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1、1浅谈商品期货交割库的设置、调整与期货交割成本【论文关键词】期货交割库选址库容【论文摘要】商品期货交割库的设置与调整关系到交割环节的完善交易所调整交割库的库容和选址的动机是为了增加交易量文章进一步建议考虑如下因素应当有利于套期保值者参与市场有利于降低社会成本控制操纵事件发生增加市场的流动性因此交割库不宜过分集中农产品期货交割库应当尽量设立在产区并且尽量减少库容库址的随意调整一、引文近几年来各商品期货交易所根据期货的交易状况频繁变更交割库变更的内容有时是增加库容有时是增设新仓库如 2003 年 2 月为了适应日益火爆的天然橡胶期货交易对现2货交割增加的需求上海期货交易所决定大幅度增加其 8 个天
2、胶指定交割库中 4 个交割库的库容郑州商品交易所在 2003年 8 月分别于湖北枣阳、山东临清等地增设七处小麦交割仓库 2004 年 3 月大连商品交易所发出通知在江苏南通、山东日照、辽宁大连地区增设南通粮油接运有限公司、日照港（集团）有限公司、日照港（集团）岚山港务有限公司和大连港散粮码头公司等 4 家企业作为黄大豆 2 号指定交割仓库 2006 年 3月大连交易所对豆粕指定交割库进行调整新增邦基三维油脂有限公司等三家豆粕交割仓库、取消两家公司（粮库）的豆粕交割库资格交易所还同时调整了三家豆粕交割厂库的日发货速度和标准仓单最大数量新增的三家交割库均位于现豆粕交割库设置区域调整了另外三家豆粕交
3、割厂库日发货速度和标准仓单最大数量先由各交割厂库申报指标然后交易所根据生产能力、物流条件和资信水平等因素最终予以核定调整后豆粕厂库可签发的标准仓单最大数量有所增加目前有人根据郑州交易所棉花期货的交易状况提出要更改棉花交易所的交割库地址认为现在将交割库设立在产棉区不能吸引用棉厂家进入期货市场有人甚至提出要将硬麦交割库地址集中设置改变现有的设立在产区的格局以便于增加市场流动性与这种论调相反农业部有关负责人则表示农业部将继续支持期货交易同时支持有关交易所在产区设立交割库以便于积极利用期货市场促进油料生产恢复发展3商品期货交割库的设立到底要怎样确定本文先从考察历次期货交割库的调整看交易所的动机和效果其
4、次从理论上探讨交割库设计应当考虑的因素并对今后有关商品期货交割库以及交割制度提出建议二、交易所调整交割库的动机现货交割是期货交易的重要环节当交易进入交割环节期货价格就逼近现货价格如果这时期货价格偏离现货价格并且采用现货交割相对于合约对冲有利可图时就会采取交割因此交割是保证期现价格收敛的有利手段但是在进行实物交割之前需要采购合格的商品注册仓单成本是运费、检验费以及仓储费用仓单注册要申请经过交易同意以后才能够取得仓位因此注册仓单还有时间限制交易者要注册仓单必须能够承担有关费用、并能够在规定时间内办妥才有可能自己拥有仓单不然就需要从其他交易成员处购买如果空头交易者不能够完成注册仓单也不能从其他人那里
5、买入仓单那么合约到期以4后只能以支付高价对冲合约否则要承担高额罚款由于运费是注册仓单的重要成本交割库选址是制约仓单注册数量的重要因素交割库离商品产地较近那么作为卖出套保的生产者就有可能以较低成本注册仓单一旦期货偏离现货过于严重空头套保者就有激励注册仓单进行交割如果交割库离商品生产地较远使交割地与生产地空间上分离根据Pirrong（1993）的模型多头可以通过购买大量合约要求更多的交割来迫使空头到更远的地点购买现货来注册仓单提高交割成本那么生产者作为期货参与者想要注册仓单以确保期货价格不走高能力就有限了如果期货价格高于非交割品的同类商品但对冲价格又低于注册仓单的成本显然交割现货对于空头不是占优策
6、略因此交割库越是远离商品生产地就越不利于空头进行实物交割期现价格就越有可能发生加大偏离各交易所在引入商品期货品种时首先考虑将商品期货交割库分别设在产区、商品集散地或销区如果品种的产区与销区或进口港口基本重叠就设立在这些产区或港口区如果产区分散但有较大的商品集散地就将交割库设立在这些集散地有利于注册仓单时商品的采购、入库所有这些做法在客观上降低了交易成本使更多的生产者、流通者积极利用期货套期保值但是交易所在考虑设库时对交易量似乎更加有兴趣据5笔者最近到郑州交易所调查棉花期货近两年来交易一直不太活跃并且交割量占合约比例较高有关人士认为长此下去交易所有沦为现货批发市场的倾向他们建议减少交割库如安徽的
7、交割库已经被交易所停用或者交割库移到销区但是仔细考察棉花产区与销区重叠比较多这样做并非有好的效果而且这些观点本身就有问题他们认为期货品种交易不活跃是因为投机不足套保过多在国外发达的商品期货市场投机资金占交易资金比例的 30就会被认为过度投机而我国目前大多数品种相对国外市场而言套保与投机资金比例倒挂况且棉花交易不活跃实际的情况并非交割库过多而是一些重要的棉花产销区没有设立交割库如新疆如果一个品种交割过多并非是投机力量弱反而是投机力量较强经常推动价格在交割期间还不能向现货价格收敛如果非得把交割库减少集中到一两个地方迫使空头花更大成本注册仓单使投机者有更大的价格操纵空间用这样的方法活跃市场最终可能使
8、更多的套保者离场使价格严重偏离现货价格期货市场套保和价格发现功能将会缺失期货市场的长期繁荣应当是基于市场基本功能的充分发挥而不是靠煽动投机热潮来维持同样像硬麦品种交割库先是增加现在有人建议减少恐怕也是基于煽动投机引起交易虚火这一动机因此在设库问题上交易所最多的考虑是交易量增加如果交易清淡交易所就减少库容移动交割库位置使投机的多6方更加有利只有在极端情况下为了控制结算风险防止品种摘牌才会增加库容三、交割库的选择应当考虑更多因素仅仅为了控制行情而频繁变更交割库并不利于期货市场的长期发展和繁荣期货市场的繁荣应当建立在期货市场的功能充分发挥的基础上否则这种繁荣是虚假的短暂的在过分短视的市场控制手段下由
9、于库容的频繁变动和库址的反复变更交易者的收益和风险很难预测不利于交易者正确选择交易策略交易者在比较以后觉得投资于其他市场更加有利就会退出期货市场市场的流动性从长期来看必然减少市场必然逐步萎缩因此单从交割库的设立来说应当考虑市场的长远发展因此设计库容选取库址时应当考虑因素 1、应当有利于套期保值者参与套期保值是期货最基本的功能这个功不能充发挥期货市场是失去了存在的意义期货以保证金交易的形式让套期7保值者以较低成本进行价格保险这是期货最初发展的原因由于买入套保与卖出套保的双方在交易时间、价量匹配上出现不一致使得投机者有运作的空间为市场提供流动性使连续交易成为可能只有大量的套保者出现才能够在公平交易
10、的基础上为投机者提供更多的风险匹配服务而获取利润如果通过把套保者挤出去引入大量投机者对赌这样的市场就不是真正意义上的期货市场目前我国农产品期货的真正套期保值者很少一则由于参与套保的门槛高审核和控制严格大部分有套保需求的农户、流通者很难进入其次注册标准仓单进行交割的成本高使空方处于不利地位如果交易所设立交割库远离产地和集散中心势必增加这些空头套保者的运输成本更增加了他们入市后被挤榨、被逼迫的风险从而减少了他们的入市愿望在这种情况下多头投机者倒是十分愿意参与因为这种形势对他们极其有利因此农产品期货市场的投机资金与实际套保资金之比很高投机气氛很浓这与交易所对某些品种交易不活跃是因为投机不足的判断是相
11、悖的因此为了使大量套保者加入期货市场对农户进行适当的组织使其交易规模扩大取得套保资格或者降低套保者的进入门槛；其次交易所在设立交割库等方面尽量考虑降低运输成本和信息成本使这些套保者觉得参与套保的效果显著操作简易2、应当有利于降低社会成本8任何产品成为商品以后都要经历从产区出发的路线因此交割库设立在产区就可以避免因误配导致产品在某些路线上来回往复地进行运输降低总的运输成本在因期货价格偏离现货价格太远而导致多余的交割以后产品即使要运往交割库区以外的区域销售也不会增加多余的运输成本如果集中到一个或两个点交割交割时已经付出较高的运输成本出现多余交割以后要运往其他区域销售又要付以此运输成本这样就会增加总
12、运输成本因此将交割库分散设立于产区或进口港口区域更有利于节约总的社会成本3、应当有利于抗操纵期货市场的操纵是一个值得注意的问题从合约设计、交易机制的设计以及各个交易环节的监控都必须考虑抗操纵交割库的设立从库容到库址的选择直接影响了期货市场的抗操纵能力交割库库容过少多头就可以较少资金量拉升价格压榨空头如果空头进行反操纵加大交易量就可能增加交割量在交割阶段空头可能因库容不足不能注册足够的仓单交割而被迫承担高价对冲合约或违约成本只要资金足够多在库容不足时多头逼仓总是占优策略在上一节已经论述到当交割库集中或远离基础商品产地也会增强多头的逼迫能力频繁的逼迫有9两个不良后果期货价格与现货价格过度偏离相关性
13、过小使得期货的价格发现功能和套保功能失效长期如此期货将成为昂贵的对赌工具因此交割库库容越少越集中越远离商品产地或集散地市场抗操纵能力就越弱四、期货交割库设立建议1、农产品交割库尽量设在产区农业部也建议交易所尽量考虑这一点他们认为这样更有利于农户参与套期保值的积极性更有利于期货市场的价格发现和引导决策功能有利于稳定农产品价格从以上分析看农业部的建议是非常中肯的2、交割库不宜过分集中芝加哥等农产品期货中心原来将交割库集中设立在交割地点但是他们发现这些农产品期货价格偏离现货价格严10重结果定价中心转移到了现货批发中心而不是期货市场他们不得不将交割库适当分散我国期货市场也是转轨和发展时期要点也就是规范
14、、扩大市场应当从经验上、理论上吸取教训恰当地设立交割库完善期货的交割环节3、在品种上市时要充分估计好交易量和交割量恰当地设计库容频繁地变更库容使期货价格波动大也让交易者对交易所的监管能力感到怀疑使日后交易所的监管难度加大关于交易所担心某些品种的流动性不足和交割量偏大的问题我们认为不能寄希望于交割库的变更如果为了引入更多的投机资金来活跃交易而减少库容使交割库更加集中实质上是纵容多头逼迫无异于饮鸩止渴问题的解决应当依靠引入更多套保者参与其次应当改革我国的期货品种上市制度加大交易所品种上市自主权依靠更多的品种来降低交易者的参与成本使参与者积极性提高【参考文献】111HullJ.OptionsfuturesandotherderivativesJ.5theditionPrenticeHall2003（5）.2CraigPirrongManipulationofthecommodityfuturesmarketdeliveryprocessJ.JournalofBusiness1993（66）.3 张家洲交割库设置是期货活跃的重要因素 N.中国纺织化纤报 2007-5-23.4 刘佳林交割库设置对期货行情的影响 N.期货日报2006-8-29.
