MBA财务管理优秀课件

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1、华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心主讲人：郭玲玲主讲人：郭玲玲职职 称：副教授称：副教授联系方式：联系方式：13526426420公司理财公司理财MBA核心课程核心课程华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心 第第1章章 公司理财导论公司理财导论华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心财务管理的目标财务管理的目标财务管理的目标财务管理的目标什么是公司理财什么是公司理财什么是公司理财什么是公司理财企业组织企业组织企业组织企业组织代理问题与公司的控制代理问题与公司的控制代理问题与公司的控制代理问题与公司的控制1 12 23 34 4金融环境金融环境金

2、融环境金融环境5 5华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心1 1 1 1 什么是公司理财什么是公司理财什么是公司理财什么是公司理财n英文：英文：corporation finance，也译为公司也译为公司财务、公司金融。财务、公司金融。完全等同于国内的财务管理学的内容。完全等同于国内的财务管理学的内容。包括投资、融资和营运资本管理三个部分，目标包括投资、融资和营运资本管理三个部分，目标是为公司创造价值。是为公司创造价值。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n财务财务（Finance）：）：anything about money.财务关注价值的确定财务关注价值

3、的确定某物值多少某物值多少在中国，财务按其主体分为：政府在中国，财务按其主体分为：政府财政、家庭财政、家庭个人理财、公司个人理财、公司公司理财公司理财/ /公司财务公司财务/ /公司金公司金融融/ /财务管理。财务管理。在北美，财务一般包括公司财务、金融市场与中在北美，财务一般包括公司财务、金融市场与中介、投资学三部分。介、投资学三部分。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n财务与会计、审计财务与会计、审计财务：财务：how to earn money?会计：会计：how to record the information in accounting?审计：审计：how to

4、 testify the information from corporation finance and financial accounting?华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n比如一家生产网球的公司，将会遇到什么样比如一家生产网球的公司，将会遇到什么样的公司财务问题？的公司财务问题？公司应该投资于什么样的长期资产？公司应该投资于什么样的长期资产？ 资本预算资本预算公司如何筹集所需的资金？公司如何筹集所需的资金？ 资本结构资本结构公司如何管理短期经营活动产生的现金流？公司如何管理短期经营活动产生的现金流？ 净营运资本净营运资本华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教

5、育中心教育中心n会计利润与现金流量会计利润与现金流量Midland公司赊销公司赊销100万美元的商品，成本万美元的商品，成本为为90万美元。万美元。 Midland公司利润表（会计角度）公司利润表（会计角度） 销售收入销售收入 $100万万 销售成本销售成本 $ 90万万 利润利润 $ 10万万 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心 Midland公司现金流量表（公司理财角度）公司现金流量表（公司理财角度） 现金流入现金流入 $ 0万万 现金流出现金流出 $ 90万万 现金净流量现金净流量 - $90万万 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n现金流量的时点

6、现金流量的时点 年份年份 方案方案A 方案方案B 1 0 4000 2 0 4000 3 0 4000 4 16000 4000 合计合计 16000 16000 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n现金流量的风险现金流量的风险 悲观悲观 一般一般 乐观乐观 欧洲欧洲 75000 100000 125000 日本日本 0 100000 200000华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心2 2 2 2 企业组织企业组织企业组织企业组织n个人独资个人独资n合伙合伙一般合伙一般合伙有限合伙有限合伙n公司公司有限责任公司有限责任公司股份有限公司股份有限公司 华北水利

7、水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心3 3 3 3 财务管理的目标财务管理的目标财务管理的目标财务管理的目标股东财富最大化股东财富最大化 思考：该目标是否合适？思考：该目标是否合适？企业价值最大化企业价值最大化 思考：该目标是否合适？思考：该目标是否合适？华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心4 4 4 4 代理问题与公司的控制代理问题与公司的控制代理问题与公司的控制代理问题与公司的控制代理关系：股东与高级管理层、高级管理层代理关系：股东与高级管理层、高级管理层与中级管理层、中级管理层与普通员工与中级管理层、中级管理层与普通员工代理问题：当委托方雇佣代理方代表他的利代

8、理问题：当委托方雇佣代理方代表他的利益时，委托方与代理方可能存在利益上的益时，委托方与代理方可能存在利益上的冲突。这种冲突被称为代理问题。冲突。这种冲突被称为代理问题。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心经济学之父亚当经济学之父亚当斯密在斯密在国富论国富论中已经提到了中已经提到了公司制企业中的代理问题：公司制企业中的代理问题： “不过，在钱财的处理上，股份公司的董事是为不过，在钱财的处理上，股份公司的董事是为他人尽力，而私人合伙公司的伙员，则纯为自己他人尽力，而私人合伙公司的伙员，则纯为自己打算。所以，要想股份公司的董事们监视钱财用打算。所以，要想股份公司的董事们监视钱财用途

9、，像私人合伙公司伙员那样用意周到，那是很途，像私人合伙公司伙员那样用意周到，那是很难做到的。于是，疏忽和浪费，常成为股份公司难做到的。于是，疏忽和浪费，常成为股份公司业务经营上的弊端。业务经营上的弊端。”华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n代理成本：股东与管理层利益冲突的成本。代理成本：股东与管理层利益冲突的成本。这些成本可以是直接的也可以是间接的。这些成本可以是直接的也可以是间接的。直接代理成本直接代理成本 管理层受益而股东蒙受损失的公司支出管理层受益而股东蒙受损失的公司支出 监督管理层行为需要的支出监督管理层行为需要的支出间接代理成本间接代理成本 主要是指公司失去的机会

10、。如对股东有利而对管主要是指公司失去的机会。如对股东有利而对管理层不利的投资机会。理层不利的投资机会。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n管理层与股东的利益冲突管理层与股东的利益冲突讨论：管理层目标在哪些方面可能与股东不讨论：管理层目标在哪些方面可能与股东不一致？一致？n公司的控制权之争公司的控制权之争代理权之争代理权之争华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n解决代理问题的措施解决代理问题的措施管理者激励（股票期权激励）管理者激励（股票期权激励）经理人市场经理人市场讨论：讨论：1.股票期权激励在中国的现状如何？股票期权激励在中国的现状如何？ 2.还有哪些因

11、素有助于解决代理问题？还有哪些因素有助于解决代理问题？华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心5 5 5 5 金融市场金融市场金融市场金融市场n金融市场由货币市场和资本市场组成金融市场由货币市场和资本市场组成货币市场货币市场 短期的资金市场，在一年内偿还。短期的资金市场，在一年内偿还。资本市场资本市场 长期债券和股票市场。长期债券和股票市场。 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n萨班斯萨班斯-奥克斯利法案奥克斯利法案对公司理财的影响对公司理财的影响美国国会在美国国会在2002年颁布了年颁布了萨班斯萨班斯-奥克斯利法案奥克斯利法案，旨在保护投资者不受公司的欺诈。

12、旨在保护投资者不受公司的欺诈。法案要求公司年报必须评估公司的内部控制结构和法案要求公司年报必须评估公司的内部控制结构和财务报告。审计人员必须评价并且证明管理当局对财务报告。审计人员必须评价并且证明管理当局对这些事实的评估属实。这些事实的评估属实。公司的管理者必须对年报作出评论并签字。他们必公司的管理者必须对年报作出评论并签字。他们必须明确宣布该年报不包含任何虚假陈述或者重大遗须明确宣布该年报不包含任何虚假陈述或者重大遗漏、财务报告真实地反映了财务状况、他们对内部漏、财务报告真实地反映了财务状况、他们对内部控制负责。控制负责。公司执行该法案的财务后果是成本高昂。公司执行该法案的财务后果是成本高昂

13、。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心 第第2 2章章 会计报表与现金流量会计报表与现金流量华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心财务现金流量与会计现金流量财务现金流量与会计现金流量财务现金流量与会计现金流量财务现金流量与会计现金流量资产负债表资产负债表资产负债表资产负债表利润表利润表利润表利润表1 12 23 3华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心财务信息的来源财务信息的来源财务信息的来源财务信息的来源n公司年度财务报告公司年度财务报告n中国证券报中国证券报n中国证监会中国证监会n门户网站的财经频道（新浪、搜狐等）门户网站的财经频道（新浪、

14、搜狐等）华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心1 1 1 1 资产负债表资产负债表资产负债表资产负债表n资产负债表是企业在某一时点的财务状况。资产负债表是企业在某一时点的财务状况。n资产资产=权益权益 =债权人权益债权人权益+所有者权益所有者权益 =负债负债+所有者权益所有者权益n分析资产负债表时，应注意以下三个问题：分析资产负债表时，应注意以下三个问题：流动性流动性债务与权益债务与权益市价与成本市价与成本华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n流动性流动性流动性是指在不引起价值大幅损失的情况下，流动性是指在不引起价值大幅损失的情况下，资产变现的方便与快捷程度。

15、资产变现的方便与快捷程度。资产按流动性强弱分为流动资产和非流动资资产按流动性强弱分为流动资产和非流动资产。产。资产的流动性越强，收益率也相对越低；资资产的流动性越强，收益率也相对越低；资产的流动性越强，企业的短期偿债能力越产的流动性越强，企业的短期偿债能力越强，财务困境出现的可能性越小。强，财务困境出现的可能性越小。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n负债与权益负债与权益体现为资本结构特征的差异体现为资本结构特征的差异体现为债权人与所有者之间的权利与收益的体现为债权人与所有者之间的权利与收益的差异差异会影响不同的契约结构进而影响企业的价值会影响不同的契约结构进而影响企业的价

16、值华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n市价与成本市价与成本企业财务报表对资产一般按历史成本计价，企业财务报表对资产一般按历史成本计价，也称账面价值。也称账面价值。但是许多报表读者误以为财务报表中的资产但是许多报表读者误以为财务报表中的资产代表的是市价。代表的是市价。许多财务报表的使用者（包括管理者与投资许多财务报表的使用者（包括管理者与投资者）所关心的是企业的市价，而不是历史者）所关心的是企业的市价，而不是历史成本，这是资产负债表无法满足的。成本，这是资产负债表无法满足的。我国以采用历史成本为主，适度地、谨慎地我国以采用历史成本为主，适度地、谨慎地引入公允价值的计量属性。引

17、入公允价值的计量属性。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心2 2 2 2 利润表利润表利润表利润表n利润表反映企业在某一会计期间的经营成果。利润表反映企业在某一会计期间的经营成果。n结构：收入费用结构：收入费用=利润利润n分析利润表时，要注意：分析利润表时，要注意：公认会计准则（公认会计准则（GAAP，general accepted accounting principals）非现金项目非现金项目时间与成本时间与成本华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心公认会计准则公认会计准则 收入确认原则收入确认原则 收入与费用配比原则收入与费用配比原则非现金项目非现金项

18、目 折旧、无形资产摊销折旧、无形资产摊销华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心时间与成本时间与成本 从时间角度看：短期内我们把成本分为固从时间角度看：短期内我们把成本分为固定成本和变动成本；长期来看，成本都是定成本和变动成本；长期来看，成本都是变动的。变动的。 财务会计中通常把费用分为产品成本和期财务会计中通常把费用分为产品成本和期间费用，其中产品成本包括原材料、直接间费用，其中产品成本包括原材料、直接人工和制造费用。人工和制造费用。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n税税税负支出是企业最大的现金流量之一。税负支出是企业最大的现金流量之一。税法是政治妥协的产

19、物，既复杂又不符合经税法是政治妥协的产物，既复杂又不符合经济逻辑。济逻辑。税率：美国有税率：美国有6档所得税税率：档所得税税率：15%、25%、34%、39%、35%、38%，而且各档税，而且各档税率之间不是严格累进的。率之间不是严格累进的。与财务决策相关的是边际税率。与财务决策相关的是边际税率。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心3 3 3 3 财务现金流量与会计现金流量财务现金流量与会计现金流量财务现金流量与会计现金流量财务现金流量与会计现金流量n财务现金流量财务现金流量从财务角度看，企业资产的价值在于其产生现金从财务角度看，企业资产的价值在于其产生现金流量的能力。流量的

20、能力。企业资产的现金流量（即经营性现金流量）企业资产的现金流量（即经营性现金流量）CF(A),一定等于流向债权人的现金流量一定等于流向债权人的现金流量CF(B)与与流向权益投资者的现金流量流向权益投资者的现金流量CF(S)。 CF(A)=CF(B)+CF(S )企业资产的现金流量分为经营现金流量、净资本企业资产的现金流量分为经营现金流量、净资本性支出、净营运资本变动三部分。性支出、净营运资本变动三部分。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心这里的经营现金流量是企业所有资产带来的现金这里的经营现金流量是企业所有资产带来的现金净流入。净流入。 经营现金流量经营现金流量=息税前盈余息

21、税前盈余-所得税所得税+折旧折旧 =净利净利+利息利息+折旧折旧净资本性支出净资本性支出=期末固定资产期末固定资产-（期初固定资产（期初固定资产-本本期折旧）期折旧）净营运资本变动净营运资本变动=期末营运资本期末营运资本-期初营运资本期初营运资本企业资产的现金流量企业资产的现金流量=经营现金流量经营现金流量-净资本性支净资本性支出出-净营运资本变动净营运资本变动华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n会计现金流量会计现金流量结构：经营活动产生的现金流量（狭义）结构：经营活动产生的现金流量（狭义） 投资活动产生的现金流量投资活动产生的现金流量 筹资活动产生的现金流量筹资活动产生的

22、现金流量n思考：思考：财务现金流量与会计现金流量的区别？财务现金流量与会计现金流量的区别？分析分析P28页页Dole可乐公司的现金流量。可乐公司的现金流量。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心第第3 3章章 财务报表分析与长期计划财务报表分析与长期计划华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心杜邦分析法杜邦分析法杜邦分析法杜邦分析法财务报表分析财务报表分析财务报表分析财务报表分析比率分析比率分析比率分析比率分析1 12 23 3外部融资与增长外部融资与增长外部融资与增长外部融资与增长财务报表信息的使用财务报表信息的使用财务报表信息的使用财务报表信息的使用长期财务计

23、划长期财务计划长期财务计划长期财务计划4 45 56 6财务计划模型的注意事项财务计划模型的注意事项财务计划模型的注意事项财务计划模型的注意事项66 67 7华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心1 1 1 1 财务报表分析财务报表分析财务报表分析财务报表分析n报表的标准化报表的标准化共同比报表（结构分析）共同比报表（结构分析）规模不同规模不同货币计价单位不同货币计价单位不同会计准则不同会计准则不同n共同比报表共同比报表共同比资产负债表：把资产负债表中每个项目都共同比资产负债表：把资产负债表中每个项目都表示成总资产的百分比表示成总资产的百分比共同比利润表：把利润表中每个项目都表

24、示成销共同比利润表：把利润表中每个项目都表示成销售总额的百分比售总额的百分比 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心2 2 2 2 比率分析比率分析比率分析比率分析n短期偿债能力短期偿债能力短期偿债能力指标是一组旨在提供企业流动性信短期偿债能力指标是一组旨在提供企业流动性信息的财务比率，也被称为流动性指标。息的财务比率，也被称为流动性指标。主要指标主要指标流动比率流动比率=流动资产流动资产/流动负债流动负债速动比率速动比率=（流动资产（流动资产-存货）存货）/流动负债流动负债现金比率现金比率=现金现金/流动负债流动负债华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n长期

25、偿债能力长期偿债能力长期偿债能力指标反映公司负担长期债务的能力，长期偿债能力指标反映公司负担长期债务的能力，也称财务杠杆比率或杠杆比率。也称财务杠杆比率或杠杆比率。主要指标主要指标负债比率负债比率=（资产总额（资产总额-所有者权益）所有者权益）/总资产总资产负债权益比负债权益比=负债总额负债总额/所有者权益所有者权益权益乘数权益乘数=资产总额资产总额/所有者权益所有者权益利息倍数利息倍数=息税前利润（息税前利润（EBIT）/利息利息现金对利息的保障倍数现金对利息的保障倍数=（EBIT+折旧）折旧）/利息利息华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n资产管理能力资产管理能力/营运能

26、力营运能力资产管理能力指标是用来衡量资产的周转效率，资产管理能力指标是用来衡量资产的周转效率，也就是公司在多大程度上集中有效地运用资产来也就是公司在多大程度上集中有效地运用资产来获得收入。获得收入。主要指标主要指标存货周转率存货周转率=产品销售成本产品销售成本/平均存货平均存货存货周转天数存货周转天数=360天天/存货周转率存货周转率应收账款周转率应收账款周转率=销售收入销售收入/应收账款平均余额应收账款平均余额应收账款周转天数应收账款周转天数=360天天/应收账款周转率应收账款周转率总资产周转率总资产周转率=销售收入销售收入/平均总资产平均总资产华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心

27、教育中心n盈利能力盈利能力盈利能力指标用来衡量公司运用资产和管理经营盈利能力指标用来衡量公司运用资产和管理经营业务的效率，核心内容是净利润。业务的效率，核心内容是净利润。主要指标主要指标销售利润率销售利润率=净利润净利润/销售收入销售收入资产报酬率（资产报酬率（ROA）=净利润净利润/资产总额资产总额权益报酬率权益报酬率/净资产收益率（净资产收益率（ROE）=净利润净利润/所有者权益所有者权益华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n市场价值衡量指标市场价值衡量指标市场价值的衡量指标基于股票的每股市价，仅仅市场价值的衡量指标基于股票的每股市价，仅仅适用于公开上市交易的公司。适用于

28、公开上市交易的公司。主要指标主要指标市盈率市盈率=每股市价每股市价/每股收益每股收益市净率市净率=每股市价每股市价/每股净资产每股净资产华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心3 3 3 3 杜邦分析法杜邦分析法杜邦分析法杜邦分析法n权益报酬率权益报酬率 =净利润净利润/所有者权益所有者权益 =（净利润（净利润/总资产）总资产）*（总资产（总资产/所有者权益）所有者权益） =总资产报酬率总资产报酬率*权益乘数权益乘数 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n思考：思考： ROE指标还能分解成哪些指标？指标还能分解成哪些指标？华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教

29、育中心教育中心 =（净利润（净利润/销售收入）销售收入）*（销售收入（销售收入/总资产）总资产）*权权益乘数益乘数 =销售利润率销售利润率*总资产周转率总资产周转率*权益乘数权益乘数 =ROA*（负债（负债+所有者权益）所有者权益）/所有者权益所有者权益 = ROA*（1+负债负债/所有者权益）所有者权益） =ROA*（1+负债权益比）负债权益比） =ROA*（1/（1-资产负债率）资产负债率）华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心4 4 4 4 财务报表信息的使用财务报表信息的使用财务报表信息的使用财务报表信息的使用n选择评价基准选择评价基准趋势分析趋势分析同类同类/同业分析

30、同业分析华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n财务报表分析中存在的问题财务报表分析中存在的问题没有什么理论可以告诉我们什么是标准值或者如没有什么理论可以告诉我们什么是标准值或者如何设立标准值何设立标准值对于多元化经营的企业进行财务分析，很难进行对于多元化经营的企业进行财务分析，很难进行行业比较行业比较跨国企业由于汇率或者会计准则的差异也难以准跨国企业由于汇率或者会计准则的差异也难以准确比较确比较其他因素：不同的会计处理方法、季节性明显的其他因素：不同的会计处理方法、季节性明显的公司业务、非正常性事件（出售资产）等。公司业务、非正常性事件（出售资产）等。华北水利水电学院华北水利

31、水电学院MBA教育中心教育中心n分析讨论分析讨论P52通用磨坊公司的财务比率。通用磨坊公司的财务比率。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心5 5 5 5 长期财务计划长期财务计划长期财务计划长期财务计划n一个简单的财务计划模型一个简单的财务计划模型 例：例：Computerfield公司的财务报表如下：公司的财务报表如下： 利润表利润表销售收入 $1000成本 $800净利润 $200资产负债表资产负债表资产$500 负债$250权益$250总额$500 总额$500华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心假定公司的销售利润率是假定公司的销售利润率是20%，负债

32、与权益比是，负债与权益比是1，而且从未分配过股利，除非另外说明，假定所，而且从未分配过股利，除非另外说明，假定所有的变量都直接随销售额的变动而变动，且目前有的变量都直接随销售额的变动而变动，且目前的比例是最优的。的比例是最优的。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心假定假定Computerfield公司下年的销售收入按公司下年的销售收入按20%的比率增的比率增长，则预测的利润表应为：长，则预测的利润表应为：根据假设，所有的变量都将增长根据假设，所有的变量都将增长20%，则预测资产负债表，则预测资产负债表为：为：预测利润表预测利润表销售收入$1200成本$960净利润$240预测

33、资产负债表预测资产负债表资产$600（+100）负债$300（+50）权益$300（+50）总额$600（+100）总额$600（+100）华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心为什么净利润为为什么净利润为$240，而所有者权益只增加，而所有者权益只增加$50？ 答案：公司向所有者分配股利（利润）答案：公司向所有者分配股利（利润）$190，这，这说明股利是调节变量。说明股利是调节变量。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心如果公司没有发放股利，其所有者权益就会增加如果公司没有发放股利，其所有者权益就会增加$240，变为，变为$490，预测资产负债表的资产为，预测

34、资产负债表的资产为$600，则为保持资产负债表的平衡，负债应为，则为保持资产负债表的平衡，负债应为$600- $490= $110，由于目前公司的负债是，由于目前公司的负债是$250，则公司预测下年度应偿还负债，则公司预测下年度应偿还负债$140。负债负债-权益比由权益比由1:1变为变为0.29:1，因此，负债，因此，负债-权益权益比也是调节变量。比也是调节变量。销售额增长与财务杠杆相联系。销售额增长与财务杠杆相联系。n该案例说明：负债和所有者权益的变动取决于公该案例说明：负债和所有者权益的变动取决于公司的股利政策和筹资政策。司的股利政策和筹资政策。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中

35、心教育中心n销售百分比法销售百分比法拓展模型拓展模型 该模型把资产负债表项目分成：随销售收入变动该模型把资产负债表项目分成：随销售收入变动的项目和不随销售收入变动的项目。的项目和不随销售收入变动的项目。 1.将资产负债表中随销售额变化而变化的项目表将资产负债表中随销售额变化而变化的项目表示成销售百分比的形式；示成销售百分比的形式； 2.用第一步确定的百分比乘以预测的销售额，得用第一步确定的百分比乘以预测的销售额，得到未来期间资产负债表中相关项目的金额；到未来期间资产负债表中相关项目的金额； 3.对于不能表示成销售百分比的项目，直接把原对于不能表示成销售百分比的项目，直接把原资产负债表中的数额作

36、为未来期间的数额。资产负债表中的数额作为未来期间的数额。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心 4.按公司计算预测的留存收益按公司计算预测的留存收益 预测的留存收益预测的留存收益=当期留存收益当期留存收益+预测净利润预测净利润-现金股利现金股利 5.将各资产项目相加得到预测的资产总额。将各资产项目相加得到预测的资产总额。 将负债与所有者权益各项目相加得到融资总额。将负债与所有者权益各项目相加得到融资总额。 二者之差就是资金缺口，即所需的外部融资量。二者之差就是资金缺口，即所需的外部融资量。 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心案例案例 Rosengarten公

37、司的当年利润表如下：公司的当年利润表如下： 股利支付率股利支付率=44/132=1/3 留存率留存率/再投资率再投资率=88/132=2/3利润表利润表销售收入 $1000成本 $800所得税 $68净利润 $132 股利 $44 留存收益 $88华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心 将资产负债表中的项目表示成销售额的百分比：将资产负债表中的项目表示成销售额的百分比：资产负债表资产负债表金额销售百分比预测值金额销售百分比预测值 现金$16016%$200 应付账款$30030%$375应收账款$44044%$550 应付票据$100$100 存货$60060%$750长期债务

38、$800$800固定资产$1800180%$2250股本及资本公积$800$800留存收益$1000$1110资产总额$3000300%$3750负债及所有者权益合计$3000$3185所需外部筹资$565华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心假定公司下年度销售收入增长假定公司下年度销售收入增长25%。则则Rosengarten公司下年度预测利润表为：公司下年度预测利润表为：假定股利支付率和留存率不变，则预测下年度：假定股利支付率和留存率不变，则预测下年度： 预计股利预计股利=165*1/3=55 预计留存收益增加预计留存收益增加=165*2/3=110预测利润表预测利润表销售

39、收入 $1250成本 $1000所得税 $85净利润 $165华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心 外部融资需求的计算公式：外部融资需求的计算公式： =（3000/1000）*250-（300/1000）*250-（1250*0.132）*（1-1/3） =565华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心6 6 6 6 外部融资与增长外部融资与增长外部融资与增长外部融资与增长n若其他情况不变，销售或资产的增长率越高，若其他情况不变，销售或资产的增长率越高，外部融资需要量越大。外部融资需要量越大。n我们关注增长，是因为增长是考察投资决策我们关注增长，是因为增长是考察

40、投资决策与融资决策之间关系的一个便捷途径。长与融资决策之间关系的一个便捷途径。长期财务计划也是基于增长编制的。期财务计划也是基于增长编制的。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n增长率与外部融资额的敏感性分析增长率与外部融资额的敏感性分析 Hoffman公司增长率与预计外部融资额公司增长率与预计外部融资额预计销售收预计销售收入增长率入增长率%资产需要量资产需要量的增加的增加留存收益增留存收益增加额加额外部外部融资融资预计负债预计负债-权益比权益比0$0$44-$440.75$25$46.2-$21.20.7710$50$48.4$1.60.8415$75$50.6$24.40

41、.9120$100$52.8$47.20.9825$125$55$701.05华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心若销售收入增长率低，若销售收入增长率低，Hoffman公司会出现资金公司会出现资金剩余，若增长率高，则出现资金不足，临界点约剩余，若增长率高，则出现资金不足，临界点约为为10%。当计划销售增长率所需资产的增长大大高于留存当计划销售增长率所需资产的增长大大高于留存收益和新（自发）负债的增加时，会出现资金缺收益和新（自发）负债的增加时，会出现资金缺口，就需要外部融资。口，就需要外部融资。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n融资政策与增长融资政策与增

42、长内部增长率内部增长率内部增长率是指在没有任何外部融资的情况下，公司可能内部增长率是指在没有任何外部融资的情况下，公司可能实现的最大增长率。实现的最大增长率。内部增长率意味着外部融资额为内部增长率意味着外部融资额为0，即所要求的资产增加，即所要求的资产增加额刚好等于留存收益增加额。额刚好等于留存收益增加额。 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心内部增长率公式的由来内部增长率公式的由来 资产资产*（ 销售额销售额/销售收入）销售收入）=（销售收入（销售收入+ 销售额）销售额）*（净利（净利/销售收入）销售收入）*留存率留存率资产资产*内部增长率内部增长率=（1+内部增长率）内部

43、增长率）*净利净利*留存率留存率内部增长率内部增长率/（1+内部增长率）内部增长率）=总资产报酬率总资产报酬率*留存率留存率内部增长率内部增长率=（总资产报酬率（总资产报酬率*留存率）留存率）/（1-总资产报酬率总资产报酬率*留存率）留存率）华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心可持续增长率可持续增长率可持续增长率是指公司没有外部股权融资且保持负债可持续增长率是指公司没有外部股权融资且保持负债-权权益比不变的情况下可能实现的最高增长率。益比不变的情况下可能实现的最高增长率。可持续增长率也是在没有提高财务杠杆条件下所能达到的可持续增长率也是在没有提高财务杠杆条件下所能达到的最大增

44、长率。最大增长率。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心公司增长的决定因素公司增长的决定因素 决定内部增长率和可持续增长率的因素是影响公司增长的决定内部增长率和可持续增长率的因素是影响公司增长的因素。因素。 ROE=销售利润率销售利润率*总资产周转率总资产周转率*权益乘数权益乘数因此，公司的可持续增长能力取决于：因此，公司的可持续增长能力取决于： 1.销售利润率销售利润率 2.总资产周转率总资产周转率 3.融资政策：提高财务杠杆融资政策：提高财务杠杆 4.股利政策：提高留存率股利政策：提高留存率说明：计算可持续增长率时使用的是期末数据。说明：计算可持续增长率时使用的是期末数据。

45、华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心7 7 7 7 财务计划模型的注意事项财务计划模型的注意事项财务计划模型的注意事项财务计划模型的注意事项n财务计划模型并非总是提出正确的问题，主要原财务计划模型并非总是提出正确的问题，主要原因是该模型依赖于会计而非财务关系。因是该模型依赖于会计而非财务关系。n财务计划模型没有考虑公司价值的三个最重要因财务计划模型没有考虑公司价值的三个最重要因素：素： 现金流量的规模现金流量的规模 现金流量的风险现金流量的风险 现金流量的时间安排现金流量的时间安排n在实践中，公司财务计划的制定、检查与修订，在实践中，公司财务计划的制定、检查与修订，往往是各个

46、部门谈判妥协的结果。往往是各个部门谈判妥协的结果。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心第第4 4章章 折现现金流量估价折现现金流量估价华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心年金年金年金年金单利单利单利单利复利复利复利复利1 12 23 34 45 56 666 6华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心1 1 1 1 单利单利单利单利n终值（终值（Future Value）：一笔资金经过一个）：一笔资金经过一个时期或多个时期以后的价值。时期或多个时期以后的价值。 n现值（现值（Present Value）：）：n投资的净现值（投资的净现值（Net

47、 Present Value） =-成本成本+PV 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心2 2 2 2 复利复利复利复利n终值终值 0 1 2 3 4 5 100 100 100 100 100 100 100 *（1+10%） 100 *（1+10%） 2 100 *（1+10%）3 100*（1+10%）4 100*（1+10%）5 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n现值现值 0 1 2 3 4 5 100 100 100 100 100100/(1+10 %)100/(1+10 %)2100/(1+10 %)3100/(1+10 %)4100/(1

48、+10 %)5华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心3 3 3 3 年金年金年金年金(Annuity)(Annuity)(Annuity)(Annuity)n定义定义 每期（年、季度、月）收（付）相同金额的款项。每期（年、季度、月）收（付）相同金额的款项。n年金的分类年金的分类普通年金（后付年金）：每期期末收（付）普通年金（后付年金）：每期期末收（付）先付年金：每期期初收（付）先付年金：每期期初收（付）递延年金：从递延年金：从m期以后开始，每期期末收（付）期以后开始，每期期末收（付）永续年金：无限期永续年金：无限期3华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心普通年金

49、（后付年金）普通年金（后付年金）普通年金（后付年金）普通年金（后付年金）n普通年金终值普通年金终值 0 1 2 3 4 5 100 100 100 100 100 100 *（1+10%） 100 *（1+10%） 2 100 *（1+10%）3 100*（1+10%）4 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n普通年金现值普通年金现值华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心假设某企业投资于某一项目，五年中每年年末从银行借款假设某企业投资于某一项目，五年中每年年末从银行借款100万元，借款年利率万元，借款年利率10%，则第，则第5年末企业应还款多少？年末企业应还款

50、多少？ 100* （F/A，10%，5）=100*6.1051=610.51（万）（万）某企业租入一台大型设备欲使用某企业租入一台大型设备欲使用5年，每年末需支付租金年，每年末需支付租金120万，年利率为万，年利率为10%，则企业，则企业5年支付租金总额的现值为年支付租金总额的现值为多少？多少？ 120*（P/A，10%，5）=120*3.7908=455（万）（万）华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心先付年金（预付年金）先付年金（预付年金）先付年金（预付年金）先付年金（预付年金）n先付年金终值先付年金终值 0 1 2 3 4 5 100 100 100 100 100 10

51、0 *（1+10%） 100 *（1+10%） 2 100 *（1+10%）3 100*（1+10%）4 100*（1+10%）5 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n先付年金现值先付年金现值 0 1 2 3 4 5 100 100 100 100 100 100/(1+10 %)100/(1+10 %)2100/(1+10 %)3100/(1+10 %)4华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心某公司决定某公司决定5年内每年年初存入年内每年年初存入100万作为住房基金，假定万作为住房基金，假定年利率为年利率为10%，则第，则第5年末可得到多少住房基金？年末可

52、得到多少住房基金？ 100* （F/A，10%，6）-1=100*（7.7156-1）=672（万）（万）某人分期付款购买住房，每年初支付某人分期付款购买住房，每年初支付6000元，元，20年期限，年期限，假定贷款利率为假定贷款利率为5%，若现在一次付清需要多少钱？，若现在一次付清需要多少钱？ 6000*（P/A，10%，19）+1=6000*（12.0853+1）=78511.8（元）（元）华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心递延年金递延年金递延年金递延年金n递延年金终值递延年金终值 0 1（0） 2 （1） 3（2） 4 （3） 5（4） 100 100 100 100

53、100 *（1+10%） 100 *（1+10%） 2 100 *（1+10%）3 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n递延年金现值递延年金现值 0 1（0） 2 （1） 3 （2） 4 （3） 5（4） 100 100 100 100 100/(1+10 %) 100/(1+10 %)2 100/(1+10 %)3 100/(1+10 %)4华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心某人年初存入一笔资金，存满某人年初存入一笔资金，存满5年后，每年末取年后，每年末取1000元，元，共取共取5年，若银行存款利率为年，若银行存款利率为10%，则年初应存入多少钱，则年

54、初应存入多少钱？ 1000* （P/A，10%，5）*（P/F，10%，5）=2354（元）（元）华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心永续年金永续年金永续年金永续年金n永续年金无终值永续年金无终值n永续年金现值永续年金现值 某人持有某人持有A公司的优先股，每年股利公司的优先股，每年股利2元，此人若想长期元，此人若想长期持有，假定收益率为持有，假定收益率为10%，则股票价值为多少？，则股票价值为多少？ 2/10%=20(元元) 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心各种年金的比较各种年金的比较各种年金的比较各种年金的比较普通年金普通年金先付年金先付年金递延年金递

55、延年金永续年金永续年金定义每期期末收付每期期初收付前m期无收付后n期有收付无限期收付终值A(F/A, i, n)A(F/A, i, n+1)-1A(F/A, i, n)无现值A(P/A, i, n)A(P/A, i, n-1)+1A(P/A, i, n)(P/F, i, m)A/i华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心特殊情况特殊情况特殊情况特殊情况n一年内复利多次：一年内复利多次：r为名义利率，为名义利率，m为一年内复利次数，为一年内复利次数，i为实际利率为实际利率 n公司借入一笔款项，年利率为公司借入一笔款项，年利率为10%，按半年度付息，则该，按半年度付息，则该笔借款的实

56、际利率为多少？笔借款的实际利率为多少？ （1+10%/2）2-1=10.25%华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n增长性永续年金：若年金每年增长率为增长性永续年金：若年金每年增长率为g， 为为第一年年第一年年末末的金额。的金额。n小张欲购买股票，他期望的收益率为小张欲购买股票，他期望的收益率为15%，假定该公司现，假定该公司现在发放的股利为在发放的股利为10元，以后每年股利会上升元，以后每年股利会上升10%，则小张，则小张该如何决策？该如何决策？ P=10*（1+10%）/（15%-10%）=22元元 若股票目前的价格低于若股票目前的价格低于22元则应该购买，若高于元则应该

57、购买，若高于22元不元不应购买。应购买。 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心第第5章章 债券和股票的定价债券和股票的定价华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心债券的价格债券的价格债券的价格债券的价格债券的定义债券的定义债券的定义债券的定义债券的种类债券的种类债券的种类债券的种类1 12 23 3股票的现值股票的现值4 46华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n定价原理：定价原理： 金融资产的价值金融资产的价值=未来预期现金流量的现值未来预期现金流量的现值n要对债券和股票定价，我们需要：要对债券和股票定价，我们需要： 预计未来现金流量预计未来

58、现金流量 数量数量 时间时间以适当利率对未来现金流量折现以适当利率对未来现金流量折现 折现率应和证券所面临的风险相当折现率应和证券所面临的风险相当华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心1 1 1 1 债券的定义债券的定义债券的定义债券的定义n公司债券是指公司依照法定程序发行的、约定在公司债券是指公司依照法定程序发行的、约定在一定期限还本付息的有价证券。一定期限还本付息的有价证券。n债券是借款人和贷款人之间签订的法定约束条款，债券是借款人和贷款人之间签订的法定约束条款，是借款者承担某一确定金额债务的凭证。是借款者承担某一确定金额债务的凭证。n假设假设Kreuger公司发行了公司发

59、行了1000份面额为份面额为1000美元美元的债券，票面利率为的债券，票面利率为5%，2年期，每年末付息，年期，每年末付息，则：则： 公司借款总额为公司借款总额为1000000美元；美元； 第一年年底公司需支付利息第一年年底公司需支付利息1000000*5%=50000美元美元 第二年年底公司需支付第二年年底公司需支付1000000+50000=1050000美元美元华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心2 2 2 2 债券的种类债券的种类债券的种类债券的种类n纯贴现债券纯贴现债券是债券中最简单的一种形式是债券中最简单的一种形式承诺在未来某一确定的日期单笔支付，在债券到期前不支

60、承诺在未来某一确定的日期单笔支付，在债券到期前不支付任何款项。也称零息债券、子弹式债券。付任何款项。也称零息债券、子弹式债券。纯贴现债券的定价纯贴现债券的定价 F是债券的面值，是债券的面值，i为折现率为折现率华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心若有面值若有面值100万美元，折现率万美元，折现率10%，20年期的零息债券，年期的零息债券，试确定该笔债券的价值。试确定该笔债券的价值。 PV=100/（1+10%）20=100*（P/F, 10%，20）=148644华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n平息债券平息债券债券利息在发行日和到期日之间进行有规律的定期

61、支付，债券利息在发行日和到期日之间进行有规律的定期支付，并且这种定期支付在既定期间内保持不变，到期归还本金。并且这种定期支付在既定期间内保持不变，到期归还本金。平息债券的定价：平息债券的定价： PV=每期利息每期利息（P/A，i, n）+本金本金（P/F，i, n）公司发行一笔面值为公司发行一笔面值为100万元，票面利率万元，票面利率10%，每年年末，每年年末付息，付息，3年期的债券，试计算债券的价值。年期的债券，试计算债券的价值。 PV=10010%（P/A，10%， 3）+100（P/F，10%， 3） =102.487+1000.751=99.97万万华北水利水电学院华北水利水电学院MB

62、A教育中心教育中心若该笔债券为半年付息一次，则债券价值为：若该笔债券为半年付息一次，则债券价值为： PV=1005%（P/A，5%， 6）+100（P/F，5%， 6） =55.076+1000.746=99.98万万华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n金边债券金边债券永久支付利息，没有到期日的一种债券永久支付利息，没有到期日的一种债券金边债券的定价：金边债券的定价： PV=每期利息每期利息/I例如公司发行的优先股例如公司发行的优先股华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心3 3 3 3 债券的价格债券的价格债券的价格债券的价格假定一笔假定一笔2年期的债券，其

63、面值为年期的债券，其面值为1000美元，票面利率美元，票面利率10%，每年末付息一次，试确定市场利率分别为，每年末付息一次，试确定市场利率分别为10%、12%、8%时该笔债券的价值。时该笔债券的价值。当市场利率为当市场利率为10%时：时： PV=（1000*10%）/1.1+（1000+100）/1.12=1000当市场利率为当市场利率为12%时：时： PV=（1000*10%）/1.12+（1000+100）/1.122=966.2当市场利率为当市场利率为8%时：时： PV=（1000*10%）/1.08+（1000+100）/1.082=1035.67华北水利水电学院华北水利水电学院MBA

64、教育中心教育中心n债券价格的决定因素债券价格的决定因素本金本金票面利率票面利率市场利率（折现率）市场利率（折现率）债券期限债券期限n票面利率与市场利率的关系票面利率与市场利率的关系当票面利率当票面利率=市场利率，债券价格市场利率，债券价格=债券面值债券面值当票面利率市场利率，债券价格债券面值（溢价）当票面利率市场利率，债券价格债券面值（溢价）当票面利率市场利率，债券价格债券面值（折价）当票面利率市场利率，债券价格债券面值（折价）华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n到期收益率到期收益率使债券的价格等于本金和利息的现值的折现率使债券的价格等于本金和利息的现值的折现率表明投资者在

65、既定价位上的投资并持有至到期日所获得的表明投资者在既定价位上的投资并持有至到期日所获得的实际报酬率实际报酬率等同于我们确定债券价格时所使用的市场利率等同于我们确定债券价格时所使用的市场利率若若H公司公司2004年年1月月1日以日以1010元价格购买了元价格购买了TTL公司于公司于2001年年1月月1日发行的面值为日发行的面值为1000元、票面利率为元、票面利率为10%的的5年期债券。年期债券。 要求要求：（：（1）若该债券为一次还本付息，计算到期收益率）若该债券为一次还本付息，计算到期收益率 （2）若该债券为每年末付息，计算到期收益率）若该债券为每年末付息，计算到期收益率华北水利水电学院华北水

66、利水电学院MBA教育中心教育中心（1）一次还本付息：）一次还本付息： 1010=（1000+1000*10%*5）*（P/F, i, 2） （P/F, i, 2）=0.6733 查复利现值系数表可知：查复利现值系数表可知： i=20%, （P/F, 20%, 2）=0.6944 i=24%, （P/F, 24%, 2）=0.6504 运用插值法：运用插值法： （20%-i）/（20%-24%）=（0.6944-0.6733）/（0.6944-0.6504） i=21.92%华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心 20% 0.6974 i 0.6733 24% 0.6504华北水

67、利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心（2）分期付息：每年末付息）分期付息：每年末付息1010=1000*10%*（ P/A, i, 2 ）+1000*（ P/F, i, 2）当当i=10%，债券价格，债券价格=999.95当当i=8%，债券价格，债券价格=1035.63运用插值法：运用插值法：（10%-i）/（10%-8%）=（999.95-1010）/（999.95-1035.63）i=9.44%华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心4 4 4 4 普通股的现值普通股的现值普通股的现值普通股的现值n股利与资本收益股利与资本收益投资者持有股票获取现金流报酬的两种途径

68、投资者持有股票获取现金流报酬的两种途径股利折现模型：股利折现模型：n不同类型股票的定价不同类型股票的定价零增长模型零增长模型固定增长率模型固定增长率模型变动增长率模型变动增长率模型 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n零增长模型（股利固定）零增长模型（股利固定）华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n固定增长率模型固定增长率模型 假定股利一直以固定比率假定股利一直以固定比率g增长增长 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心 假设一个投资者考虑购买假设一个投资者考虑购买Uath Mining

69、 公司的股票。该股公司的股票。该股票一年后将按票一年后将按3美元美元/股支付股利，假定投资者基于对该公股支付股利，假定投资者基于对该公司风险的评估，认为应得的回报率为司风险的评估，认为应得的回报率为15%，那么该公司每，那么该公司每股股票的价格在下列情况下应为多少？股股票的价格在下列情况下应为多少？ （1）假定股利在以后年度保持不变；）假定股利在以后年度保持不变； （2）假定股利在可预见的将来以每年）假定股利在可预见的将来以每年10%的比例增长。的比例增长。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心（1）P0=3/15%=$20（2）P0=3/（15%-10%）=$60华北水利水电

70、学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n变动增长率模型变动增长率模型 假定股利以假定股利以 增长增长n年后，将以年后，将以 的速度一直增长下去。的速度一直增长下去。 考虑考虑Elixir 药品公司的股票，该公司拥有一种新擦背药膏药品公司的股票，该公司拥有一种新擦背药膏产品产品 ，并有很好的发展前景。从现在开始，每股的股利为，并有很好的发展前景。从现在开始，每股的股利为1.15美元，在以后的美元，在以后的4年里，股利将以每年年里，股利将以每年15%的比例增的比例增长，从第长，从第5年开始，股利将以每年年开始，股利将以每年10%的比例增长。如果的比例增长。如果要求的回报率为要求的回报率为15%

71、，那么公司股票的现值为多少？，那么公司股票的现值为多少？华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心 15% 15% 15% 15% 10%10%10%10% 0 1 2 3 4 5 1.15*（1+15%） 1.15*（1+15%）2 1.15*（1+15%）3 1.15*（1+15%）4 1.15*（1+15%）4*（1+10%） P0=1.15*（1+15%）/（1+15%）+ 1.15*（1+15%）2/（1+15%）2+1.15*（1+15%）3/（1+15%）3+1.15*（1+15%）4/（1+15%）4+1.15*（1+15%）4*（1+10%）/（15%-10%）*

72、(P/F, 15%, 4)华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n必要报酬率的确定必要报酬率的确定股利收益率股利收益率资本利得收益率（股利增长率）资本利得收益率（股利增长率） 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心第第6章章 投资决策分析方法投资决策分析方法华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心内部收益率内部收益率内部收益率内部收益率净现值净现值净现值净现值获利指数获利指数获利指数获利指数1 12 23 3平均会计收益率法平均会计收益率法回收期法回收期法4 45 566 6华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心1 1 1 1 净现

73、值（净现值（净现值（净现值（Net Present ValueNet Present ValueNet Present ValueNet Present Value）n净现值法（净现值法（NPV）是资本预算和评价项目投资的）是资本预算和评价项目投资的最基本的方法。最基本的方法。nNPV的计算的计算 NPV=未来全部现金流量的现值未来全部现金流量的现值-初始投资初始投资nNPV法则：法则：净现值净现值0，接受，接受净现值净现值0，拒绝，拒绝华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心假设开一家电器经销店。初期投资假设开一家电器经销店。初期投资200000，发生在期初。，发生在期初。假定

74、未来五年中各年收益分别是假定未来五年中各年收益分别是20000、40000、50000、80000、120000。假定贴现率为。假定贴现率为8%。则该投资方案的。则该投资方案的净现值是多少？净现值是多少？ 20000/（1+8%）+40000/（1+8%）2+50000/（1+8%）3+80000/（1+8%）4+120000/（1+8%）5-200000 =32977.510华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心nNPV的三个特点：的三个特点：使用了现金流量（估计了未来的现金流量发生的时间、金使用了现金流量（估计了未来的现金流量发生的时间、金额）额）包含了项目的全部现金流量包

75、含了项目的全部现金流量对现金流量进行了合理的折现对现金流量进行了合理的折现不一定是银行利率，可以是资金成本率，也可以是期望的投资收益率不一定是银行利率，可以是资金成本率，也可以是期望的投资收益率如果项目存在风险，可以找一个存在类似风险的股票，把该股票的期如果项目存在风险，可以找一个存在类似风险的股票，把该股票的期望收益率作为项目的贴现率望收益率作为项目的贴现率华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心2 2 2 2获利指数（获利指数（获利指数（获利指数（The Profitability Index The Profitability Index The Profitability

76、 Index The Profitability Index ）n获利指数（获利指数（PI）是所有预期未来现金流量的现值）是所有预期未来现金流量的现值和初始投资的比值。和初始投资的比值。n PI的计算的计算 PI=未来现金流量的现值未来现金流量的现值/初始投资初始投资n PI的判断原则的判断原则 PI 1，项目可行，项目可行 PI 1，项目不可行，项目不可行华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心Hiram Finnegan公司有以下两个投资机会，贴现率设定公司有以下两个投资机会，贴现率设定为为12%，试计算两个项目的获利指数。，试计算两个项目的获利指数。 项目项目C0C1C2各

77、年现金流量各年现金流量的现值的现值NPV获利指数获利指数1-20701070.550.53.532-10154045.335.34.53华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n运用获利指数的特殊问题运用获利指数的特殊问题独立项目独立项目 如果两个项目都是独立项目，根据净现值法的基本投资法如果两个项目都是独立项目，根据净现值法的基本投资法则，只要净现值为正就可以采用。净现值为正，也就是则，只要净现值为正就可以采用。净现值为正，也就是PI大于大于1。因此，对于独立项目，。因此，对于独立项目，PI的投资法则为：的投资法则为： 若若PI1，项目可接受，项目可接受 若若PI 1，项目不可

78、接受，项目不可接受华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心互斥项目互斥项目 如果两个项目中只能选一个，根据净现值法，应该选择净如果两个项目中只能选一个，根据净现值法，应该选择净现值比较大的项目。但是根据获利指数判断，由于受到规现值比较大的项目。但是根据获利指数判断，由于受到规模的影响，有可能对决策产生误导。模的影响，有可能对决策产生误导。 此时应计算项目的增量获利指数。此时应计算项目的增量获利指数。 项目项目C0C1C2各年现金流量各年现金流量的现值的现值NPV获利指数获利指数1-2-1055-3025.215.22.52华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心nP

79、I的优缺点的优缺点适用于独立项目决策适用于独立项目决策易于理解和计算易于理解和计算运用于互斥项目时比较复杂运用于互斥项目时比较复杂华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心3 3 3 3 内部收益率法（内部收益率法（内部收益率法（内部收益率法（Internal Rate of ReturnInternal Rate of ReturnInternal Rate of ReturnInternal Rate of Return）n定义：使定义：使NPV=0的折现率。的折现率。n特征：特征：反映一个项目的实际报酬率水平，也就是一个项目真实内反映一个项目的实际报酬率水平，也就是一个项目真

80、实内在价值。在价值。内部收益率本身不受资本市场利息率的影响，完全取决于内部收益率本身不受资本市场利息率的影响，完全取决于项目的现金流量，是每个项目的完全内生变量，这也是其项目的现金流量，是每个项目的完全内生变量，这也是其称为称为“内部收益率内部收益率”的原因所在。的原因所在。理财实务中经常被用来代替净现值，具有净现值的部分特理财实务中经常被用来代替净现值，具有净现值的部分特征。征。n基本法则：基本法则：IRR折现率，接受折现率，接受IRR折现率，拒绝折现率，拒绝华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n假定某项目的初始投资及各年现金流量如下假定某项目的初始投资及各年现金流量如下:

81、 $100 $100 $100 0 1 2 3 -200 NPV=0=100*（P/A, IRR, 3）-200 （P/A, IRR, 3）=2 IRR=23.40%华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n假定某项目的初始投资及各年现金流量如下假定某项目的初始投资及各年现金流量如下: $50 $100 $150 0 1 2 3 -200 NPV=0=50/（1+IRR）+100/（1+IRR）2+150/（1+IRR）3-200 IRR=19.44%华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心nIRR的优缺点的优缺点比较简单，易于理解比较简单，易于理解可能没有内部报酬

82、率也可能有多个内部报酬率可能没有内部报酬率也可能有多个内部报酬率当存在互斥投资时无法运用当存在互斥投资时无法运用华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心nIRR与与NPV的比较的比较某些情况下，两种方法是等价的某些情况下，两种方法是等价的项目的现金流量必须是常规的。即第一笔现金流量是负的，项目的现金流量必须是常规的。即第一笔现金流量是负的，以后的现金流量都是正的以后的现金流量都是正的项目必须是独立的。接受或拒绝这个项目，不会影响其他项目必须是独立的。接受或拒绝这个项目，不会影响其他项目的决策项目的决策华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心非常规现金流量非常规现金流

83、量 -60 +155 -100 贴现率贴现率NPV0-5.0010%-1.7420%-0.2830%0.0640%-0.31华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心 2 1 25% 33.33% 0 10 20 30 40 50 -1 -2 -3 -4 -5 NPVIRR华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心互斥项目互斥项目 IRR（A）=24% IRR（B）=21%年份年份A投资投资B投资投资0-100-10015020240403405043060华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心贴现率贴现率NPV（A）NPV（B）060.0070.005

84、43.1347.881029.0629.791517.1814.82207.062.3125-1.63-8.22华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心 70 60 B 50 40 30 (11.1%,26.34) 20 A 10 0 5 10 15 20 25 30 -10 NPVIRR华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心4 4 4 4 回收期法（回收期法（回收期法（回收期法（Payback PeriodPayback PeriodPayback PeriodPayback Period）n定义定义 项目要花多长时间才能收回其原始投资？项目要花多长时间才能收回

85、其原始投资？n举例举例假定某项目需要现在投资假定某项目需要现在投资$50000，若以后五年每年都可，若以后五年每年都可为企业带来为企业带来$20000的现金净流入，试计算该项目的投资的现金净流入，试计算该项目的投资回收期。回收期。若该项目第一年为企业带来的现金净流入为若该项目第一年为企业带来的现金净流入为$30000，第，第二年为企业带来二年为企业带来$10000，第三年为企业带来，第三年为企业带来$40000。试。试计算该项目的投资回收期。计算该项目的投资回收期。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心50000/20000=2.5（年）（年）2+（50000-30000-10

86、000）/40000=2.25（年）（年）n回收期法的局限回收期法的局限未考虑货币的时间价值未考虑货币的时间价值未考虑投资回收以后的现金流量未考虑投资回收以后的现金流量确定取舍时限时需要主观判断确定取舍时限时需要主观判断适用于不太重要的决策或短期投资适用于不太重要的决策或短期投资华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n贴现回收期法（贴现回收期法（Discounted Payback Period）贴现现金流量的总和等于初始投资所需的时间。贴现现金流量的总和等于初始投资所需的时间。举例举例 接上例，假定企业要求的投资回报率为接上例，假定企业要求的投资回报率为10%，试计算两种，试

87、计算两种情况下的贴现回收期。情况下的贴现回收期。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心（1） DPP=3+（50000-18182-16529-13774）/12522=3+1515/12522=3.12（年）（年）（2） DPP=2+（50000-27273-8264）/27548=2+14463/27548=2.53（年）（年）贴现前贴现前贴现后贴现后未收回投资未收回投资12000018182318182200001652915289320000137741515420000125220贴现前贴现前贴现后贴现后未收回投资未收回投资1300002727322727210000

88、826414463340000275480华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心5 5 5 5 平均会计报酬率（平均会计报酬率（平均会计报酬率（平均会计报酬率（Average Accounting ReturnAverage Accounting ReturnAverage Accounting ReturnAverage Accounting Return）n通过会计收益而不是现金流量来衡量项目的投资价通过会计收益而不是现金流量来衡量项目的投资价值值n计算计算平均会计收益率平均会计收益率=平均净利润平均净利润/平均账面投资额平均账面投资额n举例举例某公司欲进行一项投资，投资成

89、本为某公司欲进行一项投资，投资成本为$60000，投资期限为，投资期限为6年，每年的净利润分别为年，每年的净利润分别为$30000、$20000、$10000、$15000、$23000、$10000。试计算该投资项目的平均会计。试计算该投资项目的平均会计收益率。收益率。平均净利润平均净利润=（30000+20000+10000+15000+23000+10000）/6=14205平均账面投资额平均账面投资额=（60000+0）/2=30000AAR=14205/30000=47.35%华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n平均会计收益率法的局限平均会计收益率法的局限忽略了资

90、金的时间价值忽略了资金的时间价值使用主观的报酬率作为取舍标准使用主观的报酬率作为取舍标准基于账面价值，而不是现金流量或市场价值基于账面价值，而不是现金流量或市场价值华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心第第7 7章章 投资决策投资决策华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心更新项目投资决策更新项目投资决策更新项目投资决策更新项目投资决策增量现金流量增量现金流量增量现金流量增量现金流量新项目投资决策新项目投资决策新项目投资决策新项目投资决策1 12 23 3不同经济寿命的投资项目选择不同经济寿命的投资项目选择4 46华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育

91、中心1 1 1 1 增量现金流量增量现金流量增量现金流量增量现金流量n现金流量现金流量而非而非“会计利润会计利润”n沉没成本沉没成本n机会成本机会成本n负效应负效应华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n现金流量现金流量而非利润而非利润考虑折旧费用考虑折旧费用评价项目的大部分工作是考虑现金流的数量和现金流的生评价项目的大部分工作是考虑现金流的数量和现金流的生成时间成时间在进行资本预算时，对现金流而非利润进行折现在进行资本预算时，对现金流而非利润进行折现 在计算项目的净现值时，只采用项目带来的增量现金流在计算项目的净现值时，只采用项目带来的增量现金流华北水利水电学院华北水利水电学

92、院MBA教育中心教育中心n沉没成本沉没成本过去发生的过去发生的沉没成本是不相关的沉没成本是不相关的沉没成本不是增量现金流沉没成本不是增量现金流n机会成本机会成本一项资产用于新项目，而丧失了其他使用方式所能带来的一项资产用于新项目，而丧失了其他使用方式所能带来的潜在收入，即机会成本。潜在收入，即机会成本。意味着放弃了其他机会意味着放弃了其他机会机会成本是相关的，因为一个项目有正的净现值并不意味机会成本是相关的，因为一个项目有正的净现值并不意味着它就必然要被接受。着它就必然要被接受。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n负效应负效应决定增量现金流的另一个难点在于新增项目对公司原有

93、其决定增量现金流的另一个难点在于新增项目对公司原有其他项目的负效应。他项目的负效应。当新产品减少了现有产品的销售收入进而减少其现金流的当新产品减少了现有产品的销售收入进而减少其现金流的时候，就发生了时候，就发生了“侵蚀侵蚀”效应效应当新产品增加了现有产品的现金流时，则发生了当新产品增加了现有产品的现金流时，则发生了“协同协同”效应效应华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n估算现金流量估算现金流量初始现金流量：开始投资时发生的现金流量。包括固定资初始现金流量：开始投资时发生的现金流量。包括固定资产投资、流动资产投资（假定项目结束时收回）、原有固产投资、流动资产投资（假定项目结束

94、时收回）、原有固定资产的变价收入（更换新设备）定资产的变价收入（更换新设备） 来自经营业务的现金流量来自经营业务的现金流量 经营现金流量经营现金流量=现金收入现金收入-现金支出现金支出 =净利润净利润+折旧折旧+利息支出利息支出 =EBIT-所得税所得税+折旧折旧*既然分给股东的股利未包含在现金支出中，则付给债权人的利息也应排既然分给股东的股利未包含在现金支出中，则付给债权人的利息也应排除在外，因此采用未扣除利息前的利润。除在外，因此采用未扣除利息前的利润。终结现金流量：项目完结时的现金流量。包括固定资产残终结现金流量：项目完结时的现金流量。包括固定资产残值收入、垫支的流动资金的收回。值收入、

95、垫支的流动资金的收回。 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心2 2 2 2 新项目投资决策新项目投资决策新项目投资决策新项目投资决策n例例1：企业拟购建一项固定资产，前期的调查成本已支出：企业拟购建一项固定资产，前期的调查成本已支出25000元。该项目需投资元。该项目需投资1100万元，按直线法计提折旧，万元，按直线法计提折旧，使用寿命使用寿命10年，期末有年，期末有100万的净残值。年初一次投入所万的净残值。年初一次投入所需的需的1100万元，预计投产后每年获得税前利润万元，预计投产后每年获得税前利润100万元。万元。假定资金成本为假定资金成本为10%，所得税率为，所得税率

96、为30%，求各年的现金净，求各年的现金净流量。（假定该项投资所需资金为自有，没有产生利息支流量。（假定该项投资所需资金为自有，没有产生利息支出）出）华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心NCF（0）=-1100万万NCF（1-9）=100(1-30%)+(1100-100)/10=70+100=170万万NCF（10）=170+100万万=270万万NPV=-1100+170（P/A，10%，9）+270 （P/F，10%，10）假定该项目开始时还需同时投入流动资金假定该项目开始时还需同时投入流动资金10万，于项目结万，于项目结束时收回。前束时收回。前3年每年归还借款利息年每年

97、归还借款利息10万元。试确定各年万元。试确定各年的现金流量。的现金流量。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心NCF（0）=-1100-10万万=-1110万万NCF（1-3）=100(1-30%)+(1100-100)/10+10=70+100+10=180万万NCF（4-9）=100(1-30%)+(1100-100)/10=70+100=170万万NCF（10）=170+100万万+10万万=280万万NPV=-1110+180（P/A，10%，3）+170 （P/A，10%，6） （P/F，10%，3）+280 （P/F，10%，10）华北水利水电学院华北水利水电学院M

98、BA教育中心教育中心例例2：某企业欲投资于一项生产线，：某企业欲投资于一项生产线，5年期，有以下两个方年期，有以下两个方案案（T=40%）：）： （1）初始投资）初始投资30000元，以后每年都有元，以后每年都有15000元现金流入，元现金流入，现金支出为现金支出为5000元，预计净残值为元，预计净残值为0； （2）初始投资）初始投资36000元，同时需垫付流动资金元，同时需垫付流动资金3000元，项元，项目结束时收回。第目结束时收回。第1年现金收入年现金收入17000元，现金支出元，现金支出6000元，第元，第2年需支付生产线的修理费用年需支付生产线的修理费用300元，以后逐年增加元，以后逐

99、年增加300元，此方案下预计净残值为元，此方案下预计净残值为6000元。元。 试计算两种方案的净现值。试计算两种方案的净现值。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心（1） 8400 8400 8400 8400 8400 0 1 2 3 4 5 -30000 NCF (1-5)=15000-5000-（30000-0）/5（1-40%）+（30000-0）/5=8400 NPV=8400 （P/A，10%，5）-30000=84003.7908-30000=1842.72华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心（2） 9000 8820 8640 8460 172

100、80 0 1 2 3 4 5 -36000-3000NCF (1)=17000-6000-（36000-6000）/5（1-40%）+（36000-6000）/5=9000NCF (2)=（5000-300）（1-40%）+（36000-6000）/5=8820NCF (3)=（4700-300）（1-40%）+（36000-6000）/5=8640NCF (4)=（4400-300）（1-40%）+（36000-6000）/5=8460NCF (5)=（4100-300）（1-40%）+（36000-6000）/5+6000+3000=17280 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中

101、心教育中心NPV=9000 （P/F，10%，1）+8820 （P/F，10%，2） + 8640（P/F，10%，3）+8460 （P/F，10%，4）+17280 （P/F，10%，5） -39000=-530.69根据净现值法则，应选择第一个方案。根据净现值法则，应选择第一个方案。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心3 3 3 3 更新项目投资决策更新项目投资决策更新项目投资决策更新项目投资决策经营现金流量经营现金流量=净利润净利润+折旧折旧 =（销售收入（销售收入-销售成本）销售成本）*（1-T）+折旧折旧 = （现金收入（现金收入-现金成本现金成本-折旧）折旧）*（

102、1-T）=现金收入现金收入*（1-T） -现金成本现金成本*（1-T） -折旧折旧*（1-T）+折旧折旧=现金收入现金收入*（1-T） -现金成本现金成本*（1-T） +折旧折旧*T某某公公司司欲欲更更换换现现有有的的旧旧设设备备，假假定定预预期期的的投投资资收收益益率率为为10%，所得税率为，所得税率为40%，其他资料见下表。，其他资料见下表。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心项目项目旧设备旧设备新设备新设备原价6000050000税法规定残值（10%）60005000税法规定使用年限64已使用年限3尚可使用年限44每年操作成本86005000第2年末大修费用28000最

103、终报废残值700010000目前变现价值10000每年折旧额直线法年数总和法第1年900018000第2年900013500第3年90009000第4年04500华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心旧设备净现旧设备净现值值 7000-（7000-6000）*40% 9000*40% 3600 3600 0 1 2 3 4 -10000（10000-33000）*40% -8600*60% -5160 -5160 -5160 -28000*（1-40%） NPV=-35973华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心旧设备净现旧设备净现值值 10000-（10000

104、-5000）*40% 18000*40% 13500*40% 9000*40% 4500*40% 0 1 2 3 4 -50000 -5000*60% -3000 -3000 -3000 NPV=-39107.80 所以应选择继续使用旧设备。所以应选择继续使用旧设备。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心4 4 4 4 不同经济寿命的投资项目选择不同经济寿命的投资项目选择不同经济寿命的投资项目选择不同经济寿命的投资项目选择n使用约当年成本进行比较使用约当年成本进行比较假定某公司从事的业务是生产铸造金属半成品。如果铸造机器用坏了，假定某公司从事的业务是生产铸造金属半成品。如果铸造

105、机器用坏了，需要换一台新的以维持业务。目前有两种机器可供选择：需要换一台新的以维持业务。目前有两种机器可供选择： A机器购买成本机器购买成本$100，每年需花，每年需花$10来维持运转，来维持运转，2年使用期；年使用期； B机器购买成本机器购买成本$140，每年需花，每年需花$8来维持运转，来维持运转，3年使用期。年使用期。 假定贴现率为假定贴现率为10%，试作出投资决策。，试作出投资决策。 NPV（A）=-100-10*（P/A，10%，2）=-117.36 NPV（B）=-140-8*（P/A，10%，3）=-159.89 应选择购买应选择购买A机器。机器。华北水利水电学院华北水利水电学院

106、MBA教育中心教育中心约当年成本（约当年成本（A） *（P/A，10%，2）=-117.36 约当年成本（约当年成本（A）=-67.62约当年成本（约当年成本（B） *（P/A，10%，3）=-159.89 约当年成本（约当年成本（B）=-64.29所以应该选择购买所以应该选择购买B机器。机器。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心第第8 8章章 项目分析与评估项目分析与评估华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心保本点分析保本点分析保本点分析保本点分析情境分析情境分析情境分析情境分析敏感性分析敏感性分析敏感性分析敏感性分析1 12 23 3经营杠杆经营杠杆4 4

107、6华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n情境分析情境分析 分析在各种可能的情况下，分析在各种可能的情况下，NPV会如何变化。会如何变化。情境情境净利润净利润NCFNPVIRR基本情况基本情况19800598001556715.1最差情况最差情况-1551024490-111719-14.4最好情况最好情况597309973015950440.9华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n敏感性分析敏感性分析一个变量的变动所引起的一个变量的变动所引起的NPV的变化（假定其他变量保持的变化（假定其他变量保持不变）不变）是情境分析的一种变化形式是情境分析的一种变化形式情

108、境情境销售量销售量NCFNPVIRR基本情况基本情况6000598001556715.1最差情况最差情况550053200-822610.3最好情况最好情况6500664003935719.7华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n保本点分析（会计保本点）保本点分析（会计保本点） 当销售量（销售收入）为多少时，企业净利润为当销售量（销售收入）为多少时，企业净利润为0。固定成本（固定成本（fixed cost） 在在特定期间特定期间内，不随产量变动的成本。内，不随产量变动的成本。变动成本（变动成本（variable cost） 在在特定期间特定期间内，随产量变动的成本。内，随产量

109、变动的成本。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心 收入收入-成本成本=税前利润税前利润=0 收入收入-变动成本变动成本-固定成本固定成本=0 销售量销售量单价单价-销售量销售量单位变动成本单位变动成本-固定成本固定成本=0销销售量售量（单价（单价-单位变动成本）单位变动成本）-固定成本固定成本=0 Q（P-V）-F=0 销售量销售量单位边际贡献单位边际贡献-固定成本固定成本=0华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心A公司销售投影设备，假定公司销售投影设备，假定11月份该产品的销售月份该产品的销售单价为单价为2000元，单位变动成本为元，单位变动成本为800元，

110、固定成元，固定成本为本为24000元，则该公司的保本点销售量为多少元，则该公司的保本点销售量为多少？华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心保本点销售量保本点销售量=24000/（2000-800）=20（台）（台）保本点销售收入保本点销售收入=20*2000=40000（元）（元）若若A公司公司11月份要实现月份要实现75000元的净利润，假定所元的净利润，假定所得税率为得税率为25%。试确定该公司目标利润下的销售。试确定该公司目标利润下的销售量。量。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心利润利润=75000/（1-25%）=100000（元）（元）目标利润下的

111、销售量目标利润下的销售量=（100000+24000）/（2000-800）103（台）（台）目标利润下的销售收入目标利润下的销售收入=103*2000=206000（元）（元）n现金保本点（从经营现金流量角度分析保本点）现金保本点（从经营现金流量角度分析保本点）经营现金流量（经营现金流量（OCF）=净利润净利润+折旧折旧+利息支出利息支出简化起见，假定企业全部使用自有资金，没有利息支出。简化起见，假定企业全部使用自有资金，没有利息支出。OCF=Q（P-V）-F+D+0=0Q=（F-D）/（P-V）假定上例中固定成本中有假定上例中固定成本中有2000是生产设备的折旧，试确定是生产设备的折旧，试

112、确定A公司的现金销售量。公司的现金销售量。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心（24000-2000）/（2000-800） 19（台）（台）n财务保本点财务保本点 NPV=0时的销售量。时的销售量。假定上例中假定上例中A公司生产投影设备需要投资公司生产投影设备需要投资100000元，期望元，期望收益率为收益率为10%，预计项目期为，预计项目期为5年，试计算财务保本点。年，试计算财务保本点。 100000=OCF*（P/A, 10%, 5） OCF=26380（元）（元） Q=（24000-2000+26380）/（2000-800） 40（台）（台）华北水利水电学院华北水利

113、水电学院MBA教育中心教育中心n经营杠杆（经营杠杆（degree of operating leverage）DOL=息税前盈余变动率息税前盈余变动率/销量变动率销量变动率 =Q*（P-V）/（Q*（P-V）-F）反映了项目对固定生产成本的负担水平。反映了项目对固定生产成本的负担水平。假定上例中假定上例中A公司公司11月份的销量为月份的销量为25台，试计算台，试计算A公司的公司的经营杠杆系数。经营杠杆系数。 DOL=25*（2000-800）/（25*（2000-800）-24000） =5华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心第第9 9章章 风险与报酬风险与报酬华北水利水电学

114、院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心贝塔系数贝塔系数贝塔系数贝塔系数单一证券的收益与风险单一证券的收益与风险单一证券的收益与风险单一证券的收益与风险投资组合的收益与风险投资组合的收益与风险投资组合的收益与风险投资组合的收益与风险1 12 23 3资本资产定价模型资本资产定价模型4 46华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n单一证券单一证券期望收益：过去一段时期所获得的平均收益期望收益：过去一段时期所获得的平均收益方差和标准差：反映证券收益的变动程度方差和标准差：反映证券收益的变动程度协方差和相关系数：衡量两种证券收益之间的相互关系。协方差和相关系数：衡量两种证券收益之间的

115、相互关系。 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心经济状况经济状况Supertech公司公司Slowpoke公司公司萧条萧条-20%5%衰退衰退10%7%正常正常30%-12%繁荣繁荣50%9%期望收益期望收益17.5%5.5%标准差标准差25.86%11.5%协方差协方差-0.004875相关系数相关系数-0.1639华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n投资组合的收益和风险投资组合的收益和风险投资组合的期望收益是组合中各个证券期望收益的加权平投资组合的期望收益是组合中各个证券期望收益的加权平均。均。投资组合的方差取决于组合中各个证券的方差和每两种证投资组合

116、的方差取决于组合中各个证券的方差和每两种证券之间的协方差。券之间的协方差。如果两种证券收益之间的相关系数或协方差为正，组合的如果两种证券收益之间的相关系数或协方差为正，组合的方差就上升；反之则下降。方差就上升；反之则下降。当两种证券构成投资组合时，只要当两种证券构成投资组合时，只要 1，则投资组合，则投资组合的标准差就小于各个证券标准差的加权平均数。的标准差就小于各个证券标准差的加权平均数。投资投资组合的多元化效应、组合的多元化效应、“不要把鸡蛋放到一个篮子里不要把鸡蛋放到一个篮子里”华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n某证券的总风险某证券的总风险=系统性风险系统性风险+可

117、分散风险可分散风险系统性风险，又称市场风险、不可分散风险，是投资者在系统性风险，又称市场风险、不可分散风险，是投资者在持有一个完整充分的投资组合之后仍需承受的风险，如国持有一个完整充分的投资组合之后仍需承受的风险，如国家宏观经济政策的变动、经济萧条、金融风险等。家宏观经济政策的变动、经济萧条、金融风险等。可分散风险，又称非系统性风险、公司特有风险，是通过可分散风险，又称非系统性风险、公司特有风险，是通过投资组合可以分散掉的风险。如破产风险、罢工风险等投资组合可以分散掉的风险。如破产风险、罢工风险等华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n贝塔系数（贝塔系数（ ）度量一种证券对于市

118、场平均收益的变动程度。度量一种证券对于市场平均收益的变动程度。用来衡量系统风险（市场风险），用来衡量系统风险（市场风险）， 值越大，系统风险越值越大，系统风险越大，投资者的期望报酬率就越高。大，投资者的期望报酬率就越高。投资组合的贝塔系数等于各个证券贝塔系数的加权平均。投资组合的贝塔系数等于各个证券贝塔系数的加权平均。大多数分析家认为，如果企业不改变行业，贝塔系数就会大多数分析家认为，如果企业不改变行业，贝塔系数就会保持稳定。但是，并不代表一家公司的贝塔值不会改变，保持稳定。但是，并不代表一家公司的贝塔值不会改变，当生产线、技术、财务杠杆发生变化时会导致贝塔值发生当生产线、技术、财务杠杆发生变

119、化时会导致贝塔值发生变化。变化。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n资本资产定价模型（期望收益与风险的关系）资本资产定价模型（期望收益与风险的关系）市场的期望收益率：市场的期望收益率： 单个证券的期望收益率：单个证券的期望收益率：假定无风险报酬率为假定无风险报酬率为4%，市场风险溢价报酬为，市场风险溢价报酬为8.6%，某，某一只股票的贝塔系数为一只股票的贝塔系数为1.3,。那么该股票的期望报酬率是。那么该股票的期望报酬率是多少？若贝塔系数翻倍，期望报酬率为多少？多少？若贝塔系数翻倍，期望报酬率为多少？ 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心期望报酬率期望报酬

120、率=4%+1.3*8.6%=15.18%若贝塔系数翻倍：若贝塔系数翻倍： 期望报酬率期望报酬率=4%+1.3*2*8.6%=26.36%假设某投资者发现：假设某投资者发现： 当前市场的无风险报酬率为当前市场的无风险报酬率为6%，试判断哪个证券的价值，试判断哪个证券的价值被高估了？被高估了？ 证券证券贝塔系数贝塔系数期望报酬率期望报酬率SWMS公司1.314%Insec公司0.810%华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心对对SWMS公司而言，证券的风险报酬率公司而言，证券的风险报酬率=（14%-6%）/1.3=6.15%对对Insec公司而言，证券的期望报酬率公司而言，证券的期

121、望报酬率= （10%-6%）/0.8=5%因此，相对于因此，相对于Insec公司而言，公司而言，SWMS公司高估了风险报公司高估了风险报酬率，证券价格被低估了。酬率，证券价格被低估了。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心某公司持有某公司持有A、B、C三种股票构成的证券投资组合，有关三种股票构成的证券投资组合，有关资料如下：资料如下： （1）这三种股票在证券组合中所占比重分别为）这三种股票在证券组合中所占比重分别为30%、50%和和20%，他们的贝塔系数分别为，他们的贝塔系数分别为2.1、1.0和和0.5； （2）这三种股票上年的股利分别为）这三种股票上年的股利分别为2元元/股

122、、股、 1元元/股和股和0.5元元/股，预期持有股，预期持有A、C可获得稳定的股利，持有可获得稳定的股利，持有B股票每股票每年股利以年股利以5%速度逐年增长；速度逐年增长； （3）三种股票目前的市价分别为）三种股票目前的市价分别为15元股、元股、 12元元/股和股和5元元/股。股。 目前的市场收益率为目前的市场收益率为12%，无风险收益率为，无风险收益率为8%。要求：（要求：（1）计算投资组合的风险收益率和必要收益率。）计算投资组合的风险收益率和必要收益率。 （2）计算三种股票的内在价值）计算三种股票的内在价值 ，并判断目前是够应，并判断目前是够应该出售。该出售。华北水利水电学院华北水利水电学

123、院MBA教育中心教育中心（1）投资组合的贝塔系数）投资组合的贝塔系数=30%*2.1+50%*1.0+20%*0.5=1.23 投资组合的风险收益率投资组合的风险收益率=1.23*（12%-8%）=4.92% 投资组合的收益率投资组合的收益率=8%+1.23*（12%-8%）=12.92%（2）A股票的必要收益率股票的必要收益率=8%+2.1*（12%-8%）=16.4% B股票的必要收益率股票的必要收益率=8%+1.0*（12%-8%）=12% C股票的必要收益率股票的必要收益率=8%+0.5*（12%-8%）=10% A股票的内在价值股票的内在价值=2/16.4%=12.2（元）（元）15

124、 B股票的内在价值股票的内在价值=1*（1+5%）/（12%-5%）=15（元）（元）12 C股票的内在价值股票的内在价值=0.5/10%=5（元）（元）=5 所以，可以考虑出售所以，可以考虑出售A股票和股票和C股票股票华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心第第1010章章 加权资本成本加权资本成本华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心财务杠杆财务杠杆财务杠杆财务杠杆资本成本资本成本资本成本资本成本加权平均资本成本加权平均资本成本加权平均资本成本加权平均资本成本1 12 23 3资本结构资本结构4 46华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n资本

125、成本资本成本是公司可以从现有资产获得的、符合投资人期望的最小收是公司可以从现有资产获得的、符合投资人期望的最小收益率。益率。是一种机会成本。是一种机会成本。在数量上等于各项资本来源的资金成本的加权平均值。在数量上等于各项资本来源的资金成本的加权平均值。公司可据以作出投资决策（期望的收益率资本成本）公司可据以作出投资决策（期望的收益率资本成本）华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n个别资本成本个别资本成本债务成本债务成本 1、逐步测试法：、逐步测试法： 债券价格债券价格P0=各期利息各期利息In/（1+Kd）n +本金本金/（1+Kd）n 2、简化计算、简化计算 Kd=I*（1

126、-T）讨论简化公式的变化：讨论简化公式的变化： 1、当存在借款手续费时、当存在借款手续费时 2、当该借款为发行债券取得，债券溢价或折价发行时、当该借款为发行债券取得，债券溢价或折价发行时华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心假定某企业向银行借入假定某企业向银行借入100万元，期限万元，期限3年，票面利率年，票面利率11%，每年末付息，到期一次还本，所得税税率为，每年末付息，到期一次还本，所得税税率为30%，则该，则该债务的成本为：债务的成本为： Kd=I*（1-T）=11%*（1-30%）=7.7%当借款手续费为当借款手续费为2%时时 Kd=I*（1-T）/（1-f）=7.86

127、%假定该笔借款为发行债券取得，当债券以假定该笔借款为发行债券取得，当债券以105万的价格溢万的价格溢价发行时（其他条件同上）：价发行时（其他条件同上）： Kd=100*11%*（1-30%）/105*（1-2%）=7.48%若债券以若债券以95万的价格折价发行：万的价格折价发行： Kd=100*11%*（1-30%）/95*（1-2%）=8.27%华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心普通股成本普通股成本 Knc=D1/P+g 若考虑筹资费用：若考虑筹资费用：Knc=D1/P(1-f)+g某公司普通股每股发行价格为某公司普通股每股发行价格为100元，筹资费用率为元，筹资费用率为

128、5%，预计下期每股股利预计下期每股股利12元，以后每年股利增长率为元，以后每年股利增长率为2%，则，则该公司的普通股成本为：该公司的普通股成本为： Knc=12/100(1-5%)+2%=14.63%华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心留存收益成本留存收益成本股利增长模型法：同普通股成本的计算股利增长模型法：同普通股成本的计算资本资产定价模型法资本资产定价模型法 Ks=风险溢价法风险溢价法 Ks=Kd+股东承担的高于债权人的风险溢价股东承担的高于债权人的风险溢价 =Kd+4%华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n加权平均资本成本加权平均资本成本某企业账面反映

129、的资本共某企业账面反映的资本共500万，其中借款万，其中借款100万，应付万，应付债券债券50万，普通股万，普通股250万，保留盈余万，保留盈余100万。各项资金的万。各项资金的成本分别为成本分别为6.7%、9.17%、11.26%、11%，则该企业的，则该企业的加权平均资本成本为：加权平均资本成本为： （100/500）*6.7%+（50/500）*9.17%+（100/500）*11.26%+（100/500）*11%=10.09%华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心某公司目前拥有资金某公司目前拥有资金2000万元，其中，长期借款万元，其中，长期借款800万，万，年利率年

130、利率10%，普通股，普通股1200万，每股股利万，每股股利2元，预计股利增元，预计股利增长率长率5%，发行价格，发行价格20元，目前价格也是元，目前价格也是20元，该公司计元，该公司计划筹集资金划筹集资金100万，企业所得税率万，企业所得税率25%，有两种筹资方案：，有两种筹资方案： 1、增加长期借款、增加长期借款100万元，借款利率上升为万元，借款利率上升为12% 2、增发普通股、增发普通股40000股，普通股市价增加到每股股，普通股市价增加到每股25元元 要求要求：（：（1）计算公司筹资前的加权平均资本成本）计算公司筹资前的加权平均资本成本 （2）试确定筹资方案）试确定筹资方案华北水利水电

131、学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心（1）借款成本）借款成本=10%*（1-25%）=7.5% 普通股成本普通股成本=2*（1+5%）/20+5%=15.5% 加权平均资本成本加权平均资本成本=800/2000*7.5%+1200/2000*15.5%=12.3%（2）新借款成本）新借款成本=12%*（1-25%）=9% 增加借款筹资后的加权平均资本成本增加借款筹资后的加权平均资本成本 = 800/2100*7.5%+ 100/2100*9%+ 1200/2100*15.5% =12.14% 普通股成本普通股成本= 2*（1+5%）/25+5%=13.4% 增加普通股筹资后的加权平均资本

132、成本增加普通股筹资后的加权平均资本成本 = 800/2100*7.5%+1300/2100*13.4%=11.15% 所以应选择普通股筹资。所以应选择普通股筹资。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心加权平均资本成本的作用：加权平均资本成本的作用： 1、加权平均资本成本最低时，公司价值最大。、加权平均资本成本最低时，公司价值最大。 2、可以进行资本结构的决策。、可以进行资本结构的决策。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n财务杠杆财务杠杆经营杠杆经营杠杆销售量变动所引起的息税前利润的变动销售量变动所引起的息税前利润的变动衡量企业的经营风险衡量企业的经营风险影响

133、因素：产品的市场需求、产品售价、产品成本、固定影响因素：产品的市场需求、产品售价、产品成本、固定成本的高低等等成本的高低等等计算公式：计算公式： DOL=（ EBIT/EBIT）/（ Q/Q） =Q*（P-V）/Q*（P-V）-F某企业生产某企业生产A产品，固定成本产品，固定成本60万，变动成本率万，变动成本率40%，计，计算当企业销售额分别为算当企业销售额分别为400万、万、200万、万、100万时的万时的DOL。 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心DOL1=（400-400*40%）/（400-400*40%-60）=1.33DOL2=（200-200*40%）/（20

134、0-200*40%-60）=2DOL3=（100-100*40%）/（100-100*40%-60） 降低经营风险的途径：降低经营风险的途径： 增加销售量增加销售量 提高产品售价提高产品售价 降低产品单位变动成本降低产品单位变动成本 降低固定成本降低固定成本华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心财务杠杆财务杠杆息税前利润的变动所引起的每股盈余的变动息税前利润的变动所引起的每股盈余的变动衡量企业的财务风险衡量企业的财务风险影响因素：负债影响因素：负债计算：计算：DFL=（ EPS/EPS） /（ EBIT/EBIT） =EBIT/（EBIT-I）某企业资本总额为某企业资本总额为2

135、00万元，资金的获利比率为万元，资金的获利比率为10%， 企业债务总额为企业债务总额为200万元，借款利率为万元，借款利率为2%，则该企业的财，则该企业的财务杠杆务杠杆 系数为多少？系数为多少？ DFL=200*10%/（200*10%-200*2%）=1.25华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心总杠杆系数总杠杆系数销量变动引起的每股盈余的变动销量变动引起的每股盈余的变动计算：计算： DTL=DOL*DFL = （ EPS/EPS） /（ Q/Q） = Q*（P-V）/Q*（P-V）-F-I华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心第第11章章 资本结构资本结构华

136、北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心MM定理（无税）定理（无税）馅饼理论馅饼理论馅饼理论馅饼理论财务杠杆与企业价值财务杠杆与企业价值财务杠杆与企业价值财务杠杆与企业价值1 12 23 3MM定理（有税）定理（有税）4 46华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心1 1 1 1 馅饼理论馅饼理论馅饼理论馅饼理论n馅饼理论馅饼理论我们把公司的价值定义为负债和所有者权益之和。我们把公司的价值定义为负债和所有者权益之和。 V=B+S 如果公司管理当局的目标是尽可能地使企业增值，如果公司管理当局的目标是尽可能地使企业增值，那么公司应该使馅饼（公司总价值）尽可能大的那么公司应

137、该使馅饼（公司总价值）尽可能大的负债负债权益比。权益比。 SB华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心2 2 2 2 财务杠杆和企业价值财务杠杆和企业价值财务杠杆和企业价值财务杠杆和企业价值n财务杠杆和企业价值（财务杠杆和企业价值（EPS和和ROE）*有（无）负债的公司称为有（无）财务杠杆公司。有（无）负债的公司称为有（无）财务杠杆公司。目前目前计划计划资产资产$8000$8000负债负债0$4000权益（市场价值权益（市场价值=账面价值）账面价值）$8000$4000利息率利息率10%市场价值市场价值/股股$20$20流通在外的股票流通在外的股票400200华北水利水电学院华北

138、水利水电学院MBA教育中心教育中心两种资本结构的比较两种资本结构的比较目前资本结构目前资本结构计划资本结构计划资本结构经济经济衰退衰退预期预期经济经济膨胀膨胀经济经济衰退衰退预期预期经济经济膨胀膨胀EBI$400$1200$2000$400$1200$2000利息利息-$400-$400-$400息后息后收益收益$400$1200$20000$800$1600ROE5%15%25%020%40%EPS$1$8$50$4$8华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心EPS 6 有债务有债务 5 4 无债务无债务 3 2 1 0 EBI -1 400 800 1200 -2 EBI华北

139、水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心公司无债务时公司无债务时 EPS1=EBIT*（1-T）/400公司有债务时公司有债务时 EPS2=（EBIT-400）*（1-T）/200每股盈余无差别点每股盈余无差别点 EPS1=EPS2 EBIT*（1-T）/400= （EBIT-400）*（1-T）/200 EBIT=800u当当EBIT800, 公司选择负债经营。公司选择负债经营。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心结论：结论： 1、财务杠杆的影响取决于、财务杠杆的影响取决于EBIT。当。当EBIT较高时，财务较高时，财务杠杆是有利的。杠杆是有利的。 2、在无差别点

140、之上，财务杠杆提高了股东的报酬。、在无差别点之上，财务杠杆提高了股东的报酬。 3、在有负债的资本结构下，股东面临较高的风险。因为、在有负债的资本结构下，股东面临较高的风险。因为财务杠杆使收益线的斜率变大。财务杠杆使收益线的斜率变大。 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心3 MM3 MM3 MM3 MM定理（无税）定理（无税）定理（无税）定理（无税）nMM定理定理&（无税）（无税）MM定理定理1（无税）：杠杆公司的价值等同于无杠杆公司的（无税）：杠杆公司的价值等同于无杠杆公司的价值。价值。 VL=VU 其中，其中，VL、VU分别是有、无财务杠杆公司的价值。分别是有、无财务杠杆公

141、司的价值。MM定理定理2（无税）：股东的期望收益率随财务杠杆的增加（无税）：股东的期望收益率随财务杠杆的增加而增加。而增加。 RE=RA+（RA-RD）*（D/E） RE-公司的权益资本成本公司的权益资本成本 RA-公司资产的必要报酬率公司资产的必要报酬率 RD-公司的债务成本公司的债务成本 D/E-债务权益比债务权益比 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心MM模型的假设模型的假设相同的预期。即投资者对公司未来的相同的预期。即投资者对公司未来的EBIT及风险估计相同。及风险估计相同。公司经营风险用公司经营风险用EBIT的方差衡量，有相同的经营风险可归的方差衡量，有相同的经营风

142、险可归为一类。为一类。永久的现金流量。即投资者估计未来公司的永久的现金流量。即投资者估计未来公司的EBIT相同，为相同，为永久年金。永久年金。完美的资本市场：完美的资本市场：完全竞争完全竞争公司和投资者的借贷利率相同公司和投资者的借贷利率相同 同等的使用所有的相关信息同等的使用所有的相关信息 无交易成本无交易成本 无税无税华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心MM定理定理（无税）：（无税）： 因此，对于有财务杠杆的公司而言，总的现金流量为因此，对于有财务杠杆的公司而言，总的现金流量为RDD+（EBIT+RDD）=EBIT，该现金流量的现值是，该现金流量的现值是VL。 对于无财务

143、杠杆的公司而言，总的现金流量为对于无财务杠杆的公司而言，总的现金流量为EBIT，该，该现金流量的现值为现金流量的现值为VU。 显然，显然，VL=VU 有财务杠杆的公司（负债经营）有财务杠杆的公司（负债经营）无财务杠杆的公司无财务杠杆的公司债权人债权人股东股东债权人债权人股东股东RDDEBIT-RDD0EBIT华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心MM理论理论（无税）：（无税）： WACC=RA=（E/V）*RE+（D/V）RD RE=RA+（RA-RD）*（D/E）资本成本资本成本 RE=RA+（RA-RD）*（D/E） RA RA=（E/V）*RE+（D/V）RD RD B/

144、E 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心MM定理定理&（无税）的内涵：（无税）的内涵： 无论是股票融资方式还是债务融资方式，都对公司价值的无论是股票融资方式还是债务融资方式，都对公司价值的影响都是一样的。也就是说，影响都是一样的。也就是说，资本结构与公司价值无关资本结构与公司价值无关。 馅饼的大小并不会因为切法不同而改变；馅饼的大小并不会因为切法不同而改变；公司管理者无法通过重新包装公司的证券来改变公司公司管理者无法通过重新包装公司的证券来改变公司的价值；的价值；用债务代替权益，公司的资本成本不变。因为低成本用债务代替权益，公司的资本成本不变。因为低成本的债务导致权益成本提高

145、，两者作用恰好相互抵消。的债务导致权益成本提高，两者作用恰好相互抵消。 但是，现实的情况却是每个公司几乎都有负债。这是与但是，现实的情况却是每个公司几乎都有负债。这是与MM理论相背离的。理论相背离的。税收与破产成本！税收与破产成本！华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心4 MM4 MM4 MM4 MM定理（有税）定理（有税）定理（有税）定理（有税）nMM定理定理&（存在税收）（存在税收）MM定理定理（存在税收）（存在税收） 杠杆公司的价值随财务杠杆而增加。杠杆公司的价值随财务杠杆而增加。 VL=VU+TCDMM定理定理（存在税收）（存在税收） 一部分权益风险和收益的增加由于利息

146、的税收屏蔽而得到一部分权益风险和收益的增加由于利息的税收屏蔽而得到补偿。补偿。 RE=RU+（RU-RD）*（1-TC）*（D/E） RE-公司的权益资本成本公司的权益资本成本 RU-无杠杆公司资产的资本成本率无杠杆公司资产的资本成本率 RD-公司的债务成本公司的债务成本 D/E-债务权益比债务权益比 TC-所得税税率所得税税率 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心MM定理定理（存在税收）（存在税收） VL=VU+TCD 因为因为VL=D+E D+E=VU+TCD VU=E+D*（1-TC） VL=VU+D*TC涵义：涵义： 1、杠杆公司的价值等于无杠杆公司的价值加上利息税盾

147、、杠杆公司的价值等于无杠杆公司的价值加上利息税盾的现值。的现值。 2、债务筹资非常有益，公司的最优资本结构师、债务筹资非常有益，公司的最优资本结构师100%的负的负债。债。 3、公司的加权平均资本成本（、公司的加权平均资本成本（WACC）随着公司对债务）随着公司对债务筹资依赖程度的加大而降低。筹资依赖程度的加大而降低。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心MM定理定理（存在税收）（存在税收） 资产负债表两边的现金流量必须相等：资产负债表两边的现金流量必须相等： VL=VU+D*TC E+D=VU+D*TC ERE+DRD=VURU+TCDRD ERE+DRD=E+D（1-TC）

148、RU+TCDRD RE=RU+（RU-RD）*（1-TC）*（D/E）华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心资本成本资本成本 RE=RA+（RA-RD）*（D/E） RE=RU+（RU-RD）*（1-TC）*（D/E） RA RA=（D/V）RD（1-TC）+（E/V）RE RD D/E 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心假定假定Format公司的公司的EBIT为为$151.52，所得税率为，所得税率为34%，负，负债为债为$500，无杠杆（无负债）公司的资本成本率为，无杠杆（无负债）公司的资本成本率为20%，负债的资本成本是负债的资本成本是10%。 要求要

149、求：（：（1）计算）计算Format的权益价值；的权益价值； （2）计算）计算Format的权益资本成本；的权益资本成本； （3）计算）计算Format的的WACC。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心如果没有债务，公司的价值如果没有债务，公司的价值VU为：为： VU =151.52*（1-34%）/20%=$500 根据根据MM定理定理（有税收），公司价值为：（有税收），公司价值为： VL=VU +D*TC=500+500*34%=$670 所以所以E=VL-D=670-500=$170 根据根据MM定理定理（有税收），权益成本为：（有税收），权益成本为： RE=RU+（R

150、U-RD）*（1-TC）*（D/E） =0.2+（0.2-0.1）*（1-34%）*（500/670） =39.4% WACC=（500/670）*0.1*（1-34%）+（170/670）*39.4%=14.92%20%华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n最优资本结构最优资本结构 加权平均资本成本最小，企业价值最大。加权平均资本成本最小，企业价值最大。思考：为什么现实中公司会先进行内部融资，后债券融资、思考：为什么现实中公司会先进行内部融资，后债券融资、最后股权融资？最后股权融资？华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心第第12章章 股利和股利政策股利和股利

151、政策华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n股利政策股利政策 公司净利润应该向股东支付的比率是多少。公司净利润应该向股东支付的比率是多少。n股利的种类股利的种类 1、现金股利：以现金支付股利现金股利：以现金支付股利 2、股票股利：以增发的股票作为股利、股票股利：以增发的股票作为股利 3、财产股利：以自己拥有的其他企业的资产（如债券、财产股利：以自己拥有的其他企业的资产（如债券、股票等）作为股利股票等）作为股利 4、负债股利：以应付票据、应付债券作为股利、负债股利：以应付票据、应付债券作为股利华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n股利发放的程序股利发放的程序 1

152、月月15日日 1月月28日日 1月月30日日 2月月16日日 星期四星期四 星期三星期三 星期五星期五 星期一星期一 股利宣告日股利宣告日 除息日除息日 股权登记日股权登记日 股利支付日股利支付日华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n股利无关论：股利无关论： 假设前提：假设前提： 1、既无税收，又无交易费用，任何投资者都不可能通过、既无税收，又无交易费用，任何投资者都不可能通过其自身交易影响并操作市场价格。其自身交易影响并操作市场价格。 2、所有投资者对于未来投资、利润和股利具有相同的信、所有投资者对于未来投资、利润和股利具有相同的信念。念。 3、公司的投资政策事前已经确定，

153、不会随着股利政策的、公司的投资政策事前已经确定，不会随着股利政策的改变而改变。改变而改变。 现实中由于存在个人所得税，因此股利无关论不再有效。现实中由于存在个人所得税，因此股利无关论不再有效。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n股利相关论：股利分配对市场价值有影响股利相关论：股利分配对市场价值有影响法律限制：处于利润分配的末端法律限制：处于利润分配的末端经济限制：稳定收入和避税；控制权的稀释经济限制：稳定收入和避税；控制权的稀释财务限制：盈余的稳定性、资产的流动性、举债能力、财务限制：盈余的稳定性、资产的流动性、举债能力、投资机会等投资机会等其他：债务合同约束、通货膨胀等其

154、他：债务合同约束、通货膨胀等华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n股利分配政策股利分配政策剩余股利政策剩余股利政策先确定目标资本结构下保留盈余的数额，然后确定发放先确定目标资本结构下保留盈余的数额，然后确定发放股利的金额。股利的金额。假如某公司年度税后利润假如某公司年度税后利润300万，预计下年度投资万，预计下年度投资200万，公司的目标资本结构为负债：所有者权益万，公司的目标资本结构为负债：所有者权益=4:6。试确。试确定该年度用于发放股利的金额。定该年度用于发放股利的金额。200*60%=120万万300-120=180万万华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教

155、育中心股利分配政策的比较分析股利分配政策的比较分析剩余股利政策剩余股利政策固定或持续增长的固定或持续增长的股利政策股利政策固定股利支付率固定股利支付率低股利加额外低股利加额外股利政策股利政策优点优点有利于保持目有利于保持目标资本结构标资本结构股利与盈余联股利与盈余联系紧密系紧密传递给外界公司稳传递给外界公司稳定发展的信号定发展的信号有利于投资者合理有利于投资者合理安排收入和支出安排收入和支出股利与盈余紧密股利与盈余紧密联系联系具有灵活性具有灵活性股东有最低收股东有最低收入入有利于保持公有利于保持公司形象司形象缺点缺点股利变化大股利变化大股利与盈余脱节股利与盈余脱节股利波动大股利波动大华北水利水

156、电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n股票回购股票回购公司可以利用剩余的现金去回购公司的股票，以此代公司可以利用剩余的现金去回购公司的股票，以此代替发放现金股利。替发放现金股利。当避税很重要时，股票回购可能是股利政策有效的替当避税很重要时，股票回购可能是股利政策有效的替代品。代品。股票回购后，股票回购后，EPS会提高。会提高。 若某公司年末有两个方案可供选择：若某公司年末有两个方案可供选择： （1）按每股）按每股$1发放现金股利发放现金股利 （2）按每股）按每股$1的价格回购股票的价格回购股票请问：如果你是拥有请问：如果你是拥有100股股票的股东，当初的购买价格是股股票的股东，当初的购

157、买价格是$0.6，你会倾向于哪个方案？（假定股东适用，你会倾向于哪个方案？（假定股东适用28%的个人的个人所得税税率，资本利得税为所得税税率，资本利得税为20%）华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心（1）100股股*$1=$100 应交税金应交税金=100*28%=$28 （2）100-60=$40 应交税金应交税金=40*20%=$8 所以股东会倾向于选择方案所以股东会倾向于选择方案2。最近的实证研究表明，回购后股票价格的长期表现要好于最近的实证研究表明，回购后股票价格的长期表现要好于没有回购的同类公司。没有回购的同类公司。 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教

158、育中心n股票股利股票股利 不影响所有者权益总额，只影响各组成部分的构成不影响所有者权益总额，只影响各组成部分的构成比例比例 发放前发放前发放后发放后股本股本100万（股价万（股价5元）元）110万万资本公积资本公积20万万20+10*4=60万万盈余公积盈余公积10万万10万万未分配利润未分配利润200万万200-10*5=150万万合计合计330万万330万万华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心发放股票股利的优点发放股票股利的优点对股东：股价若不下降，所持股票的总价值会上升；对股东：股价若不下降，所持股票的总价值会上升； 转让时比现金股利所缴纳的所得税低。转让时比现金股利所

159、缴纳的所得税低。对公司：可节约现金；对公司：可节约现金； 可降低可降低EPS，吸引更多的投资者。，吸引更多的投资者。 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n股票分割股票分割将高面值的股票分成低面值的股票，不同于股票股利，将高面值的股票分成低面值的股票，不同于股票股利，但效果类似。但效果类似。如发放股票股利超过如发放股票股利超过25%，就属于股票分割。，就属于股票分割。分割后，股东所持股数增加，持股比例不变，持股价值分割后，股东所持股数增加，持股比例不变，持股价值不变。不变。一般在股价暴涨难以下降时才采用一般在股价暴涨难以下降时才采用华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中

160、心教育中心第第13章章 流动资产管理流动资产管理华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心存货存货存货存货现金现金现金现金应收账款应收账款应收账款应收账款1 12 23 36华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心1 1 1 1 现金（货币资金或有价证券）现金（货币资金或有价证券）现金（货币资金或有价证券）现金（货币资金或有价证券）n现金的持有动机现金的持有动机交易动机交易动机预防动机预防动机投机动机投机动机n与现金有关的成本与现金有关的成本持有成本：企业因保留一定现金余额而增加的管理费持有成本：企业因保留一定现金余额而增加的管理费用及丧失的再投资收益。用及丧失的再投

161、资收益。转换成本（交易成本）：企业以现金购入有价证券或转换成本（交易成本）：企业以现金购入有价证券或转让有价证券换取现金时支付的交易成本，如买卖佣金、转让有价证券换取现金时支付的交易成本，如买卖佣金、委托手续费、过户费等。（委托手续费、过户费等。（固定成本固定成本）短缺成本：企业现金持有量不足又无法及时通过有价短缺成本：企业现金持有量不足又无法及时通过有价证券变现加以补充而给企业造成的损失。证券变现加以补充而给企业造成的损失。固定成本机会成本华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n最佳现金持有量最佳现金持有量Baumol模型模型 管理费用相对稳定，可视为决策无关成本不予考虑。管

162、理费用相对稳定，可视为决策无关成本不予考虑。 短缺成本的不确定性太大，也短缺成本的不确定性太大，也 不予考虑。不予考虑。 因此只考虑机会成本和转换成本。因此只考虑机会成本和转换成本。 持有现金的机会成本持有现金的机会成本=（C/2）K 转换成本转换成本=（T/C）F 总成本总成本TC=（C/2）K+（T/C）F 最佳现金持有量最佳现金持有量C*=（2TF/K）1/2 K-持有现金的机会成本，即有价证券的利息率持有现金的机会成本，即有价证券的利息率 F-现金转换成有价证券或有价证券转换成现金的成本现金转换成有价证券或有价证券转换成现金的成本 T-某时期企业所需的现金总量某时期企业所需的现金总量

163、C-目标现金余额目标现金余额华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心持有成本持有成本 持有现金总成本持有现金总成本 机会成本机会成本 交易成本交易成本 C* 现金余额量现金余额量华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心u模型的局限性模型的局限性该模型假设企业与现金有关的支出比例不变。该模型假设企业与现金有关的支出比例不变。该模型假设计划期内未发生现金收入。该模型假设计划期内未发生现金收入。未考虑保险储备。未考虑保险储备。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心Miller-Orr模型模型 现金现金 H Z L X Y 时间时间华北水利水电学院华北水利水

164、电学院MBA教育中心教育中心最佳目标现金余额最佳目标现金余额 Z*=（3F2/4K）1/3+L 最佳目标现金余额的上限最佳目标现金余额的上限 H*=3Z*-2L 平均现金余额平均现金余额=（4Z-L）/3 L-现金余额的下线；现金余额的下线； H-现金余额的上限；现金余额的上限； F-售出有价证券的固定成本（交易成本）；售出有价证券的固定成本（交易成本）； 2-日净现金流量的方差；日净现金流量的方差； K-有价证券的日利率（机会成本）。有价证券的日利率（机会成本）。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心Miller-Orr模型的优点模型的优点 更加明确了现金管理的关键。更加明确

165、了现金管理的关键。 1、该模型说明最优返回点、该模型说明最优返回点Z*与交易成本与交易成本F正相关，与机正相关，与机会成本会成本K负相关；负相关； 2、该模型说明最优返回点及平均现金余额都与现金流量、该模型说明最优返回点及平均现金余额都与现金流量的变化正相关，现金流量易受更大不确定性影响的企业应的变化正相关，现金流量易受更大不确定性影响的企业应保持更大数额的平均现金余额。保持更大数额的平均现金余额。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心2 2 2 2 应收账款应收账款应收账款应收账款n应收账款的成本应收账款的成本机会成本：因资金投放在应收账款上而丧失的其他收入。机会成本：因资金

166、投放在应收账款上而丧失的其他收入。 机会成本机会成本=维持赊销业务所需资金维持赊销业务所需资金*资金成本率资金成本率 =（年赊销额（年赊销额/360）*平均收账期平均收账期*变动成本率变动成本率*资资 金成本率金成本率管理成本：企业对应收账款进行管理而耗费的开支，包括管理成本：企业对应收账款进行管理而耗费的开支，包括资信调查费、收账费用等。资信调查费、收账费用等。坏账成本：赊销收入无法收回的可能性。坏账成本：赊销收入无法收回的可能性。华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心某企业预测某企业预测2012年赊销额为年赊销额为3600万，其信用条件是万，其信用条件是n/30，变动成本率

167、为，变动成本率为60%，资金成本率为，资金成本率为10%。假设企业收账。假设企业收账政策不变，固定成本总额不变。政策不变，固定成本总额不变。 假定有假定有2个备选方案：个备选方案： （1）维持）维持n/30的信用条件，坏账率的信用条件，坏账率2%，收账费用，收账费用36万；万； （2）修改为）修改为n/60的信用条件，销售收入增长的信用条件，销售收入增长10%，坏账，坏账率率3%，收账费用，收账费用60万万 试确定企业应选择哪个信用条件？试确定企业应选择哪个信用条件？华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心n/30n/60毛利毛利3600*（1-60%）=1440万万3600*(

168、1+10%)(1-60%)=1584万万机会成本机会成本(3600/360)*30*60%*10%=18(3960/360)*60*60%*10%=39.6坏账损失坏账损失3600*2%=72万万3960*3%=118.8万万收账费用收账费用36万万60万万净收益净收益1314万万1365.6万万华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心3 3 3 3 存货存货存货存货n存货的成本存货的成本进货成本：即存货的取得成本。进货成本：即存货的取得成本。 存货进价（购置成本）存货进价（购置成本） 进货费用进货费用/订货成本：差旅费、运输费、检验费等订货成本：差旅费、运输费、检验费等储存成本

169、：仓库费用、保险费用等。储存成本：仓库费用、保险费用等。缺货成本：因存货不足而给切造成的损失。缺货成本：因存货不足而给切造成的损失。n 经济订货批量模型经济订货批量模型前提：一定时期的进货总量可以准确预测；存货价格稳前提：一定时期的进货总量可以准确预测；存货价格稳定且无数量折扣；无需设置保险储备（存货为定且无数量折扣；无需设置保险储备（存货为0时下批存时下批存货马上到位）；无缺货情况。货马上到位）；无缺货情况。 华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心由于存货价格稳定，不予考虑，因此，经济订货批量是使由于存货价格稳定，不予考虑，因此，经济订货批量是使订货成本与储存成本之和最小的订货批量。订货成本与储存成本之和最小的订货批量。Q*=（2DK/KC）1/2 D-全年的需要量全年的需要量 K-每次的订货成本每次的订货成本 KC-单位存货的储存成本单位存货的储存成本某企业每年好用甲材料某企业每年好用甲材料3600千克，该材料单位成本千克，该材料单位成本10元，元，单位存储成本单位存储成本2元，一次订货成本元，一次订货成本25元。试确定经济订货元。试确定经济订货批量。批量。 Q*=（2*3600*25/2）1/2=300（千克）（千克）华北水利水电学院华北水利水电学院MBA教育中心教育中心