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1、货币供给量与影子银行、通货膨胀的关系基于可变参数状态空间模型的实证检验 朱方圆 辽宁大学经济学院 渤海大学经法学院 摘 要： 为了提高货币政策的可操作性, 为货币政策的制定提供更加明确的方向, 运用平稳性检验、协整关系检验、Granger 因果关系检验等方法, 基于可变参数的状态空间模型, 研究货币供给量与影子银行、通货膨胀之间的动态变化关系, 确定弹性系数的大小。研究发现, 货币供应量的通货膨胀弹性系数呈现出明显的下降趋势, 通货膨胀的影响逐渐降低;货币供应量的影子银行弹性系数呈上升趋势, 影子银行的影响力越来越大。对三者关系进行研究所获得的结论有利于加强对影子银行的监管, 提高货币政策实施
2、的有效性。关键词： 金融市场; 影子银行; 通货膨胀; 货币供给量; 信用创造; 作者简介：朱方圆 (1981) , 女 (满族) , 吉林四平人, 讲师, 博士研究生, 主要从事金融市场方面的研究。E-mail:收稿日期：2017-03-21Relationship among money supply, shadow banking and inflation:Based on variable parameter state space modelZHU Fangyuan School of Economics, Liaoning University; Abstract： To imp
3、rove the operability of monetary policy and provide a more clear direction for monetary policy, the methods of stationarity test, cointegration relationship test and Granger causality test are used to study the dynamic change relationship among money supply, shadow banking and inflation based on var
4、iable parameter state space model, and the elastic coefficient is determined.The research shows that the inflation elastic coefficient of money supply has an obvious downward trend, and the effect of inflation on money supply gradually decreases.The shadow banking elastic coefficient of money supply
5、 is on the rise, and the influence of shadow banking gradually increases.The study on the relationship among shadow banking, money supply and inflation is beneficial to strengthen the regulation of the shadow banking and the effective implementation of monetary policy.Keyword： financial market; shad
6、ow banking; inflation; money supply; credit creation; Received： 2017-03-21自 2008 年金融危机爆发以来, 影子银行逐渐成为国际学术界和监管当局关注的焦点。影子银行对经济金融领域的影响是多方面的, 众多专家学者从不同的角度对影子银行展开了研究。关于影子银行的实证分析主要集中于 3 个方面:第一, 影子银行对经济增长的影响;第二, 影子银行对货币政策的影响, 主要从对货币供给量的影响、对货币政策传导的影响等方面进行分析的较多;第三, 影子银行自身的风险性, 主要是对商业银行的风险溢出, 以及对银行体系稳定性的影响。在影子
7、银行的信用创造方面, 国内外学者有了一定的研究。GORTON 等1通过分析影子银行的运行机制, 发现影子银行具有与传统商业银行相类似的货币创造框架, 影子银行本身也具有信用创造体系和相应的货币供应机制。POZSAR 等2指出影子银行所具有的货币创造能力会影响货币政策的传导。李波等3分析了影子银行体系的运行模式, 并从其信用创造的角度研究影子银行对货币政策的影响。李小开4采用 VAR 模型实证研究了影子银行与广义货币供应量之间的动态关系, 研究结果发现, 二者互为 Granger 因果关系。刘润佐等5从信托公司的角度出发, 对信托公司的“信用增加”与“货币增加”、“信用创造”与“信用扩张”进行了
8、区别和分析。解凤敏等6研究发现, 影子银行规模的扩张会扩大货币乘数, 影子银行与货币政策调控之间的矛盾会弱化货币政策的效果。周启清等7构建误差修正模型, 研究发现影子银行、货币存量 M1 与通货膨胀呈正相关关系, 而 GDP 的增长与通货膨胀呈负相关关系。王铭利8利用中国 A 股上市公司数据证明了广义信贷传导渠道已经成为中国货币政策传导的重要路径, 发现影子银行业务会弱化货币政策的效力。蔡雯霞9基于 IS-LM 模型和 CC-LM 模型分析了影子银行业务对货币政策的影响, 研究发现传统商业银行在货币政策传导中的作用被削弱了, 影子银行可以通过影响资产价格从而影响货币政策的资产价格传导渠道。对影
9、子银行与货币供应量关系的研究大多是从货币政策传导角度进行的, 而针对影子银行与货币供应量及通货膨胀关系的研究并不多。由于经济改革和金融创新的不断深化, 影子银行、货币供应量和通货膨胀之间的关系也是动态变化的, 所以本研究基于可变参数的状态空间模型对三者的关系进行研究。1 影子银行信用创造对货币供应量影响的理论分析商业银行受到核心资本充足率、存贷比等因素的限制, 在控制了风险的同时也限制了收益。为扩大收益, 提升在市场中的竞争力, 商业银行不断推出金融创新产品, 将表内业务向表外转移, 与其他金融机构合作发放信托委托贷款, 从而使影子银行有了载体, 能够借助于商业银行体系进行信用创造。基于影子银
10、行的运行特征, 采用解凤敏等6对存款派生倍数的简化分析过程, 笔者在分析中加入了超额存款准备金和现金漏损率指标。假设 1:中央银行、商业银行和影子银行构成了整个金融体系;假设 2:商业银行按要求向中央银行缴纳 Rd比例的法定存款准备金, 商业银行保留 Re比例的超额存款准备金, 并且存在 Rc比例的现金漏损;假设 3:由于影子银行具有高额的回报率, 客户会将一部分银行存款分流至影子银行, 分流的存款与银行总存款之比为影子银行漏损率 s;假设 4:影子银行从获得的资金中预留一部分作为偿付保证, 预扣资金与负债之比为预留扣减率 a;假设 5:影子银行贷出的资金将以存款形式回流到商业银行。假设中 R
11、d, Re, Rc, s, a 取值范围均为 (0, 1) 。客户将原始存款 H 存入第 1 家商业银行, 然后从中取出 Hs 转移至影子银行。该商业银行缴纳法定存款准备金 H (1-s) Rd、留存部分超额准备金 H (1-s) Re、扣除现金漏损 H (1-s) Rc后, 将余下的 H (1-s) (1-Rd-Re-Rc) 作为发放贷款。影子银行在预留扣减 Hsa 部分之后, 将剩余 Hs (1-a) 作为发放贷款。第 1 家商业银行与影子银行的贷款总额为 H (1-s) (1-Rd-Re-Rc) +s (1-a) , 将以派生存款形式进入第 2 家商业银行, 从而商业银行与影子银行共同进
12、行存款创造。这一过程如表 1 所示。由表 1 可知, 银行的存款派生倍数为可以证明:表 1 影子银行参与信用创造的机制 Tab.1 Mechanism of shadow bank involving in the credit creation 下载原表 , Re越大, m 越小; , Rc越大, m 越小。由此可见, 影子银行预留扣减率和漏损率会直接影响影子银行的信用创造。影子银行预留扣减率降低会增大存款派生倍数, 导致货币供给增加;影子银行漏损率与存款派生倍数的关系取决于法定存款准备金率、超额存款准备金率和现金漏损率之和与预留扣减率的相对大小, 如果三者之和大于预留扣减率, 那么影子银行
13、漏损率越高, 存款派生倍数越大, 将导致货币供给增加。2 变量选取与数据检验2.1 变量的选择与说明基于上述理论分析, 针对 2007 年 1 月至 2016 年 8 月的月度数据进行实证分析, 检验影子银行的信用创造与通货膨胀之间的关系。一般来说, 影子银行的预留扣减率越低、漏损率越高, 影子银行参与信用创造的规模越大。考虑到数据的可获得性, 笔者选取影子银行规模作为研究对象, 采用李丛文10的方法, 考虑内部影子银行和外部影子银行。外部影子银行由全社会融资规模总量与其各个组成部分之和的差值来衡量, 主要指民间融资类影子银行;内部影子银行规模选取信托贷款与委托贷款之和。整体影子银行规模由内外
14、部影子银行规模之和构成, 用 SHB 来表示。货币供应量指标选取广义货币供应量 M2, 通货膨胀指标选取 CPI 为代理变量。本文数据来源于 Wind 数据库和中经网统计数据库。为防止月度数据受季节因素的影响, 所以采用 X-12 方法进行季节调整。对 3 个变量取对数, 分别表示为ln SHB, ln M2 和 ln CPI。2.2 平稳性检验为避免伪回归, 需要对各个变量进行平稳性检验。对影子银行规模变量 ln SHB、货币供应量指标 ln M2 和通货膨胀指标 ln CPI 的平稳性检验结果如表 2所示。表 2 各个相关变量平稳性检验 (ADF 检验) Tab.2 All relevan
15、t variables stationarity test (ADF test) 下载原表 根据平稳性检验结果, 所有变量均拒绝一阶差分序列有单位根的假设, 即所有变量都是一阶单整序列, 从而可以进行进一步分析, 保证分析的可行性与可靠性。2.3 协整关系检验本文对各变量进行基于 VAR 模型的 Johansen 协整关系检验, 来分析变量是否具有长期稳定关系。由于 AIC 和 SC 准则无法同时取最小值来确认最优滞后期。所以根据 LR 准则, 确定变量的最优滞后期为 11。协整结果如表 3 所示, 结果表明变量间存在长期协整关系。表 3 协整检验结果 Tab.3 Cointegration
16、test results 下载原表 2.4 Granger 因果关系检验根据 SC 准则和 HQ 准则, 滞后阶数取 1;根据 FPE 准则和 AIC 准则, 滞后阶数取4;根据 LR 准则, 滞后阶数取 11。在进行因果检验时, 分别取这 3 个滞后阶数进行分析变量间的因果关系。检验 ln SHB, ln M2 和 ln CPI 之间的 Granger 因果关系, 结果如表 4 所示。表 4 Granger 因果检验结果 Tab.4 Granger causality test results 下载原表 结果表明:通货膨胀率的变动是货币供给量变动的 Granger 原因, 而货币供给量的变动并不是通货膨胀率变动的 Granger 原因, 这在国内是可能存在的。虽然货币学派认为货币供给量的增加会引发通货膨胀, 但国内的货币供给量受国家调控的程度比较大, 所以货币供给量的变化并未表现出是通货膨胀率变化的Granger 原因
