石油化工行业烯烃产业深度报告二：全球丙烯景气向上中国PDH旭日东升

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1、 请参阅最后一页的重要声明 证券证券研究报告研究报告行业深度研究行业深度研究 烯烃产业深度报告（二） ：全球丙烯烃产业深度报告（二） ：全球丙 烯景气向上，中国烯景气向上，中国 PDHPDH 旭日东升旭日东升 丙烷市场供应充足，燃料性质决定价格上限：丙烷市场供应充足，燃料性质决定价格上限：美国页岩气的大开 发、中东的伊朗和卡塔尔等国原油和天然气产量增加推动伴生的 丙烷产量增长。由于页岩气革命带动天然气凝析液（NGL）产量 迅猛增长， 2010 年至 2017 年美国 NGL 从 207 万桶/日增加至 378 万桶/日。2017 年美国来自天然气处理厂的丙烷供应达 124 万桶/ 日，美国丙烷

2、供给稳步上升。历史上，除受美国页岩气革命新增 丙烷供给的影响，丙烷价格和油价产生了较大偏离，其他时段， 丙烷价格维持了油价同等级的水平，以燃料为主要用途的特性限 制了丙烷的价格上限。 2019 年全球丙烯新增供给小于新增需求， 未来年全球丙烯新增供给小于新增需求， 未来 2-3 年保持高景气年保持高景气 度，丙烯行业持续看好：度，丙烯行业持续看好：2010-2017 年，全球丙烯产能需求复合 增速均为 4%左右，全球丙烯处于弱平衡状态。18 年全球产能达 到 1.4 亿吨，产能增速约为 4.5%。18 年全球丙烯需求达到 1.1 亿 吨。丙烯新增产能主要来自亚太，2017 年，亚太地区已集中了

3、全 球 52%的丙烯产能。2019 年全球丙烯增量主要体现在 PDH 和蒸 汽裂解，未来除 CTO/CTP 有些许增量外，PDH 逐步成为丙烯产 能主要增长来源。 成本优势显著，中国成本优势显著，中国 PDH 项目旭日东升：项目旭日东升：2017 年，在原油价格 为 54.3 美元/桶的情况下，石脑油裂解的丙烯完全成本为 5000 元 /吨，甲醇制烯烃为 7000 元/吨，煤制烯烃为 5480 元/吨，PDH 为 5085 元/吨。即使在低油价下，PDH 相对于石脑油也具备竞争力， 比煤制烯烃具备一定成本优势，相对于甲醇制烯烃具有巨大优 势。以 786 美元/吨左右的丙烷价格、1176 美元/

4、吨的丙烯价格为 例，中国 PDH 的单吨净利在 1050 元人民币左右，100 万吨对应 净利为 10.5 亿元，经济性可期。 原料轻质化大势所趋，利好气头化工企业原料轻质化大势所趋，利好气头化工企业：东华能源：PDH 布局 最完善、 拥有全球 LPG 最大贸易量、 近期股东不断大手笔回购与 增持、同时估值处于低位的国内龙头企业；卫星石化：产业链配 套齐全， 积极布局 C2 产业链； 万华化学： 拥有国内单套最大 PDH 装置，大力发展百万吨级别混合烷烃裂解制烯烃。此外还可以关 注：与海越能源签署框架协议，拟以 7 亿元受让海越能源持有宁 波海越 51%股权的金发科技，以及注入渤化 60 万吨

5、 PDH 产能的 天津磁卡。 风险提示：风险提示：原油价格暴跌；丙烯需求下滑 维持维持 增持增持 邓胜邓胜 dengsheng 021-68821600 执业证书编号：S1440518030004 郑勇郑勇 zhengyong 13811910975 执业证书编号：S1440518100005 发布日期： 2019 年 01 月 16 日 市场市场表现表现 相关研究报告相关研究报告 19.01.04 【中信建投化工】卫星石化 （002648） ： 卫星石化（002648）点评：PDH 二期 项目投产，百亿卫星 19 年翻开新篇章 18.10.29 【中信建投化工】东华能源 （002221） ：

6、 三季报点评：三季度检修导致业绩下 滑，进入四季度 PDH 价差扩大，业绩 有望大幅增长 18.08.29 【中信建投化工】卫星石化 （002648） ： 深度报告：丙烯酸龙头 C3 产业链产能 翻倍，C2 业务蓄势待发 -31% -21% -11% -1% 9% 2018/1/15 2018/2/15 2018/3/15 2018/4/15 2018/5/15 2018/6/15 2018/7/15 2018/8/15 2018/9/15 2018/10/15 2018/11/15 2018/12/15 石油化工上证指数 石油化工石油化工 行业深度研究报告 石油化工石油化工 请参阅最后一页的

7、重要声明 目录目录 1.丙烷市场供应充足，燃料性质决定价格上限 1 1.1 丙烷全球供需：国际市场贸易丙烷供给过剩 1 1.1.1 新增丙烷主要来自美国，下游化工需求增长迅速 . 1 1.1.2 页岩气革命推升丙烷供给，美国成为丙烷出口大国 . 3 1.1.3 全球丙烷海运：中国 VLGC 力争上游 8 1.2 丙烷国内供需：高纯度丙烷无法自给，PDH 原料依赖进口 . 9 1.2.1 液化丙烷进口主要来自于中东和美国 . 9 1.2.2 燃料用途限制了丙烷的价格上限11 1.2.3 中东北美制衡，抑制丙烷价格一家独大 . 12 1.2.4 中美关系缓和，从美国进口能源能有效的减少中美贸易逆差

8、 . 13 2.丙烯供需格局好，原料轻质化大势所趋 16 2.1 丙烯及生产工艺简介 . 16 2.2 全球丙烯供需基本平衡，产能增长来自亚洲 18 2.3 国内丙烯供需稳定，新项目以 PDH 为主 19 2.4 聚丙烯是丙烯主要下游产品 . 21 3.成本优势显著，中国 PDH 项目旭日东升 25 3.1 蒸汽裂解副产丙烯收率低，PDH 收率超 80% 25 3.2 原料轻质化进程加快，PDH 产丙烯份额逐步提升 . 26 3.2.1 美国丙烯增量主要来源于 PDH，传统路线制丙烯的产量出现下滑 26 3.2.2 中国 PDH 项目快速扩张，是拉动丙烷进口的主要动力 . 26 3.2.3 原

9、料为丙烯最主要成本，PDH 占据绝对优势 28 4.建议关注公司 31 4.1 东华能源 . 31 4.2 卫星石化 . 31 4.3 万华化学 . 32 4.4 海越能源 . 32 4.5 天津磁卡 . 32 5.投资建议 33 图表目录图表目录 图表 1： 全球丙烷供应（百万吨） 1 图表 2： 全球丙烷需求（百万吨） 1 图表 3： 中东丙烷供应（百万吨） 2 图表 4： 北美丙烷供应（百万吨） 2 图表 5： 东北亚丙烷供应（百万吨） 2 图表 6： 中国丙烷供应（百万吨） 2 图表 7： 中东丙烷需求（百万吨） 2 图表 8： 北美丙烷需求（百万吨） 2 行业深度研究报告 石油化工石

10、油化工 请参阅最后一页的重要声明 图表 9： 东北亚丙烷需求（百万吨） 3 图表 10： 中国丙烷需求（百万吨） 3 图表 11： 天然气-乙烷产业链 . 3 图表 12： 美国主流能源消耗量历史变化（单位：千兆英热单位） . 4 图表 13： 世界页岩气储量分布(万亿立方米) 4 图表 14： 美国页岩气开采主流工艺为水力压裂技术 5 图表 15： 页岩气是美国天然气产量增长的核心驱动力. 6 图表 16： 美国页岩气主要增产产区 6 图表 17： 美国天然气供需格局较为宽松 6 图表 18： 美国已成为天然气净出口国 6 图表 19： 美国天然气厂 NGL 和丙烷产量（千桶/日） . 7

11、图表 20： 美国炼厂丙烷产量（千桶/日） . 7 图表 21： 美国丙烷开始供大于求（百万吨/年） . 7 图表 22： 美国丙烷出口量（千桶/日） . 7 图表 23： 近 3 年美国主要出口国家占比 8 图表 24： 2017 年美国丙烷出口国家分布图 . 8 图表 25： 近 10 年全球 VLGC 交付国 8 图表 26： 全球 LPG 船厂手持订单排名 . 9 图表 27： 中国进口 LPG 中丙烷占比 . 9 图表 28： 近年我国液化丙烷进口量/万吨 . 10 图表 29： 2017 年液化丙烷进口来源国分布 . 10 图表 30： 我国丙烷产量（万吨） 10 图表 31： 2

12、016 年我国液化丙烷地区进口分布 11 图表 32： 2017 年我国液化丙烷地区进口分布 11 图表 33： 丙烷与原油价格呈正相关 .11 图表 34： 丙烷与石脑油价差 12 图表 35： 历年 CP 与 MB 丙烷价格及价差 . 12 图表 36： 中美贸易战历程 13 图表 37： 美国丙烷进口占比 13 图表 38： 中美贸易战征税名单 14 图表 39： 美国丙烷出口主要来自中国增量（百万吨）. 15 图表 40： 中国丙烷进口新增来源于美国（百万吨） 15 图表 41： 我国丙烯产业链 16 图表 42： 石脑油裂解制备丙烯流程 16 图表 43： 煤/甲醇制备丙烯流程 .

13、17 图表 44： 丙烷脱氢制备丙烯流程 17 图表 45： 世界丙烯产能变化情况 18 图表 46： 2017 世界丙烯产能分布 . 18 图表 47： 全球丙烯新增供给、需求（百万吨） 18 图表 48： 国内丙烯产能产量及开工情况 19 图表 49： 国内丙烯供需情况 19 行业深度研究报告 石油化工石油化工 请参阅最后一页的重要声明 图表 50： 国内各工艺产能变化 20 图表 51： 国内丙烯产能结构变化 20 图表 52： 2017 中国烯烃新建项目 . 20 图表 53： 2018 中国烯烃新建项目 . 20 图表 54： 全球丙烯需求结构（百万吨） 21 图表 55： 2010

14、 年丙烯下游消费结构 . 21 图表 56： 2017 年丙烯下游消费结构 . 21 图表 57： 全球聚丙烯供需状况 22 图表 58： 全球聚丙烯开工率提高 22 图表 59： 2017 全球聚丙烯产能分布 . 22 图表 60： 不同区域聚丙烯产能增长情况（百万吨） 22 图表 61： 2017 年中国丙烯主要下游产品供需形势（万吨） 23 图表 62： 中国丙烯下游产品年均增长率 23 图表 63： 我国聚丙烯供需状况 23 图表 64： 我国聚丙烯开工及自给情况 24 图表 65： 聚丙烯-丙烯价格价差 . 24 图表 66： 不同原料制丙烯收率 25 图表 67： 两种主流 PDH

15、 技术比较 25 图表 68： 美国丙烯供给结构 26 图表 69： 美国 PDH 产能预测（万吨） 26 图表 70： 美国丙烷脱氢开工计划一览（单位：万吨）. 26 图表 71： 中国丙烯供应（百万吨） 27 图表 72： 中国 PDH 产能汇总 27 图表 73： 丙烯-丙烷价格价差图 . 28 图表 74： PDH 成本拆分 . 28 图表 75： 2017 年各丙烯路线成本比较 . 29 图表 76： 各路线生产丙烯成本比较（美元/吨） . 29 图表 77： 丙烯主要生产原料价格波动（美元/吨） . 30 图表 78： 相关公司估值预测 33 1 行业深度研究报告 石油化工石油化工

16、 请参阅最后一页的重要声明 1.丙烷市场供应充足，燃料性质决定价格上限丙烷市场供应充足，燃料性质决定价格上限 1.1 丙烷全球供需：国际市场贸易丙烷供给过剩丙烷全球供需：国际市场贸易丙烷供给过剩 1.1.1 新增丙烷主要来自美国，下游化工需求增长迅速 2017 年全球 LPG 海运贸易量约 9200 万吨， 其中苏伊士运河以东的东部市场约 5140 万吨， 苏伊士运河以西 的西部市场约 4050 万吨。2017 年美国丙烷出口 2600 万吨，中东地区合计出口丙烷 1890 万吨。未来美国丙烷 出口预期稳定增长，预计到 2022 年，美国液化气出口将增加至 3100 万吨以上。全球丙烷需求地区主要集中在 亚太，预计在 2020 年新一轮化工项目投产后丙烷需求将再度增长。炼厂的丙烷产能基本处在 5000 万吨/年，复 合增长为 1%，而来自天然气的丙烷稳定增长，2018 年已达 12000 万吨/年，复合增长率为 4%。 图表图表1： 全球丙烷供应（百万吨）全球丙烷供应（百万吨） 资料来源:中化国际赵军，中信建投证券研究发展部 2017 年全球丙烷需求为 15600 万