资本时代的明波与暗流

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1、 从未有过的大牛市来临了,中国进入了有史以来用资本市场推动整体经济发展的最 佳年代。面对这次浪潮，应该说我们的企业家有很多方面来不及充分准备。如何珍惜这 样的机会把握这样的机会，又不要滥用了这样的机会，是欢呼雀跃之后，必须冷静面对 的现实。资本时代的明波与暗流资本时代的明波与暗流文/王世渝 作者简介：王世渝，上海瑞思房地产投资管理公司董事长自 2006 年开始的中国股权分置改革，必将作为中国资本市场史诗般的事件载入史 册。迄今为止也没有一个英雄敢站出来说，他准确地预见了此后所发生的一切。股权 分置改革给中国资本市场以及整个中国经济所带来的一系列变化，让所有专业人土始 料不及。惊喜、憧憬、忧患等

2、一大堆复杂的情愫交织在一起。我经过整整一年的观察， 才疏理出一些头绪来，在此与读者分享。去年至今的中国股市行情，按当下较为流行的说法，叫做“史上最牛的行情” ，我 想一点不过分。但我们要做的决不是仅仅去分析接下来证券市场的进一步走势，而是 要去认识这个结果将会带来的更为深层次的社会影响。资本市场几乎每天都在发生的 新动向、新趋势，让人目不暇接，天天都在极度兴奋之中度过，这都是股权分置改革 带来的，这让我们感到了制度的力量、改革的力量。变化在哪里？变化在哪里？我们首先来看中国的资本市场到底发生了哪些变化？第一，过去上市公司都想方设法把资源通过关联交易，由上市公司内转移到上市 公司外，掏空上市公司

3、成为司空见惯的行为。如今，大股东们一反常态想方设法把外 部资源往上市公司放，都想做好上市公司。这一变化使上市公司质量大为提高，这一 变化使上市公司开始具备投资价值。股权分置改革成为了吸引大量投资者进入股市， 制造这一轮大牛市行情的制度基础。第二，股票全流通以后，让所有大大小小股东都开始关注股票价格，关注市值， 关注市盈率，关注各自资产项目下价值的起伏。利润高、股价低的，经营者会认为没 脸面；利润低、股价低的，会被认为没能力；利润低、股价高的，会让人紧张得脸红 而有利润压力；利润高、股价高的会刺激得让人心跳。资本市场资源优化配置功能开 始真正体现，真正的企业英雄才会在这样的激烈震荡、大浪淘沙中产

4、生出来，未来五 年自会分出高下！第三，推动新一轮全民投资浪潮。不论是资金被套遭遇滑铁卢的，还是在 20012005 年大熊市年代发誓再不炒股的，抑或尚不知中国股市苦辣酸甜的“80 后” 股民，他们带来的资金像汹涌的巨浪冲入股市，制造了一个又一个指数神话。但这一 轮投资激情到来的时候，与当年股市投资者结构上的一个很大的区别是，这一轮投资 者的资金大量是冲着基金去的。投资于共同投资基金的队伍更加强大，筑起了中国资 本市场投资者的强大基石。股市恶意炒作、操纵股市、盲目入市的现象大量减少，资 本市场虽泡沫膨胀，但也理性了不少。至少是一种结构性理性，即使大牛市行情过去， 再也不会陷入 20012005

5、年那种恐怖年代。第四，仅仅两年的时间，我们就从流动性缺乏进入到了流动性过剩的年代。人民币的升值预期与股权分置改革，成功的双重效应吸引了大量的资金进入流动性极强的 股市中。不论是新股发行、老股投资还是各大银行上市，各大超级大盘“海归”都被 巨大的流动性海洋吞没。不仅如此，许多机构与个人资金还开始往上游流动，各种形 式的私募“PE”迅速燃遍大江南北，上市前私募股权的价格也被炒到了平均 10 倍以上 的市盈率。一些成长性很好的中小企业突然间就解决了长期困扰的中小企业融资难的 问题。第五，资本市场的一系列变化，让上市公司的大股东和实际控制人以及经营者开 始重新思考上市公司的经营思路和方法。 “市值管理

6、”成为一种新的价值观与方法论。 如何把企业经营从单纯的注重质量、技术、企业竞争力，上升到市值管理成为上市公 司董事会、管理层的知识、能力与智慧的新挑战。第六，资本市场的财富效应不仅局限在资本市场以内，本以为可以通过适度调控 就可掌握自如的房地产业被资本市场的信心爆棚借势推高。房地产上市公司利用资本 市场内与市场外的价格落差,土地出让价被抬高,再由在股市赚了钱的人回头买房,进一 步抬高房价。由此,资产价值轮番高涨.第七，由于流动性的突然过剩，我们过去曾经引以为豪的外商直接投资成为不受 欢迎的资金。海外金融资本进入中国的通道遭遇了第一次政策性障碍。人民币的升值 预期在遏制与反遏制中较量。面对因股权

7、分置改革带来的巨大变化，应该说我们有很多方面并未充分准备。如 何珍惜这样的机会把握这样的机会，又不要滥用了这样的机会？一定要在我们欢呼雀 跃之后，必须冷静面对严峻的现实。企业应对的动向企业应对的动向这突如其来的变化，企业们是否准备好了应对策略呢？我们可以从以下几个方面 看到一些动向。首先，利用上市公司资产价值的难得高估机会，大规模进行资产收购；发行新股， 吸收合并,通过关联交易注入资产，扩大股本规模，资产规模的交易行为非常频繁，这 是十分正常的现象。其次，一大批未上市企业纷纷打出上市的旗号。在海内外私募基金的追逐下，迅 速完成股份制的改制，变更为股份有限公司准备涌向沪深主板市场和深圳中小板市场

8、。第三，准备了近十年的创业板市场发行上市管理办法征求意见稿在圈内不胫 而走，吸引着各方人士关注的眼球。第四，以渤海基金为代表的中国 PE 也在各地摩拳擦掌,跃跃欲试。第五，金融领域，金融混业的暗战已悄然升级，国家开发银行、中信集团、中国 工商银行、民生银行等一大批金融机构在全球范围内展开并购、重组、联合。这一切心旷神怡的举动确实让人振奋，感觉昨日大家还躺在病榻上呻吟，今日就 意气风发地角逐奥运赛场。如此大的反差，又让人晕眩。这种现象的出现只能说明两 个问题。一是我们早就应该走到今天，又是制度的约束延缓了我们的进程；二是我们丧失了理性，好了伤疤忘了痛，冲出闸门的力量惯性大过了我们制度准 备的基石

9、，而最终让我们深陷低谷。我个人认为两种状况兼而有之。如果早在 20012002 年完成股权分置改革，股市 的周期会与中国经济的增长周期相吻合，市场会更加良性也更加理性。因为我们很快 会看到我们的问题出现。第一，企业经营管理水平并不可能在短期内有实质提高，企业的投资盈利能力和 业绩增长速度满足不了投资者急燥而非理性的市场预期时，股市必然疲软，投资热情 会骤降。第二，投资性增长的扼制、环保的要求、资源的局限、通胀的压力、产业结构的 调整和变化跟不上科学发展观的要求，导致增速减缓。第三，中国资本市场过于依赖金融、房地产、能源、资源类企业构建起来的市场 指数，而我们的市场需要保持整体结构的平衡与稳定,

10、如何打破倾斜让服务型企业（非 金融） 、科技型企业、创新企业成为中国资本市场的主角是市场建设者们面前的一道坎。第四，隐藏于大市海平面之下的暗流私募基金（专注于二级市场投资）在合法 与非法的边缘游走的角色,会是什么结果?被招安收编，还是成为非法吸收公众存款的 又一次地震?中国的“PE”何时大行其道？中国的金融混业已悄然前行但我们金融混业 的法律框架何时构思？诸如此类隐患，我们还可列举许多，这可以看到我们的制度也是犹抱琵琶半遮面。 后续制度的缺失,可能葬送我们前面改革的伟大。你的企业属于哪一类？你的企业属于哪一类？被资本市场刚刚释放的火山岩浆烘烤得异常发热的头脑,是应该在理性的铁墙面前 冷却一下了

11、。作为资本市场的主体，已经上市或者即将要上市的企业应该从根本上认 清作为一家上市公司在复杂的资本市场的地位、作用、功能。企业在资本市场中既是主动的角色又是被动的角色。你可以选择你的经营方式、 商业模式、公司制度。但你又因为给投资者带来的经营结果形成的概念，被市场力量 推高砸下，随着市场而潮起潮落。你能掌握的是你主动的一面，你掌握不了的是你被 动的一面。糟糕的企业家既不能掌握主动的一面，又弄不懂被动的一面；优秀的企业 家可以掌握好主动的一面，但认识不清被动的一面；真正的高手既能将主动的一面掌 握得好，又能在被动的一面运筹帷幄。也就是说，只有站在战略的高度，谙熟资本市 场潮涨潮落，观天识象，同时巧

12、妙熟练地将资本市场与企业经营驾轻就熟的企业家,才 能称为真正的高手。鉴于此，我认为中国的上市公司总裁应该根据自我估量，对自己的企业进行重新 定位，进而在资本市场里站好自己的位置。才能从容面对，应对自若。第一，对于既不能当好主动角色又扮演不好被动角色的企业来讲,你最好的方式就 是脱胎换骨。这类企业已没有持续盈利的能力。对于这类企业，大股东最好的经营方针要么是通过吸收合并，引入战略投资人， 你自己甘当陪练，让人家把企业经营好了，你高价套现，颐养天年，不要顾及面子死 撑到底，到时候落得鸡飞蛋打的结果。第二，对于能掌握好主动的一面，不能掌握被动的一面的经营者，不要去羡慕可 以将资本市场玩于股掌的大师，

13、应该眼睛向内把企业自身的优势发挥到极致。作房地 产的，就潜心建造好自己的房子；擅长技术的，就依靠技术立足，靠技术延伸利润、 实现理想。第三、能够变被动为主动，既能高瞻远瞩、运筹帷幄，又能明察秋毫、注重细节 的企业家堪称豪杰。他们站在浪潮的顶尖。这类企业家既能把握市场大势、娴熟地运 用资本市场的各种工具、产品为企业服务，又能对所管理的企业进行精耕细作。所以，在大牛市来临之际,在中国进入用资本市场来推动整体经济发展的史无前例 的最佳年代。企业家除了对这种千载难逢的机会感到欢欣鼓舞之外，还得冷静地给自己定好位。你自己是属于哪个类型，然后力所能及地去选择自己的路，任何一种错误 都会酿造苦果。要在这一轮

14、资本市场的浪潮中有大作为的企业一定是最后一类。我认为这类企业 应该高举企业并购的大旗，迅速通过企业的并购来加快发展速度。首当其冲的理应是以产业整合为代表的战略并购；中国产业在许多领域是集中度 不高的。利用资本市场的功能和这次大牛市的机会是优秀企业家进行产业整合的天赐 良机。其次是跨境并购除了国字头的公司大举出手在海外购买资源类企业外，金融机构 也频频出手，投资或收购海外金融机构股权，但高水平竞争领域的跨境并购少之又少， 甚至是凤毛麟角。有此战略眼光，又熟悉跨境并购游戏规划，还有操作能力的中资机 构，不论国有还是民营几乎不见踪影，实在有些一声叹息。第三、在本轮大牛市的最大获益者无不是全国性金融机构，特别是已经初步形成 了混业平台的机构，如中信、平安、光大和最有特殊性的国开行,以及完全由民营资本 拥有的民生银行。他们都有机会借此成为中国乃至世界的著名银行或综合混业金融机 构。但我认为困扰着他们达到这一顶峰的东西也很致命。他们缺乏市场化机制、市场 化的分配、市场化的人才。我难以相信他们能解决好这些问题。认真解读过党的十七大报告的人，应该不会对中国发展的大环境持怀疑态度。这 是中国共产党建立以来对治理国家发展经济专业化水平最高的一个报告，有这样一个 报告，中国各类企业的发展、机遇、前景更大于困难和障碍。一个以价值为核心的中国经济时代已经到来。编辑 胡 浩 E-mail: