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1、我国期货市场套利形式及案例研究 表 1 各合约比值对比该贸易公司用于正套的资金共计1000万元，于2月24日分批建仓。从流动性及升贴水角度综合衡量，沪铜方面选择0905主力合约进行建仓，伦铜方面选择电子盘合约进行建仓。按1:1比例建仓1000吨，即卖出沪铜200手，买入伦铜40手。沪铜平均建仓价为26520元/吨，伦铜平均建仓价3190美元/吨。按建仓时的汇率折算，总计需保证金约6411500元（SHFE保证金按10%计算，LME保证金按13750美元/手计算）。预计未来一段时间价格震荡上行的可能性更大一点，故国内备用金放置200万元，国外备用金放置20万美元。建仓时期货比价8.31。如果比价
2、按预期方向运行，计划当两市期货比值下降至8.0附近止盈双边平仓；如果比值较长时间不回归，则考虑向后移仓并同时准备实物资源进口。总体而言，该公司此笔套利实现盈利是可以得到保障的。此次跨市场正套最终的结果是，3月11日比值达到预期目标，该公司选择双向平仓，沪铜平仓均价为29120元/吨，伦铜平仓均价为3660美元/吨。半个月客户收益（扣除手续费后）约为600元/吨*1000吨=600000元，整体收益率约6.00%。相对于庞大的资金量而言，这个收益已相当可观。 通过上述案例可以看到，对于资金雄厚的投资者或具有现货背景的企业客户而言，国内外期货市场间低风险甚至无风险的跨市场套利无疑为其资金运营或成本
3、控制提供了很好的渠道。 二、跨期套利 1、基本思路跨期套利是利用同一品种不同到期月份期货合约的价差变化，进行买入一个期货合约，同时卖出另一个期货合约，当价差扩大或缩小到一定幅度而同时将两个合约平仓来获利的操作模式。通常情况下，同品种不同到期日合约价格具有较强的相关性，一般都是同涨同跌。但由于不同合约间季节性供需差异及资金偏好差异等因素影响，其价格并不完全相关，由此导致价差不断发生变化。跨期套利就是通过跟踪并预测这种价差变化来获取利润。当预期近期价格将要走强的时候，买近抛远，即所谓的正向套利；当预期近期的价格将要走弱的时候，抛近买远，即所谓的反向套利。而在某一商品期货系列合约中，认为中间交割月份
4、合约价格与两边交割月份的合约价格之间的相关关系出现差异时，建立两个方向相反、共享居中交割月份合约的跨期套利组合，即所谓的蝶式套利。跨期套利因其选择面广泛（每个期货品种合约间都可能存在跨期套利机会）、套利机会出现频率高、可操作性强而成为目前国内期货市场最重要的套利方式。从现阶段跨期套利参与主体来看，主要以中小投资者和没有现货背景的机构投资者为主。但在我国期货市场交易品种的不断扩容、期货功能越来越受到重视的背景下，各类型企业参与到期货市场并运用期货工具为企业经营发展保驾护航已逐渐成为一种趋势。而抓住时机适当参与跨期套利，也可以成为企业合理利用闲置资金及降低经营成本的一种手段。 2、某铜材生产企业跨
5、期套利案例分析江苏某铜材生产企业专业生产高技术含量、高附加值的铜线材和铝线材产品，业务包括废旧金属回收、销售以及铜铝线材、铜铝丝材加工、铜芯电缆、电磁线、无氧铜铝杆的制造、加工及销售，总资产超亿元。公司组织结构较为完善，下辖生产部、现货销售部、期货销售部、资源管理部等部门。基于铜现货方面拥有的丰富资源和经验，结合企业实际生产和经营状况，该企业尝试运用闲置资金参与期货市场中盈利和风险都较为稳健的跨期套利尤其是正向跨期套利。 2009年11月底时上海期货市场沪铜1002与沪铜1003合约的差价超过了350，该生产企业认为可通过买近（沪铜1002）抛远（沪铜1003）跨期套利来获得几乎无风险的获利机
6、会。当时，上海、广东两地市场现货贴水均出现了明显缩窄的迹象，上海现货更是报出了升水报价，广东则有价无市，好铜难寻。同时SHFE市场沪铜合约间CONTANGO结构也出现明显缩小迹象（从此前平均隔月差250元/吨缩窄至150元/吨）。出现这种情况主要是因为以下三个方面原因：（1）海关再度提高废铜进口通关费1000元/吨，这使得废铜进口成本大幅上升，从而导致广东地区废铜与电解铜之间价差迅速缩窄。由下图可见，广东南海地区1号光亮铜的报价与当天电解铜现货价格比价高达95%，位于历史较高水平（正常水平在92%左右）。由此认为电解铜消费将被动升高。图2 废铜与电解铜现货价差图（2009.4-2009.12）
7、综合以上三个方面的原因，该企业认为国内铜市短期内有可能走出一波现货逼空行情，可建立买近抛远跨期无风险套利头寸。按当前350元价差水平来看，如果后期价差始终维持在350以上水平，企业将选择以交割的方式来实现稳定利润，即在2月合约到期时买入现货(接入仓单)，持有至3月合约到期交割。若价差缩小至理想范围（平水附近），则双边平仓获利了结。从风险收益比来看，该铜材生产企业认为实施此项套利所面临的风险较小，而潜在的收益却非常可观。跨品种套利是指利用两种不同的，但相互关联的商品之间的合约价格差异进行套利交易，即买入某一交割月份某种商品合约，同时卖出另一相同交割月份、相互关联的商品合约，以期在有利时机同时将这
8、两种合约对冲平仓获利。跨品种套利的主导思想是寻找两种或多种不同但具有一定相关性的商品间的相对稳定关系（差值、比值或其它），在其脱离正常轨道时采取相关反向操作以获取利润。根据套利商品之间的关系，跨品种套利可分为相关商品套利和产业链跨商品套利两种类型。前者主要是利用具有较高相关性的商品之间走势强弱对比关系差异所进行的套利活动，如螺纹钢和线材套利、豆油和棕榈油套利及小麦和玉米套利等；后者主要是利用产业链中上下游产品相对价格的波动机会来进行套利，如大豆、豆粕和豆油之间的套利。因涉及到两种商品，跨品种套利的风险往往会被放大。一般情况下，投资者需要对两种商品的基本面进行综合分析后才能确定是否具有套利机会，
9、故跨品种套利对投资者个人的素质提出了更高的要求。在现实中，产业客户对跨品种套利鲜有问津，而私募公司或投资公司对这种套利却是乐此不疲。 2、某投资公司锌铝跨品种套利案例分析 某投资管理有限公司管理着将近一个亿的资金，其投资涉及股票及期货，遵循相对保守的交易策略。因此，其对期货市场的套利交易有着很大的兴趣，套利投资对象主要为国内期货品种。2009年11月中旬以来，受锌价持续上涨的影响，铝锌价差(沪铝1002-沪锌1002)持续下滑，至11月23日价差达到-2600后方有所启稳。这也是今年铝锌价差由正转负以来，绝对值达到的最高水平。某投资管理公司相关决策人士经过综合衡量后，决定进行抛锌买铝跨品种套利交易，其套利依据主要来自于以下几个方面：（1）仅凭价差拉大并不足以成为抛锌买铝的理由，因为铝锌之间并不存在绝对稳定的套利关系。一般来说在上涨行情中，锌价的涨速往往倾向于超过铝价的涨速，在下跌行情中也是同样如此。因此只有当我们判定在价差拉大的同时，锌价也存在下跌或回调的要求时，抛锌买铝才有理由成立。
