接近现实使金融学更接
52、近现实 n n中国的金融市场欠发达，例如，由于缺乏卖空中国的金融市场欠发达，例如，由于缺乏卖空中国的金融市场欠发达，例如，由于缺乏卖空中国的金融市场欠发达，例如，由于缺乏卖空机制导致传统金融学中有效市场理论基础的套机制导致传统金融学中有效市场理论基础的套机制导致传统金融学中有效市场理论基础的套机制导致传统金融学中有效市场理论基础的套利机制根本不存在，同时，投资者行为不理性利机制根本不存在，同时，投资者行为不理性利机制根本不存在，同时，投资者行为不理性利机制根本不存在，同时，投资者行为不理性成分高（很少为退休而投资），宏观政策环境成分高（很少为退休而投资），宏观政策环境成分高（很少为退休而投资）
53、，宏观政策环境成分高（很少为退休而投资），宏观政策环境不确定性大，可见行为金融学在中国的现实意不确定性大，可见行为金融学在中国的现实意不确定性大，可见行为金融学在中国的现实意不确定性大，可见行为金融学在中国的现实意义和适用性很强义和适用性很强义和适用性很强义和适用性很强中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法公司金融学的核心假设公司金融学的核心假设中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法公司金融学的核心问题公司金融学的核心问题中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法公司金融学
54、的核心问题公司金融学的核心问题中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学关注的重大问题中国金融学关注的重大问题n n法和金融学研究法和金融学研究 n n研究法律制度对金融运行的影响：传统的金融研究法律制度对金融运行的影响：传统的金融研究法律制度对金融运行的影响：传统的金融研究法律制度对金融运行的影响：传统的金融学主要是研究资源约束下人的行为，没有考虑学主要是研究资源约束下人的行为，没有考虑学主要是研究资源约束下人的行为，没有考虑学主要是研究资源约束下人的行为，没有考虑在法律制度约束下人是如何选择的在法律制度约束下人是如何选择的在法律制度约束下人是如何选择的在法律制度
55、约束下人是如何选择的 n n为金融立法和司法提供金融学分析和价值判断，为金融立法和司法提供金融学分析和价值判断，为金融立法和司法提供金融学分析和价值判断，为金融立法和司法提供金融学分析和价值判断，运用经济学的最优化、均衡和效率等概念和方运用经济学的最优化、均衡和效率等概念和方运用经济学的最优化、均衡和效率等概念和方运用经济学的最优化、均衡和效率等概念和方法来解析法律制度，描述和评判法律制度和法法来解析法律制度，描述和评判法律制度和法法来解析法律制度，描述和评判法律制度和法法来解析法律制度，描述和评判法律制度和法院的行为和效果院的行为和效果院的行为和效果院的行为和效果 中国金融学的学科发展与研究
56、方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学关注的重大问题中国金融学关注的重大问题n n法和金融学研究法和金融学研究 n n例如，最流行的公司理论把公司定义为合约的例如，最流行的公司理论把公司定义为合约的例如，最流行的公司理论把公司定义为合约的例如，最流行的公司理论把公司定义为合约的结合体（结合体（结合体（结合体（AlchianAlchianAlchianAlchian and Demsetz and Demsetz and Demsetz and Demsetz，1972197219721972；Jensen Jensen Jensen Jensen and Mecklingand Meck
57、lingand Mecklingand Meckling，1976197619761976），），），），但它无法解释公司兼但它无法解释公司兼但它无法解释公司兼但它无法解释公司兼并现象。并现象。并现象。并现象。n n如果公司仅仅是合约的结合体，那么兼并将非如果公司仅仅是合约的结合体，那么兼并将非如果公司仅仅是合约的结合体，那么兼并将非如果公司仅仅是合约的结合体，那么兼并将非常简单，在两个独立的公司之间签定一个合约常简单，在两个独立的公司之间签定一个合约常简单，在两个独立的公司之间签定一个合约常简单，在两个独立的公司之间签定一个合约即可即可即可即可, , , ,而为什么公司愿意花费巨额的财务顾问
58、和而为什么公司愿意花费巨额的财务顾问和而为什么公司愿意花费巨额的财务顾问和而为什么公司愿意花费巨额的财务顾问和律师费用，动辄数十亿资金进行溢价兼并呢？律师费用，动辄数十亿资金进行溢价兼并呢？律师费用，动辄数十亿资金进行溢价兼并呢？律师费用，动辄数十亿资金进行溢价兼并呢？中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学关注的重大问题中国金融学关注的重大问题n n法和金融学研究法和金融学研究 n nGrossman & HartGrossman & HartGrossman & HartGrossman & Hart（1986198619861986）和和和和Hart & H
59、art & Hart & Hart & MooreMooreMooreMoore（1990199019901990）用产权理论解释了这一问题，并用产权理论解释了这一问题，并用产权理论解释了这一问题，并用产权理论解释了这一问题，并把公司定义为共同所有资产的集合，类似地，把公司定义为共同所有资产的集合，类似地，把公司定义为共同所有资产的集合，类似地，把公司定义为共同所有资产的集合，类似地，MyersMyersMyersMyers（1977197719771977）把公司定义为现有资产和增长机把公司定义为现有资产和增长机把公司定义为现有资产和增长机把公司定义为现有资产和增长机会的结合。会的结合。会的
60、结合。会的结合。n n现在，随着社会分工细化和科技高速发展，新现在，随着社会分工细化和科技高速发展，新现在，随着社会分工细化和科技高速发展，新现在，随着社会分工细化和科技高速发展，新型公司趋向于人力资本密集型，公司运作受到型公司趋向于人力资本密集型，公司运作受到型公司趋向于人力资本密集型，公司运作受到型公司趋向于人力资本密集型，公司运作受到核心员工辞职的威胁，因为这些员工的离去会核心员工辞职的威胁，因为这些员工的离去会核心员工辞职的威胁，因为这些员工的离去会核心员工辞职的威胁，因为这些员工的离去会带走他们的人力资本带走他们的人力资本带走他们的人力资本带走他们的人力资本, , , ,也即公司的一
61、部分也即公司的一部分也即公司的一部分也即公司的一部分中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学关注的重大问题中国金融学关注的重大问题n n法和金融学研究法和金融学研究 n n“我国中小投资者法律保护历史实践的实证研究我国中小投资者法律保护历史实践的实证研究我国中小投资者法律保护历史实践的实证研究我国中小投资者法律保护历史实践的实证研究”， 沈艺峰等，经济研究沈艺峰等，经济研究沈艺峰等，经济研究沈艺峰等，经济研究2004200420042004年第年第年第年第9 9 9 9期期期期n n认为：认为：认为：认为：LLSVLLSVLLSVLLSV的系列论文忽略了一国法律保
62、护是历史实的系列论文忽略了一国法律保护是历史实的系列论文忽略了一国法律保护是历史实的系列论文忽略了一国法律保护是历史实践的发展过程，不同投资者法律保护阶段，其公司融践的发展过程，不同投资者法律保护阶段，其公司融践的发展过程，不同投资者法律保护阶段，其公司融践的发展过程，不同投资者法律保护阶段，其公司融资行为存在显著的差异资行为存在显著的差异资行为存在显著的差异资行为存在显著的差异n n发现：在中小投资者法律保护较差的阶段，发现：在中小投资者法律保护较差的阶段，发现：在中小投资者法律保护较差的阶段，发现：在中小投资者法律保护较差的阶段，IPOIPOIPOIPO折价较折价较折价较折价较大，随着法律
63、保护的不断发展与完善，大，随着法律保护的不断发展与完善，大，随着法律保护的不断发展与完善，大，随着法律保护的不断发展与完善，IPOIPOIPOIPO折价不断递折价不断递折价不断递折价不断递减。减。减。减。n n问题？问题？问题？问题？中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法沈艺峰等，经济研究沈艺峰等，经济研究沈艺峰等，经济研究沈艺峰等，经济研究2004200420042004年第年第年第年第9 9 9 9期期期期中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学关注的重大问题中国金融学关注的重大
64、问题n n金融计量学研究金融计量学研究 n n资产收益率的可预测性资产收益率的可预测性资产收益率的可预测性资产收益率的可预测性n n非线性资产定价非线性资产定价非线性资产定价非线性资产定价 “ “Much of the real world is controlled as much by the Much of the real world is controlled as much by the tails of distributions as be means or averages: by the tails of distributions as be means or avera
65、ges: by the exceptional, not the mean; by the catastrophe, not the exceptional, not the mean; by the catastrophe, not the steady drip; by the very rich, not the middle class. We steady drip; by the very rich, not the middle class. We need to free ourselves from average thinking.”need to free ourselv
66、es from average thinking.” Phillip Anderson (1977 Nobel Laureate in Physics) Phillip Anderson (1977 Nobel Laureate in Physics)中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学关注的重大问题中国金融学关注的重大问题n n金融计量学研究金融计量学研究 n n非平稳时间序列和屏面数据的统计推断非平稳时间序列和屏面数据的统计推断非平稳时间序列和屏面数据的统计推断非平稳时间序列和屏面数据的统计推断n
67、 n变量的度量误差（变量的度量误差（变量的度量误差（变量的度量误差（errors-in-variableserrors-in-variableserrors-in-variableserrors-in-variables）n n机制转换过程（机制转换过程（机制转换过程（机制转换过程（regime-switching regime-switching regime-switching regime-switching processesprocessesprocessesprocesses）n nPeso Problem Peso Problem Peso Problem Peso Proble
68、m 对金融建模的影响对金融建模的影响对金融建模的影响对金融建模的影响n n取整数据（取整数据（取整数据（取整数据（count datacount datacount datacount data）模型模型模型模型n n高频数据处理高频数据处理高频数据处理高频数据处理n n公司金融的实证方法公司金融的实证方法公司金融的实证方法公司金融的实证方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学关注的重大问题中国金融学关注的重大问题n n市场微观结构市场微观结构 n n不同交易机制（交易方式、卖空机制、涨跌停不同交易机制（交易方式、卖空机制、涨跌停不同交易机制（交易方式、卖空机
69、制、涨跌停不同交易机制（交易方式、卖空机制、涨跌停制度、报价单位、大宗交易和信息披露等）下制度、报价单位、大宗交易和信息披露等）下制度、报价单位、大宗交易和信息披露等）下制度、报价单位、大宗交易和信息披露等）下的价格发现、资产定价、市场波动和监管的价格发现、资产定价、市场波动和监管的价格发现、资产定价、市场波动和监管的价格发现、资产定价、市场波动和监管n n短线交易与投资回报短线交易与投资回报短线交易与投资回报短线交易与投资回报n n技术分析和市场有效性技术分析和市场有效性技术分析和市场有效性技术分析和市场有效性n n基于成交量的动态学习基于成交量的动态学习基于成交量的动态学习基于成交量的动态
70、学习n n不同市场间交易的关联性不同市场间交易的关联性不同市场间交易的关联性不同市场间交易的关联性中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法金融学的研究方法金融学的研究方法n n培养坚实的理论基础培养坚实的理论基础n n科学理论要求演绎推理而非归纳推理科学理论要求演绎推理而非归纳推理科学理论要求演绎推理而非归纳推理科学理论要求演绎推理而非归纳推理n n金融经济学金融经济学金融经济学金融经济学vsvsvsvs新金融学新金融学新金融学新金融学n n高阶逻辑与高阶逻辑与高阶逻辑与高阶逻辑与 Beauty ContestBeauty ContestBeauty ContestBeau
71、ty Contest“The formulation of the problem is “The formulation of the problem is often more essential than its often more essential than its solution”solution” Albert Einstein (1921 Nobel Laureate in Physics) Albert Einstein (1921 Nobel Laureate in Physics)中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法金融学的研究方法金融学的研究
72、方法n n培养坚实的理论基础培养坚实的理论基础 理论理论理论理论 命题命题命题命题 概念概念概念概念 观测到的事件（现实）观测到的事件（现实）观测到的事件（现实）观测到的事件（现实）越贴近现实越贴近现实越抽象越抽象中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法金融学的研究方法金融学的研究方法n n采用科学的研究方法采用科学的研究方法 分析已有分析已有分析已有分析已有的理论的理论的理论的理论形成概念形成概念形成概念形成概念和命题和命题和命题和命题确立假设确立假设确立假设确立假设研究设计研究设计研究设计研究设计获取数据获取数据获取数据获取数据分析数据分析数据分析数据分析数据解释实证解
73、释实证解释实证解释实证结果；提出结果；提出结果；提出结果；提出新问题新问题新问题新问题中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法金融学的研究方法金融学的研究方法n n认真选题认真选题 n n课题为何值得研究？（课题为何值得研究？（课题为何值得研究？（课题为何值得研究？（Who cares?Who cares?Who cares?Who cares?）n n理论和现实意义理论和现实意义理论和现实意义理论和现实意义n n不同结论之间的关系和含义不同结论之间的关系和含义不同结论之间的关系和含义不同结论之间的关系和含义n n把握定量与定性分析的尺度把握定量与定性分析的尺度把握定量与定
74、性分析的尺度把握定量与定性分析的尺度中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法金融学的研究方法金融学的研究方法n n认真选题（例子）认真选题（例子） n n国内学者对多元化经营与企业价值的定量研究并不多，一些国内学者对多元化经营与企业价值的定量研究并不多，一些国内学者对多元化经营与企业价值的定量研究并不多，一些国内学者对多元化经营与企业价值的定量研究并不多，一些复杂的问题还亟待探索。然而正如朱江（复杂的问题还亟待探索。然而正如朱江（复杂的问题还亟待探索。然而正如朱江（复杂的问题还亟待探索。然而正如朱江（1999199919991999）指出的，我国长）指出的，我国长）指出的，
75、我国长）指出的，我国长期以来缺乏类似国外期以来缺乏类似国外期以来缺乏类似国外期以来缺乏类似国外SICSICSICSIC的行业分类数据，也没有政府强制推行的的行业分类数据，也没有政府强制推行的的行业分类数据，也没有政府强制推行的的行业分类数据，也没有政府强制推行的产业分类标准体系，公司在财务报表中一般不会提供销售额、资产业分类标准体系，公司在财务报表中一般不会提供销售额、资产业分类标准体系，公司在财务报表中一般不会提供销售额、资产业分类标准体系，公司在财务报表中一般不会提供销售额、资产或利润超过总量产或利润超过总量产或利润超过总量产或利润超过总量10%10%10%10%的经营单元的详细信息，因此
76、多元化程度难的经营单元的详细信息，因此多元化程度难的经营单元的详细信息，因此多元化程度难的经营单元的详细信息，因此多元化程度难以衡量，研究上市公司多元化经营面临重重困难。以衡量，研究上市公司多元化经营面临重重困难。以衡量，研究上市公司多元化经营面临重重困难。以衡量，研究上市公司多元化经营面临重重困难。 n n针对多元化经营与企业价值的关系，国外学术界已形成多种针对多元化经营与企业价值的关系，国外学术界已形成多种针对多元化经营与企业价值的关系，国外学术界已形成多种针对多元化经营与企业价值的关系，国外学术界已形成多种不同的观点，有的认为内部资本市场是有效的，多元化经营可以不同的观点，有的认为内部资
77、本市场是有效的，多元化经营可以不同的观点，有的认为内部资本市场是有效的，多元化经营可以不同的观点，有的认为内部资本市场是有效的，多元化经营可以提高企业价值；有的认为内部资本市场是无效的，多元化企业存提高企业价值；有的认为内部资本市场是无效的，多元化企业存提高企业价值；有的认为内部资本市场是无效的，多元化企业存提高企业价值；有的认为内部资本市场是无效的，多元化企业存在显著的折扣；有的则认为多元化经营本身是中性的，样本选择在显著的折扣；有的则认为多元化经营本身是中性的，样本选择在显著的折扣；有的则认为多元化经营本身是中性的，样本选择在显著的折扣；有的则认为多元化经营本身是中性的，样本选择偏差等因素
78、才是多元化折扣的原因。目前，多元化经营与企业价偏差等因素才是多元化折扣的原因。目前，多元化经营与企业价偏差等因素才是多元化折扣的原因。目前，多元化经营与企业价偏差等因素才是多元化折扣的原因。目前，多元化经营与企业价值的关系仍然是金融学研究的一个热点问题。在以下部分中，本值的关系仍然是金融学研究的一个热点问题。在以下部分中，本值的关系仍然是金融学研究的一个热点问题。在以下部分中，本值的关系仍然是金融学研究的一个热点问题。在以下部分中，本文构建多元化程度和企业价值的相关指标，通过运用不同的实证文构建多元化程度和企业价值的相关指标，通过运用不同的实证文构建多元化程度和企业价值的相关指标，通过运用不同
79、的实证文构建多元化程度和企业价值的相关指标，通过运用不同的实证方法，深入分析我国上市公司多元化程度与企业价值的经验关系。方法，深入分析我国上市公司多元化程度与企业价值的经验关系。方法，深入分析我国上市公司多元化程度与企业价值的经验关系。方法，深入分析我国上市公司多元化程度与企业价值的经验关系。中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法金融学的研究方法金融学的研究方法n n掌握分析文献的能力掌握分析文献的能力n n能站在巨人的肩膀上能站在巨人的肩膀上能站在巨人的肩膀上能站在巨人的肩膀上n n文献综述应贴紧主题文献综述应贴紧主题文献综述应贴紧主题文献综述应贴紧主题n n对文献进行
80、介绍和评价对文献进行介绍和评价对文献进行介绍和评价对文献进行介绍和评价n n文献综述应能衬托出文章的创新点文献综述应能衬托出文章的创新点文献综述应能衬托出文章的创新点文献综述应能衬托出文章的创新点中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法金融学的研究方法金融学的研究方法n n掌握分析文献的能力（例子）掌握分析文献的能力（例子）n n目前，对上市公司可持续发展问题的研究，国内学术界的成果主目前，对上市公司可持续发展问题的研究，国内学术界的成果主目前，对上市公司可持续发展问题的研究，国内学术界的成果主目前，对上市公司可持续发展问题的研究，国内学术界的成果主要集中在两方面，一是对上
81、市公司持续发展不力的成因进行定性要集中在两方面，一是对上市公司持续发展不力的成因进行定性要集中在两方面，一是对上市公司持续发展不力的成因进行定性要集中在两方面，一是对上市公司持续发展不力的成因进行定性分析；二是通过构建一系列评价指标，定量研究上市公司的经营分析；二是通过构建一系列评价指标，定量研究上市公司的经营分析；二是通过构建一系列评价指标，定量研究上市公司的经营分析；二是通过构建一系列评价指标，定量研究上市公司的经营业绩和财务状况能否持续发展。从第二部分的分析可见，上述研业绩和财务状况能否持续发展。从第二部分的分析可见，上述研业绩和财务状况能否持续发展。从第二部分的分析可见，上述研业绩和财
82、务状况能否持续发展。从第二部分的分析可见，上述研究成果有三个不足之处：一是各类评价指标缺乏一致性，应用不究成果有三个不足之处：一是各类评价指标缺乏一致性，应用不究成果有三个不足之处：一是各类评价指标缺乏一致性，应用不究成果有三个不足之处：一是各类评价指标缺乏一致性，应用不同方法取得的结论各不相同；二是大多数定量研究仅局限于对样同方法取得的结论各不相同；二是大多数定量研究仅局限于对样同方法取得的结论各不相同；二是大多数定量研究仅局限于对样同方法取得的结论各不相同；二是大多数定量研究仅局限于对样本的年度数据进行横截面分析，无法体现上市公司可持续发展能本的年度数据进行横截面分析，无法体现上市公司可持
83、续发展能本的年度数据进行横截面分析，无法体现上市公司可持续发展能本的年度数据进行横截面分析，无法体现上市公司可持续发展能力发生转折性变化的动态过程；三是各类统计量具有较大的小样力发生转折性变化的动态过程；三是各类统计量具有较大的小样力发生转折性变化的动态过程；三是各类统计量具有较大的小样力发生转折性变化的动态过程；三是各类统计量具有较大的小样本偏差，缺乏检验效力（本偏差，缺乏检验效力（本偏差，缺乏检验效力（本偏差，缺乏检验效力（power of testpower of testpower of testpower of test），），），），难以正确判别上市公难以正确判别上市公难以正确判别
84、上市公难以正确判别上市公司能否持续发展。为此，在克服上述缺点的基础上，本文构建出司能否持续发展。为此，在克服上述缺点的基础上，本文构建出司能否持续发展。为此，在克服上述缺点的基础上，本文构建出司能否持续发展。为此，在克服上述缺点的基础上，本文构建出一个更能科学评价我国上市公司自身可持续发展的动态计量模型，一个更能科学评价我国上市公司自身可持续发展的动态计量模型，一个更能科学评价我国上市公司自身可持续发展的动态计量模型，一个更能科学评价我国上市公司自身可持续发展的动态计量模型，然后通过周密调研，取得详细的数据资料，并借助现代计算机技然后通过周密调研，取得详细的数据资料，并借助现代计算机技然后通过
85、周密调研，取得详细的数据资料，并借助现代计算机技然后通过周密调研，取得详细的数据资料，并借助现代计算机技术，进行实证分析，深刻揭示出上市公司可持续发展的内在规律。术，进行实证分析，深刻揭示出上市公司可持续发展的内在规律。术，进行实证分析，深刻揭示出上市公司可持续发展的内在规律。术，进行实证分析，深刻揭示出上市公司可持续发展的内在规律。 中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法金融学的研究方法金融学的研究方法n n充分利用各种资源充分利用各种资源n nScienceDirectScienceDirectScienceDirectScienceDirect、WileyWiley
86、WileyWiley InterScienceInterScienceInterScienceInterScience 、EBSCOEBSCOEBSCOEBSCO、JSTORJSTORJSTORJSTOR、LexisNexisLexisNexisLexisNexisLexisNexis Academic Academic Academic Academic等等等等n n中国学术期刊网、中国金融学术研究网中国学术期刊网、中国金融学术研究网中国学术期刊网、中国金融学术研究网中国学术期刊网、中国金融学术研究网n nSocial Science Research NetworkSocial Scien
87、ce Research NetworkSocial Science Research NetworkSocial Science Research Networkn nNBER working papersNBER working papersNBER working papersNBER working papersn n国际知名高校金融系的工作论文国际知名高校金融系的工作论文国际知名高校金融系的工作论文国际知名高校金融系的工作论文中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法发现问题发现问题定义问题定义问题（说明研究目的）说明研究目的）二手数据二手数据（历史）（历史）田野调查
88、田野调查数据数据初步调查初步调查案例调查案例调查选择研究手段选择研究手段选择选择基本研究基本研究方法方法实验实验田野调查田野调查观察观察二手二手数据数据实验室实验室田野田野面试面试问卷问卷选择选择探究性研究探究性研究方法方法抽样抽样样本样本总体总体收集数据收集数据编辑整编辑整理数据理数据处理处理数据数据分析分析结果结果撰写撰写报告报告收集收集数据数据处理处理分析分析数据数据结论结论和和报告报告研究设计研究设计甄别与定义问题甄别与定义问题甄别与定义问题甄别与定义问题中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法金融学的研究方法金融学的研究方法n n科学论证（例子）科学论证（例子）
89、n n多元化经营与企业价值之间的关系是近年来公司金融多元化经营与企业价值之间的关系是近年来公司金融多元化经营与企业价值之间的关系是近年来公司金融多元化经营与企业价值之间的关系是近年来公司金融领域的一个研究热点。为此，本文建立起我国上市公领域的一个研究热点。为此，本文建立起我国上市公领域的一个研究热点。为此，本文建立起我国上市公领域的一个研究热点。为此，本文建立起我国上市公司多元化程度的相关数据库，通过间接检验内部资本司多元化程度的相关数据库，通过间接检验内部资本司多元化程度的相关数据库，通过间接检验内部资本司多元化程度的相关数据库，通过间接检验内部资本市场理论的实证含义，深入分析多元化经营与企
90、业价市场理论的实证含义，深入分析多元化经营与企业价市场理论的实证含义，深入分析多元化经营与企业价市场理论的实证含义，深入分析多元化经营与企业价值的理论与经验关系，发现：我国上市公司存在显著值的理论与经验关系，发现：我国上市公司存在显著值的理论与经验关系，发现：我国上市公司存在显著值的理论与经验关系，发现：我国上市公司存在显著的多元化溢价现象，多元化公司具有较大的市值的多元化溢价现象，多元化公司具有较大的市值的多元化溢价现象，多元化公司具有较大的市值的多元化溢价现象，多元化公司具有较大的市值- - - -帐面帐面帐面帐面值比、值比、值比、值比、Tobins Tobins Tobins Tobin
91、s q q q q和超额价值；在控制住规模、无形和超额价值；在控制住规模、无形和超额价值；在控制住规模、无形和超额价值；在控制住规模、无形资产、财务杠杆和股利政策等影响企业价值的因素后，资产、财务杠杆和股利政策等影响企业价值的因素后，资产、财务杠杆和股利政策等影响企业价值的因素后，资产、财务杠杆和股利政策等影响企业价值的因素后，多元化溢价仍位于多元化溢价仍位于多元化溢价仍位于多元化溢价仍位于0.090.160.090.160.090.160.090.16之间；产生多元化溢价之间；产生多元化溢价之间；产生多元化溢价之间；产生多元化溢价的原因是价值高的企业更倾向于采取多元化经营战略，的原因是价值高
92、的企业更倾向于采取多元化经营战略，的原因是价值高的企业更倾向于采取多元化经营战略，的原因是价值高的企业更倾向于采取多元化经营战略，并且我国上市公司的内部资本市场可能较为有效。并且我国上市公司的内部资本市场可能较为有效。并且我国上市公司的内部资本市场可能较为有效。并且我国上市公司的内部资本市场可能较为有效。 中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法金融学的研究方法金融学的研究方法n n论文发表论文发表 n n用词、造句、语法、标点符号用词、造句、语法、标点符号“Publish or perish“Publish or perish“Publish or perish“Publ
93、ish or perish .”.”.”.”中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法金融学的研究方法金融学的研究方法n n不耻下问不耻下问 “If you wish to know the If you wish to know the If you wish to know the If you wish to know the road up the mountain, you road up the mountain, you road up the mountain, you road up the mountain, you must ask the man who goes must ask the man who goes must ask the man who goes must ask the man who goes back and forth on it.”back and forth on it.”back and forth on it.”back and forth on it.”中国金融学的学科发展与研究方法中国金融学的学科发展与研究方法
