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1、020182018年宏观经济与资本市场年宏观经济与资本市场展望展望 五五大因素有望催化大因素有望催化A A股向上股向上李海涛教授 长江商学院1第一章第一章中国增长中国增长面临面临的风险的风险2第二章第二章中国未来增长动力来自何中国未来增长动力来自何方方13第三章第三章 2018年宏观经济和大类资产配置年宏观经济和大类资产配置展望展望29目录目录2中国增长面临的风险中国增长面临的风险第一章第一章3中国经济在中国经济在20172017年整体运行平稳年整体运行平稳中国经济在2017年交出了一份令人满意的答卷，根据国家统计局 披露的数据，虽然三季度的实际GDP同比增速小幅下滑到6.8%， 但总体上看前
2、三季度中国仍然保持了6.9%的较高速度。中国央行行长周小川在华盛顿出席G30国际银行业研讨会上更是乐 观预计下半年中国有望实现7%的经济增速。资料来源：中国国家统计局0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.002007-03 2007-09 2008-03 2008-09 2009-03 2009-09 2010-03 2010-09 2011-03 2011-09 2012-03 2012-09 2013-03 2013-09 2014-03 2014-09 2015-03 2015-09 2016-03 2016-09 2017-03 2017-09当季
3、实际当季实际GDP同比增速同比增速4看空中国的声音仍然不绝于耳看空中国的声音仍然不绝于耳看空中国未来的声音仍然不绝于耳，穆迪、标普等评级机构接连下 调中国的主权信用评级。包括Hayman Capital的Kyle Bass、Crescat Capital的Kevin Smith 等对冲基金经理更是早就成为了中国经济的“大空头”，不断唱空 中国经济，预测中国会出现货币的大幅贬值和严重的债务通缩。相较而言，一些学者对于中国的观点可能不如Kyle Bass等人这么 激进，但同样悲观，认为中国经济增长的减速在所难免。综合看来，这些看空中国的声音主要基于对中国不断累积的杠杆风 险、逐渐消退的人口红利以及
4、不再友好的外部发展环境的担忧。资料来源：标普，穆迪，中国国家统计局5不断不断累积的杠杆风险累积的杠杆风险杠杆风险是外资看空中国的最重要原因之一：标普认为“中国强劲 的经济增长主要来自于债务规模的快速增长”，未来可能会出现潜 在的金融冲击；穆迪同样认为中国的银行体系面临着企业财务杠杆 快速上升的风险，中国的杠杆水平大大高于其他金砖国家，企业违 约风险将对银行体系整体资产质量造成严重挑战。资料来源：中国社会科学院1131251381451421471621741701631711721701871922152362490501001502002503001996199719981999200020
5、01200220032004200520062007200820092010201220142015全社会杠杆率全社会杠杆率6逐渐消退的人口红利逐渐消退的人口红利中国的劳动力人口（15岁和59岁之间的人口）占比已经在2010年 达到了拐点，意味着中国的人口红利已经开始消退。另一方面，59 岁以上人口占比却在不断提升，意味着人口老龄化将成为中国接下 来一段时间需要面临的另一个严重挑战， 因此外资普遍认为，仍然具备人口红利的经济体例如印度和非洲未 来的经济增长潜力将远强于中国。资料来源：中国国家统计局66.0066.5067.0067.5068.0068.5069.0069.5070.000.00
6、2.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.002003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015人口占比（人口占比（%）59岁以上15-59岁7不再友好的外部环境不再友好的外部环境还有观点认为，中国的崛起是伴随着贸易的崛起，得益于加入 WTO以及全球化的大浪潮。但全球孤立主义和贸易保护主义的思潮再起会使中国过去相当长时 间内享有的“全球化红利”将在未来告一段落，并将对中国的经济 增长产生负面影响。0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%199
7、920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016全球出口贸易市场份额（全球出口贸易市场份额（%）美国法国德国意大利英国中国日本资料来源：WTO8中国未来增长动力来自何方中国未来增长动力来自何方第二章第二章9中国经济：多年下行之后缓慢筑底中国经济：多年下行之后缓慢筑底资料来源：Wind10资料来源：Wind中国经济：近年政策回顾中国经济：近年政策回顾11中国经济：近年货币政策演变中国经济：近年货币政策演变 本轮货币宽松周期已经持续了一段时间，无论资金价格（存贷款基准利率）还是 资金量（存款准备金率）都有了明
8、显宽松，货币政策的效果开始逐步显现。资料来源：Wind-510152025-0.51.01.52.02.53.03.54.04.52006-08-192008-08-192010-08-192012-08-192014-08-192016-08-191年期定期存款基准利率（%）人民币存款准备金率（%，右轴）12中国：释放第四中国：释放第四轮改革开放的制度红利轮改革开放的制度红利资料来源：Wind(5)-5101520251970197219741976197819801982198419861988199019921994199619982000200220042006200820102012
9、20142016中国中国GDP同比增速同比增速13中国巨大的增长潜力中国巨大的增长潜力010,00020,00030,00040,00050,00060,0001960196319661969197219751978198119841987199019931996199920022005200820112014日本:人均GDP美国:人均GDP韩国:人均GDP中国人均中国人均GDP中国人均GDP, 8000美元 美国日本韩国中国14新经济板块正在酝酿：消费升级的明确趋势新经济板块正在酝酿：消费升级的明确趋势 中国社会的主要矛盾已经转化为人民日益增长的美好生活需要和不平衡不 充分的发展之间的矛盾。
10、对于对于美好生活的需要美好生活的需要本质就是消费本质就是消费升级的需要升级的需要。 新一轮城镇化进入城市的“新市民”将提出更高的消费要求：家电、汽车 、娱乐、医疗保健、教育等行业，都将成为未来的需求增长点。中国大众 阶层消费者的消费能力已经不容怀疑，中国电商巨头们主导的“双十一” 购物节的销量已经超越美国的“网络星期一”（Cyber Monday）成为全球 最重要最盛大的网购节日。资料来源：阿里巴巴，comScore-20.040.060.080.0100.02009201020112012201320142015中美两大网购节销量对比中美两大网购节销量对比 （十亿人民币）（十亿人民币）中国双
11、十一销量美国“网络星期一”销量15新经济板块正在酝酿：消费升级的明确趋势新经济板块正在酝酿：消费升级的明确趋势 中国人已经不满足于传统的“衣食住行”，对于更高层级消费的需求正 在不断酝酿。中国的消费者已经贡献了全球奢侈品消费三分之一的购买 量，而根据麦肯锡的预测，这一比例到2025年将达到44%。 消费升级的体现：2008年68%的奢侈品消费来自于高收入群体；2016年 ，88%的奢侈品消费来自于富裕群体；三线及以下城市的奢侈品消费增 长要快于一二线城市。资料来源：麦肯锡18%17%20%22%0%5%10%15%20%25%一线城市二线城市三线城市其他城市2010-2015年奢侈品消费额增长
12、（年奢侈品消费额增长（%）16新经济板块正在酝酿：消费升级的明确趋势新经济板块正在酝酿：消费升级的明确趋势 越来越多的劳动者将从传统经济离开，服务业的大发展将有助于吸纳这些劳动力。 人口老龄化等因素将带来新的机遇：医疗、养老、保险等服务领域会有需求增长。 中国的娱乐、教育等服务型消费占比仍远低于发达国家，食品消费仍然占据了整体 消费者篮子的四分之一。随着人均收入的提高，中国的服务型消费将迎来大发展。资料来源：Euromonitor25%6%13%14%14%3%9%8%10%9%2%2%6% 4% 2%0%5%10%15%20%25%30%中国美国韩国中国台湾日本消费占比（消费占比（%）食品娱
13、乐教育17新经济板块正在酝酿：中国科技开始逐步领先新经济板块正在酝酿：中国科技开始逐步领先中国新经济崛起的另一类是科技企业。随着产业结构升级，中国已 经不再是低端制造业的代名词，开始通过科技和创新为世界贡献一 批新的龙头企业。而中国政府对于这种创新的支持力度正在不断加 强，中国总理李克强本人就不断为“大众创新、万众创业”站台。 在这样的大背景下，中国的创新能力不断提高，并得到世界的认可 。在最新出炉的2017年世界创新指数榜单中，中国位列第22名， 为中等收入经济体中唯一跻身前三十。 包括腾讯、阿里巴巴、百度、京东、华为、小米等在内的中国公司 已经开始在科技上追赶同业，并开始具备较强的品牌力。
14、而根据 MIT Technology Review评选出的全球50大最聪明企业，中国包括 科大讯飞、旷视科技、大疆创新等在内的9家公司已经入选这一榜 单，具备了领先的科技创新能力。18新经济板块正在酝酿：中国科技开始逐步领先新经济板块正在酝酿：中国科技开始逐步领先资料来源：MIT Technology Review排名排名公司公司排名排名公司公司 1Nvidia 26MercadoLibre 2SpaceX27Microsoft 3Amazon 28Rigetti Computing 423andMe29Kindred AI 5Alphabet30Sophia Genetics 6科大讯飞31
15、Tesla 7Kite Pharma 32Oxford Nanopore 8腾讯33Foxconn 9Regeneron34M-KOPA 10Spark Therapeutics35ForAllSecure 11旷视科技36Flipkart 12First Solar37Bluebird Bio 13 Intel38Adidas 14Quanergy Systems39IBM 15Vestas Wind Systems40General Electric 16Apple41阿里巴巴 17Merck42HTC 18Carbon43Blueprism 19Desktop Metal 44Afric
16、a Internet Group 20Ionis Pharmaceuticals45Veritas Genetics 21Gamalon46Daimler 22Illumina 47Salesforce 23Facebook 48Snap 24Udacity 49蚂蚁金服 25大疆创新50百度19新经济板块正在酝酿：中国科技开始逐步领先新经济板块正在酝酿：中国科技开始逐步领先在服务行业，中国的科技领先更为超前，这得益于移动互联网在中 国的快速渗透。2017年5月来自“一带一路”沿线的20国青年评选 出了中国的“新四大发明”：高铁、支付宝、共享单车和网购，其 中三项都和服务领域有关。其中金融服务领域（Fintech）的科技 创新，中国已经在引领世界潮流。 根据CB Insight的数据显示，中国是除美国外拥有“独角兽”最多 的国家，在上榜的214家企业中，中国占据59家，在估值排名前十 的“超级独角兽”榜单上，中国拥有包括滴滴出行、小米、陆金所 和新美大在内的四席，其他全部为美国企业。 而中国的“独角兽”崛起的速度甚至已经
