外部竞争加剧导致未来业绩低于

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1、 2007-08-11 多元化零售 大厦股份大厦股份600327.SH 外部竞争加剧导致未来业绩低于 预期外部竞争加剧导致未来业绩低于 预期 报告起因： 商业大厦和吟春商厦改造即将完成，9 月底投入运营 潜在催化因素： 业绩因非经常性因素大幅波动 外部竞争是影响核心商圈单体百货店业绩的首要因素 外部竞争是影响核心商圈单体百货店业绩的首要因素 单体百货店无法通过连锁来规避单一商圈环境变化的风险，所以商圈 内竞争将很大程度影响公司业绩。 目前我国百货店盈利模式单一，千店一面，竞争层次较低，企业难以 跳出红海，所以竞争加剧将使企业无力对抗。 扩容使中山路商圈内竞争加剧，商圈之间竞争显现 扩容使中山路

2、商圈内竞争加剧，商圈之间竞争显现 中山路商圈中竞争对手竞相扩张经营面积， 同时强势竞争对手伊势丹、 金鹰和恒隆将逐步进入，估计未来几年新增百货店经营面积 15 万平 米，增长 75%。 随着人口聚集地的变化，新兴商圈也将对中山路商圈形成竞争，其中 无锡茂业城所在的太湖广场最值得关注。 以上两个因素可能降低公司百货业务的市场份额，对业绩产生压力 业绩有可能低于市场预期 业绩有可能低于市场预期 商业大厦内部改造完成、吟春收购和改造完成将提升百货盈利，但需 假以时日，逐步实现。业绩可能低于市场预期 东方汽车、东方电器、大厦超市和三凤桥肉庄都不是公司的经营重点。 这几家子公司利润稳中有升，但幅度不大。

3、 盈利预测和估值分析 盈利预测和估值分析 我们预测 07-09 年主营收入增长分别为 14.8%、18%和 14.4%。净利 润增长分别为 16.3%、39.5%和 20%。对公司 07-09 年的 EPS 预测 分别是 0.26 元、0.36 元和 0.44 元。我们对比 A 股市场相关公司，通 过相对估值，给予公司 08 年 40 倍 PE 和 09 年 30 倍 PE，价格区间 在 13.2 元-14.4 元，给予中性投资评级。 风险分析： 风险分析： 风险分析中我们主要关注一些对我们盈利预测结果会产生较大不确定 性影响的因素。主要包括百货竞争加速、非经常性损益和成本费用的 确认时间和处

4、理方式。 业绩预测和估值指标 (百万元) 2005 2006 2007F 2008F 2009F 主营业务收入 2,936.7 3,210.7 3,653.3 4,313.34,933.0 净利润 85.5 73.2 85.1 118.8 142.5 每股收益(元) 0.26 0.22 0.26 0.36 0.44 市盈率(X) 51.84 60.55 52.09 37.34 31.13 每股净资产(元) 1.90 1.95 2.08 2.26 2.48 市净率(X) 7.17 6.98 6.54 6.01 5.48 EV/EBITDA(X) 14.07 23.67 22.14 18.71 1

5、5.97 ROIC(%) 37.88% 19.55% 20.46%22.92%22.94% ROE(%) 15.3% 14.0% 14.4% 17.6% 18.8% 维持 中性当前价格 13.60 元 目标价格 14.40 元 目标期限 6 个月分析师: 黄志刚 分析师: 黄志刚 021-50818887-239 市场数据 总股本(万股) 32607总市值(万元) 408240.00流通比例(%) 46.74%12 个月最高/最低（元） 14.12/5.53近 3 月日均成交量 （万股）517主要股东 江苏无锡商业 大厦集团有限 公司股价表现(12 个月) % 一个月 三个月十二个月 相对收

6、益 -14.98 -24.53-71.17 绝对收益 7.11 -6.42126.64 相关报告： 光大证券_大厦股份(600327)_吟春商厦即将运营，业绩释放或低于预期 销售经理: 陈扬 杨日昕 销售经理: 陈扬 杨日昕 (8621)50818887 股票研究公司深度研究光大证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的情况下可能与本报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在 可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为投资决策的唯一因素。 敬请参阅最后一页之重要声明。 22007-08-11 大厦股份 无锡经济和零售市场概览无锡经济和零售市场

7、概览 无锡市位于经济水平较发达的我国东部沿海地区,江苏省省辖市,水、陆、空交通便利,京沪铁路、宁沪高速公路、312 国道、京杭运河、江阴长江大桥等重要干道密切了无锡与周边及其它地区的联系。 无锡的经济发展水平在发达的江苏省仅次于苏州。2006 年 16 个长三角城市单位平方公里面积 GDP 产出来看，上海排名首位，无锡单位面积产出达到 6893万元，排名第 2 位，比上年增加了 1035 万元。 从 2006 年人均 GDP 和居民收入水平来看， 无锡市的消费市场容量很大， 消费能力强。2006 年无锡人均 GDP 达到 5.69 万元，几乎和上海持平。而居民收入达到 1.82 万元，略低于上

8、海 2.06 万元的水平。 无锡的社会消费品零售总额在长三角位列第五， 达到 959.47 亿元， 仅次于上海、南京、苏州和杭州。并且增长速度很快，连续三年超过 16%。 在全国的零售格局中，无锡属于消费能力强的二线城市。因为其处在长三角交通发达地区，零售业的发展比较成熟，各种业态区分明显。目前无锡的快速消费品零售已经是由外资零售企业占据主导，包括家乐福、沃尔玛、大润发、易初莲花和欧尚。本土超市大都已经退出市场，大厦超市目前也多在周边扩张，市区的联华超市经营状况不佳。家电业则是由家电连锁大卖场主导，国美、永乐、苏宁和五星总共的店数在市区就达到了十几家之多，竞争激烈。而百货业态竞争相对缓和。目前

9、来看，在中山路核心商圈，大约有 7 家现代百货，随着图表 1 2006 年各城市居民可支配收入比较 图表 1 2006 年各城市居民可支配收入比较 05,00010,00015,00020,00025,000苏州无锡南京常州镇江南通扬州北京上海元资料来源：光大证券研究所 图表 2 无锡社会消费品零售总额增长率变化 图表 2 无锡社会消费品零售总额增长率变化 0%3%6%9%12%15%18%21%01年02年03年04年05年06年资料来源：光大证券研究所 32007-08-11 大厦股份 商圈容量的扩大，在过去 10 年中，百货店业绩增长较快。 中山路商圈分析中山路商圈分析 核心商圈，位置优

10、越核心商圈，位置优越 无锡商业大厦地处中山路核心商圈。商圈是以人民路和中山路交点为中心，中山路为纵轴，人民路为横轴，向两边扩张延伸形成。辐射 1-2 公里,纵横若干条特色商业街。商圈形成以 1987 年无锡商业大厦开业为标志。 经过 20 年的发展，陆续有多家百货店进驻。目前商圈内百货商店的市场容量大概在 30 亿左右。 图表 3 中山路商圈主要商场分布 图表 3 中山路商圈主要商场分布 资料来源：光大证券研究所 中山路商圈的地位显赫，目前在无锡尚无可以竞争的其他商圈。2005 年，家电连锁巨头国美、永乐和苏宁等入驻胜利门商圈，希望能把商圈发展起来，但是两年过去了， 除了家电销售以外， 胜利门

11、的百货和专业店业态都没有发展起来。但我们仍然看到了商圈之间竞争的潜在威胁。 无锡最具购买力的中产阶级随着城市扩张，也在慢慢的迁移到市区周边更宜人 的花园小区，最大的是太湖社区，离市中心 5-6 公里，交通便利。国际连锁大 卖场家乐福、沃尔玛在那里经营状况很好。地处太湖大道与清扬路交汇处的 太湖广场是无锡市政府规划中的新的高档商业中心区，规划面积约 67 万平方 米，是华东地区最大的景观广场，人气很旺。茂业百货将在太湖广场建造无锡 茂业城，占地面积 5 万多平方米，规划建筑面积 45 万平方米，其中购物中心 20 万平方米，写字楼 7 万平方米，五星级酒店 4 万平方米，高级商务公寓 14 万平

12、方米，主力门店茂业百货即将于年内开业。在 5 年内，我们认为中山路核 心商圈的地位不会改变，但是这样一个趋势是值得关注的。 42007-08-11 大厦股份 大扩容和强势竞争对手进入是商圈未来发展主题大扩容和强势竞争对手进入是商圈未来发展主题 对中山路商圈来说，未来发展主题就是快速扩容和强势竞争对手进入。从过去的十年来看，商圈中竞争对手的加入让市场容量的蛋糕越做越大，现有的几家有实力的百货都分享了市场景气带来的经营业绩提升。但是未来几年，强势竞争对手伊势丹、金鹰和恒隆将逐步进入。随着新竞争对手的加入，我们判断市场容量增长将慢于商业面积的扩张，从而降低每家商场的市场份额。 除了新进入的百货商场，

13、现有的商场也在扩张，增加经营面积。商业大厦这次将增加 2 万平米经营面积。目前新世界和八佰伴也都在进行大规模的扩建和调整。特别是八佰伴，新增经营面积 2.5 万，达到 7 万平米的经营面积。估计未来几年商圈新增百货店经营面积 15 万平米，增长 75%。 商圈竞争态势分析商圈竞争态势分析 对于单体百货店，我们首先会关注其所生存商圈的竞争状况。理由如下： 1. 单体百货店无法通过连锁来规避单一商圈环境变化的风险，所以商圈内竞争将很大程度影响公司业绩。 2. 目前我国百货店盈利模式单一，千店一面，竞争层次较低，企业难以跳出红海，所以竞争加剧将使企业无力对抗。 1. 单体百货店无法通过连锁来规避单一

14、商圈环境变化的风险，所以商圈内竞争将很大程度影响公司业绩。 2. 目前我国百货店盈利模式单一，千店一面，竞争层次较低，企业难以跳出红海，所以竞争加剧将使企业无力对抗。 目前在中山路商圈七家百货。三家有实力的竞争门店包括百盛、新世界百货和八佰伴，属于成熟门店。而大洋百货、华联和东方商厦目前经营状况较差，尚不形成有力竞争。对于有竞争力的企业，我们归纳了一些竞争要素。 图表 4 中山路主要百货商店的情况 图表 4 中山路主要百货商店的情况 开店时间 经营面积 06 年销售额06 年利润经营特点 客流量三阳百盛 1999 年 2 月 2.07 万平米 3.2 亿元2600 万元商品定位中高端、 化妆品

15、优势明显、购物环境好 旺盛 新世界百货 1996 年 1 月 1.86 万平米 2.23 亿元1500 万元*商品定位偏高端， 设施较陈旧，购物环境一般 稀少 无锡八佰伴 1996 年 7 月 4.5 万平米 10 亿元7000 万元商品定位偏高端、 拥有诸多独有品牌，购物环境好 旺盛 大洋百货* 2003 年 5 月 2.2 万平米 -商品定位中低档、 购物环境较差 较多 商业大厦 1987 年 4 万平米 8.09 亿元6300 万元商品定位中档以上、 购物环境好、 适合多层次购物人群旺盛 注：*财政年度 05 年 7 月 1 日06 年 6 月 30 日。*和商业大厦距离最近，所以放入表

16、格 资料来源：光大证券研究所 52007-08-11 大厦股份 我们通过实地调研，认为目前的竞争格局中，商业大厦、三阳百盛和无锡八佰伴是最具市场竞争力的百货企业。 百盛的化妆品和品牌女装做得最好，人流很旺，吸引了很多有购买力的年轻女性；而八佰伴的产品档次较高，人气也不错，男装品牌的档次很高。新世界则因为品牌定位不清晰，商场装修不匹配，比较清淡，但拥有很多独有品牌，吸引了一些固定顾客。商业大厦人气也很旺，但是我们尚无法看到商店的特色和优势。管理层认为商业大厦吸引了各个层次和年龄层的消费者，其特点并不像百盛和八佰伴这样鲜明。 但我们却认为商店需要定位清晰， 否则容易落入中庸，最后被消费者抛弃。 大厦股份业务发展分析大厦股份业务发展分析 商业大厦内部改造、吟春收购和改造完成将提升百货盈利，但需假以 时日，逐步实现。业绩可能降低于市场预期商业大厦内部改造、吟春收购和改造完成将提升百货盈利，但需假以 时日，逐步实现。业绩可能降低于市场预期 大厦