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1、运用收益法认定股权价格有关参数定性分析诸城市价格认证中心罗金蛟 陈友好一、运用收益法认定股权价格的意义近年来，随着国家鼓励民间资本投资创业以及企业自身 经营策略的不断变化，股权增资和转让市场日趋活跃，股权 转让涉税收入逐渐成为新的税收增长点。但在以前，税务机 关未直接从事股权转让计税价格评估工作，而社会中介机构 以营利为目的，受经济利益的驱使，又往往难以做出独立、 客观、公正的评估报告。现实当中税务机关计算股权转让所 得税的主要做法就是根据企业账面净资产额与其注册资本 的比例确定，这种单调的评估方法无法正确预测企业的未来 收益，当企业账面净资产额等于或者小于其注册资本时，税 务机关就会被动地接
2、受企业股权平价转让的结果，国家为此 而遭受的税收流失非常严重。在此情况下，运用国际上公认的收益法对企业转让的股 权进行价格认定，并将其作为所得税计税的基础，能较好地 应对股权转让中平价和折价转让的问题。二、收益法的概念及应用情形据了解，目前国际上采用较多的企业股权评估方法有市 场法、成本法和收益法。其中，成本法主要是按照企业财务 提供的账面资料来评估计算企业股权价值。由于我国有些企业财务诚信水平不高，账面记录往往存在一些虚假信息，无 法得出企业股权的公允价格。而市场法由于要求有活跃市 场，而实际操作中往往缺乏产权交易的数据，因此难以获得 可比且有效的参照对象。在市场资产交易中，任何投资者的目的
3、都非常明确，即 投资是为了收益，某项资产交易能否成功以及成交价格的高 低，取决于该项资产在未来能否为投资者带来收益及收益能 力的高低，而不是取决于购建被交易资产的成本。因此，一 个企业在未来能否具有获利能力及获利能力的大小就成为 其交易及交易价格的最基础条件。收益法正是以被评估资产 未来收益能力作为价值评估的基础的，是将价格鉴证标的在 未来的预期收益，按设定的折现率折算成现值，借以确定出 价格鉴证标的价格。运用收益法对企业股权价格进行评估认定的关键是确 定股东全部权益价值，即所有者权益价格。股东全部权益价 值得出后，按照股权比例就可以确定股权转让价格,其计算 公式为：股权转让价格=股东全部权益
4、价值X股权比例=（企业整体价值-付息债务）X股权比例确定股东全部权益价值，具体包括以下三种情形: 在这种情况下，首先要预测企业年收益额，然后对年收 益额进行年金化处理，即可确定企业股东全部权益价值。其（一）未来收益有限年且年收益保持不变Ilf基本公式为：n A L 1r |_（1 + r）式中：A一年纯收益；一收益年限；尸一折现率；尸一股东全部权益价值。（二）未来收益有限年且年收益不等额III在这种情况下，首先要预测企业未来若干年（通常为5年）的各年收益额；再假设若干年后收益保持不变；最后将 未来预测收益进行折现和本金化处理。其基本公式为：尸与泠尸牛中-4志其成立条件是：（1）纯收益在r年（含
5、第I年）以前有变 化；（2）纯收益在f年（不含第f年）以后保持不变；（3）收 益年期有限为。式中：&一第，年的纯收益；4+1 第，+ 1年的纯收益;一收益年限； r 一折现率;，一基准日未来t年（通常为5年）收益年期;F一股东全部权益价值。（三）未来收益无限年且年收益不等额Ilf在这种情形下，其基本思路是将持续经营的企业的收益预测分为两段。对于近期企业的预期收益采取逐年预测折现 累加的方法，而远期的企业收益则假设它按某一规律变化, 并按企业收益变化规律，对企业远期预期收益进行折现处 理。最后，将企业的近期收益现值与远期收益现值相加，即 得到企业股东全部权益价值。假设前几年收益为 片,人2,/,
6、第+ 1年起收益为总。其数学表达式为:式中：一收益年限;尸一折现率；P一股东全部权益价值。上述三种情形中，当企业收益额采用的是企业自由现金 流量而非纯收益时，得出的收益现值之和便是企业整体价 值，企业整体价值减去认定基准日的企业付息债务也可得到 股东全部权益价值。三、收益法中主要参数的确定（一）收益额的确定收益额的预测依赖于对企业未来经营环境和内部状况 的分析。通过净资产报酬率与社会或行业平均水平进行比 较，可以大致判断被认定企业的获利能力及收益现状。在企 业未来的逐年预测中，收益变动模式可能是增长的、平稳的 或递减的，变动趋势也可能是分段的，不同企业要不同对待。在企业股权价格认定实务中，收益
7、额可以因认定目的不 同而采用不同的计算基础口径，如采用净利润、企业自由现 金流量等。1.净利润的确定净利润的预测，一般以企业提供的经会计师事务所审计 的近三年财务报表中的数据为基础，并计算和对比分析有关 指标及其变化趋势后确定。若企业账面净利润较小或者为负数，整体测算无法操作 时，可考虑使用企业自由现金流量。新成立的企业尤为适用 此类情形，因为新办企业前期只有投入，没有产出，利润较 小，但现金流往往数额很大，可据此预测未来收益。企业自由现金流量可分为企业整体自由现金流量和企业 股权自由现金流量。整体自由现金流量是指企业扣除了所有 经营支出、投资需要和税收之后的，在清偿债务之前的剩余 现金流量；
8、股权自由现金流量是指扣除所有开支、税收支付、 投资需要以及还本付息支出之后的剩余现金流量。整体自由 现金流量用于计算企业整体价值，包括股权价值和债务价 值；股权自由现金流量用于计算企业的股权价值。股权自由 现金流量可简单地表述为“净利润+折旧-长期投资”。（二）收益增长率的确定当收益（一般指净利润）变动模式在增长时，增长率预 测不是人为随意规定的，而要严格控制在一个区间范围内， 即最低不能低于银行存款利率，否则企业会将净利润全部存 入银行，而不是扩大再生产。最高不能超过净资产收益率（净 资产收益率=净利润/净资产X 100%）。因为如果净资产收益 率保持不变的话，净利润增长，就要靠净资产规模的
9、增加。 而如果没有外部资金投入的话，净资产规模的最大增加比 例，就是企业的净资产收益率一企业把赚到的净利润全部用 于再投入。所以从这个角度讲，企业净利润的长期内在增长 率是不可能超过其净资产收益率的。（三）折现率的确定折现率是指未来的期望收益率，等于安全收益率（无风 险收益率）、风险收益率及通货报酬率之和。在选择折现率 时，要注意所选收益额的计算口径与折现率或本金化率口径 保持一致。无风险收益率选择指标有很多，如银行定期存款利率、 国库券利率、行业净资产收益率均值等。风险收益率的确定 方法有风险累加法，即将企业可能面临的经营风险、财务风 险和行业风险对回报率的要求加以量化并累加得到风险报 酬率
10、。在实际股权价格评估认定过程中，为了便于操作，一般 考虑政府债券利率来代替安全利率。风险收益率多以当年的 价格调控（通货膨胀率控制）目标为准，外加企业经营风险 收益率确定。根据企业所处经营环境的不同，企业经营风险 收益率基本介于1%和2%之间。综上考虑，折现率取值应为 “八九不离十”，即除某些特殊行业外，折现率一般保持在 8%-10% 之间。（四）收益年限的确定收益年限要考虑企业经营期限、盈利情况、法律或契约、 合同等的规定来确定。如没有明确的文件或有业绩迹象表明 企业经营期限在有限年终止，一般企业正常情况下可以按无 限期预测。由法律、法规规定经营年限，或章程、协议说明 经营年限，或认定目的表
11、明经营期限的，应按有限期预测。 常见的有限期寿命的情况是收费公路经营企业、资源型企 业、待搬迁企业等。四、案例A公司注册资本为5000万元，林某在该公司持有200 万股股权，所占比例为4%。公司近三年主要财务情况如下：单位：万元项份 目2011 年2012 年2013 年主营业务收入279442176822911净利润1106736894所有者权益143541299112561净资产收益率7. 7%5. 7%7. 1%假设2014年A公司净利润为912万元（取2011年-2013 年三年净利润的平均数）。2015年-2018年，净利润保持每 年5%的递增,2019年及以后各年净利润与2018年
12、相同并保 持不变。公司各年净利润预测如下：单位：万元项、份 目2014 年2015 年2016 年2017 年2018 年2019 年 及以后 各年净利润912957. 61005. 51055. 81108. 51108. 5考虑到A公司所在地通货膨胀率的控制目标、企业自身 的资产规模、生产经营状况、产品销售模式以及该公司所在 行业的市场特点等因素，确定企业经营风险收益率为4%。无 风险收益率采用最近一期3年期国债票面年利率，确定为5%。 综合以上考虑，折现率取值为9%。因A公司在正常的市场条件下可持续发展下去，且受到 国家政策和当地政府的支持，没有终止经营的任何理由，在 价格认定中按无限年
13、期进行测算。收益额、折现系数、受益年限等参数确定后，可对A公 司股东全部权益价值进行测算，其数学表达式为：阵旨尚式中：P股东全部权益价值；A 一年净利润；一收益年限；r 折现率。八 912957.61005.51055.81108.5(1 + 9%)1 (1 + 9%)2 (1 + 9%)3 (1 + 9%)4 (1 + 9%)5+ 11。8.5 = = 11892.5(万元)9%x(1+9%)5即A公司的股东全部权益价值为11892. 5万元。股权价格=股东全部权益价值X股权比例=1 1892.5 x 4% =475. 7 (万元)综上，林某在A公司所持有的200万元股权，在价格认 定基准日股权价格为475. 7万元。通讯地址：山东省诸城市府前街59号鑫湖机关办公楼一楼邮编：262200联系电话：13793627763 0536-6320610
