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1、剖析证券投资基金“老鼠仓”法律监管研究 摘要: 在狭义上界定“老鼠仓”的范围，将导致无法依据证券法第43条及第199条的规定对其予以处罚，刑法修正案(七将“老鼠仓”类犯罪与内幕交易罪加以区分是没有根据的，“老鼠仓”现象本来应属于内幕交易罪的范畴，因此，当下应对“老鼠仓”问题的最佳法律对策应为增设普通背信罪，以规制“老鼠仓”及类似违法现象。在条件允许后，通过扩充证券法中内幕信息的范围，最终将“老鼠仓”类犯罪纳入内幕交易罪中。关键词: 老鼠仓 普通背信罪 交易罪 法律监管一、前提：“老鼠仓”的范围随着十一届全国人大常委会第七次会议对刑法修正案(七草案的审议通过，刑法修正案(七的最终内容终于尘埃落定
2、，而在这一审议进程中，“老鼠仓”这个为证券业的门外汉颇感陌生的字眼，也迅速窜入人们的视野，成为媒体炒作的一大热门词汇。然而，在学界中，对于何谓“老鼠仓”，却颇有“吾见之，则吾知之”(I know it when I see it的韵味。对于“老鼠仓”，广义的看法认为，其表现为以下三种形式：“一是身为受托资产管理业务机构的从业人员(下称相关从业人员，知道相关大额资金的投资信息，却违背受托人义务，私自买入相关的股票以追求私利的行为。二是相关从业人员违背受托人义务，自己先行买入股票，然后用所管理的基金把股票价格拉升，自己买入的股票通过股价差获利。三是利益输送，即相关从业人员违背受托人义务，故意选择不
3、公平的价格或者不适当的时机交易，让公募基金为私募基金高位接盘，致使公募基金被套牢，私募基金却解套获利。” 狭义的看法，也即为社会广泛接受的观点，认为：“老鼠仓指庄家在用公有资金拉升坐庄个股股价前，先用自己个人(亲友团的资金在低位建仓，再用公有资金将股价拉升到高位，个人仓位率先卖出获利，最后套牢亏损的是机构(公有和散户的资金”。 实际上，不管“老鼠仓”在实践中如何变幻，其必定需要两个步骤：其一，利用未公开的“有价值”信息;其二，进行证券交易行为。这种“有价值”的信息，与证券交易行为是密切相接的，无论是购买证券，还是卖出持有的证券，都是在此种“有价值”信息的利导下完成的，如果行为人的证券交易行为与
4、其获悉的“有价值”信息完全无关，则是与“老鼠仓”无涉的行为。这样来看，上述从广义上定义“老鼠仓”的第二、第三种方式都存在不妥之处。在第二种形式中，行为人购买证券的行为，并未受到任何未公开的“有价值”信息的影响，与其说这是一种“老鼠仓”的表现形式，倒不如说这是一种典型的“违法运用资金”的行为，根据我国现行刑法第185条之一第2款规定，违法运用资金罪只处罚单位，因此，个人违法运用资金的行为，不构成犯罪。第三种形式本质上也与第二种形式一样，表面上的差别仅在于：在第二种形式中，行为人违法运用资金的首要获利者是自己，而在第三种形式中，行为人违法运用资金的首要获利者是私募基金业者，当然，行为人也将因其违法
5、运用资金的行为而从私募基金业者那里获利。从上述的分析可知，如果单就刑法“中空”地带而言，广义范围内的“老鼠仓”的三种形式均值得研究，但是，鉴于“老鼠仓”与未公开的“有价值”信息的密切关系以及刑法修正案(七的导向性界定(即将第二、第三种形式排除在其修正案之外，本文采纳狭义“老鼠仓”概念。二、对证监会处罚两起“老鼠仓”案件的评论“老鼠仓”能管吗?随着证监会通过对“南方基金”与基金宝元的基金经理王黎敏的2008年 15号行政处罚决定书及2008年 6号市场禁入决定书，对上投摩根研究员兼阿尔法基金经理助理唐建的2008年 22号行政处罚决定书及2008年 9号市场禁入决定书，表明证监会开始掀起了一场捕
6、鼠行动。从证监会对两个“老鼠仓”案件的行政处罚决定书及市场禁入书中，可以清楚归纳出如下两个结论：1.“老鼠仓”不是内幕交易行为。证监会在对该两个案件的处理决定书中，非常谨慎地避免出现“内幕信息”、“内幕交易”的字眼，比如在对唐建的行政处罚决定书中，将上投摩根阿尔法基金投资“新疆众和”股票的信息贴上“非公开的基金投资信息”的名称。2.处罚“老鼠仓”的关键理由有二：一是“老鼠仓”行为人违背了法律、行政法规中禁止股票交易的规定，必须追究行为人相应责任，法律根据为证券法第43条以及第199条。二是“老鼠仓”行为人违背了信托关系中的忠实义务，从而损害了基金财产和基金份额持有人的利益，法律根据为证券投资基
7、金法第18条以及第97条。1.证券法规定的禁止从事股票交易人员的范围无法涵摄证券投资基金管理公司(下文简称“基金公司”的从业人员证监会在两个行政处罚决定书中，均认为行为人属于证券法第43条规定的禁止参与股票交易的人员，然而，通过参看证券法第43条：“证券交易所、证券公司和证券登记结算机构的从业人员、证券监督管理机构的工作人员以及法律、行政法规禁止参与股票交易的其他人员，在任期或者法定限期内，不得直接或者以化名、借他人名义持有、买卖股票，也不得收受他人赠送的股票。任何人在成为前款所列人员时，其原已持有的股票，必须依法转让。”显而易见，基金公司的从业人员至少不是证券法第43条明示的禁止参与股票交易
8、的人员，但其是否属于该条规定的“法律、行政法规禁止参与股票交易的其他人员”呢?证券投资基金法是管理基金公司及其从业人员活动最直接的法律，该法是否对于基金公司的从业人员股票交易活动予以禁止呢?通过观察该法，可以得出否定结论。就笔者所查询到的资料显示，仅在证监会于1998年8月21日发布的关于加强证券投资基金监管有关问题的通知的第2条第 1项中规定：“管理公司、基金托管部工作人员不得直接或间接买卖股票和基金，或替他人买卖股票和基金。”可以确定的是，证监会发布的该通知，在法律渊源上不可能属于法律、行政法规，而对于是否属于行政规章，则存在不同的意见，本文持赞同其是行政规章的观点。值得一提的是，为何证监
9、会在关于加强证券投资基金监管有关问题的通知中对基金公司从业人员禁止股票交易的规定没有出现在之后的证券投资基金法中呢?在该法审议过程中，确实出现过要将基金公司的从业人员(特别是基金经理附加特殊的限制性条件的观点。在证券投资基金法一审稿中，其第19条规定：“基金管理机构的董事、监事、经理和其他从业人员，不得在基金托管机构和其他基金管理机构中任职。”在该法第二次审议稿的第16条中，进一步规定：“基金管理人的董事、监事、经理和其他从业人员，不得直接或间接持有、买卖股票。”然而，正如我们所看到的，在该法的第三次也是最后一次审议稿中，第二次审议稿的第16条又被删去，原因何在?立法过程中的讨论意见能够给出最
10、切实的回答：“在修改讨论过程中，有的常委委员和有的专家提出，禁止基金从业人员持有、买卖股票，缺乏可操作性。为了防止基金从业人员利用职务的便利谋取私利而损害基金份额持有人利益的证券交易行为，可以对基金从业人员持有股票的种类、数量和交易情况等，作出必要的限制，并要求其披露有关信息。同时，考虑下一步修改证券法将对禁止的交易行为加以补充完善，本法可以规定得原则一些，具体操作可以统一适用证券法的规定。” 3正因如此，对基金公司从业人员作禁止股票交易的规定最终没有出现在审议通过的证券投资基金法中。总之，上文分析的结论是：基金公司从业人员不属于证券法第49条明示规定的禁止参与股票交易的人员，由于仅在证监会关
11、于加强证券投资基金监管有关问题的通知的行政规章中作了基金公司从业人员禁止参与股票交易的规定，除此之外，法律、行政法规并未直接规定或授权其下位阶立法性文件规定禁止基金公司从业人员参与股票交易，因此，基金公司从业人员也不属于证券法第43条的“法律、行政法规禁止参与股票交易的其他人员”之列，这样看来，证监会在其行政处罚决定书以及市场禁入决定书中认为行为人违反证券法第43条的规定，依照证券法第11章“法律责任”中的第199条规定追究行为人行政责任的说法就于法无据了。2.违背忠实义务与基金财产和基金份额持有人利益受损之间存在必然的因果关系“职业诚信义务是基金业的基石。其理论基础来自英国古老的信托理念。基
12、本诚信义务可以分为两大方面，即忠实义务和注意义务。忠实义务可汇总为以下四个基本规则，即无利益冲突、不利用诚信义务关系为自己或第三方谋利、不可分割的忠实义务以及保密义务。反对和防止内幕交易，是忠实义务的表现之一。” 然而，正如论者所指出的，“无论是证券投资基金法，还是在证监会制定的规章中，对有关关联方之间的利益冲突交易的规定多少还仅停留在对信托法中受托人的忠实义务的重复表述上，而缺乏具体的可操作性的规定。” 5而这种缺乏具体操作性的规定，其弊端在处理“老鼠仓”案件的时候，就清晰地凸现出来。仍以上述两起“老鼠仓”案为例。证监会认为行为人违背了基金经理对基金份额持有人负有的忠实义务。立足于“行为反价
13、值”的立场，基金经理利用职务便利而获取的“非公开信息”为其本人或利益相关人买卖基金公司持有或即将持有的股票的行为可以被视作一种违背忠实义务的行为，但是，从证券投资基金法第18条“基金管理人的董事、监事、经理和其他从业人员不得担任基金托管人或者其他基金管理人的任何职务，不得从事损害基金财产和基金份额持有人利益的证券交易及其他活动”的规定可知，证券投资基金法对基金经理所负担的忠实义务是基于一种“结果反价值”的立场，行为本身是否有违“忠实义务”，并非最关键的因素，更为重要的是，这种违背“忠实义务”的行为是否会“损害基金财产和基金份额持有人利益”。而这一点正好被该两起“老鼠仓”案件的当事人抓住，成为一
14、根“救命稻草”，比如，王黎敏在陈述、申辩中就曾提出，“虽然他的行为存在潜在的利益冲突可能，但自己没有利用基金财产向王法林账户输送利益，也没有损害基金财产和基金份额持有人的利益”。唐建也曾辩称，“其行为未给基金财产和基金份额持有人利益造成损失，不应适用证券投资基金法第18条予以认定，也不应适用该法第97条进行处罚。”违背“忠实义务”与损害“基金财产和基金份额持有人利益”之间存在必然的因果关系吗?证监会在其作出的行政处罚决定书中给予了肯定的回答。首先，“这种先于有关基金买入同一公司股票的证券交易行为客观上会对相关股票的市场价格产生不利于有关基金的影响，使该基金投资该种股票的成本增加，从而损害了基金
15、财产和基金份额持有人利益。”其次，“这种背信行为还损害了有关基金及基金管理人的声誉，损害了投资者对有关基金及基金管理人的信赖和信心进而对有关基金的长期运作和基金份额持有人利益造成损害。”明眼人一看便知，其第一个理由难谓“充分”，如果基金经理将其事先所知的非公开的“经营信息”限于其本人或利害关系人知晓，不向社会大众散布，仅凭基金经理个人或其利害关系人所能够动用的区区几百万元的投入(至少在该两起案件中是如此的，要想影响到股票价格上涨，从而提高基金公司在之后投资该股票的成本，简直是天方夜谭，即使理论上可以提高该股票的价格，受基金经理所投资的区区几百万元的影响所提高的股价幅度，在动辄上亿的股票市场中，
16、也是完全可以忽略不计的，因此，称证监会此理由是一种“黔驴技穷”之举，并不过分。真正具有杀伤力的当属第二个理由。一旦基金份额持有人或潜在的投资者获知某基金公司内部管理竟如此混乱，以至于存在“硕鼠”后，随即的后果即是对该基金公司的业绩产生疑虑，基金份额持有人就将选择完全抛出或大幅度减少其所持的该公司基金，潜在的投资者也将在决定是否购买该公司基金时慎之又慎，最终将手头的资金转投他家，而这一系列反应造成的结果就是，仍持有该公司基金的份额持有人手头的基金将严重“缩水”，从而加入抛售该公司基金的行列，最终，基金公司的长期发展将遭到惨重打击。正因如此，尽管人们估计，在之前“牛市”下，实际中的“老鼠仓”绝不止我们发现的这两起;尽管人们指出，最容易发现“老鼠仓”的，当属“硕鼠”们所任职的基金公司，然而，曝光在
