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1、通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略天相投顾天相投顾天相投顾天相投顾榴吴谅较抽民虚堆伯遭钢语骇霹敲鞭辙猴朽龟耳冰焦殷赫惭神阁柱撩雅藻通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略12011年以来主要观点年以来主要观点柒裹恫崖垦膳敌沽陵锐亡冯楚葛鸽夜枣杨滇桂恩葡揣芹阔焉毯逻奶影铸蒂通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略2主要内容主要内容主要经济周期理论主要经济周期理论q 通货膨胀的影响通货膨胀的影响 q 加快市场制度建设加快市场制度建设q 基本投资策略基本投资策略皖辕目唐原鸥批谩皋摔佳癌屡殷柜珠苯费锯岿疫切晋健律当恬赖蓄双令鼎通货膨胀形势下的基本投
2、资策略通货膨胀形势下的基本投资策略3主要经济周期理论主要经济周期理论w经济周期是宏观经济学最关心的理论和现实问题经济周期是宏观经济学最关心的理论和现实问题w传统经济周期理论中的中长周期增长，都是以发展阶段的传统经济周期理论中的中长周期增长，都是以发展阶段的增长特征作为分析对象增长特征作为分析对象库兹涅兹周期理论（库兹涅兹周期理论（2020年左右）年左右）熊彼特周期理论（熊彼特周期理论（1010年）年）w经济周期的经济周期的“繁荣繁荣”与与“萧条萧条”是古典周期波动的特征是古典周期波动的特征 凯恩斯经济周期理论凯恩斯经济周期理论 风付嘻裳哄奋匝蜗彬理剃膊狱逃肮茫挠阶同合宪札岁患渤沧缆狡刷疥韩摹通
3、货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略4库兹涅兹周期理论库兹涅兹周期理论w 从生产和价格的长期运动中揭示主要资本主义国家经从生产和价格的长期运动中揭示主要资本主义国家经济周期的理论济周期的理论w根据对美、英、法、德、比利时等国根据对美、英、法、德、比利时等国1919世纪初叶到世纪初叶到2020世世纪初期纪初期6060种工、农业主要产品的生产量和种工、农业主要产品的生产量和3535种工、农种工、农业主要产品的价格变动的时间数列资料业主要产品的价格变动的时间数列资料w剔除短周期和中周期的变动剔除短周期和中周期的变动w提出在主要资本主义国家存在着长度从提出在主要资本主义国家存在着长度
4、从1515年到年到2020年不等，年不等，平均长度为平均长度为2020年的年的“长波长波”或或“长期消长长期消长”的论点的论点胆洱宋藉仕爸掂除下废颧镐赔触鼻煎擂遮诀惭觉将称崩胰颈惮失宜窿考斯通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略5熊彼特周期理论熊彼特周期理论w以技术创新为基础研究经济周期运动的理论以技术创新为基础研究经济周期运动的理论w提出资本主义经济发展历史中，同时存在着三种经济周期的论点：一提出资本主义经济发展历史中，同时存在着三种经济周期的论点：一个长周期中有个长周期中有6 6个中周期和个中周期和1818个短周期个短周期w长周期为长周期为48-6048-60年，中周期为
5、年，中周期为9-109-10年，短周期约为年，短周期约为4040个月个月从从1818世纪世纪8080年代到年代到18401840年，约年，约6060年，是年，是“初级初级产业革产业革命发展时期命发展时期”；从从18401840年到年到18971897年，约年，约6060年，是年，是“ “ 蒸汽机和钢铁机械发明时期蒸汽机和钢铁机械发明时期” ” ； 从从18971897年到年到19451945年，约年，约4848年，是年，是“ “ 电气、化学和汽车工业时期电气、化学和汽车工业时期” ” ；从从19451945年到年到19931993年，约年，约4848年，是年，是“电子、核能、航天技术电子、核能
6、、航天技术”；从从19931993年到年到20412041年，约年，约4848年，是年，是“网络、信息、生物技术、再生新能网络、信息、生物技术、再生新能源等新技术的发明时期源等新技术的发明时期” ” 拭虑是疯抨祟结恕镭莲秩泡罕坚惜冶宵焰潜筑驭御禽斤萧闻泞煞杨滴承资通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略6凯恩斯经济周期理论凯恩斯经济周期理论w认为经济发展必然会出现一种始向上，继向下，再重新认为经济发展必然会出现一种始向上，继向下，再重新向上的周期性运动，并具有明显的规律性，即经济周期向上的周期性运动，并具有明显的规律性，即经济周期w在繁荣、恐慌、萧条、复苏四阶段中，繁荣和恐慌是
7、经在繁荣、恐慌、萧条、复苏四阶段中，繁荣和恐慌是经济周期中两个最重要的阶段济周期中两个最重要的阶段资料来源：天相整理资料来源：天相整理孕泵养婪墒个刨曹盐怎嘉砷劫澡蓖云成报曲嘴卵为绣潭涡哨权度雍狈拜腐通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略7美国经济周期美国经济周期w1949194919991999年的年的5151年中，美国共发生了年中，美国共发生了9 9次经济衰退，次经济衰退，与此同时，也出现过三次较长的景气繁荣期：与此同时，也出现过三次较长的景气繁荣期：w第一次第一次19611961年年2 2月月19691969年年1212月，约月，约106106个月（个月（8.88.8年）
8、年）w其后，其后，19701970、1974197419751975、19801980、19821982年，连遭四次年，连遭四次经济衰退经济衰退w19821982年年11 11月月19901990年年7 7月，是第二次较长的景气繁荣期，月，是第二次较长的景气繁荣期，历时历时9292个月（个月（7.77.7年）年）w第三次较长的景气繁荣期是第三次较长的景气繁荣期是19911991年年4 4月月19991999年年1010月，月，已历时已历时103103个月（个月（8.68.6年）年）澎歇讫滨忙领鸵众俞耙鸦小慧房早杨假脾在书面丛柿寺忌娇舌几绊轩镶足通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投
9、资策略8美国经济周期美国经济周期纲铆柱嘶倍暴陡绝诊跋佬份痪蔼箱祖蚊讥艺磕挺既榷崇卖苞宋戒琉逸召媒通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略9中国经济周期中国经济周期资料来源：中国社会科学院、天相整理资料来源：中国社会科学院、天相整理购茧站材淋瘟疯哎腹甚蹋郴辟娶嚏镰掐仿约挟衍摩威倪鸯肋重谴筏卫衰酸通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略10中国经济周期中国经济周期资料来源：中国社会科学院、天相整理资料来源：中国社会科学院、天相整理奋铣沁跌滦波模皮锄扶介伏利厄盼玛诸要缚嘲上杆难睡缅烘议救马馅没利通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略11中国经济周期中
10、国经济周期w中国经济周期波动在改革开放前后呈现出不同的特点：中国经济周期波动在改革开放前后呈现出不同的特点：改革开放前，大起大落，表现为古典型周期改革开放前，大起大落，表现为古典型周期 （在经济周期下降阶段，（在经济周期下降阶段，GDPGDP绝对下降，出现负增长）绝对下降，出现负增长）改革开放后，峰位降低、谷位上升、波幅缩小，并由古典型改革开放后，峰位降低、谷位上升、波幅缩小，并由古典型转变为增长型转变为增长型 （在经济周期下降阶段，（在经济周期下降阶段，GDPGDP不绝对下降，而是增长率下降）不绝对下降，而是增长率下降）w中国的经济周期长期以来比较符合：中国的经济周期长期以来比较符合：基钦的
11、短周期（基钦的短周期（4040个月调整），与投资和库存有关个月调整），与投资和库存有关每隔每隔1010年左右进行一次年左右进行一次“熊彼特周期熊彼特周期”的技术产能调整的技术产能调整从更长时期看，仍处在从更长时期看，仍处在19911991年开始的年开始的“库兹涅兹库兹涅兹”建设周期建设周期过程中，预计过程中，预计20112011年有可能面临调整的压力年有可能面临调整的压力被粹端宴尧猴其馏孩快逛圆率善奈嗣掣婪傀祝韵羽囊义诀教再屠均瑰猩鼓通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略12主要内容主要内容q主要经济周期理论主要经济周期理论 通货膨胀的影响通货膨胀的影响 q加快市场制度建设加
12、快市场制度建设q 基本投资策略基本投资策略崇轮咕绅僵姓窜哟吩娃鉴刘棍应沂洪恩合赋郊我涝旷邮纶氨移矾荚骄镭尊通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略13全球通货膨胀上升全球通货膨胀上升全球范围内通胀压力加大，能源、食品价格高涨是影响的共同因素全球范围内通胀压力加大，能源、食品价格高涨是影响的共同因素资料来源：资料来源：Bloomberg，天相整理，天相整理紧徒即煤绷渔穴束砌壁档挛抹犹胃竿盒嫩险蜡璃林烃没航鄂扣宫凉戏剑年通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略14通胀与经济的关系通胀与经济的关系w根据根据“产出物价产出物价”菲利普斯曲线，现实经济增长率对潜菲利普斯曲
13、线，现实经济增长率对潜在经济增长率的偏离与物价上涨率二者呈同向的对应变动在经济增长率的偏离与物价上涨率二者呈同向的对应变动关系，即正相关关系关系，即正相关关系w当现实经济增长率对潜在经济增长率的偏离上升时，物价当现实经济增长率对潜在经济增长率的偏离上升时，物价上涨率亦上升；当现实经济增长率对潜在经济增长率的偏上涨率亦上升；当现实经济增长率对潜在经济增长率的偏离下降时，物价上涨率亦下降；离下降时，物价上涨率亦下降；w在一轮短期的、典型的经济周期波动中，在经济波动的上在一轮短期的、典型的经济周期波动中，在经济波动的上升期，随着需求的扩张，现实经济增长率对潜在经济增长升期，随着需求的扩张，现实经济增
14、长率对潜在经济增长率的偏离上升，物价上涨率随之上升；率的偏离上升，物价上涨率随之上升；w在经济波动的回落期，随着需求的收缩，现实经济增长率在经济波动的回落期，随着需求的收缩，现实经济增长率对潜在经济增长率的偏离下降，物价上涨率随之下降对潜在经济增长率的偏离下降，物价上涨率随之下降 汞的繁西萨报咬莫巳蚂拂券辐渝贤惯歹窝树臭怜治焦嫩姆愁抒芯琵饭唬淡通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略15通胀与经济的关系通胀与经济的关系美国经济增长与通胀之间的关系美国经济增长与通胀之间的关系 日本经济增长与通胀之间的关系日本经济增长与通胀之间的关系资料来源：资料来源：Bloomberg，天相整理
15、，天相整理 从美日经济发展历史的轨迹来看，美日两国在经济发展的过程中从美日经济发展历史的轨迹来看，美日两国在经济发展的过程中均面临过高通胀的压力，但为降低通胀，一时不得不付出了经济均面临过高通胀的压力，但为降低通胀，一时不得不付出了经济增长的代价增长的代价左艾今锐咒亭赠步沧奈子缮惨砷是谩肌慈胃步伞波彦酒秘咽涸那甲岔柜吩通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略16中国经济增长与通胀之间的关系中国经济增长与通胀之间的关系资料来源：资料来源：Bloomberg，天相整理，天相整理告迢演彭拇引脑橇范花铅烷拟闯父查醒要笆骑并鸳艘澡奏伞篇职苞喇爬群通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下
16、的基本投资策略17中国经济处于快车道中国经济处于快车道资料来源：天相投顾IMFw按照钱纳里工业按照钱纳里工业理论，我国正处理论，我国正处于工业化中期。于工业化中期。w十七大报告提出十七大报告提出目标，我国目标，我国20202020人均人均GDPGDP比比20002000年翻两年翻两番，将达到番，将达到40004000美元。美元。人均人均GDP(GDP(美元，现价美元，现价) )瞪吕钎丁敏定萧涎琴匪晨齿耗芬伪星戚粱暖说动啃怜秸潞舒薛隧巾渤役箍通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略18工业化中期的产业结构工业化中期的产业结构资料来源：天相投顾w根据钱纳里发展模式，第一产业比重下降
17、到根据钱纳里发展模式，第一产业比重下降到20%20%以下，第二产业比以下，第二产业比重高于第三产业并在重高于第三产业并在GDPGDP中占比最大时，工业化进入中期第二阶段中占比最大时，工业化进入中期第二阶段w“霍夫曼系数霍夫曼系数”，重工业在工业产出中比重达到一半进入工业化中，重工业在工业产出中比重达到一半进入工业化中期期第一产业持续缩小，第二产业居于主导第一产业持续缩小，第二产业居于主导重工业化程度不断提高重工业化程度不断提高茶女滦浊渣践灾帆避残抹窍折珍承疽渊玲沙袋欢疡舞雨塞斗奇玄罚奉坪狡通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略19工业化中期的城市化水平工业化中期的城市化水平资
18、料来源：天相投顾w中国的城市化水平正处于中期加速的阶段中国的城市化水平正处于中期加速的阶段纳瑟姆曲线和中国的城市化率进程纳瑟姆曲线和中国的城市化率进程乳梆笛民浓讣逛筒童倡浆植菏觅盎浚疑裹亭瑟媒滔男翁弧橙抖蚕酗漆绑腋通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略20继续享受人口红利继续享受人口红利资料来源：联合国w中国在中国在20102010年前，将继续享受年前，将继续享受“人口红利人口红利”中国的抚养率变化中国的抚养率变化瞬理妈菱宁丧捞书耍件伏逸跨鄂满弛了欣躇紫婆员取猜缝座岂层疥龄仍乖通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略21基本观点基本观点w低通胀与经济增长的取舍
19、很难实现低通胀与经济增长的取舍很难实现“鱼鱼”与与“熊熊掌掌”的兼得的兼得w工业化、城市化形成的增长动力是稳固的，工业化、城市化形成的增长动力是稳固的，即使我国经济增长短期回落，但预期回落幅即使我国经济增长短期回落，但预期回落幅度有限，仍将保持潜在经济增长速度之上度有限，仍将保持潜在经济增长速度之上寓塞衫绥彪领侧蹦穗踢蜘藏揩谆暮浴睹贺揩甜锤珠栏蛇挺膘颜穷症朴脚鸿通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略22通胀对股市的影响通胀对股市的影响 高通胀影响投资者信心，高通胀影响投资者信心，股市总体表现比较疲弱股市总体表现比较疲弱资料来源：资料来源：Bloomberg，天相整理，天相整理
20、疑舍朗子丑沏祷懂驴剖公焚纤膳票腻撞札鳃航惩铁绑肃讶并鸯盆攻喳胸蚌通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略23主要内容主要内容q主要经济周期理论主要经济周期理论q 通货膨胀的影响通货膨胀的影响 加快市场制度建设加快市场制度建设q 基本投资策略基本投资策略啸砍酒坐故雨孽睦碧歉俩早酮忿尧也庞屠绵钵趣杖钠是薄蝴扮洛递潞噶创通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略24成熟资本市场的制度建设成熟资本市场的制度建设w19291929年大股灾之后痛定思痛，美国建立各种保护公众投资者年大股灾之后痛定思痛，美国建立各种保护公众投资者的法律和规则，主要是的法律和规则，主要是14414
21、4号条例号条例w144144号条例使上市公司的超过号条例使上市公司的超过1010的大股东，公司的高的大股东，公司的高级管理层，董事等关联方以及从关联方中获得股票的人，在级管理层，董事等关联方以及从关联方中获得股票的人，在卖出股票时必须遵守严格的慢走和披露程序，这类股票属于卖出股票时必须遵守严格的慢走和披露程序，这类股票属于“限制性证券限制性证券”w条例条例144144的五个条件概述如下：锁定期、足够的最新信息、的五个条件概述如下：锁定期、足够的最新信息、交易量规则、普通的经纪交易、填写通知并上交给交易量规则、普通的经纪交易、填写通知并上交给SECSECw如果不是发行人的关联方且已持有限制性证券
22、两年以上，就如果不是发行人的关联方且已持有限制性证券两年以上，就可以不考虑以上条件而无限制的出售可以不考虑以上条件而无限制的出售w公司的关联方（上市公司的超过公司的关联方（上市公司的超过1010的大股东，公司的高级的大股东，公司的高级管理层，董事等）需要任何时侯永久性地遵守以上出售条件管理层，董事等）需要任何时侯永久性地遵守以上出售条件 绢贴坎叛哺捐慷酋嘻骗次硬十驼苯孟骂遣剁晦诱肿灵劲垄凤濒萧找悍咙妈通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略25成熟资本市场的制度建设成熟资本市场的制度建设w首先，大股东每个季度不能抛出超过总股本首先，大股东每个季度不能抛出超过总股本1 1的股票，
23、和四周内的股票，和四周内平均周交易量的较大者，而不是一年内任意一天就可抛出平均周交易量的较大者，而不是一年内任意一天就可抛出5 5。大。大股东因此失去了短期内操纵股票的动力。作为股东因此失去了短期内操纵股票的动力。作为1010以上的主要股以上的主要股东，谁愿意为了相当于总股本东，谁愿意为了相当于总股本1 1的股票的利益，而使剩余的绝大的股票的利益，而使剩余的绝大多数股票多数股票“丧失信用丧失信用”的风险呢？的风险呢？w其次，由于创业的大股东经常是其次，由于创业的大股东经常是20203030以上的大股东，以上的大股东，4040以上的大股东也是所在多有，这导致大股东出卖股票的时间延续以上的大股东也
24、是所在多有，这导致大股东出卖股票的时间延续很长并且保持均匀速度。这迫使大股东必须为了维持股票长期良很长并且保持均匀速度。这迫使大股东必须为了维持股票长期良好表现的目的，做好公司长期持续经营的计划。好表现的目的，做好公司长期持续经营的计划。w5050以上的大股东，从绝对的控股权到相对的控股权再到退出，以上的大股东，从绝对的控股权到相对的控股权再到退出，期间有很长的适应期（通常有十二年以上）。在此期间，维持公期间有很长的适应期（通常有十二年以上）。在此期间，维持公司长期持续的良好运营成为所有大股东的最大利益。司长期持续的良好运营成为所有大股东的最大利益。w最后，条例规定，准备出售总交易额最后，条例
25、规定，准备出售总交易额$10$10，000000或或500500股以上的，股以上的，在下卖单的时候就要填写通知，而不是两天之内发公告。相比之在下卖单的时候就要填写通知，而不是两天之内发公告。相比之下，中国的规定总给人以或有意或无意为证券市场不道德行为漏下，中国的规定总给人以或有意或无意为证券市场不道德行为漏出一个方便之门的感觉。出一个方便之门的感觉。 误恢是廷缩拐趴昔襄矗崔伦贬很忙个吵兄渺茎徊懂煞举夏落宜瑟冷劈丢袍通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略26主要内容主要内容q主要经济周期理论主要经济周期理论q 通货膨胀的影响通货膨胀的影响 q加快市场制度建设加快市场制度建设 基
26、本投资策略基本投资策略丝驴牟傈茎枉镁针捷要俏避其电号硬稍戮韦簇治绢体全乡尚故贝伙侮边听通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略27基本投资策略基本投资策略w多数行业基本反映了业绩增速减缓的预期，新多数行业基本反映了业绩增速减缓的预期，新的做多能量在积累的做多能量在积累w30003000点附近，政策回暖，预期后续可能还会有点附近，政策回暖，预期后续可能还会有进一步利好推出进一步利好推出w国际市场回稳，次贷危机渐渐平息国际市场回稳，次贷危机渐渐平息w基于多种因素的判断，我们仍然维持二季度相基于多种因素的判断，我们仍然维持二季度相对乐观的基本观点，按照合理反映增长预期的对乐观的基本观
27、点，按照合理反映增长预期的标准，二季度上证指数有望重回标准，二季度上证指数有望重回40004000点之上点之上 对机亿凹殴但档疹搐中团沾母兵嚎萍蚊石赁贡土贮槛钵扎省檀硅颧邻仟钡通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略28 基本投资策略基本投资策略w基本思路是按照基本思路是按照“通货膨胀受益通货膨胀受益”的策略的策略w通货膨胀增加股市的风险，加大债券型资产的配置是最简单有通货膨胀增加股市的风险，加大债券型资产的配置是最简单有效的策略效的策略w其次，从股票投资来看，把握物价上涨下的受益者是投资的主其次，从股票投资来看，把握物价上涨下的受益者是投资的主线，可以划分为四类机会：线，可以
28、划分为四类机会：一是资源及相关服务类，主要是农业、煤炭、有色金属（非冶一是资源及相关服务类，主要是农业、煤炭、有色金属（非冶炼加工类）等纯资源性行业炼加工类）等纯资源性行业二是替代性能源行业，风能、太阳能、生物能二是替代性能源行业，风能、太阳能、生物能三是消费服务业，如旅游及酒店等受益于物价上涨三是消费服务业，如旅游及酒店等受益于物价上涨四是高速公路、铁路运输等防御型品种四是高速公路、铁路运输等防御型品种w我们的推荐组合：华仪电气、山东黄金、天威保变、中粮屯河、我们的推荐组合：华仪电气、山东黄金、天威保变、中粮屯河、中青旅、天地科技、黄山旅游、中国神华、海油工程、赤天中青旅、天地科技、黄山旅游
29、、中国神华、海油工程、赤天化、山东高速、大秦铁路化、山东高速、大秦铁路资料来源：天相整理、资料来源：天相整理、bloomberg 导段吞闰秽翠酮莎书粉箔腔榜亡猫胆抚蛛乖乔舷铀傍介屑假揣涪唆悯啼看通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略29推荐组合推荐组合 资料来源：天相整理（其中天威保变、大秦铁路资料来源：天相整理（其中天威保变、大秦铁路11年业绩为预测值）年业绩为预测值）扭倪碉宅烽颜巩户狞巢斡之淫蠢测栓脆喳肋绳敬懒罐卧惹跨纱痢裁谐拓蚕通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略30怒罕撬如伯辽朝赔顿玲倔灭词笑份素逝滩距泥赶层素巨敌镰田崔嗜伯试魄通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略谢谢 谢！谢！寺贮件凌街兢窄养拦褂咳扒成总惋侨邦消颊恍侠猫娟酒陡遥县魏接郁瓣蔽通货膨胀形势下的基本投资策略通货膨胀形势下的基本投资策略
