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1、积极,努力,奉献,认真,万宝之争： 资本为王or实体为先？,小组成员：潘媛 秦柯 毛学佳 熊延月 唐诗影 谈颖 汪梦瑶 熊念念 熊康 魏雪珂,CONTENTS,1,宝能系举牌万科始末,2,宝能收购行为分析,3,万科如何应对,5,宝能收购策略,4,万科反收购策略,1,宝能系举牌万科始末,2015年1-6月： 股票数量较少，未引起注意,前海人寿 7月11日第一次举牌: 买入万科5%的股份,前海人寿和矩盛华 7月24日第二次举牌 拥有10%的股权,前海人寿和矩盛华 8月26日第三次举牌 持股瞬间增长到15.04% 成为了万科的第一大股东,宝能系 截至12月17日， 已占万科总股本的22.45%,宝能
2、系 截止到12 月 4 日， 占总股本 20.008%，再次跃升至公司第一大股东。,1,宝能系举牌万科始末,1,宝能系举牌万科始末,第一次第一大股东易主后股价有小范围下跌,8月26日,11 月 27 日至 12 月 4 日,由于宝能系的再次大规模增持，万科股价出现放量大涨，短短六个交易日内涨幅达 31%。,12月7 日,万科股价一路下行，至收盘万科每股报18.02 元，跌幅达 5.06%,总体趋势,今年以来，万科股价长期在 12-16 元区间做箱形整理，即使今年上半年的杠杆疯牛也没有激发太多投资者对该股的热情。但是相比大多数股票，其在股指大跌过程中也表现出很好的抗跌性。但是在在险资举牌事件的催
3、化下，进入12月份后开始一路疯涨，12月18日万科A股价收盘报24.43，相对于11月30日的14.29的开盘价来说涨幅超过70%。,宝能系收购万科的目的？,2,单击此处添加标题,TEXT,1.垂涎万科的廉价资金,2.改善财务报表的现实需求,3.提高收益的需要,宝能系收购万科的目的？,2.1,单击此处添加标题,1.垂涎万科廉价资金,万科作为房地产行业龙头的最大优势低廉的融资成本及3A的信用评级 万科2015年11月发行债务的票面利率：3.5% 宝能2014年贷款的融资成本：大于10%,结论：宝能收购万科的目的之一：其未来可能把自身的地产项目注入万科，借助万科的品牌上市平台获得低廉的融资成本。,
4、宝能系收购万科的目的？,2.1,单击此处添加标题,2.改善财务报表的现实需求,岁末之际，宝能及其一致行动人前海人寿频频举牌或许出于其改善财务报表的现实需要。以前海人寿来说，按照保监会的要求，保险公司无论上市与否都要公开披露年报，而年底举牌可以增加投资收益和增厚净资产，提高偿付能力。,宝能系收购万科的目的？,2.1,单击此处添加标题,2.改善财务报表的现实需求,当保险公司持股比例较少时，会计账面处理主要为可供出售金融资产；当持股比例上升时，由于可以对上市公司施加重大影响，会计处理变更为长期股权投资，转换后长期股权投资初始投资成本=转换日原投资公允价值+新增投资的公允价值，其公允价值与账面价值之间
5、的差额，以及原计入其他综合收益的累计公允价值变动，应当转入改按权益法核算的当期投资收益。,宝能系收购万科的目的？,2.1,单击此处添加标题,3.提高收益的需要,目前，中小保险公司主要依靠扩大万能险和分红险等保险规模在业务上寻求突破。以万能险为例，其结算利率普遍在5%以上，保单负债端成本较高，加之渠道费用及管理费用，实际负债端成本大致为7%8%。因此，为了追求更高收益，在固定收益类产品收益率无法覆盖保险资金负债成本的情况下，加大权益类投资力度便成了其必然选择。,宝能系的资金来源？,2.2,单击此处添加标题,12月22日，深圳银监局股份制银行监管二处下发文件，要求各股份制银行、城商行分行、将“宝能
6、系”企业在该行的授信及信用情况向股二处进行反馈。这表明深圳银监局在向银行摸底“宝能系”的贷款情况，而这也代表了外界对宝能系资金来源之谜的疑问。,“宝能系”的资金之谜？,宝能系的资金来源？,2.2,单击此处添加标题,前海人寿的资金大部分来自于两款万能险，即海利年年和聚富产品。其累计耗子耗资100多亿，约有75亿元来自保险产品资金，约有22亿元来自自有资金，另有8亿元来源暂且不明。当然，上述只是我们在网络上找到的一些数据，对于其真实性，尚且无法判断。事实上，依靠万能险扩大保费规模参与资本市场投资并非个案。,前海人寿,宝能系的资金来源？,2.2,单击此处添加标题,前海人寿,宝能系的资金来源？,2.2
7、,单击此处添加标题,钜盛华的部分资金或来源于股票套现及股权质押。2014年，该公司在宝诚股份上套现约3亿元；2015年，其又将公司股权分别质押给华润（深圳）有限公司和江苏银行深圳分行。由此得到一部分资金。,钜盛华,宝能系的资金来源？,2.2,单击此处添加标题,钜盛华,2015年11月，钜盛华和华福证券共同融资200亿元，成立深圳市浙商宝能产业投资合伙企业。据我们从网络上查到的一些资料，华福证券背后的出资方是浙商银行。而浙商银行如何给“宝能系”输出资金，答案是其隐形的一个子公司浙江浙银资本管理有限公司。,宝能系的资金来源？,2.2,单击此处添加标题,钜盛华,上述合伙企业资金投向包括三部分： 一是
8、支付前海人寿股权转让对价，约57亿元； 二是用于向钜盛华增资，钜盛华再向前海人寿增资，约60亿元； 三是用于二级市场增持上市公司股份，约82亿元。而用于投向万科股权收购的资金大约70亿元。,险资持股产生的风险？,2.3,单击此处添加标题,钜盛华的风险使用杠杆存金融风险,钜盛华给深交所的回函显示，钜盛华在11月27日至12月4日期间收购万科股票，共动用了约96.5亿的资金量，而其中钜盛华直接出资的只有约32.2亿元，其余的64.3亿元来自于优先级委托人(即南方资本管理有限公司、泰信基金管理有限公司、西部利得基金管理有限公司等三家公司旗下的7个资产管理计划)的出资。为了此次举牌，钜盛华使用了3倍的
9、资金杠杆。,险资持股产生的风险？,2.3,单击此处添加标题,钜盛华的风险使用杠杆存金融风险,大同证券首席策略分析师胡晓辉指出：“险资带着巨大的杠杆进入存在很多的不确定因素，建议观望。” 上海明伦律师事务所律师王智斌就表示：“使用杠杆资金收购万科股权的确会存在较高的风险。因为恶意收购的情况通常会引起被收购标的公司的不稳定，使得双方内购加剧，这样公司股价也有可能存在极不稳定的状态，一旦下跌到一定幅度，买入方也将面临被强行平仓的风险。”,险资持股可能的原因？,2.4,单击此处添加标题,经济及利率下行期的“资产荒”,在经济下行期及利率下行期，资产端收益覆盖负债端成本的压力较大。因此，在有限的资产配置渠
10、道下，为了追求更高收益，部分保险公司加大了高收益权益资产的配置。同时，由于理财性险种的久期较短，配置流动性较差的非标类产品，一旦下一年保费销售不达预期，将会带来流动性偿付风险，因此也使保险资金加大了对流动性更好的二级市场投资。,险资持股可能的原因？,2.4,单击此处添加标题,享受会计处理变更带来投资收益,我们认为，保险公司选择年底增持，与保险公司对股权投资的会计处理有关。年底举牌主要原因在于增加投资收益和增厚净资产，提高偿付能力。目前保险公司持有的股票类资产会计处理主要分为交易性金融资产、可供出售金融资产和长期股权投资。保险公司年底举牌增持，除了提高投资收益和净资产外，更重要的是享受会计处理变
11、更带来的投资收益。,险资持股可能的原因？,2.4,单击此处添加标题,享受会计处理变更带来投资收益,如安邦财险 2014 年公司年报显示：公司投资收益中“公允价值计量转权益法核算确认的当期收益”达到 184 亿元，主要由所持有金融资产公允价值升值贡献。从安邦保险旗下各子公。2014 年安邦财险、安邦人寿、和谐健康实现投资收益 226 亿、137 亿和 43 亿，同比分别增长 275%、2000%和 187%。2014 年安邦财险的净利润达 163 亿元，但已赚保费仅为 50.3 亿元，承保利润仅为 1.34 亿元，盈利主要依靠高达 225.97 亿元的投资收益和交易类金融资产的公允价值变动收益。
12、,万科如何应对？,3.,1,万科股权结构,2,为何万科管理层要反收购？,3,现有大股东为什么不见动静？,3.1,股权结构：截止9月30日万科股权结构,万科股权结构,华润股份有限公司持股15.25%,宝能系持股持股 15.04%,HKSCC NOMINEES LIMITED持股 11.92%,其余股东持股 57.79%,3.1,股权结构：截止12月18日万科股权结构,万科股权结构,宝能系持股23.52%,华润股份有限公司持股15.25%,HKSCC NOMINEES LIMITED持股 11.92%,安邦保险股 7.01%,其余股东持股42.3%,3.2,为何万科管理层要反收购？,3.2,为何万
13、科管理层要反收购？,1,万科股权分散，管理层地位岌岌可危,以王石为首的万科管理层所持有的万科的股份非常之少，万科的整个管理层所持股份比例仅有4.14%，王石个人持股仅5,712,901股，占总股份数（11,014,968,919）的0.0518%。所以王石于万科来说，本质上就是一个打工仔（职业经理人）而已。这些年来，以王石为核心的公司管理层能够完全掌控万科，全赖万科第一大股东华润的支持。 而且华润的特殊能力，给万科推荐的独立董事李小加（后为港交所行政总裁）和陈茂波（前为香港会计师公会会长，后任职）都是行业翘楚，在万科的公司治理结构上扮演重要角色。 所以一旦第一大股东的地位易主，以王石为核心的管
14、理层的绝对领导权就岌岌可危了。,3.2,为何万科管理层要反收购？,2,宝能系的信用、能力不够,宝能系的信用不够，宝能的发家靠“一进、一拆、一分”，成为万科大股东会影响万科的信用评级，进而影响万科的营运成本，损害中小股东的利益。 宝能系的能力不够，“去年宝能的整个房地产交易几十亿元，其中一部分还是关联交易，通过这种水平的系统，来管控万科，能力是远远不够的。” 宝能系是走钢丝的暴发户，“宝能系层层借钱，循环杠杆，没有退路，一旦撑不下去，后果不堪设想，1990年美国有接近60家寿险公司破产。”指宝能前靠万能险，后靠短期杠杆层层借钱，质疑宝能购买万科股票的钱是从哪儿来的？,3.3,现有大股东为什么不见
15、动静？,3.3,现有大股东为什么不见动静？,华润尚未从宋林事件中完全恢复,华润集团刚经历一轮人事动荡，接替宋林执掌华润集团的是原招商局董事长傅育宁，而15年前王石引入华润集团作为万科第一大股东时，华润尚处于宁高宁执掌时代。消息人士认为，傅育宁和宋林的管理风格有明显差异，现任华润集团董事长傅育宁偏向于稳妥，属于专业化的“技术官僚”。,3.3,现有大股东为什么不见动静？,华润控股宝能地产,如今，华润自身的地产业务已经处于不错的经营状况。目前还有一个可能让万科不方便过多对华润提要求的细节是，华润置地与宝能集团在深圳前海有一个规模比较大的地产合作项目。 全国企业信用信息公示系统显示，宝能系旗下宝能地产
16、股份有限公司的第二大股东为华润深国投信托有限公司，该公司持股比例达到了17.88。华润信托的最大股东即为华润股份有限公司。很有可能因为这层关系，华润在此次事件中保持了沉默。,3.3,现有大股东为什么不见动静？,体现了国企改革的下一步基本思路,华润的行为可能体现了国企改革的下一步基本思路，那就是不刻意谋求控股股东地位，而是完善资本管理。,公司收购的策略,4,善意收购,敌意收购,善意收购行为也被称为友善收购 (friendly takeover)。一般来说，彻底的善意收购建议由收购人(即猎手公司方)私下和保密地向被收购公司(即猎物公司方)提出。善意收购事前首先征得了目标公司董事会的同意，有目标公司董事会的配合，成功率较高，而且收购成本会大大减少，因此善意收购一直为收购者青睐。,所谓敌意收购(hostile takeover)，又叫恶意收购，是指收购人的收购行动虽遭到目标公司经营者的抵抗，但仍强行实
