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1、兼并收购,目录,推开资本运营之窗 并购的流程与策略 尽职调查的玄机 如何进行企业估值 协议中的关键议题 并购整合：家和万事兴 兼并收购案例分析,一、推开资本运营之窗,再回首：中国企业管理的发展历程,阶段1 生产管理时代,阶段2 销售管理时代,阶段3 营销管理时代,时间 (年),阶段4 战略管理时代,“只要生产出来”,“只要买出去”,从“我生产”、“我销售”到“市场需要什么”,产业整合 产融结合 公司治理 竞争能力,1984-1988,1992-1997,1998-2002,2003-2008,做老板VS做企业家,潮起潮落，看 企业英雄成商场先烈！,中国的两度战略抉择：经济建设（1978）和市场
2、经济（1991）,阶 段,产业经营VS资本运营,很多人一提到资本运作，很自然的想到就是去搞企业上市、去兼并或收购别的企业。其实资本运作有更丰富的内涵，包括对外的投资经营（并购）、企业内部的资产调整（重组）、吸收外部投资（融资与上市），甚至企业的租赁、托管等都是资本运作的范畴,产业经营是做“加法”，资本运营是做“乘法”。很多企业家看到了“乘法”的高速成长，却忽视其隐藏的巨大风险资本运营是运用财务、法律和业务等各项手段的全面格斗技术。,对企业来说，伴随着扩张的需要，每隔35年必然会产生一次融资与并购需要。任何一个企业的组织结构中都会有“销售经理”“生产经理”“财务经理”之类的岗位，但却很少有企业储
3、备专业的资本运营经理人。难道资本运营比产业经营更为容易？现实中，有太多在产业界长袖善舞的企业家最后在资本运营中折戟沉沙。德隆及其灵魂人物唐万新，格林柯尔及其掌门人顾雏军,思路差异：产业经营VS资本运营,不谋全局者，不足谋一域; 人无远虑，必有近忧。,两本畅销书：战略决定成败VS细节决定成败,“林彪攻打锦州”VS“隆美尔守北非”,战略 视角,千里之行，始于足下； 一屋不扫，何以扫天下？,运营视角,战略的特点：系统性前瞻性,企业发展战略,业 务 范 围,集中战略,一体战略,多元战略,前向整合,后向整合,实现措施 新建 合资 跨国化 兼并收购 战略联盟,企业并购的主要形式,基于共同消费群体的异业合作
4、！,简单的哲理：做企业就是做人,极少数人：文武兼备，帅才 少部分人：独当一面，将才 大部分人：一技之长，兵才,极少数企业：多元化战略，遍地开花 少部分企业：一体化战略，产业整合 大部分企业：集中化战略，产品称雄,人生：能在一个技能领域做好已经很不容易,企业：能在一个行业领域做好已经很不容易,上帝是公平的,2006-2007年中国并购十大事件,资本运营前提：“剩”者为王,在中国，太多的企业是以同一笔资金，根据某种需要，辗转注册成立了数家企业，形成一个集团的架构。然后，在开发经营机会（特别是资本运营）的同时，利用这些企业的不实虚置资产和业绩，以抵押、担保，甚至重复抵押等方式进行融资套现，支撑企业的
5、经营运作。,在如此循环往复的过程中，发生的融资成本和管理成本不断吞噬着企业的现金流，又必须不断以新的更大的资金融入维持还本付息和资金消耗。正如财经周刊撰文指出的：中国的大多数企业，是在靠银行的输血维持着表面的繁荣，其本身是缺乏造血功能的。一旦银行停止输血，企业的结局就是衰亡。,教训：“德隆巨人三株 ”,多数企业失败的导火线都是现金流， 失败的根源都在于快速扩张。,请注意！,效益,风险,企业,如果说防守是球队的首要任务，那么对企业而言，在战略扩张上不犯错误就已经成功了一半。进行翔实的投资可行性研究的目的是：有效管理和控制企业的投资风险！并购是一种重要的企业战略扩张方式，战略是“道”，并购是“术”
6、。如果战略方向上“南辕北辙”，那么成功的并购所导致的结果往往是“雪上加霜”！,二、并购的流程与策略,从行业集中程度说起,行业集中度是指行业中多少市 场份额被多少家厂商所占有。,行业的整合一般都经过四个阶段:从起步（分散的市场里充斥着各种规模的参与者）到积累（最大三家厂商的市场份额总和达到3045%）、集中（三个领先厂商将取得60%的市场占有率）、联盟阶段（最大三家厂商将拥有7080%的市场份额，行业的资源分置基本完成）。除了市场自身的淘汰机制，这一整合的过程还依靠购并这一重要手段。,为什么选择并购,协同作用，规模经济，降低经营成本 谋求企业规模迅速增长，花费时间少 获得专门资产，资源共享 以最
7、快速度占领具有潜力的市场，提高市场占有率 帮助企业进入新兴行业和领域，实现多元化经营 收购低价资产 政策意图 ,并购意图,园区绿化选择：买大树还是种树苗？,从春秋战国到行业整合,春秋起止公元前771-前476年，此间大小诸侯国见诸经传的有一百七十余个，“齐桓公，晋文公，宋襄公、秦穆公、楚庄王”等春秋五霸曾经数度会盟、征伐，各领风骚。 战国起止时间前475-前221年，此间诸侯并起，相互兼并，出现了秦、楚、齐、燕、韩 、 赵、魏等“战国七雄”，历经合纵（苏秦）与连横（张仪），最终秦王扫六合，一统天下。,2000年以来，众多行业价格站烽烟四起，“伤敌一千，自损八百”，然而伴随着人力成本的上升、煤电
8、油运价格上涨等一系列宏观因素变革，众多企业进入微利（甚至亏损）时代。 人民币升值、CPI居高不下、投资过热等引发的货币从紧政策使得难以为继的企业雪上加霜。连靠“低成本”奠定江湖地位的格兰仕也不得无法延续“低成本模式”,案例：群雄逐鹿三国演义美苏争霸,从 1998 年到 2004 年年初，可以称为家电连锁企业群雄逐鹿时期，国内主要的家电连锁企业的市场份额相差不大，并无明显差距。家电连锁企业各显神通，采取粗狂式的规模扩张，均形成一定的区域优势。其中国美、大中以北方市场为主；苏宁、五星以江苏市场为主；永乐以上海市场为主；而三联以山东市场为主。,2004 年，国美、苏宁和永乐分别在香港和深圳上市，并发
9、力全国布点，市场份额快速上市，一举奠定三大家电巨头鼎足的格局。2006-2008年，国美更是通过成功并购上海的“永乐”、北京的“大中”和山东的“三联”，从而在规模上略强于苏宁，顺利问鼎家电零售行业老大，占据家电零售半壁江山强的市场份额。,并购投资总体程序,控制时间进度：“恋爱并非越久越好”,尽职调查,整合计划,发展战略,财务审计,经营审计,法律审计,沟通计划,组织整合计划,财务整合计划,流程整合计划,业务整合计划,行业竞争,战略思路,过去和现在,一年内,三年内,了解经营现状，评价资产质量和经营风险，为收购提供依据。,如果收购，怎么整合，如何产生整合效益。,如果收购，如何发展，如何培育核心竞争力
10、，如何提高竞争地位，说服政府和债权人。,并购核心内容,战略投资者的定位,投资于相同或相关行业的企业； 允许企业有“缺点”； 为融资企业注入管理、技术和上下游业务，提高融资企业的资信度和行业地位； 投资期限相对更长，企业未来有进一步的资金需求时，战略投资者有能力提供资金 认可融资企业的战略价值，估值较高，不仅仅着眼于短期的财务回报。,更多的表现为战略并购，要求控股权和经营权，增加合作双方在管理和企业文化上磨合的难度。 将融资企业纳入其整体战略规划，企业独立发展空间受到限制，甚至成为潜在的竞争者。 价格转移。,优 势,劣 势,并购实施关键要素,投资企业愿意冒一定的风险 对行业和目标企业的理性判断，
11、现实的财务模型 了解目标企业（包括资源、经营实力、管理水平） 熟悉投资的外部环境条件 正确评估目标企业的价值 关键利益人的处理 投资支付方式合适 用发展战略说服政府和债权人 ,对并购的理解误区,并购主要看企业，“人”是次要因素 （蒙牛）； 并购关键是“资金”，“资源”是次要的； 并购是会计师和律师的职能 高科技企业就是高成长企业； 规模上去自然有经济效益 （独生子女）； 以资本运营代替生产经营（皮毛）； 重并购、轻整合（恋爱婚姻） ； 外资并购是企业国际化捷径 （以市场换技术）； 选择合作伙伴 （厦门远华？）； “尴尬”的人力资源部 ,并购小“辞典”,按法人地位划分：兼并，收购 按行业角度划分
12、：横向并购，纵向并购，混合并购 按购买动机划分：善意收购 ，恶意收购 按支付方式划分：现金支付，股票支付，混合支付 按收购手段划分：协议收购，要约收购 按中介作用划分：直接收购，间接收购,三、尽职调查的玄机,尽职调查的全过程,1、概况了解阶段 概况了解的目的是判断公司的融资行动是否具备商业意义，对公司的状况进行评估。概况了解包括实地察看、会晤管理层、了解公司所在市场和行业以及审阅公司财务报表和预算等。富有经验的尽职调查专家通常可以在一到二周内完成概况了解和结果陈述。该时间的长短通常与被调查公司架构的复杂程度、获取数据的难易程度和管理层的配合程度有直接的关系。,2、详细调查阶段 该阶段是最耗费时
13、间的阶段。详细调查要求并购专家审查公司所有文件、管理者背景、设计的法律诉讼和知识产权问题等等，特别是业务状况与战略方向。详细调查的过程必须仔细完整，调查范围不能局限于公司提供的资料。整个过程一般需要一到两个月的时间完成。,3、持续关注详细调查后，并购专家应该继续密切关注公司的新闻、网站、媒体宣传以及其它行业信息。整个过程要持续至双方完成工商变更。 4、特别注意： 尽职调查并不只是简单的把公司文件装订在一起。真正的尽职调查是通过对商业因素的分析，对公司的价值进行详细和明确的评估。,初审时经常提出的问题,公司周围的产业环境如何？（上下游产业分布，能源资源等） 公司的行业地位如何？ 公司有哪些优质（
14、或有价值）的资产？ 主营业务利润率是否会持续走低？（竞争、原料涨价等） 主要供应商与客户的情况？（供销稳定性） 如果要求控股，公司是否会考虑？ 派驻尽职调查人员进场（甚至托管），公司是否会接受？ ,尽职调查要素一览,融资企业常用包装技巧,1.虚报财务数据，夸大产品市场前景的描述，出示一些潜在客户的询价单来彰显产品市场前景看好(有时询价单本身是虚构的)。 2.夸大企业的行业地位，或将自己与业内龙头 企业进行简单比较，或贬低其他竞争者的产品和技术。 3.彰显有其他投资方也在洽谈之中，而且进度很快，甚至已经有明确的投资意向。,4.在现场调研前，已经进行过内部磋商，对企业存在的问题统一口径；刻意在厂区
15、营造欣欣向荣的氛围。 5.利用投资经理知识结构方面的局限，故意凸现一些“概念”方面的信息。 6.以信息保密为由，对一些虚假信息拒绝提供相关资信证明。,案例: A公司现场考察A公司以新建扩产项目为名，对外寻求融资。在现场考察过程中，企业正在生产，一片繁忙之象，显示欣欣向荣的气息。经营者介绍企业效益连年提升，拳头产品A满产满销，供不应求，急需扩产。投资经理在生产现场翻看生产记录，发现记录并不连续。最新的日期为现场调研的当天，此前的记录为两个月以前的数据。在参观仓库时，发现大量所谓的畅销产品库存，且生产日期均为两个月以前，甚至还有隔年的产品库存。后来通过外围调查获悉，该企业因经营不善已经陷入困境的，
16、产品滞销，员工一直放假，资产负债率高达95%,律师的作用,目标公司的主体资格及本次投资批准和授权 目标公司章程的审查 （反收购条款等） 目标公司各项财产权利的审查 (1) 贷款文件：长短期贷款合同和借据（如为外汇贷款，则包括外汇管理机构的批文及登记证明）； (2) 担保文件和履行保证书（如为外汇担保，则包括外汇管理局批文及登记证明）；,(3) 资产抵押清单及文件（包括土地、机器设备和其它资产）； (4) 已拖欠、被索偿或要求行使抵押权之债务及有关安排； (5) 有关债权债务争议的有关文件； 目标公司正在进行的诉讼及仲裁或行政处罚,项目失败原因,投资可行性研究误区,1、为“可行”而“研究” 2、可行性研究是财务部门的职能简单罗列宏观数据，缺乏对市场的有针对性的分析； 3、简单的与同业成功企业进行对比，以此说明自己的成功模式,4、缺少必要的财务信息，数据粗糙，取舍随意，预测基础不合理 5、对于经营风险盲目乐观或根本无视于风险存在，避重就轻 6、片面按照技术标准，界定竞争对手； 7、缺乏经营管理团队的考虑 ,
