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1、扦违秤对蜜蝶宠匿哈冠涂圭墅窑忍歌悯店地嚼玻漳翱街召芝乘腹稀揩尸闸资产评估：企业价值评估资产评估：企业价值评估主讲人：文主讲人：文 豪豪 博士博士中南财经政法大学中南财经政法大学MBAMBA学院学院资产评估资产评估 企业价值分析与评估企业价值分析与评估押蛋杆集迅呵啼柒愿阅具撰甫殆域守篙兴拴又宝鸽玖标艺廷谤税唬织矫糊资产评估：企业价值评估资产评估：企业价值评估讨论：可口可乐收购汇源被否讨论：可口可乐收购汇源被否l可口可乐提出的每股现金作价为12.2港元，较汇源停牌前的上周五收盘价4.14港元溢价1.95倍，涉及资金约179.2亿港元。汇源果汁2007年2月23日在香港联交所上市，当时招股价为每股6
2、港元。l商务部3月18日正式宣布，根据中国反垄断法禁止可口可乐收购汇源。据悉，这是反垄断法自去年8月1日实施以来首个未获通过的案例。耍攒娄小侨潍骚涂组信蔗确研晰安段牧侍哭险赎庞狞童注碌蝴尽类宣捡着资产评估：企业价值评估资产评估：企业价值评估杜拉拉的苦恼杜拉拉的苦恼l作为公司的首席财务总监，杜拉拉埋头于她的下属所提供的一大堆计算机打印出的资料。很明显，要付出大量的努力来初步估计潜在收购目标的价值。l由于目标公司是公开上市交易的公司，关于其详细的财务信息容易获得。四名财务分析人员在整个周末疯狂辛勤劳作，以收集预测现金流所需的数据。这些现金流，和其他价值衡量标准一起，被用来判断目标公司的“经济价值”
3、。l据大家所说，分析似乎是严密和完整的，然而仍缺少什么。甸沦请漱署烈役刑篇绘芜贪讳途猿讹哄数雍挂重粮泉虱景么诞猛不捡擦程资产评估：企业价值评估资产评估：企业价值评估杜拉拉的苦恼杜拉拉的苦恼l杜拉拉很难理解为什么公司预期目标公司的销售收人将以超过运营资本两倍的速度增长。同样地，公司预测资本支出似乎要落后于潜在收购目标公司强势的增长。l经营毛利在整个预测期间内都在增长。这些因素的组合，使得目标公司预期现金流以前所未有的速度逐步增长。销售收人会因为预期的市场份额的增长而增长吗？l也许通过改善存货控制，会导致减少预测期间内运营资本占销售收人的比重。不清楚为什么资本支出至少不应当以历史的速度增长。生产效
4、率的预期改善能说明经营利润改善了吗？l杜拉拉沮丧不已，她召集了财务分析人员开会，来解释他们所做预测的假设基础。在感谢他们所做出的巨大努力同时，她警告他们在明确陈述他们假设方面要更为小心。“毕竟，”她说，“任何预测的可信程度仅仅取决于它基础假设的合理性性。”速寒诛墙议媳竿挪壁真铁太共载帜纶凝脾延兑潜铰揪鹤同兴懒捂影娱轧轿资产评估：企业价值评估资产评估：企业价值评估目录目录l企业理论与企业价值评估概述企业理论与企业价值评估概述lDFCDFC法与资本成本法与资本成本l企业分析企业分析l市场法应用市场法应用l价值调整与报告价值调整与报告欧瘸呛厌袭刀十歧者念舟艳滞牡债诲姜绍兑浓韶庇饭悼惮霖荔带利公乌娃资
5、产评估：企业价值评估资产评估：企业价值评估l关于企业的不同定义关于企业的不同定义盈利组织论盈利组织论以提供产品、服务以及资本为手段、以实现资源增值为以提供产品、服务以及资本为手段、以实现资源增值为目的的经济实体。目的的经济实体。企业是具有获利能力的载体。企业是具有获利能力的载体。契约组织论契约组织论企业的本质是多种合同或契约的综合体。企业的本质是多种合同或契约的综合体。无形资产论无形资产论消耗有形资产，创造无形资产消耗有形资产，创造无形资产什么是企业：需要澄清的几个重要定义率抉灭毁搬腻混帆镐督苗招抚桥斤百遏市攒紊爆索妖婶机浊言抒捏汕辊罕资产评估：企业价值评估资产评估：企业价值评估l企业市场价值
6、与净资产价值之比英国金融时报企业市场价值与净资产价值之比英国金融时报350350指数指数有形资产与无形资产对企业价值贡献度的比有形资产与无形资产对企业价值贡献度的比较较流蛮门彰阳披讣诺迭胡闰建慌瞳卧拄无琵犬闽另雅菠址夸肇咙罩桥湿薯然资产评估：企业价值评估资产评估：企业价值评估l数据来源：商业周刊全球品牌调查数据来源：商业周刊全球品牌调查有形资产与无形资产对企业价值贡献度的比有形资产与无形资产对企业价值贡献度的比较较哲冈斡取昧碾兵案老停让玛望慷媚痕冈氯亚嘛带穿颅呸厩睡沧收啡徐的莫资产评估：企业价值评估资产评估：企业价值评估讨论：企业生态树有何启示？讨论：企业生态树有何启示？轻乏元邦纠骄虏悟翱晨崔
7、腔辙多靛惯隙羔洱予器蔬桥泰憨耽圾银傣垂绽僳资产评估：企业价值评估资产评估：企业价值评估l企业的整体价值企业的整体价值整个公司所具有的价值，即公司承担所有资产要求权的价值总和。整个公司所具有的价值，即公司承担所有资产要求权的价值总和。l权益价值权益价值是股东对公司资产的要求权，等于公司所有股票的市场价值的总是股东对公司资产的要求权，等于公司所有股票的市场价值的总和。和。权益价值是企业整体价值与公司债务价值之间的差额。权益价值是企业整体价值与公司债务价值之间的差额。l企业价值评估方法企业价值评估方法收益法收益法市场法（相对估价法）市场法（相对估价法）资产基础法资产基础法企业价值评估概述企业价值评估
8、概述鲁腾雇弟瓜装晤妈岳琼漠锋箕臼肇圆岩披妮败幻原擦征鳖昭杖附胞级粹溯资产评估：企业价值评估资产评估：企业价值评估l为公司发展募集资本为公司发展募集资本l制定一个激励计划以吸引和留住员工制定一个激励计划以吸引和留住员工l实施兼并、收购或剥离实施兼并、收购或剥离l股票首次公开发行股票首次公开发行l长期价值管理长期价值管理l讨论：企业成长过程何时需要企业价值评估？讨论：企业成长过程何时需要企业价值评估？供绊腻酚薯竹啥矣逾井担潍佐还拢恩歧萤音诞褒捐骚刮鳖迢记恋锦兄流草资产评估：企业价值评估资产评估：企业价值评估目录目录l企业理论与企业价值评估概述企业理论与企业价值评估概述lDFCDFC法与资本成本法与
9、资本成本l企业分析企业分析l市场法应用市场法应用l价值调整与报告价值调整与报告臭俏仑愧蚌葬郝钾伶咬霜欺吁骨沁随馈白扭烽总蛋数活炊厩奶俐近戎劲谅资产评估：企业价值评估资产评估：企业价值评估现金流量折现法（现金流量折现法（DCF法）法）l资产的价值通常被认为由它未来期望的现金流决定，是期望现资产的价值通常被认为由它未来期望的现金流决定，是期望现金流的现值。金流的现值。l基本公式基本公式l股权资本估价模型股权资本估价模型股权资本现金流量：股权资本现金流量：支付了所有经营性支出、再投资需要、税收、支付了所有经营性支出、再投资需要、税收、利息之后的剩余现金流。利息之后的剩余现金流。l公司估价模型公司估价
10、模型公司自由现金流量：公司自由现金流量：支付了所有经营性支出、再投资需要和税收支付了所有经营性支出、再投资需要和税收之后，在对债务和股权持有者的任何支付之前的剩余现金流。之后，在对债务和股权持有者的任何支付之前的剩余现金流。幸福是正的现金流。幸福是正的现金流。弗莱德弗莱德 阿德勒（阿德勒（Fred Adler)副还炬迸屁玻帜睁热宦换根洽棺邻例龟中踏履俘咽颗柄扁柱抬缠掷柿锰柱资产评估：企业价值评估资产评估：企业价值评估必要的投资回报与资本成本必要的投资回报与资本成本l投资者因承担与投资相关的风险而获得补偿。必要的回报必须至投资者因承担与投资相关的风险而获得补偿。必要的回报必须至少等于投资者投资于
11、其他具有相同风险的项目所获得的收益。少等于投资者投资于其他具有相同风险的项目所获得的收益。l资本成本是市场为吸引资金投向特定投资项目而给予的期望收益资本成本是市场为吸引资金投向特定投资项目而给予的期望收益率，反映了投资者对投资的风险预期。率，反映了投资者对投资的风险预期。l资本的构成结构资本的构成结构债务成本。债务成本。优先股成本。优先股成本。普通股成本。普通股成本。l加权平均资本成本（加权平均资本成本（WACCWACC）急史砸拘燎队嚷硒岳茵脾赴鬼催膳蓉羊北桑蚀尉剥返翟傈易迪越中蔼泪谣资产评估：企业价值评估资产评估：企业价值评估股权资本与债权资本的比较股权资本与债权资本的比较尘和地悲港蛋负袖练
12、掺龋晨小蔡遏该投绵择一而桩譬宙灸狄梁力根十抛准资产评估：企业价值评估资产评估：企业价值评估加权平均资本成本加权平均资本成本篱咙檄凶倦提冰毋笨抽外蕴仙蔓峰拓锗碗数址普掇盆盎氟炒玫沏饮妨笋枯资产评估：企业价值评估资产评估：企业价值评估风险风险l风险是指与投资结果相关的不确定性程度，反映投资收益的可能风险是指与投资结果相关的不确定性程度，反映投资收益的可能性以及损失的可能性。性以及损失的可能性。l投资者持有资产的实际回报可能能会不同于预期回报，这种差异投资者持有资产的实际回报可能能会不同于预期回报，这种差异构成风险的来源。构成风险的来源。l例如，购买一年期国库券，预期回报率为例如，购买一年期国库券，
13、预期回报率为5%5%，持有期到期，实际，持有期到期，实际回报率为回报率为5%5%，该投资即为一项无风险投资。，该投资即为一项无风险投资。l如果购买一个公司股票，预期的回报率为如果购买一个公司股票，预期的回报率为30%30%，一年的持有期内，一年的持有期内，实际的回报率很可能不是实际的回报率很可能不是30%30%，便出现了风险。，便出现了风险。蜀坐剑鹿尉方趴殊肋龋蚕异予葫粹蛤宝乏筛慢吁回装饥掖巢毋喊氨匙我鼎资产评估：企业价值评估资产评估：企业价值评估可分散风险和不可分散风险可分散风险和不可分散风险l公司特定风险（可分散）公司特定风险（可分散）只会影响一个或几个公司的风险，如项目风险、竞只会影响一
14、个或几个公司的风险，如项目风险、竞争者风险和部门风险等。争者风险和部门风险等。l市场风险（不可分散）市场风险（不可分散）产生于整个市场范围，并影响许多或者所有投资者产生于整个市场范围，并影响许多或者所有投资者的风险。如利率、汇率、通货膨胀和政治风险等。的风险。如利率、汇率、通货膨胀和政治风险等。献随甲货瘦掣状住酥哼扭晾甄府罢惜咙焚呐诡他韵肋艰摹里链蔫得险慨荧资产评估：企业价值评估资产评估：企业价值评估lCAPMCAPM以不可分散的方差来衡量风险，并将这种风险和预以不可分散的方差来衡量风险，并将这种风险和预期收益联系起来。其假设前提包括：期收益联系起来。其假设前提包括：投资者对资产的收益和变化预
15、期是一致的投资者对资产的收益和变化预期是一致的投资者可按无风险利率进行借或贷投资者可按无风险利率进行借或贷所有资产是可交易的，而且是完全可分割的所有资产是可交易的，而且是完全可分割的没有交易成本没有交易成本资本市场上没有对卖空交易的限制资本市场上没有对卖空交易的限制l上述假设下，任何资产的不可分散的风险就可以根据资上述假设下，任何资产的不可分散的风险就可以根据资产收益和市场整体收益的协方差来计算，即权益成本等产收益和市场整体收益的协方差来计算，即权益成本等于无风险证券收益率加上公司系统风险（于无风险证券收益率加上公司系统风险（）与市场风）与市场风险溢价的乘积。险溢价的乘积。资本资产定价模型（资
16、本资产定价模型（CAPMCAPM）遥校芭眉绞肿碟院潦伞碟傻率炉青猎搽膳一铜沫凝棍刹烈带捏尊控谱岳诉资产评估：企业价值评估资产评估：企业价值评估资本资产定价模型（资本资产定价模型（CAPMCAPM）lKe=Rf1+(R(Rm-R-Rf2)l其中其中Ke：权益资本成本Rf1：目前的无风险利率：权益的系统风险R Rm：市场组合的历史平均收益率R Rf2：历史平均的无风险利率灼牧加腊滔谩罗仔谢抬蒲背戌肮摊覆溜钻阑遇代耿奎铃龋诬溶次拷旁寞猎资产评估：企业价值评估资产评估：企业价值评估利用利用CAPMCAPM模型计算权益资本成本举例模型计算权益资本成本举例 lKe=Rf1+(R(Rm-R-Rf2)Rf1：目前的无风险利率=5%：权益的系统风险=1.1R Rm：市场组合的历史平均收益率=15%R Rf2：历史平均的无风险利率=6%Ke：权益资本成本=14.9%痪欺拾匆漓仲虎叙蓟殊控旗绦莲慰窥泥艇理菜愿胳搜访冕狗蔫夺丸颖獭唯资产评估：企业价值评估资产评估：企业价值评估l一、无风险利率的选择一、无风险利率的选择无风险资产：投资者清楚的知道期望收益是确定的资产。通常有无风险资产：投资者清楚的知道期望收益是
