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1、第六章 长期筹资决策l第一节第一节 资本结构的理论资本结构的理论l第二节第二节 资本成本的测算资本成本的测算l第三节第三节 杠杆利益与风险的衡量杠杆利益与风险的衡量l第四节第四节 资本结构决策分析资本结构决策分析l案例：l美国的洛克希德公司生产“三星式客机”的投资决策是一个失败的案例。该公司在决定投资10亿美元的资金生产三星式客机时，公司估计，只要售出200架客机就可以损益平衡而不亏本，当时该公司已接到180架产品的订单，并且管理当局认为，至少还可以接到20架以上的订单。l但该公司进行投资分析时却犯下了一个严重的错误他并未将三星式客机这一投资方案所筹集资本的所有资本成本都计算进去。事实上，如果
2、该公司能够正确评估出此投资方案的资本成本，她的保本销售量远远高于200架。因此，过高的保本销售量，使得三星式客机的投资方案一开始就注定要失败。结果这一错误的投资决策使得该公司股票由每股73元巨降到3元，损失惨重。l那么该公司如何正确计算所需的资本成本呢？第一节资本结构的理论l一、资本结构的概念一、资本结构的概念l二、资本结构的种类二、资本结构的种类l三、资本结构的价值基础三、资本结构的价值基础l四、资本结构的意义四、资本结构的意义l五、资本结构的理论观点五、资本结构的理论观点一、资本结构的概念l资本结构是指企业各种资本的价值构成及其比例关系，是企业一定时期筹资组合的结果。l资资金金来来源源长期
3、资长期资金来源金来源短期资短期资金来源金来源内部内部融资融资外部外部融资融资折旧折旧留存留存收益收益股票股票长期长期负债负债普通股普通股优先股优先股公司债券公司债券银行借款银行借款资资本本结结构构债务资本债务资本股权资本股权资本二、资本结构的种类l1.1.资本的权属结构资本的权属结构l两大类：一类是股权资本，另一类是债务资本。两大类：一类是股权资本，另一类是债务资本。l l2.2.资本的期限结构资本的期限结构l两大类：一类是长期资本；另一类是短期资本。两大类：一类是长期资本；另一类是短期资本。三、资本结构的价值基础l1.资本的账面价值结构l是指企业资本按会计账面价值基础计量反映的资本结构。它不
4、太适合企业资本结构决策的要求。l2.资本的市场价值结构l是指企业资本按现时市场价值基础计量反映的资本结构。它比较适于上市公司资本结构决策的要求。l3.资本的目标价值结构l是指企业资本按未来目标价值计量反映的资本结构。它更适合企业未来资本结构决策管理的要求。四、资本结构的意义l合理安排债务资本比例可以降低企业的综合资本成本率。l合理安排债务资本比例可以获得财务杠杆利益。l合理安排债务资本比例可以增加公司的价值。l一般而言，一个公司的现实价值等于其债务资本的市场价值与权益资本的市场价值之和，用公式表示为：V=B+S。五、资本结构的理论观点l1.早期资本结构理论l资本结构理论观点l3.新的资本结构理
5、论观点1.早期资本结构理论l净收益观点l净营业收益观点l传统折中观点净收益观点净收益观点l这种观点认为，在公司的资本结构中，债务资本的比例越大，公司的净收益或税后利润就越多，从而公司的价值就越高。净营业收益观点净营业收益观点l这种观点认为，在公司的资本结构中，债务资本的多寡，比例的高低，与公司的价值没有关系。对上述两种观点的评价对上述两种观点的评价l净收益观点是一种极端的资本结构理论观点。这种观点虽然考虑到财务杠杆利益，但忽略了财务风险。很明显，如果公司的债务资本过多，债务资本比例过高，财务风险就会很高，公司的综合资本成本率就会上升，公司的价值反而下降。l净营业收益观点是另一种极端的资本结构理
6、论观点。这种观点虽然认识到债务资本比例的变动会产生公司的财务风险，也可能影响公司的股权资本成本率，但实际上，公司的综合资本成本率不可能是一个常数。公司净营业收益的确会影响公司价值，但公司价值不仅仅取决于公司净营业收益的多少。传统折中观点传统折中观点l介于上述两种极端观点之间的折中观点。l按照这种观点，增加债务资本对提高公司价值是有利的，但债务资本规模必须适度。如果公司负债过度，综合资本成本率只会升高，并使公司价值下降。l上述早期的资本结构理论是对资本结构理论的一些初级认识，有其片面性和缺陷，还没有形成系统的资本结构理论。资本结构理论观点资本结构理论观点l（1）MM资本结构理论的基本观点l（2）
7、MM资本结构理论的修正观点（1）MM资本结构理论的基本观点l19581958年，美国的莫迪格莱尼和米勒两位教授合作发表年，美国的莫迪格莱尼和米勒两位教授合作发表“资本成本、资本成本、公司价值与投资理论公司价值与投资理论”一文一文 。l基本观点：在符合该理论的假设之下，公司的价值与其资本结构无基本观点：在符合该理论的假设之下，公司的价值与其资本结构无关。公司的价值取决与其实际资产，而非各类债务和股权的市场价关。公司的价值取决与其实际资产，而非各类债务和股权的市场价值。值。l命题命题 I I ：无论公司有无债务资本，其价值：无论公司有无债务资本，其价值 ( (普通股资本与长期债普通股资本与长期债务
8、资本的市场价值之和务资本的市场价值之和 ) ) 等于公司所有资产的预期收益额按适合等于公司所有资产的预期收益额按适合该公司风险该公司风险 等级的必要报酬率予以折现。等级的必要报酬率予以折现。 l命题命题 II II ：利用财务杠杆的公司，其股权资本成本率随筹资额的增：利用财务杠杆的公司，其股权资本成本率随筹资额的增加而提高。因此，公司的市场价值不会随债务资本比例的上升而增加而提高。因此，公司的市场价值不会随债务资本比例的上升而增加，因为便宜的债务给公司带来的财务杠杆利益会被股权资本成本加，因为便宜的债务给公司带来的财务杠杆利益会被股权资本成本率的上升而抵消，最后使有债务公司的综合资本成本率等于
9、无债务率的上升而抵消，最后使有债务公司的综合资本成本率等于无债务公司的综合资本成本率，所以公司的价值与其资本结构无关。公司的综合资本成本率，所以公司的价值与其资本结构无关。（2）MM资本结构理论的修正观点l莫迪格莱尼和米勒于莫迪格莱尼和米勒于19631963年合作发表了另一篇论文年合作发表了另一篇论文“公司所得税与资公司所得税与资本成本：一项修正本成本：一项修正” ” 。l修正观点：若考虑公司所得税的因素，公司的价值会随财务杠杆系数修正观点：若考虑公司所得税的因素，公司的价值会随财务杠杆系数的提高而增加，从而得出公司资本结构与公司价值相关的结论。的提高而增加，从而得出公司资本结构与公司价值相关
10、的结论。 l命题命题 I I：有债务公司的价值等于有相同风险但无债务公司的价值加上：有债务公司的价值等于有相同风险但无债务公司的价值加上债务的税上利益。债务的税上利益。l命题命题：MMMM资本结构理论的权衡理论观点。资本结构理论的权衡理论观点。MMMM资本结构理论的权衡理资本结构理论的权衡理论观点认为，随着公司债务比例的提高，公司的风险也会上升，因而论观点认为，随着公司债务比例的提高，公司的风险也会上升，因而公司陷入财务危机甚至破产的可能性也就越大，由此会增加公司的额公司陷入财务危机甚至破产的可能性也就越大，由此会增加公司的额外成本，降低公司的价值。因此，公司最佳的资本结构应当是节税利外成本，
11、降低公司的价值。因此，公司最佳的资本结构应当是节税利益和债务资本比例上升而带来的财务危机成本与破产成本之间的平衡益和债务资本比例上升而带来的财务危机成本与破产成本之间的平衡点。点。 3.新的资本结构理论观点新的资本结构理论观点l代理成本理论l债务资本适度的资本结构会增加股东的价值。l信号传递理论l公司价值被低估时会增加债务资本；反之，公司价值被高估时会增加股权资本。l优选顺序理论l不存在明显的目标资本结构。l【例单项选择题】下列关于影响资本结构的说法中，不正确的是（）。A.如果企业产销业务稳定，企业可以较多地负担固定的财务费用B.产品市场稳定的成熟产业，可提高负债资本比重C.当所得税税率较高时
12、，应降低负债筹资D.稳健的管理当局偏好于选择低负债比例的资本结构l【正确答案】：C第二节资本成本的测算l一、资本成本的概念一、资本成本的概念l二、资本成本的作用二、资本成本的作用l三、影响资本成本的因素三、影响资本成本的因素l四、个别资本成本的测算四、个别资本成本的测算l五、综合资本成本率的测算五、综合资本成本率的测算l六、边际资本成本率的测算六、边际资本成本率的测算含义含义资本成本是企业为筹集和使用资本而付出的资本成本是企业为筹集和使用资本而付出的代价，包括筹资费用和占用费用。代价，包括筹资费用和占用费用。内容内容1.筹资费，是指企业在资本筹措过程中为获取筹资费，是指企业在资本筹措过程中为获
13、取资本而付出的代价，如借款手续费、证券资本而付出的代价，如借款手续费、证券发行费等。发行费等。2.占用费，是指企业在资本使用过程中因占占用费，是指企业在资本使用过程中因占用资本而付出的代价，如利息、股利等。用资本而付出的代价，如利息、股利等。是资本成本的主要内容。是资本成本的主要内容。一、资本成本的概念l【例多选题】资金成本包括用资费用和筹资费用两部分，其中筹资费用包括（）。lA.向债权人支付的利息B.证券发行费C.向股东支付的股利D.借款手续费l【正确答案】BD二、资本成本的作用l资本成本在企业筹资决策中的作用资本成本在企业筹资决策中的作用l个别资本成本率是企业选择筹资方式的依据。个别资本成
14、本率是企业选择筹资方式的依据。 l综合资本成本率是企业进行资本结构决策的依据。综合资本成本率是企业进行资本结构决策的依据。 l边际资本成本率是比较选择追加筹资方案的依据。边际资本成本率是比较选择追加筹资方案的依据。 l资本成本在企业投资决策中的作用资本成本在企业投资决策中的作用l资本成本是评价投资项目，比较投资方案和进行投资决策的资本成本是评价投资项目，比较投资方案和进行投资决策的经济标准。经济标准。l 资本成本在企业经营决策中的作用资本成本在企业经营决策中的作用l资本成本可以作为评价企业整个经营业绩的基准。资本成本可以作为评价企业整个经营业绩的基准。l【例多选题】关于资本成本的说法正确的是（
15、）。lA.任何投资项目的投资收益率必须高于资本成本lB.是最低可接受的收益率lC.是投资项目的取舍收益率lD.等于各项资本来源的成本加权计算的平均数l【正确答案】ABCDl三、影响资本成本的因素投资者要求的报酬率无风险报酬率风险报酬率纯利率通货膨胀率风险报酬率因素因素说明说明总体经济环境总体经济环境总体经济环境变化的影响，反映在无风险报总体经济环境变化的影响，反映在无风险报酬率上酬率上资本市场条件资本市场条件如果资本市场缺乏效率，证券的市场流动性如果资本市场缺乏效率，证券的市场流动性低，投资者投资风险大，要求的预期报酬低，投资者投资风险大，要求的预期报酬率高，那么通过资本市场融通的资本其资率高
16、，那么通过资本市场融通的资本其资本成本较高本成本较高企业经营状况企业经营状况和融资状况和融资状况企业的经营风险和财务风险构成企业的总体企业的经营风险和财务风险构成企业的总体风险，企业的整体风险高，资本成本高风险，企业的整体风险高，资本成本高企业对筹资规企业对筹资规模和时限的模和时限的需求需求筹资规模大、占用资金时间长，资本成本高筹资规模大、占用资金时间长，资本成本高l四、个别资本成本个别资本成本，是指单一融资方式的资本成本。（一）资本成本计算的两种模式l（二）个别资本成本计算l1.银行借款资本成本l【例计算题】某企业取得5年期长期借款200万元，年利率为10%，每年付息一次，到期一次还本，借款
17、费用率0.2%，企业所得税率20%，要求计算该借款的资本成本率。【按照一般模式计算】l正确答案l【按照贴现模式计算】ll现金流入现值200（10.2%）（万元）现金流出现值20010%（120%）（PVIFA，Kb，5）200（PVIFF，Kb，5）16（PVIFA，Kb，5）200（PVIFF，Kb，5）l16（PVIFA，Kb，5）200（PVIFF，Kb，5）199.6l采用内插法：解之得Kb=8.05%l【例单选题】某公司长期借款的筹资净额为95万元，筹资费为筹资总额的5%，年利率为4%，所得税率为25%。，假设采用一般模式计算，则该长期借款的筹资成本为（）。A.3%B.3.16%C.
18、4%D.4.21%l正确答案Bl2.公司债券资本成本l【例计算题】某企业以1100元的价格，溢价发行面值为1000元、期限为5年、票面利率为7%的公司债券一批。每年付息一次，到期一次还本，发行费率3%，所得税率20%。要求计算该债券的资本成本率。【按照一般模式计算】l正确答案公司债券资本成本率10007%（120%）/1100（13%）5.25%l【按照贴现模式计算】l正确答案1100（13%）10007%（120%）（PA，Kb，5）1000（P，Kb，5）按照插值法计算，得Kb4.09%l【例单选题】某公司拟发行债券，债券面值为1000元，5年期，票面利率为8%，每年付息一次，到期还本，按
19、溢价10%发行，债券发行费用为发行额的5%，该公司适用的所得税率为30%，假设用贴现模式计算，则该债券的资金成本为（）。A.5.8%B.6.29%C.4.58%D.8.5%l正确答案Cl3.融资租赁资本成本融资租赁资本成本计算只能采用贴现模式l4.普通股资本成本第一种方法股利增长模型法假设：某股票本期支付股利为Do，未来各期股利按g速度增长，股票目前市场价格为Po，则普通股资本成本为：l【提示】普通股资本成本计算采用的是贴现模式。l【例计算题】某公司普通股市价30元，筹资费用率为2%，本年发放现金股利每股元，预期股利年增长率10%。要求计算该普通股资本成本。l正确答案l第二种方法资本资产定价模
20、型法l5.留存收益资本成本与普通股资本成本计算相同，也分为股利增长模型法和资本资产定价模型法，不同点在于不考虑筹资费用。【例单选题】某公司普通股目前的股价为10元/股，筹资费率为6%，刚刚支付的每股股利为2元，股利固定增长率2%，则该企业利用留存收益的资本成本为（）。A.22.40%B.22.00%C.23.70%D.23.28%l正确答案Al五、平均资本成本 KW加权平均资本成本；加权平均资本成本；Kj第第j种个别资本成本；种个别资本成本；Wj第第j种个别资本占全部资本的比重（权数）。种个别资本占全部资本的比重（权数）。类类 别别性性 质质评评 价价账面值账面值权数权数反映过反映过去去其优点
21、是资料容易取得，计算结果相对稳定其优点是资料容易取得，计算结果相对稳定其缺点是当债券和股票的市价与账面价值差别较其缺点是当债券和股票的市价与账面价值差别较大时，导致按账面价值计算出来的资本成本，不大时，导致按账面价值计算出来的资本成本，不能反映目前从资本市场上筹集资本是现时资本成能反映目前从资本市场上筹集资本是现时资本成本，不适合评价现时的资本成本本，不适合评价现时的资本成本市场价市场价值权值权数数反映现反映现在在其优点是能够反映现时的资本成本水平，有利于进其优点是能够反映现时的资本成本水平，有利于进行资本结构决策行资本结构决策其缺点是现行市价处于经常变动之中，不容易取其缺点是现行市价处于经常
22、变动之中，不容易取得，且现行市价反映的只是现时的资本结构，不得，且现行市价反映的只是现时的资本结构，不适用于未来的筹资决策适用于未来的筹资决策目标价目标价值权值权数数反映未反映未来来其优点是能适用于未来的筹资决策其优点是能适用于未来的筹资决策其缺点是目标价值的确定难免具有主观性其缺点是目标价值的确定难免具有主观性l【例单选题】企业希望在筹资计划中确定期望的加权平均资本成本，为此需要计算个别资本占全部资本的比重。此时，最适宜采用的计算基础是（）。A.目前的账面价值B.目前的市场价值C.预计的账面价值D.目标市场价值l正确答案Dl六、边际资本成本企业的个别资本成本和平均资本成本是企业过去筹集的单项
23、资本的成本或目前使用全部资本的成本。企业追加筹资时，不能仅仅考虑目前的资本成本，还需要考虑新筹资金的成本，即边际资本成本。边际资本成本是企业进行追加筹资的决策依据。【提示】筹资方案组合时，边际资本成本的权数采用目标价值权数。l【例计算题】某公司设定的目标资本结构为：银行借款20%、公司债券15%、普通股65%。现拟追加筹资300万元，按此资本结构来筹资。个别资本成本率预计分别为：银行借款7%、公司债券12%、普通股权益15%。要求计算追加筹资300万元的边际资本成本。正确答案正确答案边际资本成本计算表边际资本成本计算表第3节杠杆利益与风险的衡量l一、营业杠杆利益与风险一、营业杠杆利益与风险l二
24、、财务杠杆利益与风险二、财务杠杆利益与风险l三、联合杠杆利益与风险三、联合杠杆利益与风险一、营业杠杆利益与风险l1.营业杠杆的原理营业杠杆的原理l2.营业杠杆系数的测算营业杠杆系数的测算l3.影响营业杠杆利益与风险的其他因素影响营业杠杆利益与风险的其他因素l一、经营杠杆效应l1.经营杠杆定义l_对经营成本中固定成本的利用。【思考】在其他因素不变的情况下，销售量增加10%，则息税前利润增加幅度是大于、小于还是等于10%？l【分析】EBIT（PVc）QFMFl【答案】大于10%年份 营业额营业额增长率变动成本 固定成本息税前利润利润增长率200724001440800160200826008%15
25、6080024050%2009300015%180080040067%XYZ公司营业杠杆利益测算表公司营业杠杆利益测算表l经营杠杆效应：由于固定性经营成本的存在而导致息税前利润变动率大于产销业务量变动率的杠杆效应。l教材u2.经营杠杆系数l经营杠杆系数（DOL）l-息税前收益的变动率相当于销售量的变动率理论计算公式：理论计算公式：简化计算公式简化计算公式:l【例】泰华公司产销某种服装，固定成本500万元，变动成本率70%。年产销额5000万元时，变动成本3500万元，固定成本500万元，息前税前利润1000万元；年产销额7000万元时，变动成本为4900万元，固定成本仍为500万元，息前税前利
26、润为1600万元。求经营杠杆系数。可以看出，该公司产销量增长了40%，息前税前利润增长了60%，产生了倍的经营杠杆效应。l【按照定义公式计算】【按照简化公式】l3.经营杠杆与经营风险（1）概念解析经营风险指企业生产经营上的原因而导致的资产报酬波动的风险。引起经营风险的主要原因是市场需求和生产成本等因素的不确定性。经营杠杆是指对固定性经营成本的利用。l使得企业的资产报酬（息税前利润）变动率大于业务量变动率的效应叫经营杠杆效应。ll【注】只要企业存在固定性经营成本，就存在经营杠杆效应。l（2）经营杠杆与经营风险经营杠杆系数越大，经营风险越大。l（3）经营杠杆系数的影响因素：l单价、单位变动成本、销
27、售量、固定成本。固定成本比重越高、成本水平越高、产品销售数量和销售价格水平越低，经营杠杆效应越大，反之亦然。l二、财务杠杆效应1.财务杠杆定义对债务资本的利用【思考】在其他因素不变的情况下，如果息税前利润增加10%，那么每股收益变动率是大于、小于还是等于10%？年份息税前利润息税前利润降低率债务利息所得税25%税后利润息税后利润降低率200740015062.5187.5200824040%15022.567.564%200916033%1502.57.589%XYZ公司财务风险测算表公司财务风险测算表l由于固定资本成本（利息）的存在而导致普通股每股收益变动率大于息税前利润变动率的现象，称为财
28、务杠杆效应。u2.财务杠杆系数l财务杠杆系数（DFL）l-普通股每股收益的变动率相当于息税前利润的变动率的倍数理论计算公式：理论计算公式：简化计算公式简化计算公式:例例6-23：ABC公司全部长期资本为公司全部长期资本为7500万元，债务资本比例为万元，债务资本比例为，债务年利率为，债务年利率为8%，公司所得税税率为，公司所得税税率为25%，息税前利，息税前利润为润为800万元。万元。其财务杠杆系数测算如下：其财务杠杆系数测算如下：一般而言，财务杠杆系数越大，企业的财务杠杆利益和财务风险就越高；财务杠杆系数越小，企业财务杠杆利益和财务风险就越低。l3.财务杠杆与财务风险（1）概念解析财务杠杆对
29、固定资本成本债务资本的利用l对固定资本成本（利息）的利用导致普通股每股收益变动率大于息税前利润变动率的现象，称为财务杠杆效应。lll财务风险指企业由于筹资原因产生的资本成本负担而导致的普通股收益波动的风险。引起财务风险的主要原因是资产报酬的不利变化和资本成本的固定负担。l【注】前提：应用了资本成本固定性的资本。只要企业融资方式中存在固定性资本成本，就存在财务杠杆效应。如固定利息、固定融资租赁费等的存在，都会产生财务杠杆效应。l（2）财务杠杆与财务风险财务杠杆系数越大，财务风险越大。【注意】财务杠杆放大了资产报酬变化对普通股收益的影响，财务杠杆系数越高，表明普通股收益的波动程度越大，财务风险也就
30、越大。l（3）债务成本比重越高、固定的资本成本支付额越高、息税前利润水平越低，财务杠杆效应越大，反之亦然。资本结构资本结构A资本结构资本结构B资本结构资本结构C负债负债206080净资产804020资产总计资产总计100100100EBIT202020利息268税前利润181412税后利润18(1-T)14(1-T)12(1-T)净资产收益率22.5%(1-T)35%(1-T)60%(1-T)设资产报酬率设资产报酬率=20%，债务利息率，债务利息率=10% 所得税率所得税率=T EBIT=息税前利润息税前利润结论：资本结构资本结构A资本结构资本结构B资本结构资本结构C负债负债206080净资产
31、804020资产总计资产总计100100100EBIT555利息268税前利润3-1-3税后利润3(1-T)-1-3净资产收益率3.75%(1-T)-2.5%-15%设资产报酬率设资产报酬率=5%，债务利息率，债务利息率=10% 所得税率所得税率=T EBIT=息税前利润息税前利润结论：三、联合杠杆利益与风险l1.联合杠杆原理联合杠杆原理l亦称总杠杆，是指营业杠杆和财务杠杆的综合。 l2.联合杠杆系数的测算联合杠杆系数的测算u联合杠杆的测算l【例例6-246-24】ABCABC公司的营业杠杆系数为公司的营业杠杆系数为2 2，财务杠杆系数，财务杠杆系数为。该公司的联合杠杆为多少？为。该公司的联合
32、杠杆为多少？ 联合杠杆系数为联合杠杆系数为3表明：当公司销售量增长表明：当公司销售量增长1倍时，普通倍时，普通股每股收益将增长股每股收益将增长3倍，具体放映公司的联合杠杆利益；反倍，具体放映公司的联合杠杆利益；反之，当公司营业总额下降之，当公司营业总额下降1倍时，普通股每股收益将下降倍时，普通股每股收益将下降3倍，具体放映公司的联合杠杆风险。倍，具体放映公司的联合杠杆风险。l【例单选题】当产品成本变动时，若企业具有较强的调整价格的能力，经营风险就小；反之，经营风险则大。（）l79l【正确答案】对l【例单项选择题】下列息税前利润的计算式中错误的是（）。lA.EBIT=MFlB.息税前利润利润总额
33、利息l(V)QFlD.息税前利润净利润+所得税+利息l【正确答案】Bl【例单项选择题】当财务杠杆系数为1时，下列表述正确的是（）lA.息税前利润增长率为0B.息税前利润为0lC.利息和优先股股息为0D.固定成本为0l【正确答案】C第4节资本结构决策分析l一、资本结构决策影响因素的定性分析一、资本结构决策影响因素的定性分析l二、资本结构决策的资本成本比较法二、资本结构决策的资本成本比较法l三、资本结构决策的每股收益分析法三、资本结构决策的每股收益分析法l四、资本结构决策的公司价值比较法四、资本结构决策的公司价值比较法l资本结构是指企业各种资本的价值构成及其比例关系，是企业一定时期筹资组合的结果。
34、l资资金金来来源源长期资长期资金来源金来源短期资短期资金来源金来源内部内部融资融资外部外部融资融资折旧折旧留存留存收益收益股票股票长期长期负债负债普通股普通股优先股优先股公司债券公司债券银行借款银行借款资资本本结结构构债务资本债务资本股权资本股权资本回回 忆忆l一、资本结构影响因素一、资本结构影响因素企业财务目标的影响分析企业财务目标的影响分析 投资者动机的影响分析投资者动机的影响分析债权人态度的影响分析债权人态度的影响分析经营者行为的影响分析经营者行为的影响分析企业财务状况和发展能力的影响分析企业财务状况和发展能力的影响分析税收政策的影响分析税收政策的影响分析资本结构的行业差别分析资本结构的
35、行业差别分析 资本结构决策方法资本结构决策方法二、资本结构决策的资本成本比较法、资本结构决策的资本成本比较法l1.资本成本比较法的含义资本成本比较法的含义l资本成本比较法是指在适度财务风险的条件下，测资本成本比较法是指在适度财务风险的条件下，测算可供选择的不同资本结构或筹资组合方案的综合算可供选择的不同资本结构或筹资组合方案的综合资本成本率，并以此为标准相互比较确定最佳资本资本成本率，并以此为标准相互比较确定最佳资本结构的方法。结构的方法。l2.初始筹资的资本结构决策初始筹资的资本结构决策l3.追加筹资的资本结构决策追加筹资的资本结构决策l见教材课后习题见教材课后习题4资本成本比较法的优缺点资
36、本成本比较法的优缺点测算原理容易理解，测算过程简单。但该法仅以资本测算原理容易理解，测算过程简单。但该法仅以资本成本率最低为决策标准，没有具体测算财务风险因素，成本率最低为决策标准，没有具体测算财务风险因素，其决策目标实质上是利润最大化而不是公司价值最大其决策目标实质上是利润最大化而不是公司价值最大化。化。适用：资本规模较小，资本结构较为简单的非股份制适用：资本规模较小，资本结构较为简单的非股份制企业。企业。三、资本结构决策的每股收益分析法三、资本结构决策的每股收益分析法每股收益：每股收益：l案例：某公司目前拥有长期资本案例：某公司目前拥有长期资本8500万元，其万元，其中资本结构为：长期负债
37、中资本结构为：长期负债1000万元，普通股万元，普通股7500万元，普通股股数为万元，普通股股数为1000万股。现计划万股。现计划追加筹资追加筹资1500万元，有两种筹资方式供选择：万元，有两种筹资方式供选择：l（1）增发普通股）增发普通股300万股；万股；l（2）增加负债。）增加负债。l已知目前每年债务利息额为已知目前每年债务利息额为90万元，如果增加万元，如果增加负债筹资，每年利息额会增加到负债筹资，每年利息额会增加到270万元。所万元。所得税率为得税率为25%。假设。假设EBIT=1600元。元。lEPS=?筹资无差别点筹资无差别点EBITEPS090270870SB每股收益分析法图示筹
38、资无差别点筹资无差别点l例：某公司原有资本例：某公司原有资本700万元，其中债务资本万元，其中债务资本200万万元（每年负担利息元（每年负担利息24万元），普通股资本万元），普通股资本500万元万元（发行普通股（发行普通股10万股万股) 。由于扩大业务，需要追加。由于扩大业务，需要追加筹资筹资300万元，其筹资方式有二：万元，其筹资方式有二：l 1.发行普通股：增发发行普通股：增发6万股，每股价格万股，每股价格50元；元；l 2.全部筹措长期债务：债务利率仍然为全部筹措长期债务：债务利率仍然为12%，利息利息36万元。万元。l公司的变动成本率公司的变动成本率60%，固定成本为，固定成本为180
39、万元，所万元，所得税率为得税率为33%。l 计算计算:当销售收入是多少时，两种筹资方式的当销售收入是多少时，两种筹资方式的每股收益相等。每股收益相等。ll设当销售收入为设当销售收入为S时，每股收益相等。时，每股收益相等。l当销售额为当销售额为S时，全部发行普通股的每股收益时，全部发行普通股的每股收益为：为：l全部筹措长期债务的每股收益为：全部筹措长期债务的每股收益为：ll令两者相等令两者相等 l即当销售额为即当销售额为750万元时，两种筹资方式下的万元时，两种筹资方式下的EPS 相等。相等。lEPSl2460120EBITlEBIT=24S=510lEBIT=60S=600lEBIT=120S
40、=750债务筹资线普通股筹资线 从图中观察，当从图中观察，当EBIT（S）120(750)时时,采用普通股采用普通股筹资方式筹资方式;反之反之,采采用债务筹资方式用债务筹资方式四、资本结构决策的公司价值比较法四、资本结构决策的公司价值比较法l1.公司价值比较法的含义公司价值比较法的含义l2.公司价值的测算公司价值的测算l3.公司资本成本率的测算公司资本成本率的测算l4.公司最佳资本结构的确定公司最佳资本结构的确定1.公司价值比较法的含义公司价值比较法的含义l公司价值比较法是在充分反映公司财务风险的公司价值比较法是在充分反映公司财务风险的前提下，以公司价值的大小为标准，经过测算前提下，以公司价值
41、的大小为标准，经过测算确定公司最佳资本结构的方法。确定公司最佳资本结构的方法。 2.公司价值的测算公司价值的测算l(1)公司价值等于其未来净收益（或现金流量）按照一公司价值等于其未来净收益（或现金流量）按照一定折现率折现的价值，即公司未来净收益的折现值。定折现率折现的价值，即公司未来净收益的折现值。l(2)公司价值是其股票的现行市场价值。公司价值是其股票的现行市场价值。l(3)公司价值等于其长期债务和股票的折现价值之和公司价值等于其长期债务和股票的折现价值之和 。债券价值债券价值B=面值面值3.公司资本成本率的测算公司资本成本率的测算l公司综合资本成本率4.公司最佳资本结构的确定公司最佳资本结
42、构的确定l测算了公司的总价值和综合资本成本率之后，测算了公司的总价值和综合资本成本率之后，应以公司价值最大化为标准比较确定公司的最应以公司价值最大化为标准比较确定公司的最佳资本结构佳资本结构 。例：ABC公司现有全部长期资本均为普通股资本，无长期债务资本和优先股资本，账面价值20000万元。公司认为这种资本结构不合理，没有发挥财务杠杆的作用，准备举借长期债务购回部分普通股予以调整。公司预计息税前利润为5000万元，假定公司所得税税率为33%。经测算，目前的长期债务年利率和普通股资本成本率如表6-21所示。lEBIT=5000万元时，有lS=(5000200010%)(133%)15.0%=21
43、440(万元)lV=2000+21440=23440(万元)lKS=10%200023440(133%)+15.0%2144023440=14.29%l其余同理计算。思考题l1试分析广义资本结构与狭义资本结构的区别。l2试分析资本成本中筹资费用和用资费用的不同特性。l3试分析资本成本对企业财务管理的作用。l4试说明测算综合资本成本率中三种权数的影响。l5试说明营业杠杆的基本原理和营业杠杆系数的测算方法。l6试说明财务杠杆的基本原理和财务杠杆系数的测算方法。思考题l7试说明联合杠杆的基本原理和联合杠杆系数的测算方法。l8试对企业资本结构决策的影响因素进行定性分析。l9试说明资本成本比较法的基本原理和决策标准。l10试说明每股收益分析法的基本原理和决策标准。l11试说明公司价值比较法的基本原理和决策标准。l12试分析比较资本成本比较法、每股收益分析法和公司价值比较法在基本原理和决策标准则上的异同之处。
