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1、第六章第六章 资金构造决策资金构造决策教学目的教学目的教学重点与难点教学重点与难点教学内容教学内容复习思索复习思索案例分析案例分析教学目的教学目的 资金构造决策是企业筹资决策的中心问题，资金构造决策是企业筹资决策的中心问题，是企业财务管理研讨的重要内容之一。合理的资是企业财务管理研讨的重要内容之一。合理的资金构造应该是既能使企业获得财务杠杆利益，又金构造应该是既能使企业获得财务杠杆利益，又能使企业可以接受所面临的财务风险。基于此，能使企业可以接受所面临的财务风险。基于此，本章将在引见杠杆利益与财务风险的根底上，研本章将在引见杠杆利益与财务风险的根底上，研讨最优资金构造的决策方法。学习本章，要求
2、掌讨最优资金构造的决策方法。学习本章，要求掌握运营杠杆、财务杠杆和复合杠杆的根本原理，握运营杠杆、财务杠杆和复合杠杆的根本原理，并经过其与财务风险的协调平衡，确定企业的最并经过其与财务风险的协调平衡，确定企业的最优资金构造。优资金构造。教学重点与难点教学重点与难点运运营杠杠杆杆系系数数、财务杠杠杆杆系系数数和和复复合合杠杠杆杆系系数数的的计算及其与企算及其与企业风险的关系的关系最正确最正确资本构造的决策方法本构造的决策方法一一资金构造的含金构造的含义第一节第一节 资金构造的含义和影响要素资金构造的含义和影响要素资金构造：是指企金构造：是指企业各种各种资金的构成及其比例关系。金的构成及其比例关系
3、。 广广义的的资金构造：企金构造：企业全部全部资金的构造，即金的构造，即负债资金和金和权益益资金的比例关系。金的比例关系。 狭狭义的的资金构造：金构造：仅指企指企业长期期资金的构造，金的构造，即即长期期资金的构成与比例关系。金的构成与比例关系。资金构造是企金构造是企业筹筹资决策的中心决策的中心问题。资金构造金构造问题总的来的来说是是负债资金的比例金的比例问题。资产资产资本资本流动流动资产资产货币资产货币资产筹资性流动负债筹资性流动负债流动负债流动负债结算资产结算资产结算性流动负债结算性流动负债存货资产存货资产长期负债长期负债长期负债长期负债长期长期资产资产长期投资长期投资股本股本一切者权一切者
4、权益益固定资产固定资产资本公积资本公积无形及其他资产无形及其他资产盈余公积盈余公积未分配利润未分配利润合计合计资产总额资产总额资本总额资本总额合计合计资产负债表资产负债表二、合理安排二、合理安排负债资金比例的意金比例的意义1.运用运用负债资金可以降低企金可以降低企业综合合资金本金本钱。2.利用利用负债资金可以金可以获取取财务杠杆利益。杠杆利益。三、三、负债过多的副效多的副效应 增大增大财务风险负债运运营是一把是一把“双刃双刃剑四、影响资金构造的要素四、影响资金构造的要素1.1.企企业财务情况情况获利才干利才干强，财务情况好，承当情况好，承当财务风险的才干就的才干就强。2.2.企企业资产构造构造
5、3.3.产品品销售情况售情况4.4.投投资者和管理人者和管理人员的的态度度5.5.贷款人和信誉款人和信誉评级机构的影响机构的影响6.6.行行业要素要素海尔案例海尔案例第二节第二节 杠杆原理杠杆原理一、杠杆效一、杠杆效应与杠杆利益与杠杆利益杠杆效杠杆效应 用用较小的力量挪小的力量挪动较重物体的景象重物体的景象 杠杆效杠杆效应：由于特定：由于特定费用如固定本用如固定本钱或固定或固定财务费用的存在而出用的存在而出现的，当某一的，当某一财务变量以量以较小幅小幅度度变动时，另一相关，另一相关财务变量以量以较大幅度大幅度变动的的 景景象。象。杠杆利益杠杆利益企企业合理利用合理利用财务运运营杠杆而杠杆而获得
6、的得的额外收益。外收益。 财务管理中杠杆效应的三种方式财务管理中杠杆效应的三种方式运运营杠杆杠杆财务杠杆杠杆复合杠杆复合杠杆三、运营杠杆营业杠杆三、运营杠杆营业杠杆1.运运营杠杆与运杠杆与运营杠杆利益杠杆利益运运营杠杆杠杆由于固定本由于固定本钱的存在而的存在而导致息税前利致息税前利润变动率大于率大于产销量量变动率的杠杆效率的杠杆效应。运运营杠杆利益杠杆利益在在产销量增量增长的情况下，因的情况下，因单位位销量所量所负担的固定本担的固定本钱随之减随之减少而少而给企企业带来的来的额外收益息税前利外收益息税前利润。产销量添加量添加单位固定本位固定本钱减少减少单位位产品利品利润添加添加息税前利息税前利润
7、总额大幅度添加大幅度添加2.2.运运营杠杆系数及其杠杆系数及其计算算运运营杠杆系数杠杆系数营业杠杆系数：息税前利杠杆系数：息税前利润变动率相当于率相当于产销量量变动率的倍数。率的倍数。作用：反映运作用：反映运营杠杆效杠杆效应的大小，即的大小，即产销量量变动对息税前利息税前利润的的影响程度。影响程度。运运营杠杆系数杠杆系数(DOL)(DOL)的的计算公式有两个：算公式有两个：实际公式：公式：运运营杠杆系数杠杆系数(DOL)=(DOL)= =工程工程20032004销售额销售额变动本钱变动本钱边沿奉献边沿奉献固定本钱固定本钱息税前利润息税前利润100060040020020012007204802
8、00280单位：万元单位：万元 例例 根据以下资料计算根据以下资料计算20042004年运营杠杆系数年运营杠杆系数简化公式：化公式：实际公式的缺陷：公式的缺陷： 必需知必需知变动前后的相关前后的相关资料；料； 不能不能预测未来未来=400 /200=2=400 /200=2即：即：3.3.运营杠杆与运营风险的关系运营杠杆与运营风险的关系1运运营风险的含的含义企企业因运因运营缘由而由而导致利致利润变动的的风险。2影响运影响运营风险的主要要素的主要要素市市场对企企业产品需求的品需求的稳定性定性产品售价的品售价的稳定性定性本本钱增大增大时的的产品品调价空价空间产品本品本钱的的稳定性定性固定本固定本钱
9、在在产品本品本钱中所占比重情况中所占比重情况3 3运运营杠杆系数与运杠杆系数与运营风险的的变动关系关系在其他要素不在其他要素不变的情况下，固定本的情况下，固定本钱越高，运越高，运营杠杆系数越大，运杠杆系数越大，运营杠杆利益越大，运杠杆利益越大，运营风险也越也越大。大。四、四、财务杠杆杠杆1.财务杠杆与杠杆与财务杠杆利益杠杆利益财务杠杆杠杆 由于固定由于固定财务费用利息、用利息、优先股股利的存先股股利的存在而在而导致每股利致每股利润变动率大于息税前利率大于息税前利润变动率的杠率的杠杆效杆效应，称作，称作财务杠杆。杠杆。普通股股利普通股股利= =息税前利息税前利润- -利息利息- -所得税所得税-
10、 -优先股股利先股股利财务杠杆操作财务杠杆操作财务杠杆系数杠杆系数DFLDFL 是指普通股每股利是指普通股每股利润变动率相当于息税前利率相当于息税前利润变动率的倍数。率的倍数。财务杠杆利益杠杆利益 利用利用负债和和优先股筹先股筹资这个杠杆而个杠杆而给普通股股普通股股东 带来的来的额外收益外收益2.2.财务杠杆系数及其杠杆系数及其计算算作用：反映作用：反映财务杠杆效杠杆效应的大小，即息税前利的大小，即息税前利润变动对每股利每股利润的影响程度。的影响程度。实际公式：公式：DFL= 例例 甲、乙公司甲、乙公司20032003、20042004年年资金构造与普通股利金构造与普通股利润如下：如下：其中其
11、中: :普通股每股利普通股每股利润(EPS)=(EBIT-I)(1-T)-d/N(EPS)=(EBIT-I)(1-T)-d/N工程甲公司乙公司备注普通股股数量股股本每股面值100元债务年利率8%资金总额息税前利润债务利息利润总额所得税税率33%净利润每股利润2 000200 0000200 00020 000020 0006 60013 4006.7100010000010000020000020000800012000396080408.04(1)知(2)知(3)知(4)=(2)+(3)(5)知(6)=(3)*8%(7)=(5)-(6)(8)=(7)*33%(9)=(7)-(8)(10)=(
12、9)/(1)2003年年2004年年工程甲公司乙公司备注息税前利润增长率增长后的息税前利润债务利息利润总额所得税税率33%净利润每股利润每股利润添加额每股利润增长率20%20%24 00024 0000 024 00024 0007 9207 92016 08016 0808.048.041.341.3420%20%20%24 0008 00016 0005 28010 72010.722.6833.3%(11)知(12)=(5)*1+(11)(13)=(6)(14)=(12)-(13)(15)=(14)*33%(16)=(14)-(15)(17)=(16)/(1)(18)=(17)-(10)
13、(19)=(18)/(10)简化公式：化公式：DFL=EBIT/(EBIT-I)上例：上例：3.3.财务杠杆与杠杆与财务风险的关系的关系1 1财务风险的含的含义又称筹又称筹资风险，是指企，是指企业为获得得财务杠杆利益杠杆利益而利用而利用负债资金，金，导致普通股利致普通股利润大幅度大幅度变动甚甚至企至企业破破产的的风险。2影响影响财务风险的主要要素的主要要素资金供求情况金供求情况企企业获利才干利才干市市场利率程度利率程度财务杠杆的利用情况杠杆的利用情况3 3财务杠杆系数与杠杆系数与财务风险的的变动关系关系在其他要素不在其他要素不变的情况下，企的情况下，企业负债越多，越多，财务杠杆杠杆系数越大，系
14、数越大，财务风险越大。越大。1.1.复合杠杆的含复合杠杆的含义及其构成原理及其构成原理复合杠杆复合杠杆结合杠杆合杠杆 ：由于固定本由于固定本钱和固定和固定财务费用的共同存在而用的共同存在而导致的每股利致的每股利润变动率大于率大于产销量量变动率的杠杆率的杠杆效效应。五、复合杠杆五、复合杠杆固定财务费用固定财务费用财务杠杆财务杠杆普通股每股普通股每股利润变动率利润变动率固定消费固定消费运营本钱运营本钱运营杠杆运营杠杆产销量产销量变动率变动率息税前利息税前利润变动率润变动率大于大于大于大于复复合合杠杠杆杆的的构构成成原原理理复合杠杆系数复合杠杆系数结合杠杆系数：合杠杆系数：每股利每股利润变动率相当于
15、率相当于产销量量变动率的倍数。率的倍数。2.2.复合杠杆系数及其计算复合杠杆系数及其计算公式一：公式一：公式二：公式二： 假假设没有融没有融资租租赁和和优先股：先股：其中：息税前利其中：息税前利润=边沿奉献沿奉献固定本固定本钱3.3.复合杠杆系数与企业风险的变动关系复合杠杆系数与企业风险的变动关系企企业风险复合复合风险：由于复合杠杆作用使每：由于复合杠杆作用使每股利股利润大幅度大幅度变动的的风险。在其他要素不在其他要素不变的情况下，复合杠杆系数越大，的情况下，复合杠杆系数越大，企企业风险越大；复合杠杆系数越小，企越大；复合杠杆系数越小，企业风险越小。越小。石油公司案例石油公司案例第三节第三节
16、最正确资本构造的决策方最正确资本构造的决策方法法最最佳佳资本本结构构综合资本本钱率最低综合资本本钱率最低企业价值最大财务风险适度企业价值最大财务风险适度最正确最正确资金构造：是指在一定条件下使企金构造：是指在一定条件下使企业加加权平平均均资金本金本钱最低、企最低、企业价价值最大的最大的资金构造。金构造。比比较资金本金本钱法法每股利每股利润无差无差别点法每股利点法每股利润分析法分析法公司价公司价值比比较法法最正确资金构造的决策方法最正确资金构造的决策方法概念概念 经过计算各方案加算各方案加权平均平均资金本金本钱综合合资金本金本钱，并根据加，并根据加权平均平均资金本金本钱的高低来确定最正的高低来确
17、定最正确确资金构造的方法。金构造的方法。决策原那么决策原那么 选择加加权平均平均资金本金本钱最低的最低的资金构造。金构造。对最正确最正确资金构造的解金构造的解释最正确最正确资金构培育是加金构培育是加权平均平均资金本金本钱最低的最低的资金构金构造。造。 一比较资金本钱法一比较资金本钱法运用前提运用前提 事先事先拟订假假设干个干个资金构造方案。金构造方案。 优缺陷缺陷优点：通俗易懂，点：通俗易懂，计算算简单缺陷：事先缺陷：事先拟订的筹的筹资方案数量有限，能方案数量有限，能够把真正把真正 最最优方案漏掉方案漏掉 概念概念 每股利每股利润无差无差别点法，又称息税前利点法，又称息税前利润每股利每股利润分
18、析法分析法(EBITEPS)，或，或简称每股利称每股利润分析法，是分析法，是指利用每股利指利用每股利润无差无差别点来点来进展展资金构造决策的一种金构造决策的一种方法。方法。二每股利润无差别点法二每股利润无差别点法企企业负债应思索的要素：思索的要素：偿债才干才干 盈利才干盈利才干 息税前利息税前利润财务杠杆利益杠杆利益 每股利每股利润EPSEPS每股利每股利润无差无差别点，又称息税前利点，又称息税前利润平衡点或称筹平衡点或称筹资无差无差别点，是指两种筹点，是指两种筹资方案下普通股每股利方案下普通股每股利润相等相等时的息税前利的息税前利润，或者，或者说是企是企业运运营资金利金利润率与率与负债资金本
19、金本钱率相等率相等时的息税前利的息税前利润。追加权益筹资追加负债追加权益筹资追加负债的每股收益的每股收益 的每股收益的每股收益使得使得的销售程度的销售程度或或EBITEBIT程度程度 决策原那么：决策原那么： 选择每股利每股利润最大的筹最大的筹资方案方案资金构造。金构造。对最正确最正确资金构造的解金构造的解释最正确最正确资金构造是指每股利金构造是指每股利润最大的最大的资金构造。金构造。 例例1 1 华特公司目前有资金华特公司目前有资金7500075000万元，现因消费开展需求预备再筹万元，现因消费开展需求预备再筹资资2500025000万元，既可发行股票，也可发行债券。增资后估计年息税万元，既
20、可发行股票，也可发行债券。增资后估计年息税前利润为前利润为2000020000万元，所得税率为万元，所得税率为33%33%。有关资料如下：。有关资料如下：筹资方式筹资方式原资金原资金构造构造添加资金构造添加资金构造增发普通股增发普通股增发公司债券增发公司债券公司债券利率公司债券利率8%普通股每股面值普通股每股面值10元元资本公积资本公积留存收益留存收益资金总额资金总额100002000025000200007500010000100003000030000见注见注4000040000见注见注200002000010000010000035000200002500020000100000普通股股
21、数万股普通股股数万股20003000300020002000注：发行新股票时，每股发行价钱为注：发行新股票时，每股发行价钱为2525元，筹资元，筹资2500025000万元需发行万元需发行10001000万股，普通股股本添加万股，普通股股本添加1000010000万元，资本公积添加万元，资本公积添加1500015000万元。万元。=6800万元万元求得：求得：此时两种筹资方式的每股利润均为：此时两种筹资方式的每股利润均为：1.34元元本例：本例：估计息税前利估计息税前利润润20000万元万元每股利润无差每股利润无差别点别点6800万元万元大于发行发行债券债券选择普通股筹资方式下的每股利润=20
22、000-800 1-33%-03000=4.29=4.29债券筹资方式下的每股利润=20000-2800 1-33%-02000=5.76=5.76最优资金构造即发行债券增资后的资金构造：最优资金构造即发行债券增资后的资金构造：公司债券：公司债券： 35000万元万元普通股：普通股： 20000万元万元资本公积：资本公积： 25000万元万元留存收益：留存收益： 20000万元万元资金总额：资金总额： 100000万元万元每股利每股利润无差无差别点法的点法的优缺陷缺陷优点：充分思索了财务杠杆利益，有利于提优点：充分思索了财务杠杆利益，有利于提高每股利润，进而促进股票价钱的上升。高每股利润，进而
23、促进股票价钱的上升。缺陷：没有思索财务风险缺陷：没有思索财务风险 公司价值的测算：公司价值的测算： 1未来收益现值之和未来收益现值之和 V=EAT/K 2长期债务和股票折现价值之和长期债务和股票折现价值之和 V=B+S三公司价值比较法三公司价值比较法复习思索1 1、负债运营的正副效应是什么？、负债运营的正副效应是什么？2 2、影响资金构造的要素有哪些？、影响资金构造的要素有哪些？3 3、息税前利润与边沿奉献有何关系？、息税前利润与边沿奉献有何关系？4 4、何谓运营杠杆系数？如何计算？其作用是什么？、何谓运营杠杆系数？如何计算？其作用是什么？5 5、何谓财务杠杆系数？如何计算？其作用是什么？、何谓财务杠杆系数？如何计算？其作用是什么？6 6、何谓复合杠杆系数？如何计算？其作用是什么？、何谓复合杠杆系数？如何计算？其作用是什么？7 7、阐明比较资金本钱法和每股利润无差别点法的根本、阐明比较资金本钱法和每股利润无差别点法的根本原理及其优缺陷。原理及其优缺陷。
