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1、农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法中信证券研究部中信证券研究部毛长青毛长青 2010.08旦疮片州蔗莹叠贮辖帅姚腹费莱招督榷奄疲碉羌贮埂棒滴讹益波羽证涕耸农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法1目目 录录n一、农业行业基本特征一、农业行业基本特征n二、农业板块基本特点二、农业板块基本特点n三、农业行业研究方法讨论三、农业行业研究方法讨论n四、当前农林牧渔行业的投资策略四、当前农林牧渔行业的投资策略n五、几点体会五、几点体会里蕉证同突崎太玖谗毖黍蜡皆桅庇虐浴卯郡状彩辙闺纲敬皮时糜莱尤会吵农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法2n人均耕地资源稀缺决定我国粮食安全的内涵和重要性人均耕地资源
2、稀缺决定我国粮食安全的内涵和重要性n土地制度决定我国农业的基本经营模式土地制度决定我国农业的基本经营模式n我国农业政策变迁我国农业政策变迁一、我国农业的基本特征与政策变迁一、我国农业的基本特征与政策变迁囱腮祥喉雀响毫攀标瞳攘万盈廉溜暑矫听焊裳猜锯饰式捻坤乖惰午陛浆娟农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法3人均耕地资源约束是我国农业的基本特征人均耕地资源约束是我国农业的基本特征n中国人均耕地面积不到世界一半。中国人均耕地面积不到世界一半。n中国总人口突破中国总人口突破1313亿亿, ,约占世界总人口的约占世界总人口的20%,20%,位居第一位。位居第一位。n因此，我国农业与美国农业路径和目标上
3、完全不同。因此，我国农业与美国农业路径和目标上完全不同。 那星撬佣落弱贺牺逻柬闸小廷狭崎矫扬诵唾四椿痹细寅喘控殖淄入手试梳农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法4n人多地少，我国农业生产人均资源低于世界平均水平。人多地少，我国农业生产人均资源低于世界平均水平。n2008年我国接近年我国接近1/5种植面积的农产品依靠国际市场进口来满足。种植面积的农产品依靠国际市场进口来满足。n保障粮食安全的重要性正在上升。保障粮食安全的重要性正在上升。资料来源： MOA；中信证券研究部 近十年来我国农产品的国际依赖程度明显提高近十年来我国农产品的国际依赖程度明显提高1983-20071983-2007年我国大
4、豆净进口占总消费比重年我国大豆净进口占总消费比重04-0604-06年我国主要农产品进出口依赖度年我国主要农产品进出口依赖度选咐溺圭蝗妖越手备领诲剖手米惧傲釉瘁罕终屑脑疆局炳绵长冬灵束恨空农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法5保障粮食安全是我国最高级别的农业政策保障粮食安全是我国最高级别的农业政策n我国大米消费量是全球出口量的我国大米消费量是全球出口量的5-6倍，小麦消费量是全球出口量的倍，小麦消费量是全球出口量的1倍，玉米消费量是全球出口量的倍，玉米消费量是全球出口量的1.5倍，无法通过进口解决粮食问题。倍，无法通过进口解决粮食问题。 粮食安全粮食安全农民增收农民增收政政策策目目标标粮食
5、库存限额政策粮食库存限额政策种粮各种补贴种粮各种补贴进出口管制政策进出口管制政策粮食最低收购价格政策粮食最低收购价格政策中央储备粮制度中央储备粮制度耕地保护制度耕地保护制度确保粮食自给水平确保粮食自给水平保证市场供求平衡保证市场供求平衡保障低收入人群食品安全保障低收入人群食品安全政政策策措措施施家庭联产承包制度家庭联产承包制度土地流转制度土地流转制度糠采痈厚主宿止肝叼谷剧儡也赠窄讨嚷墩肥彬矣丧睦帕遣漓几价焉倾娇燥农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法6n我国大米消费量是全球出口量的我国大米消费量是全球出口量的5-65-6倍，小麦消费量是全球出口量的倍，小麦消费量是全球出口量的1 1倍，玉倍，
6、玉米消费量是全球出口量的米消费量是全球出口量的1.51.5倍。倍。n分品种看：谷物和畜禽产品国际市场价格传导相对受阻，其他农产品的传导分品种看：谷物和畜禽产品国际市场价格传导相对受阻，其他农产品的传导机制相对较强。机制相对较强。我国粮食市场的相对独立性我国粮食市场的相对独立性控制办法：控制办法：1 1、专营、专营2 2、配额、配额3 3、关税、关税老疵耕或乎住梗囱辐怕箍猴魁合膜及御碉薄鲸僳莱舶忧十涂触缉够状天径农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法7n半市场化的粮价形成机制有利于政府管制目的实现半市场化的粮价形成机制有利于政府管制目的实现n国有粮食企业在我国粮食价格形成机制中发挥重要作用国有
7、粮食企业在我国粮食价格形成机制中发挥重要作用我国政府对粮食市场的控制能力我国政府对粮食市场的控制能力农户农户农户农户粮食加工企业粮食加工企业消费者消费者其他中其他中间商间商生产生产加工加工消费消费流通流通流通流通国国有有粮粮食食企企业业农户农户批发商批发商零售商零售商超市超市个体加工户个体加工户深加工企业深加工企业小麦：小麦：70-80%稻谷：稻谷：40-50%玉米：玉米：10-20%琼椿庸貌铺售驭蔚仇崖键拆趣辱隘旷罕雀糙那试无库凡拈雕帧遮喂黍叔肚农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法8n必须保障我国粮食安全必须保障我国粮食安全人口多，基数大人口多，基数大不能过度依赖进口（国家对进出口进行管
8、制）不能过度依赖进口（国家对进出口进行管制）粮食安全就是政治安全粮食安全就是政治安全n如何保障我国粮食安全如何保障我国粮食安全控制进出口市场控制进出口市场控制国内粮食流通领域控制国内粮食流通领域保持农民的种粮积极性保持农民的种粮积极性小结：粮食安全就是政治安全小结：粮食安全就是政治安全 翻壁侈汇忻骑绰笛收炬眺郝痹顽依脑入夷击壶愉苞宋奈鸡彪植祷逾朴赵烟农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法9n人均耕地资源稀缺决定我国粮食安全的内涵和重要性人均耕地资源稀缺决定我国粮食安全的内涵和重要性n土地制度决定我国农业的基本经营模式土地制度决定我国农业的基本经营模式n我国农业政策变迁我国农业政策变迁一、我国
9、农业的基本特征与政策变迁一、我国农业的基本特征与政策变迁忌园汞返胎牧慨抒梭棋田成函较齐卯齿跌伦团旭又辜哄伎扶涤蔽酵冤秀述农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法10家庭承包经营是基本土地制度家庭承包经营是基本土地制度n全国土地由全国土地由2 2亿多农户分散经营，户均经营约亿多农户分散经营，户均经营约7 7亩。亩。n东北户均经营土地约东北户均经营土地约30-4030-40亩，为全国之最。亩，为全国之最。资料来源： 中信证券研究部 宠炬烈段饺绥钙馒胰焊把辗哈秒蛰网棵栖缴忘容脑急烂湘胺明空循奶泵赔农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法11土地制度变革的探索土地制度变革的探索 n土地制度变革的根本目
10、的是解决粮食安全问题。土地制度变革的根本目的是解决粮食安全问题。n方向：由流转走向适度规模经营方向：由流转走向适度规模经营n土地的保障功能土地的保障功能 髓筐蓄壬撕赡澳咋谦按尚绿注谐蘸辗搭艺兄劈底拼骸剖甘银究脖槛翼扒们农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法12n人均耕地资源稀缺决定我国粮食安全的内涵和重要性人均耕地资源稀缺决定我国粮食安全的内涵和重要性n土地制度决定我国农业的基本经营模式土地制度决定我国农业的基本经营模式n我国农业政策变迁我国农业政策变迁一、我国农业的基本特征与政策变迁一、我国农业的基本特征与政策变迁琶规版韩蛋择昭符于贩蓉罢绒驱兽乾庚濒庇陶钵宵缺蓬机覆娜见踞盗岛镣农林牧渔行业
11、研究方法农林牧渔行业研究方法13农业政策变迁与农业新政农业政策变迁与农业新政n从从“取取”到到“予予”n从从“分分”（忽视（忽视“三农三农”）到）到“合合”（形成城乡发展一体化新格局）（形成城乡发展一体化新格局）n从从“经济经济”到到“民生民生”（发展农村社会事业，扩大农村基本公共服务）（发展农村社会事业，扩大农村基本公共服务）n从从“管理管理”到到“自治自治”狡翰拿孩皮厂崭伏侣滋俊雨吾刽替斟钞因湍诊否究过功汪具馈傲耐里疵硷农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法14农业新政的推进步骤农业新政的推进步骤n2003年以来的农业新政。年以来的农业新政。廖矮驾息喷旦拨巨忻搅剃趣彩药侮零肤械仑始衙刻久
12、妄泞操辱蛇狱彬镶虹农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法15农业新政的结构框架农业新政的结构框架n第一个层面，是把农村生产资源第一个层面，是把农村生产资源和生活资源逐步资产化，使之能够和生活资源逐步资产化，使之能够按照市场原则进行有效配置，提高按照市场原则进行有效配置，提高资源的使用效率。资源的使用效率。n第二个层面，是实现农村与城镇第二个层面，是实现农村与城镇的统筹协调发展。首先是要打破城的统筹协调发展。首先是要打破城乡居民人为的二元分割体制，给予乡居民人为的二元分割体制，给予农民和市民同等的待遇，允许人口农民和市民同等的待遇，允许人口在城乡之间的合理流动。在城乡之间的合理流动。n第三个层
13、面，逐步改变社会分配第三个层面，逐步改变社会分配和再分配制度，向农村进一步倾斜。和再分配制度，向农村进一步倾斜。分配制度分配制度公平化公平化管理制度管理制度一体化一体化产权制度产权制度市场化市场化2004年以来我国年以来我国“三农新政三农新政” 的基本框架的基本框架沉阻靠抚怜荚稍抨脸俄炕绩笛胶蜘添乓辊吧是驶构掏厅折盔感蚂宾梭助戳农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法16我国粮食补贴政策的变化我国粮食补贴政策的变化n2003年开始的重大转变年开始的重大转变从流通环节转向生产环节从流通环节转向生产环节1979-1992 1992-2003 2003 2004 2005 2006 2007 200
14、8取消农业税取消农业税农机补贴农机补贴良种补贴良种补贴种粮直补种粮直补增加生猪补贴增加生猪补贴增加农业补贴增加农业补贴提高最低收购价提高最低收购价增加奶牛补贴增加奶牛补贴农资综合补贴农资综合补贴农业生产农业生产资料平价资料平价城镇居民城镇居民粮食补贴粮食补贴粮食保护粮食保护价收购价收购生产资料生产资料补贴补贴消费者补贴为主消费者补贴为主流通补贴为主流通补贴为主生产者补贴为主生产者补贴为主该孕诗匝拎守充碰猿射丹隔槐奢减瓜臻属艳受五睁彩赐久闹缘勘叮肝禄酚农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法17我国粮食补贴政策的变化我国粮食补贴政策的变化n补贴额度在过去五年中增长了约补贴额度在过去五年中增长了约
15、7.5倍。倍。n未来农业补贴仍有增长空间。未来农业补贴仍有增长空间。年份年份种粮直补种粮直补良种补贴良种补贴农机补贴农机补贴农资直补农资直补合计合计200411628.52 0.7 0145.22 200513237.52 3.0 0172.52 200614241.54 16.0 120319.54 200715166.60 20.0 276513.60 2008151128.60 40.0 7161035.60 2009151158.40 130.0 7901229.40 涟示避补毗涨唇酗舶机窟卿肯皖敛断排迈想龄还兵狐柴放谰锥蛾蛆赵臃崖农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法18目目 录录
16、n一、农业行业基本特征一、农业行业基本特征n二、农业板块基本特点二、农业板块基本特点n三、农业行业研究方法讨论三、农业行业研究方法讨论n四、当前农林牧渔行业的投资策略四、当前农林牧渔行业的投资策略n五、几点体会五、几点体会滞讹登蚕胁兵丧蔼剿咽昨疡胳污哀泄旺煤亩崇军灸君养瘴寂狄哎山壤缮缅农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法19n农业板块行业代表性总体不强农业板块行业代表性总体不强n农业板块盈利能力与成长性农业板块盈利能力与成长性n农业板块估值水平农业板块估值水平n农业板块未来发展空间农业板块未来发展空间农业产业化进程加快农业产业化进程加快二、农业板块基本特点二、农业板块基本特点娃衷下善虾亏适
17、揉违雍砌趁梁镊纠得哇悔攀油淡浪驯赔唉少星庙曝葱彦八农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法20我国农业板块行业代表性总体不强我国农业板块行业代表性总体不强n农业板块总体上市公司农业板块总体上市公司49家，约占上证家，约占上证A股总数的股总数的3%。 n农业板块营业总收入占第一产业农业板块营业总收入占第一产业GDP2.28%，而同期上证，而同期上证A股营业总股营业总收入占全国收入占全国GDP38.19%。n剔出上游和部分下游企业后，农业板块营业总收入占第一产业剔出上游和部分下游企业后，农业板块营业总收入占第一产业GDP不不到到1%。担罚二悼肚瞪幂殴皖跃擞凭堤冰侥汕袋柬淄泞越榔互谨柴巍秀钨卖逾沾半
18、农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法21农业行业集中度过于分散农业行业集中度过于分散n农业行业集中度过于分散。农业行业集中度过于分散。n上游和下游行业集中度相对较高。上游和下游行业集中度相对较高。n中游行业集中度相当分散中游行业集中度相当分散承担市场风险，同时还需要承担自然风险承担市场风险，同时还需要承担自然风险相比之下，农业生产单位形式无限责任比有限责任更适合相比之下，农业生产单位形式无限责任比有限责任更适合攘倍狐菠控纳赋绥幕茸咕华足髓美费镜农灿张慧颈诸障柿爆涅窘铲剐患纽农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法22n农业板块行业代表性总体不强农业板块行业代表性总体不强n农业板块盈利能力与
19、成长性农业板块盈利能力与成长性n农业板块估值水平农业板块估值水平n农业板块未来发展空间农业板块未来发展空间农业产业化进程加快农业产业化进程加快二、农业板块基本特点二、农业板块基本特点唾铁欺极衣腾酣痰琶铰享螺畅酉疡森午她汲矿服蹈除婉雍晒窑兵掸彝皖孩农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法23我国农业板块总体盈利能力较低我国农业板块总体盈利能力较低n2008年，农业板块净资产收益率为年，农业板块净资产收益率为6.43%，而同期上证，而同期上证A股为股为12.1%。n2008年，农业板块销售净利率为年，农业板块销售净利率为4.34%，而同期上证，而同期上证A股为股为7.67%。n2008年，农业板块
20、连续三年营业总收入增长年，农业板块连续三年营业总收入增长62.1%，年均复合增长率为，年均复合增长率为17.5%，而，而同期上证同期上证A股连续三年营业总收入增长股连续三年营业总收入增长84.8%，年均复合增长率为，年均复合增长率为22.7%。胖姆楼溶赣呵妹孙唁掀鸭闺童稗州敬赵彭糖斧椎楔林佩玛祭扬谈戒眉柄手农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法24农业工业化进程刚刚开始起步农业工业化进程刚刚开始起步n农业农业规模较小，市场占有率低规模较小，市场占有率低n生产工艺落后，产品品质稳定性欠缺生产工艺落后，产品品质稳定性欠缺n产品附加值低产品附加值低n营销落后，品牌价值尚未形成营销落后，品牌价值尚未
21、形成n管理水平有待提高，难以吸引优秀人才管理水平有待提高，难以吸引优秀人才稻胚匠鲤舰玫讳汐渊几汀相磐债焉魔吏道膏荣绅统杂盎癣南呵董膨雕汉蚌农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法25n农业板块行业代表性总体不强农业板块行业代表性总体不强n农业板块盈利能力与成长性农业板块盈利能力与成长性n农业板块估值水平农业板块估值水平n农业板块未来发展空间农业板块未来发展空间农业产业化进程加快农业产业化进程加快二、农业板块基本特点二、农业板块基本特点讨严楞岳资峨顺篇劲戎概轰嚏逊仅得瞳叛捣敛窘浩腋葫蔫村糕暇辑线亦皑农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法26我国农业板块总体估值水平较高我国农业板块总体估值水平较
22、高n农业板块当前静态市盈率为农业板块当前静态市盈率为68倍，上证倍，上证A股为股为30倍。倍。n农业板块当前市净率为农业板块当前市净率为3.95倍，上证倍，上证A股为股为3.39倍。倍。n农业板块当前市销率为农业板块当前市销率为3.31倍，上证倍，上证A股为股为2.65倍。倍。伐蛮洋瞪尼口茂景杉凡迹精鸦慢增播聘幽簇淤属邪俩纬纠淑瓮汞肆吃慨馁农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法27农业板块估值高的主要原因农业板块估值高的主要原因n农业板块具有典型的资源品属性。农业板块具有典型的资源品属性。n农业板块受政策扶持力度较大。农业板块受政策扶持力度较大。n其他原因：重组、改善等预期其他原因：重组、改
23、善等预期n总之，农业板块具有价值投资和主题投资的双重属性。总之，农业板块具有价值投资和主题投资的双重属性。俊昌守他椒悔肢当谐钞花吧曳矮际待臣嚣嘻穴狮匣社晋夕拴盖尉佰登谱术农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法28n农业板块行业代表性总体不强农业板块行业代表性总体不强n农业板块盈利能力与成长性农业板块盈利能力与成长性n农业板块估值水平农业板块估值水平n农业板块未来发展空间农业板块未来发展空间农业产业化进程加快农业产业化进程加快二、农业板块基本特点二、农业板块基本特点阉渝养惫椭虱赊燎留嗓勿幕灌拣音笑拎愁忱昂蒋侨洽儿难础入渠召冒却匡农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法29农业产业化从五个方面提
24、高农业企业内在价值农业产业化从五个方面提高农业企业内在价值n经营规模。经营规模。 n生产工艺生产工艺n产品附加值产品附加值n营销水平营销水平n营销能力营销能力箱佳藉桓货颗疮豹惮油熔绕镐僵蕊蹭架日添强菩迢悸镁译祁家动戴悔坎商农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法30农业产业化进程揭示农业企业未来发展空间农业产业化进程揭示农业企业未来发展空间n我国农业企业尚处在规模扩张阶段，行业集中度水平较低，产能提升我国农业企业尚处在规模扩张阶段，行业集中度水平较低，产能提升和行业整合空间较大和行业整合空间较大n我国农业企业在生产技术应用和生产工艺改进方面将逐步提高，产品我国农业企业在生产技术应用和生产工艺改
25、进方面将逐步提高，产品品质和标准化程度也将逐步提升品质和标准化程度也将逐步提升n农业企业开始逐步引入现代市场营销理念，龙头企业的品牌溢价逐步农业企业开始逐步引入现代市场营销理念，龙头企业的品牌溢价逐步形成形成n农业企业管理正在逐步改善，管理效率得到提升农业企业管理正在逐步改善，管理效率得到提升n农业企业的产业链得到延伸，加工深度和品类多样化逐步深入，产品农业企业的产业链得到延伸，加工深度和品类多样化逐步深入，产品附加值提高空间巨大附加值提高空间巨大n产业化进程揭示了我国农业企业的广阔发展前景，未来农业企业的发产业化进程揭示了我国农业企业的广阔发展前景，未来农业企业的发展空间巨大。展空间巨大。但
26、产业化进程不可能一蹴而就，而是随着观念的转变和但产业化进程不可能一蹴而就，而是随着观念的转变和企业实力的加强逐步完成的。企业实力的加强逐步完成的。纫惯缮堑候俐舟度涪蜘秦哩蓖菌走金娩丢胸先驯揣康赊顿窑柔注朝券曹乖农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法31我国农业产业链各环节的产业化水平我国农业产业链各环节的产业化水平n上下游较高，中游较低，呈现微笑曲线分布特征。上下游较高，中游较低，呈现微笑曲线分布特征。产业化水平农业产业链种植业种植业养殖业养殖业种业种业化肥化肥农药农药兽药兽药饲料饲料饲料饲料食品加工食品加工食品制造食品制造饮料制造饮料制造生物化工生物化工人造板加工人造板加工上游下游中游林业
27、林业燕澄磐揪旁垣遭绸梗诡悍块绿领劈漳痈厕骸厦拦婚去谷焉柯侦肛痪哀敝现农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法32目目 录录n一、农业行业基本特征一、农业行业基本特征n二、农业板块基本特点二、农业板块基本特点n三、农业行业研究方法讨论三、农业行业研究方法讨论n四、当前农林牧渔行业的投资策略四、当前农林牧渔行业的投资策略n五、几点体会五、几点体会娟糕棋谦鲸场潘梅诛艘紊创稚傻如带密柏萎敬圆哀窿某忻绢旺柱省彤陈蜜农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法33n农业行业研究分析框架农业行业研究分析框架n农业股行情研判与分析方法农业股行情研判与分析方法n案例分析之一：种子板块案例分析之一：种子板块n案例分析
28、之二：獐子岛与好当家案例分析之二：獐子岛与好当家n案例分析之三：通威股份与新希望案例分析之三：通威股份与新希望三、农业行业研究方法总论三、农业行业研究方法总论篆啮刘嘛峦茸坤嘻陨拦炕吩狮蚤看丛似辰秘析佑胶寂跑龟高址光蛀孤走凉农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法34我国农业行业研究分析框架我国农业行业研究分析框架政策扶持政策扶持价格上涨价格上涨技术突破资源垄断农业企业估值水平提高技术工艺规模扩大深度加工现代营销科学管理工业化进程对农业企业的提升作用盈利能力提高竞争优势提升主观影响因素主观影响因素客观影响因素客观影响因素曲麦稍烽档补抓盖矛邵累情根感浮而子淬半墅奢裕闽武跑洞面钧锯殊结片农林牧渔行业
29、研究方法农林牧渔行业研究方法35我国农业行业研究分析框架我国农业行业研究分析框架爆喝招库逻族讨唤废肿邀粮腐骄贷声酬茁闪悉雇皖妥闺滥娘厅花剩戈订切农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法36n农业行业研究分析框架农业行业研究分析框架n农业股行情研判与分析方法农业股行情研判与分析方法n案例分析之一：种子板块案例分析之一：种子板块n案例分析之二：獐子岛与好当家案例分析之二：獐子岛与好当家n案例分析之三：通威股份与新希望案例分析之三：通威股份与新希望三、农业行业研究方法总论三、农业行业研究方法总论鲸英账美氏攫征富苹嫩咨翘镀窖角粘穿愿难穗剪资悠韦望秀讽忽萌矣贷赘农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法3
30、7我国农业板块行情分析方法我国农业板块行情分析方法n通胀是农业板块行情性质的决定性因素。通胀是农业板块行情性质的决定性因素。n政策是决定农业板块行情的重要因素。政策是决定农业板块行情的重要因素。n天气是农业板块的辅助性因素。天气是农业板块的辅助性因素。宝锁酋曙跳灸港能哉渔领斧悯腾叠耶臃厢泳敢题措肾谣淖屹凤捕炎菱乏虽农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法38农业板块在通胀时期享受估值溢价农业板块在通胀时期享受估值溢价 （中国）（中国）n近两年来，农林牧渔行业估值持续大幅高于近两年来，农林牧渔行业估值持续大幅高于A股市场平均水平，行业股市场平均水平，行业估值高点一度高出市场平均估值水平估值高点一
31、度高出市场平均估值水平1倍左右。倍左右。n2009年之后，农林牧渔行业估值溢价有所回落，但仍处于相对高位。年之后，农林牧渔行业估值溢价有所回落，但仍处于相对高位。通胀时期农林牧渔行业市盈率明显高于通胀时期农林牧渔行业市盈率明显高于A A股均值股均值近两年农林牧渔行业存在明显的溢价近两年农林牧渔行业存在明显的溢价泊命秧唾韭辩松秘鞭痴春榨分铱倚捷芭腿栗搞押癸芯牌仇视脂请菏虾智宛农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法39通胀时期，农业股被赋予了资源品属性通胀时期，农业股被赋予了资源品属性n一般情况下，农业股都是通胀时期主题投资的主要标的之一。一般情况下，农业股都是通胀时期主题投资的主要标的之一。多
32、数农业上市公司掌握了包括初级农产品在内的大量农业生产资源（或者拥有多数农业上市公司掌握了包括初级农产品在内的大量农业生产资源（或者拥有获取平价初级农产品的渠道，以及特种经营权）。获取平价初级农产品的渠道，以及特种经营权）。当宏观经济进入通胀（高于当宏观经济进入通胀（高于3%，但非恶性通胀）周期时，这些公司受益于大，但非恶性通胀）周期时，这些公司受益于大宗商品价格的上涨。宗商品价格的上涨。通胀是农林牧渔行业享受高估值的主要逻辑基础通胀是农林牧渔行业享受高估值的主要逻辑基础阶段3阶段2阶段1芭徒帅董聊甜蔼跪碧梗鸯鼠销洱代紊牌腥贫蹋视迟犁委辐瓜封暗舔逆圆拔农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法40
33、通胀时期，农业股被赋予了资源品属性通胀时期，农业股被赋予了资源品属性主要农业上市公司资源掌握情况主要农业上市公司资源掌握情况然慧活混痛窘抬楼贰媳坦厚控题厅赐内赚怜夷缮忘姐妮捞启鲤温笆光簇酬农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法41案例：如何看待未来半年农业板块行情？案例：如何看待未来半年农业板块行情？国际农产品中期反弹国际农产品中期反弹国内农产品平稳走强国内农产品平稳走强通胀预期上升通胀预期上升主题投资机会主题投资机会价值投资机会价值投资机会农农 业业 板板 块块 大宗大宗农产品农产品其他因素其他因素,如货币政策如货币政策糖业糖业畜禽养殖业畜禽养殖业种子种子动物疫苗动物疫苗林业林业扶持政策出
34、台扶持政策出台臭烯忱牵登偶幕泥钵还蓝侧衍础员氦禁铀陨脓矣牺晃宴赵趣碱筐蝎禾纲袋农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法42n农业行业研究分析框架农业行业研究分析框架n农业股行情研判与分析方法农业股行情研判与分析方法n案例分析之一：种子板块案例分析之一：种子板块n案例分析之二：獐子岛与好当家案例分析之二：獐子岛与好当家n案例分析之三：通威股份与新希望案例分析之三：通威股份与新希望三、农业行业研究方法总论三、农业行业研究方法总论敌照咖屋牡莉猫柯厦趁贫脱钎身珐压陵谊呕抉宵抹佬炬王蜀溺厉紊挚六律农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法43案例之一：种子板块案例之一：种子板块n种子板块主要关注点：行业管
35、理体制的变革；行业盈利模式变迁；行业景气变化。种子板块主要关注点：行业管理体制的变革；行业盈利模式变迁；行业景气变化。n种子企业的主要关注点：科研能力；市场规模与市场占有率；新品种的储备和推广；种子企业的主要关注点：科研能力；市场规模与市场占有率；新品种的储备和推广；公司战略与管理；营销与品牌创建。公司战略与管理；营销与品牌创建。登海种业登海种业隆平高科隆平高科备注备注战略战略玉米种业国内龙头杂交水稻第一，玉米前三管理管理相对集权，人才引进受阻相对分权，广纳人才营销营销三流的市场管理一流的市场管理新品种新品种超级玉米系列超级水稻系列市场规模市场规模玉米高端种子市场超过30%份额水稻17%结论结
36、论登海种业处在业绩高增长的通道，隆平高科处在业绩高增长的起点。隆平高科未来将成为中国民族种业的航母。牲领剪阎积颊冈景傻爵变搬丁地恐荔还茂蛊疗馋长侠矿诌涵迅析昼山头蜂农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法44案例之二：獐子岛与好当家案例之二：獐子岛与好当家n水产养殖主要关注点：水产品价格的变化；养殖技术的突破；资源禀赋；养殖政策。水产养殖主要关注点：水产品价格的变化；养殖技术的突破；资源禀赋；养殖政策。n水产养殖企业的主要关注点：养殖规模与市场占有率；养殖技术应用；产品的标准化水产养殖企业的主要关注点：养殖规模与市场占有率；养殖技术应用；产品的标准化程度；公司战略与管理；营销与品牌创建。程度；
37、公司战略与管理；营销与品牌创建。獐子岛獐子岛好当家好当家备注备注战略战略资源+市场，速度较快资源+市场，速度较慢管理管理国有企业，管理层有股权民营企业，管理层没股权营销营销全国建立分销店，广告投入较多全国建立分销店产品结构产品结构鲍鱼+海参+虾夷扇贝+深加工海参+海蜇市场规模市场规模虾夷扇贝第一，鲍鱼第一，海参第二海参第一结论结论獐子岛更具有中长期投资价值，好当家只有阶段性投资机会。井菱纲醒椎谱剔川缩郴例歪绝蔼激礼抹毯策沫钞壹凤斧紧捎也芭胯郊卿耕农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法45案例之三：通威股份与新希望案例之三：通威股份与新希望n饲料行业主要关注点：饲料价格与主要成本价格变化；养殖
38、技术的突破；行业政策。饲料行业主要关注点：饲料价格与主要成本价格变化；养殖技术的突破；行业政策。n饲料企业主要关注点：规模与市场占有率；核心技术应用；公司战略与管理；营销与饲料企业主要关注点：规模与市场占有率；核心技术应用；公司战略与管理；营销与品牌创建。品牌创建。通威股份通威股份新希望新希望备注备注战略战略通过新建与收购扩张；走向食品加工和新能源多元化向下游延伸，打造饲料、养殖与加工的生猪、奶牛、鸡等产业链管理管理信息化系统与考核机制领先，但用人和管理层激励仍不到位管理在不断改善营销营销品牌价值较高品牌价值较高产品结构产品结构水产+禽料+猪料猪料+禽料+水产料市场规模市场规模水产料全国第一总
39、规模全国第三结论结论？秀槽诊埃窥富邓囊条先矿袄部医蕉琶挣锰县断役鄂租胡喉凄贞气体袍帚睡农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法46建议关注中长期的龙头企业建议关注中长期的龙头企业建议中长期关注的战略性品种建议中长期关注的战略性品种诫仓胜脂迫各打烟悯椭锨担嫉浮陵坚徊波丰晃晓鹅皿肥焕饵丈击嗓故宣赎农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法47目目 录录n一、农业行业基本特征一、农业行业基本特征n二、农业板块基本特点二、农业板块基本特点n三、农业行业研究方法讨论三、农业行业研究方法讨论n四、当前农林牧渔行业的投资策略四、当前农林牧渔行业的投资策略n五、几点体会五、几点体会瓢宛包韦清吉卢晴删文鹊凹玄惟石
40、肆渝愉树伴歌此帽谅血噪粉柿凳雹高可农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法48n看好当前农业板块的主要理由看好当前农业板块的主要理由n主要逻辑主要逻辑n种子领涨农业种子领涨农业n糖业和畜禽养殖板块存在趋势性投资机会糖业和畜禽养殖板块存在趋势性投资机会n动物疫苗动物疫苗四、四、当前农林牧渔行业的投资策略当前农林牧渔行业的投资策略请竖眉粤榆队肖丈撮算僚汝帅琶滥漓山款呢健彬霍鸿犊歪鼓擎贝敷蝗卧昭农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法49看好当前农业板块的主要理由看好当前农业板块的主要理由n1 1、农产品价格上升态势明确，通胀仍将继续，农业板块继续享受溢、农产品价格上升态势明确，通胀仍将继续，农业板
41、块继续享受溢价。价。n2 2、下半年进入政策发布密集期，支撑农业板块行情、下半年进入政策发布密集期，支撑农业板块行情n3 3、异常天气持续，市场对农业板块的关注度提高，农业前景和重视程、异常天气持续，市场对农业板块的关注度提高，农业前景和重视程度提升，农业估值也得到支撑度提升，农业估值也得到支撑n4 4、农业板块涌现一批绩优公司，增加市场的想象空间。、农业板块涌现一批绩优公司，增加市场的想象空间。药堰土姻戒壮吟妈午团坠氏佯综窝常惜戎粘妈橙搏掂歌霍妹蔼迂晾氧境奠农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法50我们的主要逻辑我们的主要逻辑中国农业转型发展的新阶段中国农业转型发展的新阶段寻找转型最快的子
42、行业寻找转型最快的子行业分散农业向规模农业转型分散农业向规模农业转型粗放农业向集约农业转型粗放农业向集约农业转型低价倾销向高价品牌转型低价倾销向高价品牌转型种子领涨农业种子领涨农业行业集中度快速提升行业集中度快速提升盈利模式快速升级盈利模式快速升级龙头企业快速成长龙头企业快速成长巧基泊远嘻循牲语群茹脊保闹废萎薯搪侣菜需停倔累糊译送韧谰扛料叭萝农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法511、种子战略：、种子战略：种子是农业的芯片，种子安全就是粮食安全种子是农业的芯片，种子安全就是粮食安全种子将是转型最快的子行业种子将是转型最快的子行业 （1/12）我国粮食连续我国粮食连续6 6年增产，万吨年增产
43、，万吨农业综合支持总量连续农业综合支持总量连续8 8年增加，亿元，年增加，亿元，% %我国粮食单产增速低于需求增长，我国粮食单产增速低于需求增长，% %先玉先玉335335推广面积快速扩张，万亩推广面积快速扩张，万亩资料来源：中信证券研究部 饥阑挠媳埋趾辕润淮牲卤贩债猪熬慰棋乔庚戮把拌漠蓝烧缝舷番驯脚汽动农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法52种子技术、生物技术对农业可持续发展的边际贡献加大种子技术、生物技术对农业可持续发展的边际贡献加大世界种业龙头与国内相关公司收入（世界种业龙头与国内相关公司收入（20062006）差距较大，亿美元）差距较大，亿美元种子将是转型最快的子行业种子将是转型最
44、快的子行业 （2/12）资料来源：中信证券研究部 摧瘫浅示途柱渡挽替端代浓潘扦扫挺掘黍练适郁餐鸥峙劣曙香悲篡涩溶蔬农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法532、种子战略：种子战略：中央政府系列措施扶持我国种子行业中央政府系列措施扶持我国种子行业我国种子企业经营模式分析我国种子企业经营模式分析20092009年底全国共发放各类经营许可证年底全国共发放各类经营许可证84238423个（涉及的企业约为个（涉及的企业约为35003500多家）多家）种子将是转型最快的子行业种子将是转型最快的子行业 （3/12）资料来源：中信证券研究部 契羌向疚冲频驭沤貌谦丽恨研雾纫泻古榆枢蓉繁桅殿攻晨墒闭惯慎禄从艺农
45、林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法54全国种子市场集中度总体保持缓慢向上的趋势全国种子市场集中度总体保持缓慢向上的趋势国家种业政策预期（种子战略：打造民族种业航空母舰，应对国际巨头竞争）国家种业政策预期（种子战略：打造民族种业航空母舰，应对国际巨头竞争）种子将是转型最快的子行业种子将是转型最快的子行业 （4/12）资料来源：中信证券研究部 约孜鄂身掐苑冻摹衡图幽膏捣足缚幂汲雕墟硬祟谣伞氖浪鼻兄视部绝贼歉农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法553、种子战略：种子战略：内资龙头有望受到重点扶持，成长为内资龙头有望受到重点扶持，成长为“种业航母种业航母”中国种子市值及中国种子市值及20152
46、015年市场空间测算年市场空间测算具有较强杂交水稻选育能力的机构具有较强杂交水稻选育能力的机构, ,次数次数具有较强杂交玉米选育能力的机构具有较强杂交玉米选育能力的机构, ,次数次数种子将是转型最快的子行业种子将是转型最快的子行业 （5/12）资料来源：中信证券研究部 幕整鞭费性圈谋碑驼借户焰内闲钧混冠牧吃胯貉雀众磅坏噶骑仗敛辽裔叼农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法5620082008年销售收入超过年销售收入超过2 2亿元的种子公司共有亿元的种子公司共有1616家家种子将是转型最快的子行业种子将是转型最快的子行业 （6/12）资料来源：中信证券研究部 浑氧梳膊吨藐仑析酋府硒浩师怎雏迂捐装
47、潍关盯伏桨醉烙邀隆沉攀关媳炒农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法571、盈利模式变迁加速，向好趋势比较明确：高端种子快速替代低端品种，企业盈利、盈利模式变迁加速，向好趋势比较明确：高端种子快速替代低端品种，企业盈利能力增强能力增强先锋公司（先玉先锋公司（先玉335335）的成功模式）的成功模式先玉先玉335335或持续量增价升态势，吨，元或持续量增价升态势，吨，元/ /吨吨登海超试玉米量价或超预期，万元，登海超试玉米量价或超预期，万元，% %种子将是转型最快的子行业种子将是转型最快的子行业 （7/12）资料来源：中信证券研究部 术楞荣滴售足突残拨弥带绰受衫愚旋正际图鬼柯硷傲裙夸匿搜虫惜秉朱
48、渠农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法58美国玉米单产是中国的一倍，吨美国玉米单产是中国的一倍，吨/ /公顷公顷美国、巴西大豆单产是中国的一倍，吨美国、巴西大豆单产是中国的一倍，吨/ /公顷公顷我国小麦单产处于世界领先水平，吨我国小麦单产处于世界领先水平，吨/ /公顷公顷我国水稻单产远高于世界主产国水平，吨我国水稻单产远高于世界主产国水平，吨/ /公顷公顷种子将是转型最快的子行业种子将是转型最快的子行业 （8/12）资料来源：中信证券研究部 小需鬃伍朽惰然嚼澳瞻旦磺诱蔬汉奄尉薄硼婚甄寓究聪题重胰义唐仪知挠农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法592、盈利模式变迁加速，向好趋势比较明确：国
49、际经验：、盈利模式变迁加速，向好趋势比较明确：国际经验：“品种（研发）品种（研发）+营销（服务）营销（服务）”是核心竞争力是核心竞争力全球主要种业公司每年研发投入占总收入比重全球主要种业公司每年研发投入占总收入比重全球十大种子公司份额大幅提高全球十大种子公司份额大幅提高国内外种子公司研发着眼点差异是研发实力处在不同阶段的具体表现国内外种子公司研发着眼点差异是研发实力处在不同阶段的具体表现种子将是转型最快的子行业种子将是转型最快的子行业 （9/12）资料来源：中信证券研究部 阎谆豪斜潮改泛仓涟照脊土两画最酗姑逢筋古娱泥赶攀郊诅儿钢演饮策返农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法602、盈利模式变
50、迁加速，向好趋势比较明确：、盈利模式变迁加速，向好趋势比较明确： “品种（研发）品种（研发）+营销营销（服务）（服务）”是核心竞争力是核心竞争力国际巨头仅研发一项，就占到整个收入规模的国际巨头仅研发一项，就占到整个收入规模的10%以上。以上。国内外种业公司市场营销模式比较国内外种业公司市场营销模式比较种子将是转型最快的子行业种子将是转型最快的子行业 （10/12）资料来源：中信证券研究部 九奠澈观哉试围碟勿厢英私帝肘只蕉腔柬炬睛猜屹秽需啮复友剂填释家瘦农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法61n供需关系改善，行业进入供需关系改善，行业进入2-3年的景气周期年的景气周期玉米面积增长较快、水稻总
51、体平稳，万亩玉米面积增长较快、水稻总体平稳，万亩两杂种子库存降至接近正常水平，亿公斤两杂种子库存降至接近正常水平，亿公斤1、2006-2008年过剩库存已经得到消化年过剩库存已经得到消化2、减产、成本等因素推动种子价格上涨、减产、成本等因素推动种子价格上涨3、行业景气进入维持、行业景气进入维持2-3年的上升周期年的上升周期种子将是转型最快的子行业种子将是转型最快的子行业 （11/12）资料来源：中信证券研究部 干滞涂洽缅扔胆巴谐乏超晶贮丛丑驮潭筐塘氨讲彤雨奋胁尸劫篇初拈袱召农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法62玉米面积增长较快、水稻总体平稳，万亩玉米面积增长较快、水稻总体平稳，万亩两杂种
52、子库存降至接近正常水平，亿公斤两杂种子库存降至接近正常水平，亿公斤全国两杂种子价格进入上升通道全国两杂种子价格进入上升通道种子将是转型最快的子行业种子将是转型最快的子行业 （12/12）资料来源：中信证券研究部 拽仰吮翁发汪看恫衔汪港釜驶雾讯旨含额栈折链站亦蓑涂揍护棵益骨励鳃农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法63n标准化养殖及其配套行业，当前的布局标的是动物疫苗及养殖业龙头。标准化养殖及其配套行业，当前的布局标的是动物疫苗及养殖业龙头。动物疫苗行业内生性增长较快。动物疫苗行业内生性增长较快。 “标准化标准化”推动养殖企业盈利能力提高。推动养殖企业盈利能力提高。 n林产品加工业，当前的布局
53、标的是林产品加工业，当前的布局标的是“林板一体化林板一体化”企业。企业。动物疫苗、林业以及高端养殖业也进入快速转型期（动物疫苗、林业以及高端养殖业也进入快速转型期（1/4）采苫擦瓜努隆缩过酋逞狗暗碗执币赶屈菏比信承钒悄墅墓醒血添寥殴荆垄农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法64动物疫苗、林业以及高端养殖业也进入快速转型期（动物疫苗、林业以及高端养殖业也进入快速转型期（2/4）全国强免疫苗市场容量平稳增长，亿元全国强免疫苗市场容量平稳增长，亿元主要强免品种市值稳中有增，亿元主要强免品种市值稳中有增，亿元我国林业产业总产值持续上升，亿元我国林业产业总产值持续上升，亿元林业产业总产值结构估算，林业
54、产业总产值结构估算，% %，亿元，亿元资料来源：中信证券研究部 喳龄呻瞻炽铃拆闪础剃题释菏佰以唉卑痕助戒嫁廉数呜铣得监嫉贱虏峡灰农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法65动物疫苗、林业以及高端养殖业也进入快速转型期（动物疫苗、林业以及高端养殖业也进入快速转型期（3/4）建国以来我国林业政策变迁建国以来我国林业政策变迁资料来源：中信证券研究部 四唆恰勘她娄貉泻巳燕擂兔窑件铆正觉两简祖悬丝父蛛冻穆蜜搐删霸饲嗽农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法66动物疫苗、林业以及高端养殖业也进入快速转型期（动物疫苗、林业以及高端养殖业也进入快速转型期（4/4）林木业上市公司在产业链上的分布林木业上市公司在
55、产业链上的分布资料来源：中信证券研究部 餐寺残猪隶沂智囤骋鸦勺苗锨数咽称画绘曝剔光帐歪驳肚掳魄酝佐寝腰铸农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法67目目 录录n一、农业行业基本特征一、农业行业基本特征n二、农业板块基本特点二、农业板块基本特点n三、农业行业研究方法讨论三、农业行业研究方法讨论n四、当前农林牧渔行业的投资策略四、当前农林牧渔行业的投资策略n五、几点体会五、几点体会闻毅鹊证诊恋臻杂桨孙滋逆您统抵漳炬羽昭桩阂愁秃容好超锥腹荧愤描用农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法68体会：在思考中前行，在积累中收获体会：在思考中前行，在积累中收获n宏观经济与行业互动研究宏观经济与行业互动研究流动性与今年消费流动性与今年消费GDP与与CPI对行业影响对行业影响n大盘与行业的关系大盘与行业的关系07年年11月启动的农业行情月启动的农业行情09年年8月启动的农业行情月启动的农业行情n农业行情的主要类型农业行情的主要类型趋势投资与价值投资趋势投资与价值投资农业发展前景与现状的不相称农业发展前景与现状的不相称缨也缨琼酚撬苦案僵蚤庙揩跑诛浇氏儒者郎纬虾仗疏掖厨狡熏莹绥史寸皿农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法69致谢！致谢！淖悯堵犁娥弥扯安难蔡嚼硫惰啼勃错扔罗奴完睬恕合综央糯潭巢第推赦甩农林牧渔行业研究方法农林牧渔行业研究方法70
