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1、-中色股份(000758)海外资源扩张的先行者推荐维持评级投资要点：l 公司是全球主要的工程承包商之一，主要致力于海内外有色金属资源的开发，包括与有色金属相关的矿山开发、国际工程技术承包、国际劳务合作、进出口等业务。l 公司是较早开始执行有色资源“走出去”战略的上市公司，利用在海外有色金属承包工程的优势，公司成功控制了蒙古敖包锌矿，介入到老挝铝土矿项目以及塔拉哈姆扎大型铅锌矿山项目的开发，在世界多个地区建立了资源基地。在海外资源扩张以及矿山营运方面经验方面，公司有着其他上市公司无法比拟的优势。l 公司目前铅锌储量达到了150万吨，老挝铝土矿项目成为公司未来发展重要的资源储备，公司赤峰地区铅锌冶
2、炼产能的建设以及对中国南方稀土行业的整合也在有条不紊的推进。公司目前仅仅从事稀土的分离，但从稀土行业的发展趋势来看，公司未来有可能向稀土行业的上下游发展，不排除收购当地稀土矿山的可能。l 公司有色采选和冶炼业务主要集中在锌行业，但工程承包业务受电解铝行业景气度的影响较大，目前锌价仍然处于合理范围之内，电解铝价格则仍然存在安全边际。随着经济的进一步复苏，我们预计电解铝和锌价有进一步上涨的动力。金属价格的上涨有利于公司业绩的释放。l 预计公司2009年、2010年和2011年的每股盈利分别为：0.14元，0.26元和0.52元。考虑到集团公司整体上市的预期，目前公司股价仍然偏低，维持公司推荐评级。
3、业绩预测：主营收入 (万元)增长率(%)归属母公司净利润(万元)增长率(%)EPS(元)ROE(%)市盈率(倍)红利收益率(%)2008493,796(9.14)10,976(78.44)0.196.3175.132008E386491(21.73)8821.78(19.63)0.144.5692.72009E46343219.911689191.480.268.1648.412010E54548217.733311.0297.20.5214.2524.55走势图市场数据2009-10-8收盘价：0.00元52周最高价：22.42元52周最低价：4.25元平均持仓成本：基本数据2009Q4总股
4、本（万股）：63,888流通A股（万股）：63,888每股收益（元）：0.033每股净资产（元）：2.7每股经营现金流（元）：0.423市净率：5.3分析师: 诸利达TEL: (8621)6336 7000-319FA*: (8621)6337 3209Email: zhulida970sina.地 址:上海市延安东路45号20F (邮编 200002). z.-1. 公司基本情况介绍公司是全球主要的工程承包商之一，主要致力于海内外有色金属资源的开发，包括与有色金属相关的矿山开发、国际工程技术承包、国际劳务合作、进出口等业务，涵盖了有色金属的勘探设计、施工、设备采购、人员培训、采选、冶炼、金属
5、加工的全过程。公司目前最主要的业务有三块，承包工程、有色金属采选冶炼以及装备制造，今年上半年这三大业务分别占主营收入的28.73%、50.28%以及19.06%。公司是典型的央企，控股股东为中国有色矿业集团有限公司（以下简称“中国有色集团”），实际控制人为国务院国有资产监督管理委员会。图1.公司股权结构情况 图2.公司2009年上半年主营业务收入结构数据来源：Bloomberg东北证券金融与产业研究所 数据来源：Bloomberg，东北证券金融与产业研究所公司各主要业务中，承包工程方面，由于公司较早进入国际市场，在国际市场的激烈竞争中已经形成了企业自身的经营特色，并开始显现品牌效应。中国的几家
6、主要的承包商：中国铝业、中冶、以及中国有色，在生产成本以及*些冶炼技术方面相对于国外主要的承包商具有一定的优势。公司虽然相对于中铝和中冶，规模偏小，但由于这几家公司项目领域的侧重点不同，因此相互间竞争并不十分激烈。有色资源采选冶业务方面，公司是国内率先实施“走出去”资源战略的上市公司，通过海外工程承包，成功控制了蒙古敖包锌矿。 此外公司还收购了赤峰白音诺尔铅锌矿以及TZN的部分股权，介入到澳大利亚安格斯铅锌矿和阿尔及利亚塔拉哈姆扎铅锌矿的开发，公司目前权益铅锌储量已经达到150万吨左右。公司在老挝的铝土矿项目也被人们寄予厚望，公司目前的探矿权面积共计726平方公里，共两个区块，公司间接拥有其中
7、第一个资源区块35.7%的权益；拥有第二个资源区块17.9%的权益（至项目开发阶段，将上升至43.4%）。就第一个区域而言，查明优质铝土矿资源就达到1.6亿吨。冶炼方面，赤峰四期电锌冶炼项目进展顺利，投产后公司锌冶炼能力有望达到21万吨。稀土方面，公司成立了中色南方稀土有限公司，对广东珠江稀土有限公司进行重组，并将形成7000吨/年的稀土分离能力，未来有可能进一步向上下游延伸。公司装备制造方面，公司收入主要来自于公司旗下控股子公司中国有色（）冶金机械有限公司， 由占销售比重较大的隔膜泵和制铝设备销售受电解铝行业景气度影响较大，上半年销售额下降明显，但随着铝价的逐步回升，该业务收入有望在4季度逐
8、步回暖。2. 有色金属采选冶业务公司是国内最主要的有色金属项目工程承包企业之一，多年来，公司一直坚持以资源开发带动工程承包、以工程承包换资源的方针，努力成为具有国际影响力的资源型企业，成为国际有色金属行业知名的跨国矿业公司。经过多年的努力，公司已经成功转型成为资源型的有色金属上市公司，公司在资源扩张方面得到了长足的发展，铅锌储量达到了150万吨，老挝铝土矿项目成为公司未来发展重要的资源储备，公司赤峰地区铅锌冶炼产能的建设以及对中国南方稀土行业的整合也在有条不紊的推进，公司目前有色金属行业的营业收入已经占到主营收入的一半以上，有色金属采选冶业务成为公司最重要的收入和利润来源。2.1 海外资源扩张
9、的先行者公司是较早开始执行有色资源“走出去”战略的上市公司，利用在海外有色金属承包工程的优势，公司成功控制了蒙古敖包锌矿，介入到老挝铝土矿项目以及塔拉哈姆扎大型铅锌矿山项目的开发，在世界多个地区建立了资源基地。在海外资源扩张以及矿山营运方面经验方面，公司有着其他上市公司无法比拟的优势。公司目前旗下的主要矿山包括蒙古敖包锌矿矿，赤峰白音诺尔铅锌矿，以及澳大利亚安格斯铅锌矿和阿尔及利亚塔拉哈姆扎铅锌矿。其中敖包锌矿是公司最重要的利润来源，矿山位于蒙古国东部的苏赫巴托省内，是一个以锌、铁为主,并含有少量锰的多金属矿床。敖包锌矿的锌平均品位较高，达到了13.67%左右，且为露天开采，矿山的营运成本较低
10、，在行业内具有一定的成本优势。即使在一季度有色金属价格最低的时候，该矿仍然能基本保持盈亏平衡。白矿位于内蒙古赤峰市巴林左旗北部，保有铅锌矿石资源量1,421 万吨，铅锌金属量106.58 万吨，铅平均品位1.97%，锌平均品位5.53%。白矿的铅锌品位在国内基本处于平均水平，在目前铅锌价格的低迷的情况下，预计对公司业绩难有重大影响。 表1.公司旗下主要矿山情况权益占比锌铅锌铅蒙古敖包锌矿51%123062.730赤峰白音诺尔铅锌矿52.30%782840.79414.644安格斯铅锌矿12%16.876.562.070.81塔拉哈姆扎大型铅锌矿8%304.7276.1824.356.09合计储
11、量522.59110.74129.9421.54数据来源：公司公告，东北证券研究所公司2009 年3月份认购了 TZN 公司的部分股权，成为TZN 公司的第一大股东。ZTN的主要资产是澳大利亚安格斯铅锌生产矿山和阿尔及利亚的正在开发的塔拉哈姆扎大型铅锌矿山。这两个矿山中，安格斯铅锌矿该矿拥有矿石储量241 万吨，品位：锌7%，铅2.72%，铜0.24%，银31 克/吨，金0.48 克/吨，含铅锌金属量23.1 万吨。目前生产能力为年采选40 万吨矿石，年产6.5 万吨锌精矿，2.4 万吨铜铅精矿。塔拉哈姆扎大型铅锌矿目前仍处于开发阶段，预计2011 年建成投产。该项目共控制矿石资源量为5,86
12、0 万吨，品位铅1.3%，锌5.2%，含铅锌金属量382 万吨，在目前铅锌价格下，安格斯矿预计已经可以开始盈利，但09年对公司整体业绩影响不大，塔拉哈姆扎大型铅锌矿目前仍处于开发阶段，由于该矿储量大，铅锌品味较高，将成为公司未来重要的利润增长点。此外随着该项目的顺利推进，对公司承包工程业务也是一个利好。 表2.A股铅锌类上市公司资源比较权益资源储量（万吨）674370650500130总股本（亿股）10.247.810.3223.836.3892009年精矿金属量24.15131616.55每万股资源量(吨)65.847.463.021.020.3每万股精矿产量（吨）2.361.671.550
13、.690.78每亿市值储量(吨)2.631.663.561.521.45每亿市值产量（吨）0.090.060.090.050.06最新股价2528.5617.713.814敏感性0.110.100.090.040.06数据来源：公司公告，东北证券研究所除现有的几个主要铅锌矿山外，但公司在海外仍然有多个资源储备项目，其中包括老挝铝土矿项目。公司目前拥有的探矿权面积共计726平方公里，共两个区块，公司间接拥有其中第一个资源区块35.7%的权益；拥有第二个资源区块17.9%的权益（至项目开发阶段，将上升至43.4%）。就第一个区域而言，查明优质铝土矿资源就达到1.6亿吨。目前老挝铝土矿项目榆棋达区块
14、的普查工作已经完成，LSI区块的普查工作也已经完成。虽然短期内老挝的铝土矿开发项目对公司业绩难有重大影响，但控制该地区的资源对公司长远发展仍然具有重要的意义。全球铝土矿的保有储量在270亿吨左右，每年全球矿山的产量在2亿吨左右，从全球范围来看，铝土矿并不稀缺。但是在中国，中国铝土矿的保有储量只有7亿吨左右，但是每年的铝土矿产量却达到了3000万吨左右，静态保证年限只有20年左右，以中国铝土矿资源的储量难以长期支撑目前的开采规模。此外中国的铝土矿多为一水硬铝型，其铝硅比较高，并不适合目前成本较低的拜尔法处理工艺。因此，为满足国内不断增长的电解铝需求，利用越南老挝等铝土矿资源丰富国家的优质铝土矿必然是大势所趋。除了海外资源扩张，公司在国内的探矿也没有停下脚步，公司早在2007年就和内蒙古赤峰市市政府签署了赤峰市人民政府与中国有色金属建设股份有限公司合资合作协议，市政府支持公司在赤峰地区的风险探矿工作，公司对工作区域内新发现的矿产地有权优先获得探矿权和采矿权。目前公司所进行的11个风险探矿地块的区域地质调查工作全部完成，已申报的11个探矿权已得到内蒙古自治区国土资源厅的初步审批，预计下半年将可以得到探矿权的正式审
