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1、基金设计及投资过程中法律问题来源：搜狐财经 2009 年 11 月 07 日 17:45 我来说两句(0) 复制链接大中小大中小大中小 11 月 7 日，2009“全球 LP 中国汇 ”高峰论坛在北京威斯汀酒店举办，论坛以推动中国与国际 PE 界开展多向信息交流为目标，营造中国及国际最具影响力和号召力的顶级基金出资人（LP）盛会。搜狐财经现场报道：何贤波：前面各位从宏观政策，LP、GP 心态上面，以及一些机会做了一些探讨，我更多的想探讨的是我们的基金和现行的中国 A 股上市的政策相衔接的问题，可能大家在LP、GP 当中不太关注的事重点跟大家做一个介绍。基金设立的形式有几种，提醒两点，作为我们国
2、内的有限合伙人来讲投资范围有一个限制，对我们中外合资企业是我们投资的，对外资的有限合伙或者公司在中国投资以及行业也受到限制，所以大家注意到内资的有限合伙和外资的投资机构都有一定的限制。第二，有限合伙面临的现状问题。前期包括我们在深圳很多创投机构有限合伙投资的机构，有限合伙企业在相关法律规则上还不完善，当然下面会讲到后面的信息披露不完善，更重要的是我们的证券户不开户，当然我们第一个问题已经解决了，但是解决还不是撤离，有限合伙企业只能卖股票不能买股票，但是对于我们 GP、LP 已经足够了。我们现在有限合伙企业里面存在的问题，有限合伙不能开立账户，第二股权不够清晰，第三个就是税收负担较重。第二方面，
3、投资主体和信息披露。这里面涉及到信息披露包括两方面，一个是上市前信息披露，一个是上市后的持续信息披露和关联交易决策。当然前面嘉宾也讲到了，我们现在很多大的投资基金来讲肯定会涉及到管理公司，但是目前来讲，就像陈总讲的，目前有的不是基金管理公司，但是上市有一定的要求。如果我们的基金作为投资主体，里面涉及到当然所有权就是我们的资金出资人像 LP，另外管理公司和基金之间的法律关系是影响我们上市的决策因素。刚才我们讲如果作为一个普通公司去上市，你的股东披露实际控制人是谁很容易披露，但是基金作为投资主体来讲，由于背后的出资人往往也不参与决策基金控制是管理公司还是 LP 的出资人，这个要在法律上做一个界定，
4、尤其是有限合伙企业在申报过程中要解决这个问题，但是这个问题可能和管理公司和基金之间的法律分配形式或者管理的法律关系是相匹配的。比如我们 LP 不参与决策，可能我们这种基金的实际控制人会追溯到我们的管理公司，相反如果 LP 参与决策比较多，我们的实际控制人可能是管理公司和参与决策的 LP，披露的角度会不一样，所以大家要注意这个事情。第二，管理公司做投资主体，前段时间很多这种形式，有限合伙报材料存在一些障碍，所以大家都用管理公司作为法律上的投资主体。委托投资来讲，目前关于 A 股和 IPO 是不允许委托投资的，如果我们管理公司作为投资主体公司的基金和管理公司是置换关系，这两个作为不同的投资主体都在
5、法律上披露要求不一样。第三，GP 和 LP 的身份问题。刚刚讲到投资主体是管理公司或者基金都会影响我们的上市股权的界定，目前来讲在我们所服务的 GP 和 LP 投资基金里面看到一个很常见的现象，我们 GP 在募集资金的时候，刚刚周总也介绍了被投资企业的管理者或者核心技术团队他是作为出资人，如果我们背后 LP 里面或者背后的管理人身份和我们目标企业的实际控制人或者我们的目标企业的管理团队和核心技术人员如果有关联关系的话，同样的道理，我们这种投资主体关联关系的界定会影响到我们投资主体的股权锁定期。第二个，在 GP、LP 里面的一个问题，如果我们的基金持股比例超过 10%或者刚好达到 10%，这种情
6、况下要注意到同业竞争。 按照我们目前的上市规则来讲，持股 10%的股东投资状况要进行详细披露的，如果双方互相有影响到进行同业竞争上的安排，如果我们持股比例超过 10%，对公司决策影响是比较大的，如果我们背后 GP 和 LP 的身份和我们被投资目标有种种的关联关系，这种情况下是要按照同业竞争来解决的，或者有些高管作为出资人，尤其我们讲到小的基金，35 个亿经常会出现这种情况。第三个，LP 不参与决策，如果 LP 参与决策和不参与决策在法律上的信息披露要求会不一样。第四个方面，外币基金应该关注的问题。我们前面讲过多的讲了做 PE 的 IPO 基金，下面讲外币基金，主持人刚才讲到了我们有方正基金或者
7、其他的外资基金在，包括我们IDG 在广东的创投服务机构，但是外币会存在问题，有的时候为了方便投资主体的选择，选择美国或者其他的公司，这种公司对我们上市来讲可能有些不太方便的地方，体现在几方面。第一方面，关于税收政策的改变，08 年之后外资企业在中国的分红是需要交税的，交20%，但是中央政府和港澳地区有安排，境外投资主体的时候建议用香港公司可能更好一点，一个是更容易披露，因为中国外资信息披露讲解几点，第一，当地的律师出意见，第二，需要在外的机构出见证意见，可能在文件的传递上程序比较复杂，同时税收上的成本会增加，这是我们在外币基金设立投资主体的时候。第二个问题，出资人境内的身份，就涉及到双币基金的
8、问题。刚才嘉宾也讲到了，我们要募集人民币，也要募集外币，如果我们的 LP 参与决策程度比较高，而且他的决策程度比较大，LP 是境内身份，而且通过外币体现，这种情况下就像中国讲的假外资，就是中国的自然人到海外注册公司又回来投资的，如果是这种实际控制人的目前我们 A 股这种是不能报材料的，如果非控制人企业，我们要注意到这种身份对我们外资政策的影响。这里面当然有一个特殊目的公司 SPV，特殊目的公司监管的就是我们红筹上市的 10号文问题，所以我们现在在座的很多 GP 投资者不仅仅是关注的境内 IPO 上市，很多关注红筹上市。红筹上市里面关注到特殊目的公司，尤其是中方控制人的问题。第五个方面，专注行业
9、投资基金的投资策略。我们现在在服务过程当中，刚才很多嘉宾说很多项目都可以投，只要是上市前的项目或者看到比较好的项目都可以投资，但是有的基金专注某一个行业，比如有的专注于投资软件行业或者新能源行业，但行业基金可能联想到大家讲的基金投资比例超过 10%，或者基金想给投资目标委派董事，这种情况怎么处理。具体里面往往简单的办法就是，每个地方投资不超过 10%，或者投资之后不参与企业的董事会和基金决策，这个是专注行业投资基金的时候注意这个问题。第六个方面，定向增发基金。目前在 A 股市场里面除了刚才讲的基金之外定向增发基金是现在比较普遍的现象。第一，注意到定向增发的政策，每次定向增发的时候定向增发的股东
10、是不能超过 10 个的，大家认定定向增发的时候通过信托关系来变通的做法，可能法律上做一个变通，如果我们从一开始就申报是信托计划来定向增发的话，可能这种增发是不被证监会通过的。往往我们的信托公司或者大机构投资者，先用自有资金认购，然后再通过发行信托计划，咱们定向增发的目的之一，在投资时点上要做一个选择。我们现在定向增发基金，我们设计定向增发基金不仅仅拿钱去认购，这不是最高明的办法，目前市场给我们投资机会比较多的，我们可以设立机构产品，现在我们和平安合作定向增发的时候认购一个基金产品，我们通过 1 亿基金的撬动达到投资几个亿的目的，这种产品结合设计的时候一定要注意到机构设计基金产品时候的风险，当然
11、注意的怎么设置可以下面交流。第七个方面，并购基金。目前市场上存在的并购基金有两类，一类是专门并购一些资产，然后退出的，当然这种是正常的并购基金。我们现在要讲的是，因为 A 股市场的买壳、卖壳的行为增多，上市公司重组行为增多，这种情况下可能专门并购基金，两个方面，第一，我们二级市场重组的时候，可能我们的重组方在上市之后，因为不可能马上募集现金，所以重组之前会引进一部分战略投资者，就是我们的并购基金，一起定向增发给我们的上市公司。但是这种情况下要注意到几个问题，我们的这种基金，刚才同样讲 LP 和 GP 的身份，和我们目标公司买壳之间的关系，也会影响到我们通过并购基金定向增发成为上市公司股东这种锁
12、定期的限制。第八个方面，房地产基金。目前我们市场上房地产情况有所好转的情况下，我们感觉是房地产基金，刚才下面跟平安的黄总交流的时候，现在众多的房地产企业，不管大小房地产企业都是缺钱的，大的房地产企业有大量的出钱的项目，往往一个项目是银行给他贷款的时候会贷到 60%70%，剩下的 30%40%是要通过自有资金解决的，可能对公司压力还是比较大，我们在市场就设立了房地产基金用来作为股权投资集合的方式，达到把资金变成房地产公司自有资金的目的，有利于银行贷款，我们正在和大银行谈这个事情，银行内部已经通过，需要银监会备案。所以这种调整，可能为我们这种基金带来更多的市场机会，如果仅仅以前的房地产信托计划来讲
13、，可能对我们现在的房地产基金吸引力不是很大。第九个方面，政府引导基金关注的问题。刚刚花省长我注意到她讲到一点我们是不参与管理的，但是这种政府引导基金参与管理和不参与管理法律后果上有所不同，首先政府引导资金参与的时候法律障碍有一些问题，跟我们资产管理体制相关，引导资金如果是国有控股的是按照国有控股的体制在管理，同时对于我们上市公司来讲国有控股企业都叫国有股权，我们现在国有控股企图界定于国有股，而上市公司要标识国有股，整个股权的转让和最后的退出都可能涉及到资产管理的问题，可能有 10%的国有股权划转的问题。可能我们现在专注于国有投资回购，包括 10%划转政府马上会出台政策，不存在国有股划转，但是在
14、改制上市过程中，政府引导企业体系审批难度是不是报国有股权方案，如果国有股成为控股股东是要报方案的，现在市场就存在一个问题，他国有股份不多但是他是国有控股的，这种情况下证监会要求他国有股权管理，所以这个时候政策法规目前不是很完善。第十个方面，和基金没有关系，但是和基金投资的时候有关系，关于对赌协议的限定。但是不完全适用于中国，我们上市规则要求，对赌对象往往都是实质控制人，要求实际控制人股权的稳定性和确定性，如果我们设定对赌条款可能股权有降低的可能性，就是说不符合上市规则，如果实际控股人持有只有 40%，如果这种调整可能导致控股人的改变。但是我们在市场上设置了另外一种方式，不一定给目标投资人高额的投资，包括目标企业来讲不要希望那么高，可以先小额的投资，如果达到你的程度之后投资者反向给我奖励或者增加出资，可能这种对赌不会影响我们上市。大家看看对赌在市场上会影响我们的上市，并不是说对赌为出资者增加安全性，我们退出才是最大的安全，如果对赌协议影响我们的上市进程得不偿失，所以我们不妨在市场上采取新的对赌协议。
