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1、通胀问题不大 短期不会加息金融危机两年后，世界经济仍在僵局中挣扎。美国笼罩在经济是否二次探底的怀疑声中，欧洲虽然走出衰退泥沼，但复苏趋势依然不明朗。中国经济在连续 22 个月 CPI 攀升后，通胀压力明显加大，面对未来经济走缓的可能性，房地产投资好像仍是破解经济的重点。未来，世界经济格局到底如何？美国、欧洲和新兴市场国家，哪个市场更具有竞争力？面对目前的经济僵局，相应政策基调是否会转变？为此，我们邀请了国务院发展研究中心对外经济研究部副部长隆国强、银河证券首席经济学家左小蕾、上投摩根海外投资经理王邦祺、兴业证券首席宏观分析师董先安一起讨论。两种市场，两种路径经济观察报：为什么最近一段时间，国内
2、外对于全球经济状况的担心开始增加？隆国强：虽然全球金融危机没有结束，但全球经济的走势确实是超出了人们的预期。一个非常重要的原因就是世界各国政府，尤其是货币当局吸取了历史上的教训，在危机爆发的时候，采取了相应的政策措施，比如尽量宽松的货币政策和财政刺激政策，这些措施短期内是有效的，但在一定程度上后患无穷。中国经济回升最明显的是反映在出口上，经过这场危机的洗礼，中国出口企业相对竞争力反而增强，这一点对于我们判断未来中国出口形势至关重要。中国企业能够活下来得益于两个方面：一是 4 万亿经济刺激计划；二是国内市场的强劲让很多出口企业活下来。同时，地方政府做了很多工作，比如融资、贷款等方面的支持。王邦祺
3、：最近全球的市场，尤其是美国市场的经济数字都非常有趣，很多经济学家的观点都是相反的。摩根大通的经济学家判断是订单下滑，成长衰退；而预测股票的经济学家则认为，2010 年美股全年可以上升 16%，现在应买进。美国银行的经济学家认为经济减缓，未来展望悲观；美林证券的分析师则预测低利率会让美国标准普尔 500 指数从 1100 点涨到 1300 点。从目前美国公布的数据来看，其经济在投入 8000 亿美元后仍然没有大的起色。但同时，发达市场和新兴市场走了不同的路径，2008 年金融危机爆发后，发达国家入不敷出，美国、欧洲、日本都比较糟糕，花了大量的钱救市，而新兴市场国家仍然在吸引大量资金流入。通胀不
4、是大问题经济观察报：在中国，人们同样担心经济下滑，但最近较大的担心是通货膨胀，你们认为国内通胀严重吗？政府会不会加息抵御通胀？左小蕾：CPI 一上涨，市场就认为是通货膨胀恶化，这是一个误区。 7 月份 CPI3.3%，8 月份 3.5%，主要是翘尾因素和食品价格拉动，而且是可控的。9 月份和 10 月份可能还有一些翘尾的影响，但不会成为一个趋势，工资上涨也不会形成对通胀的压力。综合所有的因素，我认为下半年不会恶化，保持在 3%-4%水平。至于近期关于加息的热议，我的基本判断是，中国经济尚未出现过热，至少在第三季度加息概率不是很大。董先安：从货币冲击到过热反应，这个时间差大概在 6 个月左右。第
5、一轮货币冲击是在 2008 年底开始，去年四季度我们观察到过热信号。目前来看，即使有类似的现象，大概会发生在明年，而不是今年，我们现在的经济水平面还是很低的状况，处于从 6-7 月份的底部刚刚开始复苏的阶段。这使得我们今年有一个非常宽的区间可以往上看市场。中期没有特别大的通胀压力，央行是否行动需要看未来一两个月指标是否过热。触发经济下调的风险经济观察报：目前大家很担心两个问题，一是目前政府对房地产调控更为严厉，可能会导致中国经济崩盘，二是出口下滑拉动中国经济再度走低，如何看？左小蕾：有人说房地产市场泡沫都是政府戳破的，是因为连续加息，政府觉得风险太大，一定要出手，就变成最后一根稻草。中国房地产
6、 2007 年就开始调整，但是从 2007 年一直到 2008 年上半年，中国经济是偏热的，现在因为外面发生经济衰退，人们关注房地产市场会不会崩盘，会不会拉动经济二次探底，我觉得没有太大的担心。美国房地产是从 2004 年年中开始提升利率，从 2004 年到 2006 年经过了 7 个季度提高了 2.5 个利率。日本也是一样，日本从 2.5%的利率开始一直调到 6.5%的时候，房地产泡沫开始破裂，中国市场可能也是这样，但我觉得要有一个过程。董先安：7、8 月房价环比继续回落，销量环比收窄。对投资性需求的调控歪打正着达到了目的。新开工面积与竣工面积都隐含今后 2 年供应充足，地产二季度调控加力，
7、出现投资性需求拐点，但并不是所谓的人口拐点，住房需求仍然旺盛。分析中国地产比较复杂，因为不光有真实利率的逻辑，有库存调整和企业、购房人预期的转化，还要分析内生性的政策调整，金融体系目前为止没有真正市场化，财政体系的约束，名义利率粘性比较强等等，使得投资性地产需求管理将是一个长期化的内生政策。隆国强：我个人认为仅仅就进出口来说，短期没有太多值得担心的事情，但是我们有很多远虑，我们可能已经过了刘易斯拐点，也就是说前 30 年我们依赖低成本的制造，其中最重要的因素靠低成本劳动力赢得国际竞争力，现在这个时代慢慢结束了，土地成本在上涨，环境成本在恶化，如果从中期或者更远一点时间来看，我们必须要找到接替劳
8、动密集型的产业，就是所谓资本和技术密集型的产业，在国际市场赢得竞争力，从中期到长期来看并不乐观。寻找新套利机会经济观察报：从目前不同国家的发展趋势特征，以及国内即将推出的“十二五”规划看，你们认为新的投资机会在什么地方？王邦祺：新兴市场无风险利率较高，我自己计算，印度是 7.8%，巴西 11%，俄罗斯是 7%，印尼接近 8%，新兴市场无风险收益就是这么大。历史变动的力量是套利，套利有四种方式：薪资套利、资产套利、利率套利和知识套利。什么叫薪资套利？加工贸易能够起来，是因为薪资比较便宜，所以美国、欧洲、日本的工厂才会关掉，而放到新兴市场来设厂。第二是资产套利，很简单，把高价格的房地产卖掉，买入低
9、价的房地产，有太多这样的例子。在 1997 年到 2002 年之前，你卖掉美国的房子、日本的房子、台湾的房子，可以买四五栋上海的房子。但目前，中国市场资产套利已经接近尾声。上海房地产均价超过台北，与首尔与东京几乎拉平，那还有谁会来买中国的房地产？利率套利，道理很简单，Libor 加 100 点或者 200 点，你买中国国债 3.25%，印度 7.97%，巴西 9.10%，那一整年下来，你什么事都不用干，就可以赚一个到八个百分点。这是这几年股市可以这么好的一个重要原因。他们觉得这样的投资是有必要的。另外就是知识套利，联合利华在美国做得很成功，又到其他国家设厂。印度的联合利华，每年 ROE 是 8
10、0 到 100 个百分点，这太不可思议了，因为他不用花大量的研发费用，直接就可以拿来用，就可以有那么高的获利。知识套利是全球拉动中国最主要的成长动力。当套利动能消失，经济体的成长会减缓，这就是为什么目前会有一些经济学家预测中国 GDP 增长会掉到十个百分点以下。第二个事情，投资应该集中在低套利基期的市场，比如房价便宜的市场，薪资便宜的市场，这样回报当然高。第三个，中国股市整体回报将低于其他新兴市场，如果发生一些泡沫的状况，房地产市场也是如此。左小蕾：“十二五” 规划的重点是调结构，但未来一段时间财政政策还是既定方针，主要是支持民生。货币政策主要是适度宽松、在边际上进行动态微调，我认为既不是宽松，也不是紧缩，适度宽松就是最合适的表述。政策也会有一些新的动向，比如最近新的项目启动，这是稳定经济增长的倾向，深圳、珠海的项目，结构调整还是会加大力度。
