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1、第第8章章 国际储备国际储备International Reserve1 通过本章的学习，使学生掌握国际储备的含义、来源及作用；正确认识国际储备的来源及演进；全面了解国际储备的总量管理及结构管理，并能熟练运用国际储备管理原理分析我国的国际储备问题。学习要求2第一节第一节 国际储备概述国际储备概述3（一）含义是一国货币当局为弥补国际收支逆差、维持本国货币汇率的稳定以及应付各种紧急支付而持有的、为世界各国所普遍接受的资产（二）特征公认性流动性稳定性官方持有性一、国际储备基本概念4（三）国际清偿能力（InternationalLiquidity）含义：亦称“国际流动性”，指一国政府为本国国际收支赤字
2、融通资金的能力。国际清偿能力自有储备借入储备u借入储备：一国向外借款的能力u从国际金融机构和国际金融市场借款；5（四）国际储备与国际清偿能力的区别国际储备国际清偿能力从内容上看资产的性质数量关系自有储备自有储备自有储备自有储备+借款能力借款能力无条件无条件有条件有条件小小大大67二、国际储备的作用二、国际储备的作用（一）维持国际支付能力，调节临时性的国际收支不平衡（二）干预外汇市场，维持本国货币的汇率（三）维持并增强国际上对本国货币的信心（四）国际储备是一国向外举债和清偿能力的保证2004年，IMF发布了最新的外汇储备管理指南，其中关于外汇储备功能的表述中，增强对本币的信心被放在核心地位，这表
3、明国际储备“弥补国际收支赤字”作用的弱化。8三、国际储备的构成三、国际储备的构成国际储备的构成，是指用于充当国际储备资产的资产种类。一般国家都包括黄金储备和外汇储备。如果该国还是国际货币基金组织的成员国，其国际储备中还包括在基金组织的储备头寸和特别提款权9（一）黄金储备（一）黄金储备（二）外汇储备（二）外汇储备（三）在（三）在IMF的储备头寸的储备头寸（四）特别提款权（四）特别提款权所有国家都持有所有国家都持有IMF成员国成员国10第二节国际储备的管理第二节国际储备的管理33国际储备的管理是指一国货币当局根据一定时期内本国经济发展的要求和国际收支状况，对国际储备的规模、结构等进行确定和调整，以
4、实现储备资产规模适度化、结构最优化的整个过程，是一国宏观金融管理的重要组成部分。国际储备的管理包括量的管理和质的管理两个方面。前者即通常所说的国际储备的水平管理或总量管理；后者是指对国际储备结构的确定和调整，也被称作国际储备的结构管理。34一、国际储备的规模管理一、国际储备的规模管理（一）管理的原因最适度储备水平是指一国政府为实现国内经济目标而持有的用于平衡国际收支和维持汇率稳定所需要的最低限度的黄金和外汇储备量。储备过多：储备过多：机会成本上升，利息损机会成本上升，利息损失失本币有升值的压力本币有升值的压力储备过少：储备过少：易引起国际支付危易引起国际支付危机，难对付突发事机，难对付突发事件
5、件35（二）国际储备的供求供给：供给：一国视角下的国际储备来源：国际收支盈余中央银行在进行外汇干预时购进的外汇一国政府对外借款的净额中央银行购买的黄金接受他国支付的特别提款权其它国际收支盈余是一国国际储备的最主要来源。全球视角下的国际储备来源：储备货币发行国的货币输出是全球国际储备的最主要来源。 需求：需求：国际收支逆额国际收支逆额干预外汇市场干预外汇市场对外支付对外支付国际信贷担保国际信贷担保36（三）影响一国国际储备规模（需求）的主要因素1.国际储备的范围及其货币在国际货币体系中的作用国际储备的范围及其货币在国际货币体系中的作用2.国际收支国际收支国际收支的差额状况极稳定程度国际收支的差额
6、状况极稳定程度: 顺差，需求小顺差，需求小 逆差，需求大逆差，需求大 暂时小额逆差，国际储备的调节力度大暂时小额逆差，国际储备的调节力度大 长期结构性逆差，国际储备为辅助作用长期结构性逆差，国际储备为辅助作用贸易收支的稳定程度贸易收支的稳定程度 如果一国出口商品的供给弹性和市场的需求如果一国出口商品的供给弹性和市场的需求弹性均大于弹性均大于1，进口商品的需求弹性小于，进口商品的需求弹性小于1，则表明其外贸收支相对稳定。此时，不需要则表明其外贸收支相对稳定。此时，不需要过高的国际储备；过高的国际储备；其他调节手段的运用：其他调节手段的运用： 实行严格的外汇管制或贸易管制，可有效调实行严格的外汇管
7、制或贸易管制，可有效调控进口和外汇资金的流动，则国际储备需求控进口和外汇资金的流动，则国际储备需求少少3.国际融资能力国际融资能力 4.汇率制度汇率制度 5.外开放程度外开放程度 6.持有国际储备的机会成本持有国际储备的机会成本 7.货币的可兑换性货币的可兑换性 8.一国在特定时期的经济发展目标一国在特定时期的经济发展目标 37（四）侧度国际储备适度规模的主要方法1.拇指法则拇指法则也就是经验法则，它是指测度国际储备适度规模的具有较强操作性且简便易行的方法。2.IMF评估成员国国际储备需要的客观指标3.国际储备区间38二、国际储备的结构管理二、国际储备的结构管理（一）国际储备结构管理的含义 国
8、际储备结构管理是指一国如何最佳地配置国际储备资产，从而使黄金储备、外汇储备、在IMF的储备头寸和SDR四个部分的国际储备资产持有量之间，以及各部分的构成要素之间保持合适的数量构成比例。42（二）国际储备结构管理的原则 安全性安全性流动性流动性盈利性盈利性43（三）黄金储备管理1.管理内容黄金储备的数额及其在储备中的比重买卖决策进行黄金买卖的时机2.安全性黄金内在价值相对稳定，具有较高的安全性3.流动性黄金非货币化，流动性差4.盈利性5.建议黄金储备数量不宜过多，保持稳定为宜44（四）外汇储备管理1.外汇储备的币种结构管理1）储备货币应与贸易支付和金融支付所需货币保持一致。（2）储备货币应与干预
9、市场所需要的货币保持一致。（3）应选择多种储备货币u“不把所有鸡蛋放进同一只篮子里”。45 2外汇储备的资产结构管理 现以英格兰银行对美元储备的流动性管理为例，对外汇储备的资产结构管理予以说明： 美元储备资产被分为三档： （1）一级流动储备资产；（2）二级流动储备资产；（3）高收益但流动性差的储备资产。 从英格兰银行对美元储备的流动性管理中不难发现：在外汇储备的流动性管理上，储备资产的高流动性被置于优先地位，营利性则被摆到比较次要的位置。46 3国际外汇储备资产结构管理的新趋势 已经有20多个国家把自己的外汇储备交给美林、高盛等实力雄厚、信誉卓著的大公司来操作运营。 2000年10月31日，巴
10、西宣布从即日起将12亿美元的外汇储备委托给摩根投资管理基金、萨洛蒙兄弟和巴克莱全球投资基金等6家国际投资基金和国际清算银行经营，以提高外汇储备的投资收益。47第三节第三节 我国的国际储备我国的国际储备48一、我国国际储备的构成与特点一、我国国际储备的构成与特点作为IMF的创始成员国，我国的国际储备同样由黄金储备、外汇储备、在IMF的储备头寸及特别提款权四部分组成。其中，在IMF的储备头寸及SDR的数值均取决于我国在IMF的份额，仅占我国国际储备总量的较小比例。以下就黄金储备与外汇储备展开分析。49国际储备种国际储备种类类优点优点缺点缺点黄金黄金安全性高不便支付使用，无收益，管理成本高外汇外汇具
11、有灵活兑现性，有收益，管理成本低风险高特别提款权特别提款权既安全可靠又灵活兑现不能随意购入，不能成为主要国际储备资产50中国国际储备的现行管理体制中国国际储备的现行管理体制中国人民银行中国人民银行国际司国际司基金组织处基金组织处SDR、储备头寸、储备头寸黄金管理司黄金管理司黄黄 金金国家外汇管理局国家外汇管理局储备管理司储备管理司外汇储备外汇储备51(一)黄金储备 我国的黄金储备政策可划分为两个阶段。第一个阶段是19782000年。在这段时间内我国奉行的是稳定黄金储备的政策。第二个阶段是2001年至今。这个阶段我国实行的是增加黄金储备的政策。 521978-2005年我国黄金储备万盎司万盎司5
12、3(二)外汇储备改革开放前的外汇储备改革开放后的外汇储备第一阶段：19781993年第二个阶段：19942008年我国外汇储备增长较快。我国外汇储备增长较快。我国我国外汇储备外汇储备的年际波动较大。的年际波动较大。从外汇储备的结构来看，我国外汇储从外汇储备的结构来看，我国外汇储备的规模偏低、年际波动更大备的规模偏低、年际波动更大本阶段外汇储备保持了持续的高增长。本阶段外汇储备保持了持续的高增长。1994年开始，我国建立起全国统一的银行间外汇交易年开始，我国建立起全国统一的银行间外汇交易市场以后，中国人民银行通过向外汇市场吞吐外汇，市场以后，中国人民银行通过向外汇市场吞吐外汇，来保持人民币汇率的
13、基本稳定。这标志着我国的国际来保持人民币汇率的基本稳定。这标志着我国的国际储备也具备了充当干预资产的作用。储备也具备了充当干预资产的作用。1994年以前，外汇储备由中国银行协助年以前，外汇储备由中国银行协助央行共同管理央行共同管理1994年以后，外汇储备由央行领导下的年以后，外汇储备由央行领导下的国家外汇管理局经营国家外汇管理局经营外汇储备管理目标：保证外债偿付，满外汇储备管理目标：保证外债偿付，满足进口支付，稳定人民币汇率足进口支付，稳定人民币汇率外汇储备经营目标：外汇储备经营目标：“安全、流动、增安全、流动、增值值”54中国历年外汇储备中国历年外汇储备19502008年 单位：亿美元59二
14、、我国的外汇储备二、我国的外汇储备（一）管理部门中国人民银行下属的中国国家外汇管理局管理，部分实际业务操作由中国银行进行国家外汇管理局专门成立了中央外汇业务中心（储备管理司），对我国外汇储备进行全面专业化的管理。储备管理司在海外设立了四个分支机构，它们分别位于香港、新加坡、伦敦和纽约，分别叫做华安投资、中国投资公司（新加坡）、伦敦交易室、纽约交易室，通过这四个海外分支机构，国家外汇管理局可进行全球24小时不间断的外汇储备经营60（二）币种结构中国外汇储备的结构没有对外明确公布过，目前属于国家金融机密。据估计，美元资产占70%左右，日元约为10%，欧元和英镑约为20%。依据来自于国际清算银行的报
15、告、路透社报道以及中国外贸收支中各币种的比例611999年之前,我国以美元、日元、德国马克、法郎和英镑为储备主体货币。1999年1月欧元诞生之后,我国的储备币种结构发生了较大变化,形成以美元、欧元、日元为主体,其他储备货币为补充的储备格局。626364王国林、许承明(2004)用实证方法对中国外汇储备中的美元资产比重做了回归分析，认为:“中国外汇储备变动与美元资产变化确实存在着较高的正相关性,每增加1美元外汇储备,中国将购买0.619575美元资产,也就是说中国外汇储备中60%以上是美元资产”;可见,中国的外汇储备资产中,美元资产占了相当大的比重,而这些美元资产主要是美国国债和美国机构政府债券
16、。65近几年主要发达国家国债利率始终很低,2006年3月31日,美国、欧元区和日本的10年期国债收益率分别只有4.85%、3.77%和1.77%,如果扣除通货膨胀率和对冲成本(央行票据成本)后,实际收益率只有0.7%1.7%。而19251995年间,美国投资于股票年收益率平均可达7.5%(已扣除通货膨胀),20002005年更高达14%;2004年,美国企业全球平均收益率为10.1%、股票基金平均年收益率达12.7%;美国债券基金近十年来平均收益率保持5%水平。显然,如果将外汇储备投资于其它资产,收益率普遍要更高。66中国人民银行先在外汇交易市场中心执行干预操作,全额从外汇指定银行买入外汇资产
17、,以外汇占款形式投放基础货币;然后通过多种工具和手段进行冲销操作,以保证基础货币进而货币供应量不受大的冲击。近几年中国人民银行操作成本(包括外汇干预成本和外汇冲销成本)增大。按陈硕(2005)计算了1994年1月2005年6月,我国外汇市场干预成本为-1189.23亿元。时卫干(2005)计算了19942004年6月末央行冲销成本共达8377.3亿元。由此可见,历史上央行外汇市场干预成本是巨大的,这两年随着储备规模的剧增,成本更大。在央行缺乏更多冲销手段和技巧的情况下,央行货币政策独立性和有效性都受到牵制。67（三）投资我国外汇储备主要投资于海外高信用等级的美国政府债券、国际金融组织债券、政府
18、机构债券和公司债券等金融资产。美国财政部2008.11.18公布，截至2008年9月，中国所持的美国各类债券总值已经超越日本，居世界第一。中国截至9月持有的美国债券总额为5850亿美元。日本为5732亿美元。美国人将美国债券的收益率戏称为“傻瓜收益率”，因为不用动脑筋就可以获得。68美国政府债券美国政府债券U.S. Treasury期限为13、26、或52周，多以折价方式拍售。最小购买金额为10 000美元，较大面额应为10 000美元的倍数。期限为2，3，4，5，7，10年的附息证券。4年期的在1990年12月停止发行，7年期的在1993年4月停止发行。所有的国库票据都为固定利息，到期一次偿
19、还。债券最小面值1000美元。若期限低于4年，则最低购买金额为5000美元。大额购买应为1000美元的倍数。（发行额占总额60左右，为美国政府主力债券）短期国库券10年期以上的附息证券。所有证券都为固定利率，到期一次偿还。最小面值1000美元，大额购买应为1000美元的倍数。中期国库票据长期国库债券69（四）储备成本由于中国外汇储备结构中美元资产较多，在2000年之后的美元大跌过程中，中国外汇储备在账面上贬值严重。有观点认为，2003年中国的外汇储备账面损失约200亿美元，2004年上半年账面损失约400亿。近近5年来，美元对比全球一揽子货币平均贬值了年来，美元对比全球一揽子货币平均贬值了50
20、%（相对欧元高峰时贬值了（相对欧元高峰时贬值了66%）左右，同期的）左右，同期的石油、石油、 黄金、黄金、 铜、铜、 铁矿石等则分别上升了铁矿石等则分别上升了700%、300%、600%、500%左右。左右。如果把我国目前的外汇储备折换成石油、黄金等储如果把我国目前的外汇储备折换成石油、黄金等储备，从数量上看，还不足备，从数量上看，还不足2001年年2176亿美元的购买亿美元的购买力，国家的外汇美元资产已经大大缩水贬值了力，国家的外汇美元资产已经大大缩水贬值了 。70（五）外汇储备的来源国际收支出现持续的双顺差结售汇制度2004年中国外汇储备增加2067亿美元其中外贸顺差、FDI、热钱流入分别
21、占16%，29%，55%。2005年外汇储备增加2090亿美元，其中外贸顺差、FDI、热钱流入分别占49%，29%，22%。2006年外贸顺差继续保持71中国黄金储备仅占外汇储备的中国黄金储备仅占外汇储备的1.3%，远低于其他国家采用，远低于其他国家采用的的3%-5%的标准的标准 美国拥有美国拥有8000多吨黄金储备，德国拥有多吨黄金储备，德国拥有3500吨，瑞士拥有吨，瑞士拥有1300吨黄金，而中国只有吨黄金，而中国只有600吨），但是要注意黄金价位的吨），但是要注意黄金价位的波动。将黄金储备从波动。将黄金储备从600吨增加到吨增加到3000吨，意味着中国必须吨，意味着中国必须买进今年全世界
22、每个金矿出产的所有黄金。即便是这样，买进今年全世界每个金矿出产的所有黄金。即便是这样，也只能消耗也只能消耗5%的外汇储备。的外汇储备。建立建立90天的战略石油储备意味着购买近天的战略石油储备意味着购买近4亿桶石油，这只能亿桶石油，这只能消耗消耗3%的外汇储备。的外汇储备。中国只能寄希望于少量而缓慢地增加黄金和石油储备中国只能寄希望于少量而缓慢地增加黄金和石油储备（六）外汇管理相关建议第一，中国应将更多的外汇储备转换成其他货币。第二，减持美元后，中国可以选择黄金或石油储备以中国外汇储备的巨大规模来说，多元化只以中国外汇储备的巨大规模来说，多元化只能采取循序渐进的方式。能采取循序渐进的方式。创新外
23、汇储备的使用方式，可考虑将增量创新外汇储备的使用方式，可考虑将增量储备合理地转化为投资亚、非、拉丁美洲储备合理地转化为投资亚、非、拉丁美洲等战略资源丰富的国家的股权；或合理地等战略资源丰富的国家的股权；或合理地转化为国家战略物资转化为国家战略物资72第一，中国应将更多的外汇储备转换成其他货币。第二，减持美元后，中国可以选择黄金或石油储备第三，开放金融市场，支持有条件的企业“走出去”，支持国内居民对外金融理财与投资，以鼓励“藏汇于民”与“藏汇于企业”第四，考虑到我国社保基金的巨大资金缺口以及社保资金更多的支付是在未来，可将适量的外汇储备划入社保基金，改善和提高国内教育、医疗设备、农村基础设施建设，最后扩大到全民社会保障，造福全民。73
