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1、净现值与投资评价的其他净现值与投资评价的其他方法方法第3章McGraw-Hill/Irwin0关键概念与技能关键概念与技能+会计算投资回收期和贴现的投资回收期,并了解这两种投资评价方法的不足+会计算内部收益率和盈利指数,理解这两种投资评价方法的优点与不足+会计算净现值并了解为什么说净现值是最佳的投资评价标准1本章大纲本章大纲5.1 为什么要使用净现值?5.2 投资回收期法5.3 内部收益率法5.4 内部收益率法存在的问题5.5 盈利指数法5.6 资本预算实务25.15.1为什么要使用净现值为什么要使用净现值? ?+接受NPV为正的项目将使股东受益NPV 考察的是现金流量NPV 考虑了项目的所有
2、现金流量NPV 对现金流量进行了合理的折现3净现值净现值 (NPV)(NPV)准则准则+净现值(NPV) = 未来现金流量的现值合计 + 初始投资额+估算NPV:1. 估算未来现金流量: 金额大小和发生时间2. 估算折现率3. 估算初始投资额+最低可接受法则为: 如果NPV 0, 则接受项目+排序法则: 选择NPV最高的项目4用电子表格来计算用电子表格来计算NPVNPV+用电子表格计算NPV非常方便, 特别是你还需要计算现金流量时+使用 NPV 函数:第一个参数是用小数表示的必要报酬率第二个参数是从时期从时期1开始开始的现金流范围然后在NPV计算值后加上初始投资额55.2 5.2 投资回收期法
3、投资回收期法+项目需要多长时间才能“收回”它的初始投资？+回收期= 收回初始投资的年数+可低可接受法则为：由管理层制定+排序法则： 由管理层制定6一台打印机大约需要一台打印机大约需要800元（元（HP1020的商用）的商用），如果每周花在打印上课资料的费用是，如果每周花在打印上课资料的费用是6元，元，一年就需要一年就需要300元，所以投资于打印机的成本元，所以投资于打印机的成本在不到在不到3年的时间就可以收回。年的时间就可以收回。 收回初始投资所需要的时间收回初始投资所需要的时间 投资回收期投资回收期投资码头的回收期投资码头的回收期注：静态回收期注意是否包括建设期注：静态回收期注意是否包括建设
4、期投资回收期法投资回收期法+不足忽视了资金的时间价值忽视了回收期后的现金流量对期限较长的项目考虑不全面接受法则不客观按回收期法应接受的项目，不一定具有正的NPV+优点:易于理解对流动性考虑比较充分13回收期最大的问题在于如何产生正确的取舍时回收期最大的问题在于如何产生正确的取舍时限限；它偏向于短期投资，因此偏向于高流动性；它偏向于短期投资，因此偏向于高流动性；预期在项目后期收到的现金流量可能比较不确预期在项目后期收到的现金流量可能比较不确定，回收期法定，回收期法完全忽视了完全忽视了后期现金流量后期现金流量；回收期法回收期法是是达到会计保本点分析所需要的时间达到会计保本点分析所需要的时间回收期法
5、仍然常常用来制定相对而言不太重回收期法仍然常常用来制定相对而言不太重要的决策，因为许多决策根本不值得做细致要的决策，因为许多决策根本不值得做细致的分析的分析；因为因为分析所需的成本将大于错误所可能造成分析所需的成本将大于错误所可能造成的损失的损失；若若一项投资可以很快的收回成本，而且在取一项投资可以很快的收回成本，而且在取舍时限之后还有利润，那么通常它的舍时限之后还有利润，那么通常它的NPVNPV也也可能是正值。可能是正值。回收期法最大的缺点回收期法最大的缺点：在于没有问对问题，相关的问题是投资对在于没有问对问题，相关的问题是投资对股票的价值股票的价值的影响，而不是收回最初的投的影响，而不是收
6、回最初的投资所需要的时间。资所需要的时间。各种指标实务中运用历史情况统计各种指标实务中运用历史情况统计投资码头的会计收益率投资码头的会计收益率=21.1% 5.3 5.3 内部收益率法内部收益率法+内部收益率：简称IRR，是使NPV等于零时的贴现率+最低接受法则：如果IRR超过必要报酬率，则接受项目+排序法则：选择IRR最高的项目进行投资+IRR法的隐含假定再投资假定：假定所有未来现金流量用作再投资的收益率也为IRR。25内部收益率内部收益率 (IRR)(IRR)+不足：对投资还是融资没有加以区分有些项目可能不存在IRR，或者存在多个IRR用作互斥项目分析时会有问题+优点：容易理解和交流26I
7、RR: IRR: 例例考察下面这个项目：0123$50$100$150-$200该项目的内部收益率为19.44%27NPV NPV 变化图变化图如果我们用图来表示NPV和贴现率之间的关系，则可发现，所谓内部收益率就在NPV曲线与X轴的交点上。IRR = 19.44%28用电子表格来计算用电子表格来计算IRRIRR+仍然采用跟前面计算NPV相同的现金流量+使用IRR函数:首先输入现金流量范围，注意起点应为初始现金流量可再输入一个测试数，但这并不是必需的默认的输出格式是一个整数百分比，通常你可能需要调整一下保留至少两位小数29+ 4200,000-3700,000Valuing an Office
8、 BuildingStep 3: Discount future cash flowsStep 4: Go ahead if PV of payoff exceeds investmentNet Present ValueRisk and Present ValueHigher risk projects require a higher rate of returnHigher required rates of return cause lower PVsRisk and Present ValueRisk and Net Present ValueNet Present Value Ru
9、leAccept investments that have positive net present valueExampleUse the original example. Should we accept the project given a 10% expected return?Rate of Return RuleAccept investments that offer rates of return in excess of their opportunity cost of capitalExampleIn the project listed below, the fo
10、regone investment opportunity is 12%. Should we do the project?5.5 5.5 内部收益率法存在的问题内部收益率法存在的问题q可能会有多个IRRq是投资还是融资？q规模问题q时间序列问题38互斥项目与独立项目互斥项目与独立项目+互斥项目: 指在多个潜在的项目中只能选择一个一个进行投资，例如，建立一个什么样的会计系统的项目将所有的可选项目进行排序，然后选择最棒的一个+独立项目：接受或拒绝某项目并不会影响到其他项目的决策但每个项目必须至少要满足最低接受法则的要求39多个内部收益率的问题多个内部收益率的问题下面这个项目具有两个IRR: 0
11、 1 2 3$200 $800-$200- $800100% = IRR20% = IRR1我们应使用哪一个IRR呢? 40修正内部收益率修正内部收益率+使用借款利率为折现率，将所有的现金流出量进行折现到时点0。+使用投资报酬率为折现率，将所有的现金流入量也进行折现到时点1。+能令上述两个折现值在时点0的现值相等的折现率，就是修正的内部收益率+好处：不会出现多重内部收益率，对借款利率和再投资收益率进行了区分41规模问题规模问题两项投资的内部收益率分别为100% 和 50%，如果只能选一项，你会选择哪一项？如果收益率为100%的投资只需要$1投资，而收益率为 50%的项目需要 $1,000的投资
12、呢？42Internal Rate of ReturnPitfall 3 - Mutually Exclusive Projects时间序列问题时间序列问题0 1 2 3$10,000 $1,000$1,000-$10,000Project A0 1 2 3$1,000 $1,000 $12,000-$10,000Project B44454647NPVNPV与与IRRIRR比较比较+通常情况下，NPV 与IRR 的选择是一致的+但下述情况下例外：非常规现金流量时指现金流量符号变动超过1次互斥项目时如果初始投资额相差巨大如果现金流量的时间序列分布相差巨大485.6 5.6 盈利指数法盈利指数法
13、 (PI)(PI)+最低接受法则： 如果PI 1，则可接受项目+排序法则：选择PI最高的项目49盈利指数法盈利指数法+不足：不适用于互斥项目的抉择+优点：当可用作投资的资金受限时，可能会很有用易于理解和交流可正确评价独立项目50小结小结 折现现金流量折现现金流量+净现值是市价与成本之差额如果NPV为正，则接受项目如果用于决策，通常不会有严重问题是一个比较好的决策标准+内部收益率是使NPV为零时的折现率如果IRR大于必要报酬率，则可接受项目如果现金流量为常规的，则决策选择与NPV是一样的当用于非常规现金流量项目或互斥项目的决策时，IRR可能不太可靠+盈利指数是收益成本之比如果PI 1，则可接受项
14、目不能用作对互斥项目进行排序如果存在资本限额，则可用作对项目进行排序51净现值直接、科学净现值直接、科学为何还需要其他各种指标？为何还需要其他各种指标？现金流量等都需要预测现金流量等都需要预测; ;预测会出现偏差；预测会出现偏差；指标之间可以相互补充、借鉴；指标之间可以相互补充、借鉴；考虑越全面发生失败的概率会越小；考虑越全面发生失败的概率会越小；各种评价指标的评价各种评价指标的评价回收期法：体现了项目的风险和流动性：回收期法：体现了项目的风险和流动性：回收期如果长，则会出现：回收期如果长，则会出现： 投入资金将被锁定很多年，项目的流投入资金将被锁定很多年，项目的流动性差；动性差； 必须预测未
15、来很长时期内的现金流，必须预测未来很长时期内的现金流，项目风险可能很大；项目风险可能很大；各种评价指标的评价各种评价指标的评价净现值法：直接衡量项目给股东带来的收净现值法：直接衡量项目给股东带来的收益绝对值大小；是评价盈利能力最佳单一益绝对值大小；是评价盈利能力最佳单一指标；指标；各种评价指标的评价各种评价指标的评价内涵报酬率法；同样衡量项目盈利能力，只是内涵报酬率法；同样衡量项目盈利能力，只是用百分比体现回报率，实务中很多应用。用百分比体现回报率，实务中很多应用。还提供了现金流预测的还提供了现金流预测的“安全余地安全余地”的信息；的信息；比较比较S S项目（小项目）项目（小项目）L L项目（
16、大项目）项目（大项目）投资额（成本）投资额（成本）-1 0000-1 0000-10 0000-10 0000现金流量现金流量1 65001 650011 550011 5500资本成本（资本成本（10%10%） 10%10%NPVNPV5000500050005000IRRIRR65%65%15.5%15.5%现金流量下跌空现金流量下跌空间间33%33%5%5%下跌后现金流下跌后现金流16500*16500*（1-33%)=110551-33%)=11055115500*(1-5%)=109725115500*(1-5%)=109725下跌后净现值下跌后净现值+50+50-250-250现金
17、流容忍错误现金流容忍错误的余地的余地更大更大很小很小各种评价指标的评价各种评价指标的评价获利能力指数：衡量相对于项目成本的盈获利能力指数：衡量相对于项目成本的盈利能力；体现每一块钱的回报；利能力；体现每一块钱的回报；也衡量了项目的风险，指数越高则即使现也衡量了项目的风险，指数越高则即使现金流金流略微下降项目仍可盈利略微下降项目仍可盈利。综合评价综合评价不同的指标给予决策者不同类型的信息，不同的指标给予决策者不同类型的信息，决策需要综合考虑所有的指标。决策需要综合考虑所有的指标。小结小结 回收期标准回收期标准+回收期能收回初始投资额的时间长度如果回收期在特定时期范围以内，则可接受项目不考虑资金的
18、时间价值，比较标准主观+折现的回收期考虑了资金时间价值后，能收回初始投资额的时间长度如果折现的回收期能在某个特定时期范围以内，则可接受项目比较标准主观60项目投资决策评价指标的项目投资决策评价指标的运用运用 一、独立方案财务可行性评价及投资决策一、独立方案财务可行性评价及投资决策二、多个互斥方案的比较决策二、多个互斥方案的比较决策 三、多方案组合排队投资决策三、多方案组合排队投资决策 独独立项目投资决策立项目投资决策 独立项目是指一组互相独立、互不排斥的项目。独立项目是指一组互相独立、互不排斥的项目。 在独立项目中，选择某一项目并不排斥选择另一项目在独立项目中，选择某一项目并不排斥选择另一项目
19、 对于独立项目的决策分析，可运用净现值、获利指数、内部收益率以及投资回收期、会计收益率等任何一个合理的标准进行分析，决定项目的取舍。 独立项目的决策是指对待定投资项目采纳与否的决策（“接受”或“拒绝”的选择），投资项目的取舍只取决于项目本身的经济价值。一、独立项目的评价独立项目投资决策标准分析：独立项目投资决策标准分析： “接受接受”投资项目方案的标准：投资项目方案的标准： 主要指标：主要指标： NPV0 NPV0， IRRIRR项目资本成本或投资最低收益率，项目资本成本或投资最低收益率，PI1PI1； 辅助指标：辅助指标： PPn/2PPn/2， ARRARR基准会计收益率。基准会计收益率。
20、 “拒绝拒绝”投资投资项目方案的标准：项目方案的标准： 主要指标：主要指标： NPVNPV0 0，IRRIRR项目资本成本或投资最低收益率，项目资本成本或投资最低收益率，PIPI1 1 辅助指标：辅助指标： PPPPn/2n/2， ARRARR基准会计收益率。基准会计收益率。独立项目：独立项目：NPVNPV、IRRIRR、PIPI在选择接受或拒绝某项目时，不会发生在选择接受或拒绝某项目时，不会发生矛盾，保持一致；矛盾，保持一致；二、多个互斥方案的比较决策二、多个互斥方案的比较决策（一）多个互斥方案比较决策的涵义（一）多个互斥方案比较决策的涵义多个互斥方案比较决策，是指在每一多个互斥方案比较决策
21、，是指在每一个入选方案已具备财务可行性的前提下，个入选方案已具备财务可行性的前提下，利用评价指标从各个备选方案中最终选出利用评价指标从各个备选方案中最终选出一个最优方案的过程。一个最优方案的过程。（二）互斥方案的比较（第三版，（二）互斥方案的比较（第三版，P126P126）1 1、净现值法、净现值法 适合于原始投资适合于原始投资相同相同且项目计算期且项目计算期相等相等的的多方案比较多方案比较. . 净现值法与内含报酬率法会在某些特殊情净现值法与内含报酬率法会在某些特殊情况况产生矛盾产生矛盾，此时仍以净现值法为主。，此时仍以净现值法为主。如何选择？如何选择？假定有两项投资假定有两项投资：A A项
22、目：项目：报酬率为报酬率为10%10%，可以使你立即多出，可以使你立即多出100100万万元元；B B项目：项目：报酬率则是报酬率则是20%20%，并可以立即多出，并可以立即多出5050万万元元A A项目：项目：报酬率为报酬率为10%10%，可以使你立即多出，可以使你立即多出100100万万元元；B B项目：项目：报酬率则是报酬率则是20%20%，并可以立即多出，并可以立即多出5050万万元元结果是无论报酬率是多少，都宁可要结果是无论报酬率是多少，都宁可要100100万万元，而不是元，而不是5050万万元，更喜欢前者。元，更喜欢前者。最终是为股东创造价值，因此无论最终是为股东创造价值，因此无论
23、相对报相对报酬率酬率是多少，选择是多少，选择NPVNPV越高的就越好。越高的就越好。 2 2、增量收益分析法（差额内部收益率法）、增量收益分析法（差额内部收益率法） 原始投资不同，计算期相同；原始投资不同，计算期相同； 指标计算：差额内部收益率的计算与内部收益指标计算：差额内部收益率的计算与内部收益率指标的计算方法是一样的，只不过所依据的是率指标的计算方法是一样的，只不过所依据的是差差量量净现金流量；净现金流量； 原则：当差额内部收益率指标大于或等于行业原则：当差额内部收益率指标大于或等于行业基准收益率或设定折现率时，原始投资额大的方案基准收益率或设定折现率时，原始投资额大的方案较优；反之，则
24、投资少的方案为优。较优；反之，则投资少的方案为优。该法经常被用于更新改造项目的投资决策该法经常被用于更新改造项目的投资决策中，当中，当差额差额内部收益率大于或等于基准折内部收益率大于或等于基准折现率或设定折现率时，应当进行更新改造；现率或设定折现率时，应当进行更新改造；反之，就不应当进行更新改造。反之，就不应当进行更新改造。【例例】固定资产更新改造投资项目的净现金流量固定资产更新改造投资项目的净现金流量计算计算某企业打算变卖一套尚可使用某企业打算变卖一套尚可使用5 5年的旧年的旧设备，另购置一套新设备来替换它。取得设备，另购置一套新设备来替换它。取得新设备的投资额为新设备的投资额为180000
25、180000元，旧设备的折元，旧设备的折余价值为余价值为9015190151元，其变价净收入为元，其变价净收入为8000080000元，到第元，到第5 5年末新设备与继续使用旧设备届年末新设备与继续使用旧设备届时的预计净残值相等。时的预计净残值相等。新旧设备的替换将在当年内完成（即更新设备的新旧设备的替换将在当年内完成（即更新设备的建设期为零）。使用新设备可使企业在第建设期为零）。使用新设备可使企业在第1 1年增加年增加营业收入营业收入5000050000元，增加经营成本元，增加经营成本2500025000元；从第元；从第2 25 5年内每年增加营业收入年内每年增加营业收入6000060000
26、元，增加经营成元，增加经营成本本3000030000元。设备采用直线法计提折旧。适用的企元。设备采用直线法计提折旧。适用的企业所得税税率为业所得税税率为33%33%。要求：用简算法计算该更新设备项目的项目要求：用简算法计算该更新设备项目的项目计算期内各年的差量净现金流量（计算期内各年的差量净现金流量（NCFtNCFt）。）。（不保留小数）（不保留小数）旧设备变现价格旧设备变现价格（80000）与账面折余）与账面折余价值（价值（90151）之差）之差例：某更新改造差额净现金流量如前例，例：某更新改造差额净现金流量如前例，即：即：NCF1NCF12670026700（元）（元）NCF2NCF25
27、52670026700（元）（元）要求：要求：（1 1）计算该项目的差额内部收益率指标；）计算该项目的差额内部收益率指标；（2 2）就以下情况作出是否更新决策：）就以下情况作出是否更新决策：1 1）该企业的行业基准折现率为）该企业的行业基准折现率为8%8%；2 2）该企业的行业基准折现率为）该企业的行业基准折现率为12%12%； 3 3、年资本回收额法（第三版，、年资本回收额法（第三版，P127P127） 适合于原始投资适合于原始投资不同不同，项目计算期，项目计算期也不也不等等的多方案比较的多方案比较. . 假设公司支付假设公司支付8 000元投资购置元投资购置P型设备：型设备： 4 800
28、800 0 1 2 5 3 4 4 8004 8004 8004 800-8 0004 8006r = 14%r = 14%4 800(P/A,14%,6)800 (P/F,14%,6)【例例】 假设公司支付假设公司支付2 5000元投资购置元投资购置Q型设备：型设备：8000 8000 8000-25 000 0 1 2 5 3 4 610978r = 14%r = 14%8000(P/A,14%,10)8 000 选择选择Q项目项目三、多方案组合排队投资决策三、多方案组合排队投资决策如果一组方案中，既不属于相互独立，又不如果一组方案中，既不属于相互独立，又不属于相互排斥，而是可以实现任意组
29、合或者排队，属于相互排斥，而是可以实现任意组合或者排队，则这些方案被称为组合或排队方案。则这些方案被称为组合或排队方案。（一）多方案组合决策的总体原则（一）多方案组合决策的总体原则在确保充分利用资金的前提下，力争获取最在确保充分利用资金的前提下，力争获取最多的净现值。多的净现值。（二）具体原则（二）具体原则1.1.在资金总量不受限制的情况下，选择所在资金总量不受限制的情况下，选择所有净现值大于或等于有净现值大于或等于0 0的方案进行组合，可的方案进行组合，可按每一项目的按每一项目的净现值率净现值率大小来排队，选择大小来排队，选择另另净现值之和最大净现值之和最大的组合方案。的组合方案。在资本限额
30、下需要关注的是：在资本限额下需要关注的是：每每一元一元投资的盈利投资的盈利2.2.在资金总量受到限制时，则需按净现值率或在资金总量受到限制时，则需按净现值率或获利指数的大小，结合净现值进行各种组合排队，获利指数的大小，结合净现值进行各种组合排队，从中选出能使累计从中选出能使累计NPVNPV最大的组合。最大的组合。见教材例题见教材例题【例例】设有设有A、B、C、D、E五个投资项目，五个投资项目，有关原始投资额、净现值、净现值率和内部收益率数据下表所示。有关原始投资额、净现值、净现值率和内部收益率数据下表所示。 项目项目原始投资原始投资 净现值净现值净现值率净现值率内部收益率内部收益率A30012
31、00.418%B200400.221%C2001000.540%D100220.2219%E100300.335%91要求：分别就以下不相关情况作出多方案组合决策。要求：分别就以下不相关情况作出多方案组合决策。（1）投资总额不受限制；）投资总额不受限制；（2）投资总额受到限制，分别为）投资总额受到限制，分别为200、300、400、 450、500、600、700、800万元。万元。92n【解解】（1）此时选择所有净现值大于等于零的项目。）此时选择所有净现值大于等于零的项目。当投资总额不受限制或限额大于或等于当投资总额不受限制或限额大于或等于900万万元时，最佳投资组合方案为元时，最佳投资组合
32、方案为A+C+B+E+D。（2）投资总额受到限制时，首先按照各方案）投资总额受到限制时，首先按照各方案净现值率的大小排序，并计算累计原始投资和累净现值率的大小排序，并计算累计原始投资和累计净现值数据。计净现值数据。93顺序顺序项项目目原始投资原始投资累计原始累计原始投资投资净现值净现值累计净现值累计净现值1C2002001001002A3005001202203E100600302504D100700222725B2009004031294n根据上表数据按投资组合决策原则作如下决策：根据上表数据按投资组合决策原则作如下决策： 当限定投资总额为当限定投资总额为200万元时，只能上万元时，只能上C
33、项项目。目。当限定投资额为当限定投资额为300万元时，最优投资组合万元时，最优投资组合为为CE当限定投资额为当限定投资额为400万元时，最有投资组合万元时，最有投资组合为为CED当投资总额的限制为当投资总额的限制为450万元时，最优组合万元时，最优组合为为C+E+D95 当限定投资额为当限定投资额为500万元时，最优投资组合为万元时，最优投资组合为 CA当限定投资额为当限定投资额为600万元时，最优投资组合为万元时，最优投资组合为CAE当限定投资额为当限定投资额为700万元时，最优投资组合为万元时，最优投资组合为CAED当限定投资额为当限定投资额为800万元时，最优组合为万元时，最优组合为 C
34、AEB96n注意：注意：n可以根据投资总额，对所有方案进行组合。可以根据投资总额，对所有方案进行组合。然后，计算各个组合的累计净现值，累计然后，计算各个组合的累计净现值，累计净现值最大的组合，即为最优组合。净现值最大的组合，即为最优组合。97投资决策的现金流量估计投资决策的现金流量估计第4章Copyright 2010 by the McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin98（四）现金流量预测方法（四）现金流量预测方法投资项目现金流量的划分投资项目现金流量的划分初始现金流量初始现金流量经营现金流量经营现
35、金流量终结现金流量终结现金流量投资项目现金流量投资项目现金流量 0 1 2 n初始现金流量初始现金流量经营现金流量经营现金流量终结点现金流量终结点现金流量1 1、初始现金流量、初始现金流量 一一般般在在投投产产期期的的期期初初投投资资，在在项项目目结结束束时时收收回回（先先垫垫支支，后后收回，类似于借款）收回，类似于借款） 项目建设过程中发生的现金流量，或项目投资总额。项目建设过程中发生的现金流量，或项目投资总额。 主要内容：主要内容：（3）原有固定资产的变价收入原有固定资产的变价收入（2）营运资本）营运资本（1）原始投资）原始投资（4）更新资产时的）更新资产时的所所得税效应得税效应 形成固定
36、资产的支出形成固定资产的支出 形成无形资产的费用形成无形资产的费用 形成其他资产的费用形成其他资产的费用 资产售价高于原价或账面净值，应缴纳所得税资产售价高于原价或账面净值，应缴纳所得税现金流出量现金流出量 售价低于原价或账面净值，发生损失抵减当年所得税售价低于原价或账面净值，发生损失抵减当年所得税现金流入量现金流入量2 2、经营现金流量（、经营现金流量（OCFOCF）不包括固定资产折旧费以及无形资不包括固定资产折旧费以及无形资产摊销费等产摊销费等, ,也称经营付现成本也称经营付现成本 项目建成后，生产经营过程中发生的现金流量，一般按项目建成后，生产经营过程中发生的现金流量，一般按年年计算。计
37、算。 主要内容：主要内容： 增量税后现金流入量增量税后现金流入量投资项目投产后增加的税后现金收入投资项目投产后增加的税后现金收入（或成本费用节约额）。（或成本费用节约额）。 增量税后现金流出量增量税后现金流出量与投资项目有关的以现金支付的各种与投资项目有关的以现金支付的各种税后成本费用以及各种税金支出。税后成本费用以及各种税金支出。3 3、终结现金流量、终结现金流量 项目经济寿命终了时发生的现金流量。项目经济寿命终了时发生的现金流量。 主要内容：主要内容： 经营现金流量（与经营期计算方式一样）经营现金流量（与经营期计算方式一样） 非非经营现金流量经营现金流量 A.A.固定资产残值变价收入以及出
38、售时的税赋损益固定资产残值变价收入以及出售时的税赋损益 B. B. 垫支营运资本的收回垫支营运资本的收回 计算公式：计算公式：终结现金流量经营现金流量固定资产的残值变价收入终结现金流量经营现金流量固定资产的残值变价收入 收回垫支的营运资本收回垫支的营运资本【注意注意】（1 1） NCFNCF是按年来计算是按年来计算; ;（2 2）某年净现金流量）某年净现金流量= =该年现金流入量该年现金流出该年现金流入量该年现金流出量。量。（代数值）（代数值） （3 3） NCFNCF是一个序列指标。是一个序列指标。EBIT(EBIT(息前税前利润息前税前利润):):利息和税金的集中管理利息和税金的集中管理,
39、 ,便于部门横向业务比较便于部门横向业务比较; ;各个地区和国家利息和税金水平不同各个地区和国家利息和税金水平不同, ,更加准确比较更加准确比较公司在不同国家内的利润水平公司在不同国家内的利润水平; ;本章除在资本化支出中考虑利息，其他现金流量均本章除在资本化支出中考虑利息，其他现金流量均不考虑利息不考虑利息经营现金流量（经营现金流量（OCF）计算理论公式：）计算理论公式：OCF=现金流入量现金流入量-现金流出量现金流出量经营现金流量（经营现金流量（OCF）计算三种方式：）计算三种方式：顺推法（顺推法（top-down approach）；）；逆推法（逆推法（bottom-up approac
40、h）税盾法（税盾法（tax shield approach）例：例：假定有以下的估计值（不考虑利息影响），税率假定有以下的估计值（不考虑利息影响），税率34%34%销售收入销售收入=1500=1500元元; ;成本（付现成本，不含利息）成本（付现成本，不含利息）=700=700元元; ;折旧折旧=600=600元元; ;息税前盈余息税前盈余= =销售收入销售收入- -成本成本- -折旧折旧=200=200元元假定没有利息支出假定没有利息支出( (不考虑利息抵税效应）：不考虑利息抵税效应）：税金税金= =息税前盈余息税前盈余* *T=200*0.34=68T=200*0.34=68元；元；（to
41、p-down approach），顺推法：是），顺推法：是OCF最简单的方法。最简单的方法。 从利润表的最顶端从利润表的最顶端-销售收入开始，逐步减掉成本、税及其销售收入开始，逐步减掉成本、税及其他费用，得出净现金流量。他费用，得出净现金流量。忽略了严格意义上的非现金项忽略了严格意义上的非现金项目目，例如折旧。，例如折旧。 =销售收入销售收入-成本成本-税税=1500-700-68=732元元（bottom-up approach）逆推法：）逆推法： 从会计人员的底线（净利润）开始，逐步加回所有从会计人员的底线（净利润）开始，逐步加回所有的非现金减项，如折旧；的非现金减项，如折旧；息税后利润息
42、税后利润=息税前盈余息税前盈余-税税=200-68=132元元两边加上折旧两边加上折旧OCF=息税后利润息税后利润+折旧折旧=132+600=732元；元；只有在计算净利润时没有扣除利息费用的前提下，经只有在计算净利润时没有扣除利息费用的前提下，经营现金流量的定义营现金流量的定义才是净利润加上折旧才是净利润加上折旧；会计的净利润与财务的会计的净利润与财务的EBITEBIT关系：关系：会计的净利润会计的净利润= =（EBIT-IEBIT-I）* *（1-T1-T）税盾法（税盾法（tax shield approach）；）；OCF=（销售收入（销售收入-成本）成本）*（1-T）+折旧折旧*T T
43、为税率，为税率，34%则则OCF=(1500-700)*0.66+600*0.34=732元；元；这个方法是把这个方法是把OCF看成是两个部分组成的：看成是两个部分组成的：第一部分是假定没有折旧费用下的项目现金流量，即为第一部分是假定没有折旧费用下的项目现金流量，即为528；第二部分是折旧减项乘以税率，叫做折旧税盾（第二部分是折旧减项乘以税率，叫做折旧税盾（depression tax shield经营现金流量计算三种方式：经营现金流量计算三种方式：顺推法； OCF=销售收入销售收入-付现成本付现成本-税税逆推法； OCF=息税前利润息税前利润*（1-T）+折旧折旧 =息税后利润息税后利润+折
44、旧折旧税盾法； OCF=（销售收入（销售收入-成本）成本）*（1-T） +折旧折旧*T 包括除所得税以外的其包括除所得税以外的其他税金、制造成本、固他税金、制造成本、固定成本，但不包括利息定成本，但不包括利息 不同的方法适用于不同的情况，所采用的最好的方不同的方法适用于不同的情况，所采用的最好的方法就是在该种情况下最方便的方法。法就是在该种情况下最方便的方法。【注意注意】（1） NCF是按年来计算是按年来计算;（2）某年净现金流量）某年净现金流量=该年现金流入该年现金流入量该年现金流出量。量该年现金流出量。（代数值）（代数值） （3） NCF是一个序列指标。是一个序列指标。【思路思路】1.1.
45、确定项目计算期确定项目计算期2.2.画一条数轴，标出年限画一条数轴，标出年限3.3.确定建设期各年的原始投资，并以箭线的形式标确定建设期各年的原始投资，并以箭线的形式标注在图中。注在图中。4.4.判断经营期净现金流量的构成并分项。判断经营期净现金流量的构成并分项。5. 5. 确定各年的净现金流量。确定各年的净现金流量。“先两头，后中间先两头，后中间”项目投资实例项目投资实例 CG2013 CG2013公司正在对鱼罐头生产投资项目进行投资公司正在对鱼罐头生产投资项目进行投资决策分析，目前公司研究开发出一种食品，可以用决策分析，目前公司研究开发出一种食品，可以用作钓鱼的鱼饵，其销售市场前景看好，为
46、了解产品作钓鱼的鱼饵，其销售市场前景看好，为了解产品潜在市场，公司潜在市场，公司2 2年前支付了年前支付了5000050000元，聘请咨询机元，聘请咨询机构进行市场调查，调查结果现实这一产品大约有构进行市场调查，调查结果现实这一产品大约有10%-15%10%-15%的市场份额有待开发，公司决定对其进行的市场份额有待开发，公司决定对其进行项目投资分析，有关预测资料如下：项目投资分析，有关预测资料如下：1.1.2 2年前支付某咨询公司的年前支付某咨询公司的市场调研费市场调研费5000050000元；元；2.2.鱼饵食品生产车间可利用公司一处厂房，如果出售，该厂房鱼饵食品生产车间可利用公司一处厂房，
47、如果出售，该厂房市场价格为市场价格为1000010000元；元；3.3.该项目需要在制造设备上总共一次性投资该项目需要在制造设备上总共一次性投资9000090000元，当年引元，当年引入并开始生产入并开始生产，投资额中的，投资额中的5000050000元系借款，年利率元系借款，年利率10%10%；4.4.鱼饵食品制造主设备购置费（原始价值加运费、安装费等）鱼饵食品制造主设备购置费（原始价值加运费、安装费等）为为9000090000元，这类新产品通常只有元，这类新产品通常只有3 3年寿命（也许是因为顾客年寿命（也许是因为顾客缩减得非常快），使用年限缩减得非常快），使用年限3 3年，税法规定设备残
48、值率年，税法规定设备残值率10%10%，按直线法计提折旧；预计按直线法计提折旧；预计3 3年后不再生产该产品后可将设备年后不再生产该产品后可将设备出售，其售价预估为出售，其售价预估为1000010000元；元；5.5.预计鱼饵食品每年可以以每罐预计鱼饵食品每年可以以每罐4 4元的价格销售元的价格销售5000050000罐鱼饵罐鱼饵罐头，每一罐的制造成本是罐头，每一罐的制造成本是2.52.5元每年销量为：元每年销量为：5000050000罐、罐、6000060000罐、罐、8000080000罐；每罐的销售价格第一年为罐；每罐的销售价格第一年为4 4元，考虑通元，考虑通货膨胀和竞争因素，售价每年
49、将以货膨胀和竞争因素，售价每年将以2%2%的幅度增长；罐头的的幅度增长；罐头的单位变动成本（包括原材料、人工费、制造费用、营业税单位变动成本（包括原材料、人工费、制造费用、营业税金等）合计金等）合计2.52.5元元/ /每罐，以后随着原材料价格等的大幅度每罐，以后随着原材料价格等的大幅度上升，单位变动成本每年将以上升，单位变动成本每年将以2%2%的比率增长；的比率增长；6.6.该项目的固定成本，包括辅助生产设备的租金、广告费、该项目的固定成本，包括辅助生产设备的租金、广告费、管理该项目人员工资等合计每年管理该项目人员工资等合计每年1200012000元，考虑通货膨胀因元，考虑通货膨胀因素，每年
50、以素，每年以1%1%的速度递增。的速度递增。7.7.生产鱼饵食品需要垫支营运资本，第一年年初投生产鱼饵食品需要垫支营运资本，第一年年初投资资1000010000元，项目期末收回垫支的营运资本；元，项目期末收回垫支的营运资本；8.8.我们对新产品所要求的报酬率是我们对新产品所要求的报酬率是12%12%，公司系一般，公司系一般纳税人适用所得税率纳税人适用所得税率25%25%，在整个经营期内保持不，在整个经营期内保持不变；变； 根据上述资料分析该项目相关现金流量及可行性。根据上述资料分析该项目相关现金流量及可行性。第第0 0年年第第1 1年年第第2 2年年第第3 3年年经营现金流量：经营现金流量：销
51、售收入：销售收入：200,000 200,000 244,800 244,800 332,928 332,928 销售数量销售数量50000 50000 60000 60000 80000 80000 销售价格销售价格4 44.08 4.08 4.16 4.16 变动成本：变动成本：（销量（销量* *单位变动成本）单位变动成本）125000 125000 153000 153000 208080 208080 单位变动成本单位变动成本2.52.52.55 2.55 2.60 2.60 固定经营成本：固定经营成本：120001200012120 12120 12241 12241 折旧折旧270
52、002700027000270002700027000息税前利润（息税前利润（EBITEBIT）36000 36000 所得税所得税9000 9000 税后净利润（注意与税后净利润（注意与会计净利润的不同）会计净利润的不同）27000 27000 加回折旧额加回折旧额2700027000经营现金净流量经营现金净流量54000 54000 顺推法：顺推法：200000-125000-12000-9000=54000逆推法（息税后利润逆推法（息税后利润+折旧）折旧）：36000-9000+27000=54000税盾法：税盾法：（200000-125000-12000）*（1-25%）+27000*
53、25%=54000非经营现金流量：非经营现金流量：第第0 0年年第第1 1年年第第2 2年年第第3 3年年投资支出（资本性支出）与投资支出（资本性支出）与机会成本机会成本固定资产投资（设备投资等）固定资产投资（设备投资等）-90000-90000固定资产到期残值的收回固定资产到期残值的收回97509750机会成本（厂房的租金）机会成本（厂房的租金）-10000-10000营运资本支出与收回营运资本支出与收回-10000-100001000010000非经营现金流量非经营现金流量-110000-1100000 00 01975019750现金净流量现金净流量累计现金净流量累计现金净流量非经营现金
54、流量：非经营现金流量：第第0 0年年第第1 1年年第第2 2年年第第3 3年年投资支出（资本性支出）与投资支出（资本性支出）与机会成本机会成本固定资产投资（设备投资等）固定资产投资（设备投资等）-90000-90000固定资产到期残值的收回固定资产到期残值的收回97509750机会成本（厂房的租金）机会成本（厂房的租金）-10000-10000营运资本支出与收回营运资本支出与收回-10000-100001000010000非经营现金流量非经营现金流量-110000-1100000 00 01975019750现金净流量现金净流量-110000 -110000 54000 54000 66510
55、 66510 110955 110955 累计现金净流量累计现金净流量非经营现金流量：非经营现金流量：第第0 0年年第第1 1年年第第2 2年年第第3 3年年投资支出（资本性支出）与投资支出（资本性支出）与机会成本机会成本固定资产投资（设备投资等）固定资产投资（设备投资等）-90000-90000固定资产到期残值的收回固定资产到期残值的收回97509750机会成本（厂房的租金）机会成本（厂房的租金）-10000-10000营运资本支出与收回营运资本支出与收回-10000-100001000010000非经营现金流量非经营现金流量-110000-1100000 00 01975019750现金净
56、流量现金净流量-110000 -110000 54000 54000 66510 66510 110955 110955 累计现金净流量累计现金净流量-110000 -110000 -56000 -56000 10510 10510 121465 121465 经营现金流量数轴图经营现金流量数轴图 0 1 2 3+54000+66510-110000+110955收入收入付现成本付现成本折旧折旧EBIT息税后利润息税后利润现金净流量现金净流量回收值回收值（非经营现金流量）（非经营现金流量）+332928+244800+200000+137000+165120+220321+27000+2700
57、0+27000+36000+52680+85607+27000+64205+395109750初始现金流量：初始现金流量：固定资产投资、垫支营运资固定资产投资、垫支营运资本、机会成本等本、机会成本等= （90 000+10000+10000）27000+27000=5400010000-250=9750-110000(90000-9000)/3=27000初始投资初始投资10000现金流量的考虑因素：现金流量的考虑因素：u相关假设（利息、时点、营运资本、收入等）相关假设（利息、时点、营运资本、收入等）u有无原则（增量）；有无原则（增量）；u考虑机会成本、变现价值；考虑机会成本、变现价值；u考虑
58、附加效应；考虑附加效应；u考虑税盾效应；考虑税盾效应；u不考虑沉没成本、账面成本；不考虑沉没成本、账面成本； 税盾效应：税盾效应：假定：原始投资设备价款100万元，无残值，直线法提折旧，使用寿命10年，每年提取折旧10万，8年后报废，账面价值是20万，所得税率30%；市价：30万，高于账面价值，则过去提了80万折旧，应该提取70万，多提10万，以前少交税3万，补交3万税；市价：10万，低于账面价值，则过去提了80万折旧，应该提取90万，少提10万，以前多交税3万，退回交3万税；市场价值大于账面价值，二者之间的差额市场价值大于账面价值，二者之间的差额是是“超额超额”折旧，卖掉资产时必须将其转折旧，卖掉资产时必须将其转回；回；市场价值小于账面价值，二者之间的差额市场价值小于账面价值，二者之间的差额是企业损失，可为企业节约税收；是企业损失，可为企业节约税收；
