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1、证 券 投 资 学第6章 有价证券的投资价值分析分析框架6.1 股票的投资价值分析6.2 债券投资价值分析6.3 基金投资价值分析6.4 其他有价证券投资价值分析6.1 股票的投资价值分析6.1.1 股票投资价值形成及影响因素6.1.2 股票的理论价格6.1.3 股票的市场价格6.1.1 股票投资价值形成及影响因素 股票价值股 票 价 值票面价值帐面价值清算价值内在价值 影响股票投资价值的因素 u公司净资产u盈利水平 u公 司 的 股 利 政 策 u股 票 分 割 公司经营状况公司经营状况u战争u政权u法律法规u国际社会政治经济形式 政治因素政治因素证券主管部门的限制规定证券主管部门的限制规定
2、人为操纵因素人为操纵因素宏观经济因素宏观经济因素政治因素政治因素公司经营状况公司经营状况心理因素心理因素 股股 票票 投投 资资 价价 值值因素变动情况股票投资价值变动公司净资产增加上升公司盈利水平增加上升公司股利政策股利高上升股份分割发生拆股或拆细上升增资没有产生效益前下降增加公司经营实力上升减资宣布减资下降公司资产重组要分析对公司是否有利根据分析判断变动公司经营状况变动对股票投资价值的影响6.1.2 股票的理论价格 现金流量贴现模型 现金流量贴现模型是运用收入的资本化定价方法来决定普通股票内在价值的方法。按照收入的资本化定价方法，任何资产的内在价值是由拥有资产的投资者在未来时期内所接受的现
3、金流决定的。 计算公式（参加教材）零增长模型 零增长模型假定股息增长率等于零，即g=0，也就是说，未来的股息按一个固定数量来支付。零增长模型公式为： 式中：V表示股票的内在价值；D0表示在未来每期支付的每股股息；k表示到期收益率。不变增长模型 不变增长模型可以分为两种形式：一种是股息按照不变的增长率增长，另一种是股息以固定不变的绝对值增长。我们主要研究前者，它的计算公式为：式中：V表示股票的内在价值；D0表示在未来每期支付的每股股息；k表示到期收益率；g为股息增长率。可变增长模型 在现实经济生活中，股息的增长率是变化不定的。即零增长模型和不变增长模型并不能很好地在现实中对股票的价值进行评估。因
4、此可变增长模型中的二元增长模型假定在时间T之前股息以一个g1的不变增长速度，在时间T后，以另一个不变增长速度g2增长，建立二元可变增长模型 。 公式参见教材6.1.3 股票的市场价格 股票价格在市场交易时并不可能做到与其内在价值相符。在更多的时候，由于各种因素的影响，股票价格会呈现出各自的升降运行轨迹。一般说来，我国股票市场价格的变化方法大致有经营业绩法、市盈率法、企业潜力法和企业题材等。其中最重要的是市盈率估价方法。6.2 债券投资价值分析v6.2.1 影响债券投资价值的因素v6.2.2 债券价值的计算v6.2.3 债券的利率期限结构6.2.1 影响债券投资价值的因素u社 会 经 济 发 展
5、 状 况 u基础利率u市场利率u通 货 膨 胀 、 汇 率 外部因素外部因素货币政策货币政策 债债 券券 投投 资资 价价 值值财政收支情况财政收支情况债券市场的供求关系债券市场的供求关系 u期限u票 面 利 率u提 前 赎 回 条 款 u流动性u信 用 级 别u税 收 待 遇内部因素内部因素内内 部部 因因 素素内内 部部 因因 素素6.2.2 债券价值的计算 终值与现值 终值是债券在未来待偿期限内以利息和偿还本金方式支付给投资者的现金流量之和是债券的未来价值。 现值是投资者为了获得某一确定的未来价值，今天愿意投资的货币额。 按单利计算，到第n年时终值（Pn）与现值（P0）为： 债券的市场价
6、格 证券市场上债券的发行价格都是根据其现值决定的。债券发行人在考虑债券发行条件时通常都参照当时的市场利率来确定票面利率，但市场利率经常波动，因此可能出现几种不同的价格。 市场利率变化债券发行价格市场利率不变 票面利率同类债券收益率 债券现值面值平价发行 市场利率上升 票面利率 同类债券收益率 债券现值 同类债券收益率 债券现值 面值溢价发行 债券现值与发行价格债券现值与发行价格 一次还本付息债券的定价公式 如果债券按单利计息，且一次还本付息，但按单利贴现，其价格决定公式为： 如果债券按单利计息，并一次还本付息，但按复利贴现，其价格决定公式为： 如果债券按复利计息，并一次还本付息，但按复利贴现，
7、其价格决定公式为： 式中：P表示债券的价格；M表示票面价值；i表示每期利率； n表示剩余时期数；r表示必要收益率 附息债券的定价公式 对于一年付息一次的债券来说，贴现方法有复利贴现和单利贴现两种。 如果按复利贴现，价格决定公式为： 如果按单利贴现，价格决定公式为： 式中：P表示债券的价格；C表示每年支付的利息；M表示面 值；n表示所余年数；r表示必要收益率；t表示第t次。 6.2.3 债券的利率期限结构 债券有短、中、长期之分，由于复利因素，也由于期限越长的债券隐含的风险越大，因此，不同期限结构的债券有不同的利率水平，我们把不同期限与券利率之间的关系叫做利率的期限结构。它包括以下4种类型：表示
8、在正常的情况下短期债券的利表示在正常的情况下短期债券的利率低于长期债券的利率，债券期限率低于长期债券的利率，债券期限越长，利率越高。通常在整个经济越长，利率越高。通常在整个经济运行正常、不存在通货膨胀压力和运行正常、不存在通货膨胀压力和经济衰退条件下出现。经济衰退条件下出现。 表示短期债券收益率较高，长期债表示短期债券收益率较高，长期债券收益率较低。通常发生在紧缩银券收益率较低。通常发生在紧缩银根时期，由于短期资金偏紧，造成根时期，由于短期资金偏紧，造成短期利率急剧上升所致。短期利率急剧上升所致。 表示在正反收益率曲线相互替代的表示在正反收益率曲线相互替代的变化过程中出现的一种长、短期债变化过
9、程中出现的一种长、短期债券收益率接近相等的短暂过渡阶段，券收益率接近相等的短暂过渡阶段，不同期限的债券利率相等。不同期限的债券利率相等。 表示在某一期限之前债券的利率期表示在某一期限之前债券的利率期限结构是正收益率曲线，在该期间限结构是正收益率曲线，在该期间之后却成反收益率曲线。它是在短之后却成反收益率曲线。它是在短期资金偏紧或在中央采取严厉的紧期资金偏紧或在中央采取严厉的紧缩货币政策时短期利率急剧上升所缩货币政策时短期利率急剧上升所引起的利率期限结构。引起的利率期限结构。 利率期限结构的理论 市场预期理论 市场预期理论，又称“无偏预期”理论，它认为利率期限结构完全取决于对未来即期利率的市场预
10、期。如果预期未来即期利率上升，则利率期限结构呈上升趋势；如果预期未来利率下降，则利率期限结构呈下降趋势。 流动性偏好理论 流动性偏好理论的基本观点是投资者并不认为长期债券是短期债券的理想替代物，因此，投资者在接受长期债券时就会要求对较长的偿还期限相联系的风险给予补偿，这便导致了流动性溢价的存在。 市场分割理论 市场分割理论认为，在贷款或融资活动进行时，贷款者和借款者并不能自由地在利率预期的基础上将证券从一个偿还期部分替换为另一个偿还部分。在市场存在分割的情况下，投资者和借款人由于偏好或者某种投资期限习惯的制约，他们的贷款或融资活动总是局限于一些特殊的偿还期部分。 6.3 基金投资价值分析v6.
11、3.1 封闭式基金的价值分析v6.3.2 开放式基金的价值分析 6.3.1 封闭式基金的价值分析 发行价格与交易价格 发行价格包括：基金面值、基金的发起与招募费用、基金销售费。交易价格指的是基金在二级市场进行流通的价格，它和股票价格的表现形式一样，可以分为开盘价、收盘价、最高价、最低价、成交价等。 封闭型基金交易价格的影响因素 基金单位资产净值市场供求关系宏观经济状况证券市场状况基金管理人的管理水平政府有关基金的政策法规6.3.2 开放式基金的价值分析 开放式基金价格的形成 开放式基金由于经常不断地按客户要求购回或卖出基金单位，因此，开放式基金的价格分为两种，即申购价格和赎回价格。 6.4 其
12、他有价证券投资价值分析v6.4.1 可转换证券v6.4.2 优先认股权v6.4.3 认股权证6.4.1 可转换证券 特点可转换证券既具有债券和优先股的特性，又具有普通股的特点 可转换证券的形式和持有者的身份随着证券的转换而相应转换。可转换证券实际上是一种普通股票的看涨期权，它的价格变动比一般债券优先股频繁，并随普通股股票价格的升降而增减。 转换条件 转换比例或转换价格 转换期限 赎回条款 回售条款 票面利率或股息率 可转换债券的价值理论价值 又称内在价值，该价值相当于将未来一系列债息或股息加上转换价值用市场利率折成的现值，是指当它作为不具有转换选择权的一种证券的价值。 转换价值 转换价值普通股
13、股票市场价格转换比例 6.4.2 优先认股权 优先认股权又称股票先买权，是普通股股东的一种特权。当公司要再筹资时，可以向现有股东而不是向公众发行新股。此时，股东可以按原有的持股比例以较低的价格购买一定数量的股票。实际上它是一种短期的股票看涨期权，并且优先认股权的价格要比其可购买的股票价格的上涨和下跌的速度要快得多。 附权优先认股权 优先认股权通常在某一股权登记日前颁发。在此之前购买的股东享有优先认股权，或者说此时的股票的市场价格含有分享新发行股票的优先权，因此称为附权优先认股权。它的价值可以表示为：M-(RN+S)=R 式中：M表示附权股票的市价；R表示附权优先认股权的价值；N表示为购买1股股
14、票所需的股权数；S表示新股票的购买价。 除权优先认股权 在股权登记日以后，股票的市场价格中将不再含有新发行股票的认购权，其优先认股权的价值也按比例下降，此时就被称为除权优先认股权，其价值可以表示为：M-(RN+S)=0 式中：M表示除权股票的市价；R为附权优先认股权的价值；N表示为购买1股股票所需的认股权数；S表示新股票的认购价。 6.4.3 认股权证 认股权证是允许它的持有者在规定的有效期内以特定的价格购买一定数量普通股票的看涨期权，是专门针对债权人和优先股股东的优惠权。其规定的执行价格一般高于认股权证发行时公司普通股票的市场价格，所以在发行时并不具有价值，认股权证价格要比其可选购的股票价格的上涨或下跌的速度快得多。
