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1、1,现代金融市场学,第六章 风险投资市场,2,目录,3,总述,人类社会正从工业社会逐步进入知识经济时代，高新技术产业是知识经济的支柱产业。发达国家的经验表明风险投资业是高新技术产业发展的“孵化器”和“推动器”，对一国经济的发展起着举足轻重的作用。风险投资大大加快了科技成果向生产力的转化速度，推动了高科技企业的发展。 本章将论及风险投资的相关概念及其运作方式，并向大家介绍欧美及部分亚洲国家包括我国的风险投资市场的发展情况。,4,第一节 风险投资概述,一、风险投资的含义 风险投资(Venture Capital), 又称创业投资，具体地说，风险投资是由专门的投资机构向具有巨大发展潜力和高风险的中小
2、高科技企业或高成长企业提供权益性资本，并辅之以管理，追求最大限度资本增值利得的投资行为。 企业早期开始的投资：从企业草创期即参与企业投资的除了专业化管理的风险投资基金外，还包括天使投资和布罗波投资 企业中晚期开始的投资:由于早期风险投资的高回报，带来了风险投资业的空前繁荣，随着竞争的日趋激烈，纯经济利润下降，风险投资不得不走出传统的风险投资范围。并转向企业的中期和晚期投资，如风险租赁、麦则恩投资、风险杠杆购并和风险兼并、风险联合投资等,5,第一节 风险投资概述,企业早期开始的投资,6,风险租赁是一种以风险企业为对象的融资租赁形式，旨在解决新兴企业对资产的长期需求。风险租赁与一般租赁的区别在于：
3、风险租赁的资金来源是风险投资资本；出租方大多是风险投资公司；承租方往往是高科技新兴企业；由于风险高、风险租赁的租金也高于一般融资租赁。,第一节 风险投资概述,风险杠杆购并即借助财务杠杆作用来完成购并活动。其中债务资金来源于风险资本、运用于风险企业的杠杆购并称为风险杠杆购并。风险兼并是指风险投资所资助的兼并活动。风险杠杆购并和风险兼并风险较小，投资回报率也较低 。,风险联合投资即辛迪加投资，是指多家风险投资公司为早期潜在投资机会而进行的合作，既避免了过度竞争，又降低了投资风险。,麦则恩投资又叫半楼层投资，投资目标一般已进入发展扩张阶段，需要资金来增加人员和扩大生产。麦则恩投资对筹资者而言是一种无
4、担保的长期债务，这种债务附有投资者对筹资者的权益认购权或转为普通股的转换权。,企业中晚期开始的投资,7,第一节 风险投资概述,二、风险投资的特征 风险投资是没有担保的投资 风险投资是高附加值投资 风险投资是高风险与高收益并举的投资 风险投资是以高科技中小企业为主要服务对象的投资 风险投资是一种流动性小、周期长的投资 风险投资是以“三位一体”为运作方式的投资，无论是哪个阶段的风险投资，一般都包含着三方当事人，分别是投资者、风险投资公司、风险企业 风险投资不以经营获利而以股份转让为最终目的投资 风险投资是一种与科技紧密结合在一起的投资,8,第一节 风险投资概述,三、风险投资的功能 1.科技事业发展
5、的“推进器” 在实际中，风险投资主要投资于含有一定高新技术成份的行业、企业或项目。因此风险投资活动促进了科技成果转化，支持了科技事业发展。 2.未来经济增长点的“培育器” 风险投资主要集中于极具发展潜力、前瞻性的高新技术行业，风险投资家们凭其过人的洞察力和预见性寻找出未来的经济热点，并通过风险投资活动使这些行业中的一些新领域得以不断进步和实现产业化，进而发展成为一国经济新的增长点。 3.政府资金投入的“放大器” 对某些具有特殊意义的领域，政府必要的资金投入具有很强的政策示范效应。政府利用风险投资机构向高新技术产业投入资金，经过风险投资家的有效运作，会吸引更多的非政府部门投资者提供资金，使实际投
6、入的资金放大。,9,第一节 风险投资概述,4.投资风险的“调节器” 风险资本来源是多元化或分散化的，这使得风险投资的高风险分散到了许多投资主体身上；风险资本以组合方式投资，从而能够分散和降低风险投资公司的整体投资风险，进而各投资主体所承担的风险也被有效降低；通过风险投资家的有效运作，还能够降低风险投资经营管理的风险，并使承担了高风险的投资主体具有较高收益的回报。 5.新企业的“孵化器” 企业初创阶段，往往技术和产品仅初具雏形，甚至一切还仅是一个观念上的“产品”，因此投资风险极高，很难从银行及其它金融机构获得资金支持。而有了风险资本对新建企业的扶持，才使新企业得以“孵化”，踏上创业之路。而且，也
7、正是因为有了风险投资家参与风险企业的经营管理，使这些企业更有可能获得成功。,10,第一节 风险投资概述,四、风险投资与其他投资方式的比较 与传统的投融资方式相比，风险投资具有明显不同的特点。应该说，只有风险投资这一金融业务才能真正担当起将资本、管理和高科技相互融合的重任，从而推动各国知识经济的健康发展。,1.从商业银行的角度看,高风险有悖于商业银行的“三性”原则。传统的银行业务主要是通过提供金融服务赚取存贷利差和服务费用。商业银行在发放贷款支持企业融资时，是很注重资产负债比例管理的，商业银行是不愿意对高风险的科技企业进行融资的，风险企业很难得到银行贷款，只有资金雄厚、具有较强风险承担能力的风险
8、投资机构乐于承担风险，敢于在寻求高投资回报过程中对高科技企业提供股权融资，并带给企业迫切需要的管理资源、市场经验和经营策略，以及其他必不可少的社会资源。,11,第一节 风险投资概述,2.从财政的角度看,财政本身的性质及运作机制决定了国家财政拨款不适宜作为风险资本的主要来源。财政拨款主要是无偿拨款，其基本上是按计划模式运作。风险投资以这种财政拨款模式进行运作存在多方面弊端；（1）在政府的财政支持中，政府官员并非是以市场和经济效益作为考虑问题的第一因素；他们既不可能参加实际市场经营操作，也无法对项目选择的后果承担任何经济和行政责任，因而投资不可避免带有盲目性和随意性。各部门主要资助对象往往是本行业
9、、本部门的项目，因而在部门间形成低水平重复现象，无法使有限的资源发挥最佳效益。（2）如果财政拨款承担太大的风险，将会对国家财政收支平衡造成不良影响。即使政府允许财政冒很大风险对企业进行风险投资，但由于我国大部分新兴的高科技企业都是民营企业处在政府计划部门之外，难以从财政渠道得到支持。此外，财政拨款资金有限，能得到支持的项目很少，例如1996年公布的重点国家火炬项目总共才57项，这对于中国这样一个急需发展科技产业的大国来说实在太不相称。,第一节 风险投资概述,3.从投资银行的角度看,风险投资与投资银行的主营业务也存在很大差别。投资银行主要为成熟企业提供融资服务，如证券承销和证券交易购并业务，资金
10、管理业务及创新业务等，一般不直接进行股权投资，不代表投资者参与企业经营管理；其收益来源主要靠收取服务费和取得一定的购股权证收益。如果说投资银行对风险投资的发展有影响，则这些影响主要体现在以下两个方面：（1）投资银行作为财务顾问为获得初步成功的风险企业包装上市，从而使风险资本撤出而投入下一个风险项目成为可能；（2）投资银行为已经具备一定实力和条件的风险企业进行以私募方式为主的融资来解决急需融资问题。但是对于那些尚未成熟的高科技项目（及企业），投资银行却显得乏力。事实上，大多数高新科技项目企业在这些时期最需要资本支持。,13,4.从基金的角度看,第一节 风险投资概述,风险投资的发展固然需要投资基金
11、的参与，但风险投资基金与证券投资基金在职能上是有分工差别的。证券投资基金主要投资于证券市场，无论是开放式的还是封闭式的基金，一般不得直接参与企业事务；而且基金对某一公司的股份持有额都有明确的限制：美国规定一般不得超过5，我国证券投资基金管理暂行办法规定同一基金管理人管理的全部基金持有一家公司发行的证券不得超过该证券的10，因而无法满足风险投资基金在董事会必须占有席位、积极参与决策管理的要求。证券投资基金对于风险投资发展的影响主要体现在基金是股市重要的托市资金，股市因其庞大的资金参与而交投活跃，从而保证了保险资本从股市顺利撤出，并由此获得高额回报。,14,第一节 风险投资概述,五、风险投资的意义
12、,15,第二节 风险投资的运作方式,一、风险投资的构成要素 投资主体、风险投资家、风险企业家、中介机构、股权购买者。 1.投资主体 投资主体即风险投资者。风险投资者的状况直接关系到风险资本的来源、结构、规模，从而也是风险投资运作中首要关心的问题之一即筹集风险资本所涉及的对象。实践中，各国风险投资的投资主体主要包括政府、各类机构投资者、企业、及家庭、海外投资者，其中机构投资者主要包括独立基金、银行、保险公司等。在这些投资者提供的风险资本当中，占较大比重的应当是商业性质的资金，而政府提供一定的资金作为风险资本使用，其目的并不单纯是为了获利，而是在所有资金中起政策导向作用。政府向风险投资投入的资金在
13、全社会风险资本中所占的比重并不大，但它对风险投资正常运作和不断发展的作用却是不可替代的。,16,第二节 风险投资的运作方式,2.风险投资家 风险投资家是风险投资运作中的灵魂人物，其素质、经验、能力状况是决定风险投资项目成败的关键因素之一。一个合格的风险投资家不仅具有一定的科技背景，还要有丰富的企业管理知识和经验，更要熟悉金融市场的运作；既要具有大胆创新的精神，又要有谨慎小心的性格。自身的人力资本便是风险投资家的最大财富。 3.风险企业家 风险企业是风险投资的投资对象，而风险投资选定投资对象时所注重的并不单纯是技术的先进程度，从风险投资业的一句行话就可以看出这一点。宁可投资于二流技术、一流管理之
14、公司，而不投资于一流技术、二流管理之公司。但是，风险企业大多生产没有规模、管理不成系统，因而风险投资考察风险企业时，实际上首要地常常并不是看技术，而主要是看创业者即风险企业家的素质。大胆创新和远见卓识是风险企业家取得成功所的素质，而风险企业家与风险投资家的密切配合则是一项风险投资运作获得成功的关键环节。,17,第二节 风险投资的运作方式,4.中介机构 风险投资的中介机构大致分为两类：一般中介机构和特殊中介机构。其中，前者主要包括会计师事务所、律师事务所、资产评估事务所、项目评估机构、信用评级机构等，后者是针对其特殊性和专门需要所设立的服务、监管机构，主要包括标准认证机构、知识产权估值机构、专业
15、性融资担保机构、新企业孵化器、行业协会等。中介机构也是风险投资运作中不可或缺、不可替代的链条，中介机构的缺位将导致风险投资低效率乃至无效率运作，并将加大风险投资运作的风险。 5.股权购买者 在风险投资运作的退出阶段，风险投资家通过主板市场、二板市场或场外交易市场的股票交易，或者通过产权交易、兼并收购、清算等方式，寻找并将其有风险企业的股权出售给股权购买者，从而实现风险资本的退出。,18,第二节 风险投资的运作方式,二、风险投资的组织形式,19,第二节 风险投资的运作方式,1.股份公司制 资本提供者即公司股东，股东承担有限责任，因此，这种组织形式可以保护股东避免由于合同违约等问题给第三方造成损失
16、所引起的诉讼风险。公司型组织允许股东通过在董事会中扮演积极角色而直接地参与管理。由于公司的解散相对困难，这种组织形式能给潜在的风险资本供给者带来更多的信心，在风险投资业刚起步的阶段，这一点十分重要。 2.有限合伙制 从税收的角度看，有限合伙制的组织形式优于公司型组织形式。在有限合伙制中，只对合伙人按个人边际税率征税，不对合伙制实体征税。从税收角度看，对富有个人而言，税收所带来的利益多发生在合伙制最初几年，在这几年中有较高的投资损失，可以抵减应纳税所得；而对免税投资者而言，税收所带来的好处多发生在合伙制后期，即投资项目成熟开始获利的时期。 合伙制的建立和解散均比公司型的组织结构容易，其投资范围和期限预先规定。在公司型的组织结构中，股东可以随时改变投资的目标、变更利润分配安排，而合伙制的组织结构中，这些在基金创立之初就已经确定。 有限合伙制的一般合伙人承担着很高的风险，需要高度的投资技能，这可能是这种组织形式在风险投资业初期不甚流行的原因之一。,20,第二节 风险投资的运作方式,3.附属型风险投资机构 这一类包括大型金融机构或产业公司的子公司和
