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1、崔 凯 工学博士管理学博士 北大纵横管理咨询集团合伙人 上海交通大学安泰经济管理学院课程教授,并购重组实战操作及案例分析,开宗明义：我对课程的三个基本观点,1.终身大事,2.资源为本,3.大道至简,目录,兼并收购：婚姻的艺术 尽职调查：恋爱的玄机 合同协议：订婚的事项 企业估值：彩礼与嫁妆 并购整合：难挨七年痒,并购的本质！,企业并购是企业控制权的让渡，它有时和风细雨，有时急风骤雨，有时腥风血雨。揭开其面纱，会发现，这不过是权力角逐伴生的表象。并购是权利的角斗场，是智慧的竞技台，是资本的淘金池，是成长的助推器，是江湖的英雄冢。作为最高端的商业较量，并购之“一斑”可窥商业社会之“全豹”，阴谋与厚
2、道，算计与拙守，欺诈与友善，疯狂与平和，创造与毁灭，众态云集一处，万象蔚然大观。万宗归一，并购的哲学也是商业社会生存的哲学，争夺权力的较量始终是生存竞争中的终极较量。,没有一个大公司不是通过某种程度、某种形式的兼并成长起来的，几乎没有一家公司主要是靠内部扩张成长起来的！ 诺贝尔经济学奖获得者 乔治斯蒂格勒,龙卷风来了，猪都能飞起来！,金陵玉树莺声晓，秦淮水榭花开早，谁知道容易冰消！眼看他起朱楼，眼看他宴宾客，眼看他楼塌了。 清代孔尚任桃花扇,“好日子”渐行渐远！,国际政治经济形势错综复杂，中国企业“走出去”战略步履蹒跚； 政府意图重建改革逻辑，但政策环境存在不确定性，前景不明朗； 众多行业面临
3、产能过剩压力，市场前景不容乐观； 人力成本扶摇直上，年轻一代个性张扬，管理难度大； 移动互联网横空出世，对传统行业形成一定冲击； 山寨思维下，产品创新、技术创新、赢利模式创新举步维艰； “钱荒”此起彼伏，资金成本居高不下，“钱都哪去了”？ 新一轮“泡沫周期”悄然而至,我们口袋里的钱越来越不安全了。,财富分化与洗牌？,从春秋战国到行业整合,春秋起止公元前771-前476年，此间大小诸侯国见诸经传的有一百七十余个，“齐桓公，晋文公，宋襄公、秦穆公、楚庄王”等春秋五霸曾经数度会盟、征伐，各领风骚。 战国起止时间前475-前221年，此间诸侯并起，相互兼并，出现了秦、楚、齐、燕、韩 、 赵、魏等“战国
4、七雄”，历经合纵（苏秦）与连横（张仪），最终秦王扫六合，一统天下。,案例：家电行业的十六年洗牌,有竞争力的家电品牌,食品行业：啤酒VS肉类,乳业整合,协同效应：“资金资源”,玩麻将时，摸一张，打一张，四个人都在频繁的对手中的13张牌进行“重组”，最终的目的就是“和牌”。企业投融资也是同样的道理，旗下五花八门的资产，进行优化组合，最大限度发挥协同效应，也是为了“赢利”。,资源整合：1+12,优酷合并土豆 腾讯入股京东 中移动入股浦发 阿里入股恒大 飞机租赁,不要和丈母娘打麻将 不要和想法比自己多的女人上床 不要和最好的朋友合伙开公司,“愚者多，而智者寡；虚者多，而实者寡；分者多，而合者寡；因者多
5、，而创者寡；欺诈者多，而信义者寡；贪小利者多，而顾全大局者寡；此疆彼界，珍域己分，厚己薄人，伎求无定，心不齐力不足，故合股分而股本亏，集公司而公司倒。” 郑观应盛世危言,中国散伙人,父母,儿女结婚,并购如同婚姻，男大当婚女大当嫁,父母,郎才女貌：项目前景 男娶女嫁：参股控股 彩礼嫁妆：产权清晰 老人庆生：关联交易 婚 外 情：同业竞争 婆媳关系：公司治理,几个基本概念,产业投资者、财务投资者和私人投资者 横向并购、纵向并购与混合并购(跨界、JOBS) 增资扩股（定向增发）与股权转让 兼并、收购、合并 资产收购（特例:AMC；税收） 企业托管（门诊和急诊；落水救人）,投资架构,并购总体程序,注意
6、事项：100（接洽）40（立项） 10（尽调） 4（投审） 2（投资） 1（赢利）,水浒传 金庸小说,目录,兼并收购：婚姻的艺术 尽职调查：恋爱的玄机 合同协议：订婚的事项 企业估值：彩礼与嫁妆 并购整合：难挨七年痒,我认为投资专业的学生只需要两门教授得当的课堂：如何评估一家公司，以及如何考虑市场价格。 巴菲特,尽职调查的程序,循序渐进 舍得花钱,立项初审的关键点,融资公司周围的产业环境如何？ 融资公司的行业地位如何？有哪些优质（或有价值）的资产？ 融资公司主要供应商与客户的情况？（供销稳定性） 融资公司主营业务利润率是否会持续走低？（竞争、原料涨价等） 融资公司考虑出让多少股权？（老板VS帝
7、王） 融资公司是否接受投资方的“尽职调查”？,尽职调查要素一览,对尽职调查的心态,学会“宽以待人”。没有完美的人，也没有完美的企业，特别是在市场经济尚不成熟的中国。从常理上讲，一个企业选择被投资甚至被并购，本身就说明企业存在这样或那样的问题。 买的不如卖的精，企业家苦心经营了N年的企业，是别人1-2个月能够看清楚的吗？不要求全责备、事无巨细,但要兼听则明。 一些中介机构的经理人缺少足够深的行业背景与管理功力，工作方法也略显僵硬。“黑箱子”需要靠自己解读。选择伴侣，要自己拿主意，不听“媒人”的一面之词。会计师VS律师。 尽职调查不应该是单向的，而应该是双向的。一方面防范“恶意尽职调查”，另一方面
8、，互相了解，关注资源，充分发掘“协同效应”，进而两情相悦。 “投资就是投人”，重中之重要关注“人”。,那些“有血有肉”的信息？,（1）公司的创业历程，特别是此间经历过的波折与坎坷； （2）公司的商业模式、核心竞争力以及面临哪些发展问题 （3）为什么要考虑股权融资？心理上是否准备好接纳新的股东？ （4）在经营管理上，老板思考的头等大事是什么？ （5）如何进行人才选拔？是否重视培训学习？都学习什么？ （6）家族成员的现状？是否进入企业？从事什么工作？ （7）公司对员工的管理方式是什么？ （8）如何进行会议管理？老板会议讲话的风格是什么 （9）老板如何处理与政府及官员的关系？ （10）老板公关应酬和
9、待人处事的风格是什么？ （11）老板的价值取向、人生感悟和生活爱好是什么？,目录,兼并收购：婚姻的艺术 尽职调查：恋爱的玄机 合同协议：订婚的事项 企业估值：彩礼与嫁妆 并购整合：难挨七年痒,两个英雄人物,合同框架-商务谈判,注意保密 谈判是让步的艺术（金砖银行） 合同不要标准版本 “章程另有规定除外”,信息真实性承诺（陈述保证）； 控股与参股（武松与武大郎、50:50、美国中国新加坡） 清算优先权（离婚律师） 分红事前约定和分红优先权（固定收益、变通） 股东和董事会的（特别）投票权 重大表决事项与否决权 股权处置的特殊权益（大股东VS小股东、代持） 优先购买权、股权回购（股东被并购） 一致行
10、动人（三国、中俄、 虚假上市） 关键岗位提名及任命:董、监、高和法人代表更换 分权和授权：重大投资和资产处置权；多元化&初创期，财务“官僚”。 单方面权益承诺或限制（税收及债权债务、追加投资、退货损失等） 商标、品牌与专利：原股东情感、新股东权益及职务发明,合同注意事项（1）,合同注意事项（2）,经营指标（立字为据）、项目可行性报告与资金使用计划（留有余地） 出资方式：要关注投资方的“资金来源” 资金到位：先决条件（承建付款）、分期到位（表决权与分红权约定） 估值调整（对赌）和盈利补偿条款 反稀释保护条款与“强卖权”(大智若愚：退股/跳出火坑) 关联交易（协同、打破平衡/规范成本/众筹分红）
11、同业竞争（实质性） 核心成员（家族）竞业限制（补偿金） 排他性条款（独家谈判）与履约能力（投资保证金与违约罚金）； 员工、供应商与客户调整 政府利益：新公司注册地、产值和税收； 定期提供经营信息,合同注意事项（3）,过渡期管理：损益、信息、薪酬、招聘、资产处置、借款及担保等（突击提干） 经营层持股：MBO稀释与股票期权预留等(刘备VS赵云)； 因中途违约导致协议终止，已付款项及利息和收益的归属，违约补偿； 外商投资：投资主体(港)、汇率约定、反垄断、工作语言（英文）和适用法律； 未生效条款（产权交易、行政审批、股东决策）、不可抗力及最终截止日期； 不同版本协议中，签约主体的变更（附属公司、老板
12、协议VS公司章程）； 合同风格：条款对称、模糊用语（如：满意等），措辞居高临下(鬼子、游泳)； 履约期与约束力、关键事项时间点（刘备还荆州）、仲裁（地点）与诉讼。 印鉴、代理签字：结婚证、仿冒,心理契约 清官难断家务事,目录,兼并收购：婚姻的艺术 尽职调查：恋爱的玄机 合同协议：订婚的事项 企业估值：彩礼与嫁妆 并购整合：难挨七年痒,本原问题：决定商品价格的根本要素是什么？,各花入各眼！,有些事，回头才能看清楚！ 石光荣VS李安,不要赚新股东的钱,有价无市：女人的珠宝,菜市场如何确定价格？,企业估值的方法与视角,成本法（过去）,收益法（未来）,市场法（现在）,联想VS京东,注册资本,影响企业估
13、值的经营要素,行业成长空间 公司赢利模式 所处行业地位（品牌、渠道、网络等） 经营管理团队（学历、经历、社会资源等） 行业进入壁垒（资金、技术等） 企业经营风险（财务健康状况、公司治理结构等）,几个参照性的估值尺度,利润额的6-8倍左右 净资产的1-2倍左右 销售收入的1倍左右 年均投资收益率15%（ROA校正）,备注：理论值测算值需要进行修正，充分考虑停产期损失、工厂设备改造、员工遣散安置、存货坏账处理、通胀汇率以及前期投资费用等因素。,产业整合估值 关联交易估值 超额收益分配 经营层持股估值 无形资产估值 (总统、钻戒) 战略价值 天使估值 私募估值,全资收购，价格是王道！,目录,兼并收购
14、：婚姻的艺术 并购流程：爱情的道理 尽职调查：恋爱的玄机 合同协议：订婚的事项 企业估值：彩礼与嫁妆 并购整合：难挨七年痒,虽然每天都有公司宣布“战略合作”，但许多公司都缺乏“合作战略” ，置身于高度宣传中，把达成合作、签署协议看成终点，而不是作为迈向一个更大目标的手段。对于企业而言，仅仅实现资产与资金的合并是远远不够的，还需要对双方的战略、业务、制度、人力资源和文化等所有企业要素进行进一步的整合，最终形成双方的完全融合，并产生预期的效益，才算真正实现了投融资的目标。,香港,整合之难如同器官移植,重症监护室,普通病房,回家疗养,上手术台,婚后第一年：整合重组“十步法”,注意：（1）管控要“先紧
15、后松”；（2）重大决议尽量先沟通并形成共识，再开董事会；（3）戒骄戒躁，循序渐进，发展中解决问题;（4）借力第三方（咨询公司）的公平性、公信力和权威性，进行培训、制定方案和转达战略。,马云称：将遵循足球产业运作的规律，不会干涉球队运作。马云承诺：“一、永远不进球员的更衣室；二、永远不接球员的电话。”,股东博弈：强势VS弱势,尽管我和许家印先生只谈判了15分钟，但我们对这项投资的决定是慎重的，事后的商业调查也是规范和专业的。商业投资不是赌博，绝对不能非理性的义气用事，更何况用的是公司的钱。愿买愿卖和公平交易是商业的原则和底线。谁都不能确保每一个投资都能100%的成功，但我们必须确保对每一项投资100%的理性、客观和认真。,做大没有？ 做强没有？ 稳定没有？,整合成败的判定标准,把我的悲伤留给自己 你的美丽让你带走 我想我可以忍住悲伤 可不可以 你也会想起我？,课程参考书与资本共舞,
