当中行钻进鱼缸

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1、中国商业评论杂志 10 期中石化、中行、工行这些庞然大物的上市当然轰动，但中国股市这只鱼缸能装得下它们 吗？就算装下了，又能起什么作用呢？当中行钻进鱼缸当中行钻进鱼缸 文/陈志武 作者简介：陈志武，美国耶鲁大学管理学院终身教授新股上市在停顿一年多之后，现在终于重新启动。加上即将完成的股改，中国股市应 该比以前更能像一个市场。遗憾的是，新股上市的机会仍然像以前一样，优先对国有大企业开放。刚刚完成的中国 银行 A 股上市，融资超过 100 亿元，给中国股民和机构投资者带来了一份激动，让他们也 能从中行未来的发展中分享果实。接下来，中国工商银行还要再破纪录，计划在 A 股融资 200 亿元，并且同一

2、天在 H 股和 A 股市场按同一价格上市。这些天文数字的融资量，的确说明中国股市的胃口很大，也为银行等少数几个还没改制 的国有垄断行业提供了一个改变经营模式和效率的途径。从改变国有经济的效率角度讲， 这些都是积极的发展。不过，问题也恰恰出在这里。到目前为止，中国股市还是一个主要为国有企业服务的市场，这会使证券监管部门以及 司法、执法机构无法作为独立的裁判和执法者出现在证券市场上，因为国家作为大股东在 上市企业里有太多相关的利益，而且从根本上使中国股市无法在激励创新、鼓励创业方面 起到任何作用。只要股市还不对民营企业真正全面开放，培植中国的创新文化要么是一句 空话，要么就只能继续依赖香港和美国的

3、资本市场。两个完全不同的故事两个完全不同的故事中国银行 A 股上市从许多方面讲都造成了极大的震动。第一，由于上证综合指数的古怪计算方法，中行股一开盘就使指数上涨 73 点，尽管这种 上涨是绝大多数投资者可望而不可及的；现在中行占该指数 20%的权重，其大无比，它未 来的股价波动对中国股市的信心有着根本性的影响。其次，随着 7 月 5 日中行的上市，一 场盼望已久的盛宴终于到来，让成千上万的投资者反倒有一种新的失落感。再者，对于流 通市值才 1 万多亿元的 A 股市场来说，100 亿元的融资占整个股市近 1%。等工行上市一 完成，两家银行的融资将达整个市值的 3%。对任何股市来说，这种规模的 I

4、PO 当然是极 大的事件。但坦率讲，这些国有企业的上市盛宴，并没有太多令人激动的东西。国有银行上市当 然是整个银行业改制过程中必要的举措，对中国经济有着积极的意义；国内投资者因此也 有机会像巴菲特投资中石油那样分享大型国有企业的成长，这都是好事。但这些上市故事 本身却再一次给我们提示了中国股市的畸形，反映了中国股市是为国企效劳的本质。中行 和工行本来不打算在 A 股上市，但在行政压力下决定这样做。而中行和工行在 A 股上市， 并不需要像那些已经排队很久的企业一样在长队中慢慢等，而是被插队到最前面先上，给 予最大特权。 本来，这种大公司的上市应该同时给我们带来许多传奇式的个人创业故事、个人或团

5、队创新精神，带来一个个活生生的财富故事，以此通过媒体的放大效应激发整个中国社会 的创新激情和创业文化。但是，中行、工行、中石化的上市不会带来这些。中国商业评论杂志 10 期相比之下，过去盛大网络、分众传媒、百度以及无锡尚德的上市，每个公司的背后还 有一个或者多个个人化的真实创业故事，陈天桥、江南春、李彦宏、施正荣等人不仅年轻， 而且就像我们中的任何普通人一样。看到他们的故事，我们每个年轻人甚至长者都可以有 一种“我也可以像他那样创业”的反应。创业文化和创新精神在美国就是这样来的，只不 过他们在过去 150 年里已有了千千万万个这样的激发创新的公司上市故事。如果许多读者 能像我一样幸运，也能有机

6、会亲自与他们这些创业者面对面交谈，你也会像我一样不得不 欣赏、崇敬他们的创业才华与创新激情。这些私人起家的企业，不只是一些成功的非人格 化的公司法人，而且是代表中国未来的真实个人。可是，这些激动人心的上市故事不是来自中国股市，而是来自纳斯达克、纽约证交所和 香港联交所。中石化、中行、工行上市当然也轰动，但背后没有一个活生生的创业故事， 不会带动任何创业精神，或是创新精神。有意思的是，中国股市产生的不是像分众传媒、百度和尚德这样的财富故事，而更多是 靠坐庄致富的故事。徐工并购案其实是经济政策问题徐工并购案其实是经济政策问题实际上，中国股市主要针对国有企业开放的副作用还不止如此，因为这意味着中国的

7、金 融资源还继续被低效配置，钱还是重点用来帮助不断产生亏损的国有企业和制造呆坏账的 国有银行，而不是被投放给产生更多就业机会、提升中国经济竞争力的民营企业。另外， 这也使中国民营企业无法融到足够资金参与国有企业改制过程中的竞标，使国有企业的股 权差不多只能卖给外资。换言之， “中国企业卖给外资”是过去几十年经济制度与体制问题所造成的代价的具体表 现。许多人把民营企业不能收购徐工的问题提到民族主义、国家利益的层面上来谈。其实， 大家都清楚，在大型国企改制中，民营企业之所以难以唱主角，除了一些政策歧视外，也 是因中国金融市场对民企不开放所致。像徐工这样的国企规模较大，民企必须在外部融资 的支持下才有可能参与竞价。虽然中国人存在银行的钱很多，股市现在也有再融资的机会， 但由于银行贷款和股市融资机会都主要为国企服务，民企无法融到这些钱，所以他们难以 参与国企重组过程中的竞争。在本国金融不发达、融资体系对民企歧视的情况下，外资差 不多是主要可行的选择。这不是民族主义问题，也不是政治问题，而是经济政策问题。为了激发未来中国的创新精神和创业文化，也为了减少未来发生像凯雷收购徐工这样的 争议，我们现在应该做的首先是把国内股市、国内金融业对民营企业真正全面开放，让 A 股市场也产生出一个个携程、分众、百度、尚德这样的故事。 编辑 赵代波 E-mail: