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1、1证券市场中的虚假陈述行为及其法律规制季秀平 淮阴师范学院社科部上传时间:2007-10-7关键词: 虚假陈述 法律 规制 内容提要: 虚假陈述行为是证券市场中一种常见的违法犯罪行为。其主体是负有信息公开义务的单位和个人,其表现形式多种多样,常见的手法有:谎报、遗漏或隐瞒、误测或虚假允诺等,其侵害的客体是证券市场的信息公开制度,其主观方面应为故意。虚假陈述行为的民事责任主要是赔偿损失;行政责任主要是没收非法所得、罚款和撤销其从事证券业务的许可和资格;刑事责任主要是有期徒刑和罚金。 一、虚假陈述行为的概念和分类 虚假陈述行为,是指负有信息公开义务的单位和个人,违反证券市场中的信息公开制度,在有关
2、文件中,对有关证券发行与交易的重要信息作虚伪不实的披露或者故意遗漏、隐瞒的行为。 虚假陈述行为可以从不同的角度进行分类。 l、按照虚假陈述所处的阶段不同,可将其分为发行市场中的虚假陈述行为和交易市场中虚假陈述行为。前者主要是指证券发行市场中,发行人所为的虚假陈述行为,这种虚假陈述行为的侵害对象是所有潜在的投资者。后者主要指在证券交易市场中,证券商(但也不仅限于证券商)所为的虚假陈述行为,这种虚假陈述行为的侵害对象是已经入市的投资者。此种划分意义在于,它有助于我们从证券发行、交易流程的角度把握发生在各个环节中的虚假陈述行为,及加害人与被害人之间的关系。 2、按照信息公开的对象不同,可将其分为针对
3、公众的虚假陈述和针对证券监管机构的虚假陈述。这是针对两种不同的证券发行审核模式而言的。世界各国的证券发行审核模式主要有两种:一是注册制,以美国为代表;二是核准制,以大陆法系国家为代表。注册制国家要求,发行人须将所有情报向公众公开,主管机关只保证投资者能得到充分的情报资料。该资料的真实性由发行人自己向公众负责。此时,如果发行人在向公众提供的情报资料中作虚假陈述,就属于针对公众的虚假陈述。核准制国家要求,由主管行政机关负责审查发行人报送材料的真实性和全面性。此时,如果发行人在向主管机关报送的材料中进行虚假陈述,就属于针对证券监管机构的虚假陈述。应当指出,这两种虚假陈述行为的最终受害人都是投资者,只
4、不过前者直接,后者间接而已。 3、按照行为人的行为方式不同,可分为作为的虚假陈述和不作为的虚假陈述。作为的虚假陈述是指违反证券法的规定,在有关文件或报表中制造虚假的公司重要信息的行为,其主要表现是虚构、谎报、误测、虚假允诺等行为。不作为的虚假陈述就是违反证券法的规定,在有关文件及报表中没有公开或者报告应当公开的重要信息的行为,其主要表现是遗漏、隐瞒公司重要信息的行为。此种划分的意义不仅在于可加深了解行为人的欺诈方式,更在于要注意不作为的欺诈方式,因为此种欺诈易被人们忽视。 此外,按照行为主体,可分为自然人的虚假陈述和法人的虚假陈述;按照陈述内容,可分为关于公司状况的虚假陈述和关于公司内部人士竞
5、业的虚假陈述;按照陈述载体,可分为招股说2明书中的虚假陈述、认股书中的虚假陈述、公司证券筹集办法中的虚假陈述、上市公告书中的虚假陈述、公司各种报告书中的虚假陈述等。这些分类,将有助于我们从不同侧面加深对虚假陈述的了解,准确地认定各种虚假陈述行为。 二、虚假陈述行为的构成要件 (一)虚假陈述行为的主体 办法)第 12 条的规定,虚假陈述行为的主体一般为法人单位,包括发行人、证券经营机构、专业性证券服务机构、证券交易所及证券业自律组织等。 证券法第 72 条对虚假陈述行为的主体范围加以扩大,包括:证券交易所、证券公司、证券登记结算机构、证券交易服务机构、社会中介机构及其从业人员、证券业协会、证券监
6、督管理机构及其工作人员。据此规定,自然人也可成为虚假陈述行为的主体。应当指出,上述单位和个人只有在负有如实陈述义务而又违反此项义务时,才能构成虚假陈述行为的主体。 (二)虚假陈述行为的表现形式 虚假陈述行为的表现形式多种多样,为我国办法所明文禁止的就有:(1)发行人、证券经营机构在招股说明书、上市公告书、公司报告及其他文件中作出虚假陈述;(2)律师事务所、会计师事务所、资产评估机构等专业性证券服务机构在出具的法律意见书、审计报告、资产评估报告及参与制作的其他文件中作出虚假陈述;(3)证券交易场所、证券业协会或者其他证券自律性组织作出对证券市场产生影响的虚假陈述;(4)发行人、证券经营机构、专业
7、性证券服务机构、证券业自律性组织在向证券监管部门提交的各种文件、报告和说明书中作出虚假陈述;(5)在证券发行、交易及相关活动中的其他虚假陈述。 实践中,常见的虚假陈述手法有: 1、谎报。谎报是指在有关文件中虚构公司状况的行为。所谓虚构是指就过去或现在并不存在的事实所作的陈述。谎报的虚假性表现在虚构并不存在的事实去欺骗证券监管机构和投资公众。谎报所虚构的事实主要有以下几种:(1)虚增资产负债比率,虚构企业偿债能力;(2)虚报盈利,虚构投资价值;(3)虚构投资者权益,夸大企业实力;(4)虚构成本费用利用率,夸大企业效益;(5)多报营业收入,虚构营业资本周转率;(6)虚增速动资产,提高企业变现能力,
8、等等。2、遗漏或隐瞒。这是指行为人应当公开而没有公开过去或现在已经存在的有关公司状况的行为。由于遗漏或隐瞒没有公开某种真实情况,它同样会给投资公众造成某种虚假的印象,因而属于虚假陈述。遗漏或隐瞒的重要信息主有要:(l)少报负债额度,隐藏财务风险;(2)少报支付承诺,隐瞒企业风险;(3)隐瞒财产损失,制造虚假印象;(4)少列折旧,掩盖固定资产磨损程度,等等。 3、误测或虚假允诺。它是指在没有合理预测的情况下,就未来事实作出的陈述。一般而言,预测与将来的实际结果之间肯定会有差距,但不能说有差距就必然构成虚假陈述。一般认为,应以行为人进行陈述时的主观心理状态来认定是否构成虚假陈述。如果是善意的,即行
9、为人知其预测有实现可能,希望实现,又努力去实践,即使将来不能完全实现,也不应认定为虚假陈述;如果是恶意的,即行为人明知其预测不可能实现,也不打算实践,甚至自己都不相信会实现,那么,就应认定为虚假陈述。 (三)虚假陈述行为侵害的客体 3关于虚假陈述行为侵害的客体,理论界有两种不同的观点,多数人认为是信息公开制度,也有人认为是投资者的财产所有权。 （1）笔者认为,第一种观点更为合理,因为,在证券市场中,许多违法犯罪行为的结果都可能表现为造成投资者的财产损失,如果说虚假陈述行为会侵犯投资者的财产所有权,那么,内幕交易、操纵市场、欺诈客户等行为同样会侵犯投资者的财产所有权,这样,它们之间的界限就难以准
10、确把握。事实上,虚假陈述行为导致投资者的财产损失,正是违反信息公开制度的结果。故虚假陈述侵害的客体应为信息公开制度。 信息公开制度的实质在于向投资者公开信息,以杜绝证券市场中的舞弊行为。其重要意义主要体现在三个方面:(l)信息公开是衡量发行申请人是否符合发行、上市条件的重要手段。只有申请人将招股说明书、发行与上市申请书提交审批机构,才能使审批机构全面了解发行情况。(2)信息公开制度是保护投资者的重要手段。我们知道,投资者鉴别上市公司质量的主要途径是阅读信息披露文件。只有掌握了完整、详细的材料,投资者才能获得准确信息,并据此做出是否投资的决定。如果信息披露不及时、不全面、不真实,就可能对投资者形
11、成欺诈或误导,损害投资者利益,挫伤投资信心。(3)信息公开制度有助于规范企业经营行为。信息披露将上市公司置于广大股东和全社会的监督与约束之下,有助于促使企业规范经营,改善经营管理,不断提高经济效益。 信息公开可以分为初次披露和持续披露。前者是指证券发行人在发行证券初始上市时在注册报表中所进行的披露;后者是指发行人在证券上市后尚须连续不断地披露有关证券发行人、财务状况的资料情况。我国上市公司需要披露的信息内容主要包括:(l)招股说明书。它是公司信息披露的关键性资料,是向证券监管机关报送的主要文件之一,投资者需要了解的主要信息应在招股说明书中真实、准确、完整地加以反映。(2)上市公告书。它是上市公
12、司按照证券法规和证券交易所业务规则的要求,于该公司证券上市前,就其公司及证券上市事宜,通过指定报刊向社会公众披露法律文件。公开上市公告书的意义在于使投资者了解上市公司情况,判断上市公司的经营状况及前景,从而作出投资决策。它是保护投资者权益的法律手段。(3)定期报告。它是保证上市公司信息持续公开的法律文件。上市公司应当在每个会计年度的前 6 个月结束后 60 日内向证监会、证券交易场所提交中期报告,并向社会公布;上市公司还应在每个会计年度结束后 120 日内向证监会、证券交易所提供注册会计师审计的年度报告,并向社会公布。(4)重大事件临时报告。它是指上市公司对于可能对公司股票 70 价格产生重大
13、影响的事件,应当编制重大事件公告书及时向证监会和证券交易场所报告并向社会披露。此种披露的意义在于使投资者及时了解上市公司发生的重大事件,从而作出科学的投资决策。(5)公司收购报告。对此,股票发行与交易管理暂行条例第 47、48 条作了明确规定。 应当指出,只有当虚假陈述的信息为“重要信息”时,才能构成违法犯罪。所谓重要信息,一般认为就是有用的信息。按照美国目前的观点,一则信息只要能影响一个理性投资者作出投资决定,该信息即属“重要信息” 。 （2）我国有学者甚至为重要信息列出了公式:重大事情=事件影响事件发生的可能性。 （3）它表明某一事件是否属于公司重要信息,不仅要看该事件对股市影响的大小,还
14、要看该事件发生的可能性有多大。只有那些影响大、发生可能性也大的事件才属重大事件,此类信息才属重要信息。我国办法对重要信息未作明确列举,仅作笼统规定,这给实际工作带来一定困难。此种不足,在证券法中已被克服。 4(四)虚假陈述行为的主观方面 对于虚假陈述行为人主观上是故意,还是既可以是故意也可以是过失,学者们的观点并不一致。一种观点认为,行为人的主观方面只能是故意;另一种观点认为,即使行为人没有故意而仅具有过失,也可能导致陈述的事实与客观情况不一致,从而也构成虚假陈述。 （4）在笔者看来,显然第一种观点较为合理。 应当指出,在有些情况下,即使行为人出于过失,其仍要承担相应的民事责任,例如行为人因过
15、失,致使陈述中遗漏了重要信息。或者向投资者提供了错误信息;此时,它仍要向投资者承担民事责任。不过,此种责任不属证券欺诈责任。但是,如要行为人承担行政责任和刑事责任,当以故意为主观构成要件。 三、对虚假陈述行为的法律规制 各国证券法主要通过规定行为人的法律责任来对虚假陈述行为进行规制。现分述如下: (一)民事责任 虚假陈述民事责任主要是指虚假陈述行为人对投资者的损害赔偿责任。 l、虚假陈述民事责任的理论基础。虚假陈述行为人为何要对投资者承担民事责任?我国理论界有两种不同的观点:契约责任说与侵权责任说,契约责任说认为,只有当行为人与受害人之间存在契约关系,行为人违反了约定义务作虚假陈述,才应承担损
16、害赔偿责任;侵权责任说认为,行为人承担责任的基础不在于他(它)与受害人之间的契约关系而在于法律对此有直接的规定。 （5）在上述两种观点中,侵权责任说渐占上风,且为多数学者所接受,笔者认为,无论是契约责任说,还是侵权责任说,它们有一点是共同的,即如果行为人的虚假陈述行为,给投资者造成了损失,则其理应承担赔偿责任,至于归责原则,虽然有过错责任、推定过错责任、无过错责任三种不同主张,但学者们已倾向于无过错责任之主张。 （6）笔者认为,这种倾向虽然体现了学者们要求加重被告责任、保护投资者利益的良好愿望,但其对行为人似乎过于严厉。笔者认为,美国证券法的规定值得借鉴,该法第 12 条第 2 项规定,如果被告证明他不知道或尽了合理注意义务仍不知道是虚假陈述或重大遗漏时,他可以免责。因此,采用推定过错原则,同时赋予被告以抗辩权,能较好地维护各方的利益平衡。 2、赔偿范围及赔偿金的计算。由于行为人承担民事责任的基础不同,因而赔偿范围及赔偿金的计算方法也有差异。依契约责任说,权利人只能主张赔偿消极利益,即当事人相信法律行为有效成立,但因虚假陈述之发生导致该法律行为不成立或
