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1、1,第16章 主权风险,黄飞鸣 江西财经大学金融学院,2,概览,本章分析了金融机构面临的主权或国家风险裸露问题。 介绍了各种国家风险分析（CRA）模型，其中包括外部监控机构所设计的模型，以及金融机构的经理为进行评估而构建的模型。 此类CRA统计模型面临着一些问题和缺陷。 另外一种方法，即使用LDC贷款和债券的二级市场价格来进行评估。 附录A中，我们从债权人的角度，分析了使用下列4种方法来处理主权信用问题时面临的优点和缺点；债务股权互换，长期重组协议（MYRAs）,贷款出售和债券贷款互换。,3,主权或国家风险定义,主权风险指的是外国政府限制或禁止管辖权范围内的本国借款人向外国债权人偿还债务的本息
2、。 主权风险与信用风险之间的区别,4,信用风险与主权风险Credit Risk versus Sovereign Risk,我们来看国内企业拒绝偿还或无力偿还其贷款时所发生的情况。债权人可能会通过下列方法来与借款人解决贷款问题：针对未来的本息偿还承诺做出债务重新安排（rescheduling）。贷款的最终无力偿还，或拒绝偿还有可能导致破产诉讼以及对企业资产的最后清理。 下面我们来看美国金融机构向印尼的一家私营企业提供美元贷款时的情况。假设这家一流企业过去总能按时偿还债务；然而，印尼的经济以及印尼政府的美元储备均处于不佳状态。结果，印尼政府再也不允许以美元向国外债权人偿还债务。这将使印尼借款人自
3、动陷入违约，尽管从其本身来看，该企业的信用很好。 印尼政府的决策是一种主权或国家风险事件，这种事件在很大程度上是独立于针对借款人单项贷款所进行的信用等级评估的。此外，与美国的情况不同（在美国，债权人可以从当地破产法院寻求补救办法），债权人并不能将印尼政府告到哪一家国际破产法院。 也就是说，债权人用来对付主权国家违约或延期偿债决定的手段是十分有限的。比如，债权人能够从美国法院寻求补救办法，而且也有人曾经这么做过，但这种法律规定只涉及到印尼政府或印尼企业在美国持有的资产。,5,接上,这种情况表明，在向居住在国外的当事人提供贷款时，要进行两方面的决策。 首先，与国内通常的贷款一样，债权人必须分析贷款
4、人的基本信用级别，其中包括确定适当的信用风险溢价或信用限额（参见第11章）。 其次，债权人必须分析借款人居住国的主权风险级别。如果借款人的信用风险的分析结果较好，但主权风险的分析结果较差，那么，债权人就不应该提供贷款。当提供国际贷款或做出外国债券投资决策时，金融机构的经理应该把主权风险看得更重于个人信用风险。,6,倒债与债务重新安排,一般而言，主权国家对自己债务或本国公有和私有机构债务的（否认）决策，可以采取以下两种形式：倒债和债务重新安排。 倒债（Debt repudiation）。倒债就是借款人公然否认所有目前和未来的债务和股权。 债务重新安排（ Debt Rescheduling）。债务
5、重新安排是主权风险事件更常见的表现形式。 其具体做法是，一国（或该国的一群债权人）宣布其现有和未来的债务可以暂缓或延期偿还，然后，通过改变合约条款（比如债务的期限和/或利率）来放宽信贷条件。此类延期偿还既可以涉及到本金或利息，也可以同时涉及到两者 。,7,国家风险评估Country Risk Evaluation,在评估主权风险时，金融机构可以采用不同的方法，包括高度定量化的方法和完全定性化的方法。 与国内信用分析一样，金融机构既可以依赖外部评估服务，也可以开发出自己的内部评估或主权风险模型。当然，在进行最终分析时，金融机构可能要同时使用许多模型和资源，因为不同的国家风险计量指标之间是相互独立
6、的。 首先，我们将介绍可供外部投资者和金融机构使用的三种国家风险评估服务：欧洲货币指数，经济学家智库和机构投资者指数。然后，我们将介绍金融机构的经理在评估主权风险时，可以使用的内部风险评估方法。,8,外部评估模型 Outside evaluation models,欧洲货币指数（The Euromoney Index）：于1979年首次公布。它以欧洲货币市场上该国债务的应得收益率与伦敦银行同业折放利率（LIBOR）之差为基础，同时也考虑到了债务的交易额和交易期限。最近，这一指数被另外的一个指数所取代。新的指数以大量的经济和政治因素为基础，而这些因素的权重取决于评估者对各种因素在决定国家风险问题
7、时的相对重要性所做出的主观判断。 经济学家智库（The Economist Intelligence Unit ratings）：作为与经济学家并列的指数，经济学家智库（EIU）根据经济和政治风险将国家风险按100分（最高分）来进行分类。分数越高，该国的主权风险等级越差。图16-2给出了2003年的EIU国家风险评级结果。 机构投资者指数（Institutional Investor Index）,9,内部评估模型Internal Evaluation Models,统计模型Statistical models: 大型金融机构评估主权国家风险所采用的最为常见的做法，就是以每个国家重要的经济比率
8、为基础，建立主权国家风险评分模型类似于第11章所介绍的国内信用风险评分模型。 在主权风险分析中，我们也能够设计出一种Z比率来计量一国债务重新安排发生的概率（关于Z比率模型的介绍，请参见第11章）。,10,To learn more about the Economist Intelligence Units country ratings, visit: The Economist ,Web Resources,11,国家风险分析（CRA） Country Risk Evaluation,国家风险分析（CRA）的第一步，就是挑选一组可用来解释债务重新安排概率的重要变量。在许多情况下，分析师挑选
9、的变量都在40个以上。在此，我们只介绍主权风险概率模型中使用的最常见的几种变量。 偿债率 Debt service ratio: (Interest + amortization on debt)/Exports 进口率 Import ratio: Total imports / Total FX reserves 投资率 Investment ratio: Real investment / GNP 出口收入的波动性 Variance of export revenue 国内货币供给增长率 Domestic money supply growth,12,接上,我们可以把这五种重要的经济变量，
10、与一国债务重新安排概率之间的预期联系归纳为： P = f （DSR , IR , INVR , VAREX , MG） 或 选取了这些重要变量之后，金融机构的经理通常会将各个国家分为两组或两类： P1 = 较差（债务重新安排国） P2 = 较好（债务非重新安排国） 然后，金融机构的经理利用判别分析这样的统计方法（参见第11章）来确定哪些变量能够最好地区分出债务重新安排借款人和非债务重新安排借款人。一旦这些重要变量及其相对重要性或权重确定之后，判别函数就能利用目前所观察到的DSR、IR和其他变量的价值来将目前的主权贷款或主权贷款申请者区分为较好或较差两种情况。需要再次指出的是，这种方法与第11章
11、中介绍的信用评分模型非常相似。,13,CRA统计模型面临的问题Problems with Statistical CRA Models,重要变量的计量 对总体的分类. 政府风险因素 资产组合特征。 稳定性 动机特征： 债务人 债权人（金融机构）,收益 成本,14,利用市场信息来计量风险：欠发达国家债务的二级市场,二级市场能够提供欠发达国家贷款和其他债务工具的报价，而金融机构的经理则可以利用这些报价来进行国家风险分析。 市场结构Market segments 布雷迪债券 Brady Bonds 主权债券 Sovereign Bonds 正常贷款 Performing LDC loans 不良贷款
12、 Nonperforming LDC loans,15,影响LDC贷款出售价的关键变量,影响这一时期LDC贷款出售价（P）的最重要变量，包括： 一国的偿债率（TDGNP和TDWX）， 进口率（NIRES）， 债务拖欠额（ARR）， 金融机构针对LDC贷款而设立的贷款损失备抵额（USP）。,16,Pertinent Websites,BIS www.bis.org Heritage Foundation www.heritage.org Institutional Investor IMF www.imf.org The Economist Transparency International www.transparency.org World Bank www.worldbank.org,17,思考题,1向外国借款人提供贷款时，要承担哪些风险？请说出理由。 2债务重新安排与倒债有什么区别？ 3对下列债权债务各方而言，债务重新安排的利弊是什么？,
