方正证券_20160907_持仓量的奥义：从交易行为到CTA策略

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1、研究源于数据 1 研究创造价值 持仓量的奥义持仓量的奥义：从交易行为到从交易行为到 CTACTA 策略策略 方正证券研究所证券研究报告方正证券研究所证券研究报告 “聆听高频世界的声音”系列研究（四） 金融工程研究 2016.09.07 金融工程高级金融工程高级分析师：分析师： 魏建榕魏建榕 执业证书编号： S1220516020001 TEL： 021-50432679 E-mail： weijianrong 金融工程首席金融工程首席分析师：分析师： 高子剑高子剑 执业证书编号： S1220514090003 TEL： 021-68386225 E-mail： gaozijian 相关研究：相

2、关研究： 异动罗盘：寻一只特立独行的票 “聆听高频世界的声音” 系列研究 （一） 夜空中最亮的星：十字星形态的选股研究 “聆听高频世界的声音” 系列研究 （二） 跟踪聪明钱：从分钟行情数据到选股因子 “聆听高频世界的声音” 系列研究 （三） 请务必阅读最后特别声明与免责条款 TABLE_REPORTINFOTABLE_REPORTINFO 研究结论研究结论 分钟行情数据，提供了持仓量分析的微观视角。我们借助统 计方法，从股指期货的分钟行情数据中，选出“交易激进” 的部分样本，再进行交易行为的分析。由此构造的交易策略， 年化收益为 34.5%，年化波动为 27.4%，最大回撤为 36.5%， 信

3、息比率为 1.26，Calmar 比率为 0.95。 成交持仓表，提供了持仓量分析的宏观视角。中金所每个交 易日公布的“结算会员成交持仓排名”数据，是一项十分宝 贵的市场信息。由此构造的交易策略，年化收益为 17.0%，年 化波动为 12.1%， 最大回撤为 10.2%， 信息比率为 1.41， Calmar 比率为 1.67，日胜率为 57.3%，盈亏比为 1.48。 结合微观与宏观两个视角，我们构造了基于持仓量分析的综 合策略。 从 2010 年 4 月 16 日至 2015 年 8 月 20 日， 共计 1300 个交易日，期间累计收益 230%，年化收益为 25.8%，年化波 动为 1

4、3.7%，最大回撤为 14.1%，信息比率为信息比率为 1.891.89，CalmarCalmar 比率为比率为 1.831.83。 风险提示：策略收益的测算基于历史数据，市场未来可能发 生较大的变化。 金融工程报告 研究源于数据 2 研究创造价值 1 前言前言 持仓量是期货分析的第三只眼。期货市场的交易行情，与股票市 场的最大区别是，在价格与成交量之外，还多了持仓量的维度。股指 期货的持仓量，是指尚未进行对冲了结的合约头寸合约买方即是 多头持仓， 合约卖方则是空头持仓。 多头与空头， 是一枚硬币的两面， 它们可以成对创设，也可以成对湮灭，两者数量总是恒等。在持仓量 的图景下， 期货市场的一切

5、交易动作， 无非归为如下四种： 多头开仓、 多头平仓、空头开仓、空头平仓。这些交易行为汇总在一起的共同结 果，使我们看到了成交量的累积和持仓量的变化。然而，三个方程终 究解不出四个未知量，透过行情数据去窥探交易行为，注定是一个充 满想象力的课题。在本篇报告中，我们将尝试挖掘持仓量信息中蕴藏 的宝藏，构建基于交易行为分析的股指期货 CTA 策略。 本篇报告同时也是方正金工“聆听高频世界的声音”系列研究“聆听高频世界的声音”系列研究的 第四篇。我们秉承“高频数据高频数据、低频、低频信号信号”的研究理念，前期已推出 了异动罗盘：寻一只特立独行的票 、 夜空中最亮的星：十字星形 态的选股研究 、 跟踪

6、聪明钱：从分钟行情数据到选股因子等三篇 报告。与前三篇报告不同的是，本篇报告我们将目光从选股策略转向 了股指期货交易策略。 我们将用结果表明， “高频世界的声音” ， 在 CTA 领域同样能够奏出美妙的乐章。 2 持仓量持仓量的微观视角的微观视角 持仓量，就其最深刻的意义而言，代表了市场多空分歧的严重程 度。市场存在不同的意见，交易者才会持有彼此对立的多空头寸，从 而促使持仓量的增加。总的来说，对于行情数据的三个基本要素，我 们大致可作如下解读：涨跌是交易者态度的汇总，成交量是交易热度 的体现，而持仓量则是分歧度的象征。 然而，整个市场的交易者毕竟鱼龙混杂，分析所有交易行为产生 的行情数据，未

7、必能有指引意义。在这里，方正金工团队开门见山地 提出这样一个想法：我们能否我们能否从从股指期货股指期货的分钟行情的分钟行情数据中数据中，先划分先划分 出“交易出“交易激激进进”的一部分，再进行交易行为”的一部分，再进行交易行为的的分析分析呢呢？这个思路的出 发点在于，我们相信激进（急切）的交易背后往往蕴含了更有价值的 信息。下面我们给出这个想法的实施方案。 对于股指期货的每个交易日，我们首先计算激进激进交易的交易的态度态度指标指标 P P，步骤如下： 1）记当日主力合约的分钟涨跌幅为 Rt、分钟成交量为 Vt，计算 每分钟的急切度 St： 2）选出当日急切度 St最高的 n 分钟（选择 n 的

8、数量，使其累加 成交量达到全天成交量的 10%） ； 3）计算此 n 分钟涨跌幅的总和 P，作为激进交易的态度指标。 接下来，我们计算激进激进交易的分歧度指标交易的分歧度指标 Q Q，步骤如下： 金融工程报告 研究源于数据 3 研究创造价值 1）记当日四张合约总持仓量的分钟变化量为 dOIt，分钟总成交 量为 Vt，计算每分钟的急切度 St： 2）选出当日急切度 St最高的 n 分钟（选择 n 的数量，使其累加 成交量达到全天成交量的 10%） ； 3）计算此 n 分钟持仓变化量的总和 Q，作为激进交易的分歧度指 标。 总的来说，每个交易日的指标 P 与指标 Q，反映了当日激进交易 的行为特征

9、。P 值大（小） ，表示激进交易的态度偏多（空） ；Q 值大 （小） ，则意味着激进交易的分歧度增大（减小） 。 在实际应用中，为了校准指标本身可能存在的系统性偏差，我们 将指标 P、指标 Q 分别扣减自身的移动平均值。我们采用校准后的态 度指标 P *=P-MA(P,4)和分歧度指标 Q*=Q-MA(Q,5)，按照 P*与 Q*的正负 搭配，共有以下四种情形： 若 P *0 且 Q*0，态度趋多、分歧增大，是看空的信号； 若 P *0，态度趋空、分歧增大，是看多的信号。 下面我们来考察信号的有效性。对于 T 日（收盘后）计算得到的 信号，在 T+1 日开盘开仓，在 T+2 日开盘平仓。这种操

10、作方案的一大 好处是， 假如连续交易日的信号一致， 则不需要对仓位进行任何调整。 在收益测算中，我们使用主力合约每日开盘后 5 分钟的成交量加权价 格，作为开仓或平仓的价位。图表 1 给出了以上策略的每日信号与净 值表现。从 2010 年 4 月 16 日至 2015 年 8 月 20 日，总计 1300 个交 易日，策略累计收益 368%，年化收益 34.5%，年化波动为 27.4%，最 大回撤为 36.5%，信息比率为 1.26，Calmar 比率为 0.95。日胜率为 54.3%，盈亏比为 1.05。 图表 1：每日信号与策略净值 资料来源：wind 资讯，方正证券研究所 金融工程报告

11、研究源于数据 4 研究创造价值 图表 2：策略净值与当月连续合约 资料来源：wind 资讯，方正证券研究所 3 持仓量持仓量的宏观视角的宏观视角 持仓量还有一个宏观视角可供分析。在每个交易日收盘之后，中 金所网站都会公布当天股指期货的 “结算会员成交持仓排名” 数据 （详 见图表 3 示例） ，此项数据包括：单边持仓达到 1 万手以上（含）和 当月合约前 20 名结算会员的成交量与持仓量。成交持仓表为我们及 时提供了部分投资群体的成交量、持仓量等统计数据，是一项十分宝 贵的市场信息。基于对成交持仓表数据的深入分析，我们在 2013 年 提出了股指期货交易的“蜘蛛网策略” ，引起了市场的强烈关注

12、。 图表 3：成交持仓表(2016-09-02,IF1609) 资料来源：中国金融期货交易所网站 在本篇报告中，我们提供一个简便版的“蜘蛛网策略” 。其主要 思路是，考察每日前二十大会员单位的多单增量与空单增量。若多单 增加且空单减少，发出看多的信号；若多单减少且空单增加，则发出 看空的信号；多单与空单同向增减时，不发信号。此策略逻辑简单， 不带半点华丽技巧，绩效却十分可观（图表 4、图表 5） 。按照与第二 金融工程报告 研究源于数据 5 研究创造价值 节相同的测算方式，从 2010 年 4 月 16 日至 2016 年 9 月 2 日，总计 1554 个交易日（其中参与交易的有 261 天

13、） ，策略累计收益 165%，年 化收益 17.0%，年化波动为 12.1%，最大回撤为 10.2%，信息比率为 1.41，Calmar 比率为 1.67。日胜率为 57.3%，盈亏比为 1.48。 图表 4：每日信号与策略净值 资料来源：wind 资讯，方正证券研究所 图表 5：策略净值与当月连续合约 资料来源：wind 资讯，方正证券研究所 4 基于持仓量分析的综合策略基于持仓量分析的综合策略 在本小节中，我们将结合上述微观与宏观两个视角，构造一个基 于持仓量分析的期指交易策略。两组信号的结合方式设计如下： 若当日有宏观信号，则采用宏观信号； 若当日无宏观信号，则采用微观信号。 另一方面，

14、为了降低最大回撤，在做多或做空时，我们仅使用一 半的仓位进行交易。半仓交易的做法实际上同时降低了收益和波动， 对信息比率、Calmar 比率等影响不大。绩效统计显示，策略从 2010 年 4 月 16 日至 2015 年 8 月 20 日，共计 1300 个交易日，期间累计收 金融工程报告 研究源于数据 6 研究创造价值 益 230%，年化收益 25.8%，年化波动为 13.7%，最大回撤为 14.1%， 信息比率为 1.89，Calmar 比率为 1.83。日胜率为 55.4%，盈亏比为 1.11。 在本篇报告的末尾，不得不提到的是，自 2015 年夏天限制措施 出台以来， 股指期货的流动性

15、已大幅萎缩， 成交量一直处于低迷状态。 在流动性脆弱的市场中，讨论 CTA 策略似乎显得不合时宜。然而， 股指期货松绑终将是大势所趋。 CTA 策略的研究， 或正处于 “深挖洞， 广积粮”的好时机，让我们静候“海阔凭鱼跃”的期指正常态。 图表 6：基于持仓量分析的综合策略 资料来源：wind 资讯，方正证券研究所 5 风险提示风险提示 策略收益的测算基于历史数据，市场未来可能发生较大的变化。 附注附注： 实习生陈楠、陈实参与了本项研究，对本课题有重要贡献；实习 生张宇参与了部分工作。 金融工程报告 研究源于数据 1 研究创造价值 分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执

16、业资格， 保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道， 分析逻辑 基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影 响。 研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测、 数量化方法、 或行业比较分析所得出的结论， 但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此声明。 免责声明免责声明 方正证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司客户使用。本报告仅在 相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本