项目投资管理课件(PPT 88页)

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1、第第三章三章项目投资管理项目投资管理目目录录项目投资评价的基本方法项目投资评价的基本方法3.1投资项目现金流量的估计投资项目现金流量的估计3.2投资项目的风险处置3.33.13.1 投资评价的基本方法投资评价的基本方法投资是指企业进行的生产性资本投资，投资是指企业进行的生产性资本投资，或者简称资本投资。或者简称资本投资。资本投资管理的主要内容，是通过投资本投资管理的主要内容，是通过投资预算的分析与编制对投资项目进行资预算的分析与编制对投资项目进行评价，因此也称为评价，因此也称为“资本预算资本预算”，或，或者者“投资项目分析与评价投资项目分析与评价”。广义的投资，是指为了将来获得更多广义的投资，

2、是指为了将来获得更多现金流入而现在付出现金的行为。现金流入而现在付出现金的行为。一、资本投资的概念一、资本投资的概念（一）资本投资的特点（一）资本投资的特点投资的一种类型，即企业进行的生产性资本投资。投资的一种类型，即企业进行的生产性资本投资。企业的生产性资本投资与其他类型的投资相比，企业的生产性资本投资与其他类型的投资相比，主要有两个特点：主要有两个特点：1 1投资的主体是企业投资的主体是企业2 2资本投资的对象是生产性资本资产资本投资的对象是生产性资本资产投资按其对象可以划分为生产性资产投资和金融投资按其对象可以划分为生产性资产投资和金融性资产投资。性资产投资。生产性资产生产性资产：营运资

3、产和资本资产。：营运资产和资本资产。（二）生产性资本资产投资的主要类型（二）生产性资本资产投资的主要类型（1 1）新产品开发或现有产品的规模扩张）新产品开发或现有产品的规模扩张（2 2）设备或厂房的更新）设备或厂房的更新 （3 3）研究与开发）研究与开发 （4 4）勘探）勘探 （5 5）其他）其他包括劳动保护设施建设、购置污染控制装包括劳动保护设施建设、购置污染控制装置等置等 （三）资本投资的管理程序（三）资本投资的管理程序对任何投资机会的评价都包含以下几个基对任何投资机会的评价都包含以下几个基本步骤：本步骤：（1 1）提出各种投资方案）提出各种投资方案（2 2）估计方案的相关现金流量）估计方

4、案的相关现金流量（3 3）计算投资方案的价值指标）计算投资方案的价值指标（4 4）价值指标与可接受标准比较）价值指标与可接受标准比较（5 5）对已接受的方案进行再评价）对已接受的方案进行再评价 许多初学财务管理的人，最先看到的困难许多初学财务管理的人，最先看到的困难是如何计算指标，尤其是计算现值和内部是如何计算指标，尤其是计算现值和内部收益率很繁琐。其实，真正的困难在于确收益率很繁琐。其实，真正的困难在于确定现金流量和折现率，以及计算结果的使定现金流量和折现率，以及计算结果的使用。用。二、资本投资评价的基本原理二、资本投资评价的基本原理投资项目的收益率超过资本成本时，投资项目的收益率超过资本成

5、本时，企业的价值将增加；投资项目的收益企业的价值将增加；投资项目的收益率小于资本成本时，企业的价值将减率小于资本成本时，企业的价值将减少。少。这一原理涉及资本成本、项目收益与这一原理涉及资本成本、项目收益与股价（股东财富）的关系。股价（股东财富）的关系。 因此，投资者要求的收益率即资本成本，因此，投资者要求的收益率即资本成本，是评价项目能否为股东创造价值的标准。是评价项目能否为股东创造价值的标准。 三、投资项目评价的基本方法三、投资项目评价的基本方法对投资项目评价时使用的指标分为两类：对投资项目评价时使用的指标分为两类：一类是折现指标，即考虑了时间价值因素一类是折现指标，即考虑了时间价值因素的

6、指标，主要包括净现值、现值指数、内的指标，主要包括净现值、现值指数、内含报酬率等；另一类是非折现指标，即没含报酬率等；另一类是非折现指标，即没有考虑时间价值因素的指标，主要包括回有考虑时间价值因素的指标，主要包括回收期、会计收益率等。根据分析评价指标收期、会计收益率等。根据分析评价指标的类别，投资项目评价分析的方法，也被的类别，投资项目评价分析的方法，也被分为折现的分析评价方法和非折现的分析分为折现的分析评价方法和非折现的分析评价方法两种。评价方法两种。（一）折现的分析评价方法（一）折现的分析评价方法折现的分析评价方法，是指考虑货币时间折现的分析评价方法，是指考虑货币时间价值的分析评价方法，亦

7、被称为折现现金价值的分析评价方法，亦被称为折现现金流量分析技术。流量分析技术。1 1净现值法净现值法净现值，是指特定方案未来现金流入的现净现值，是指特定方案未来现金流入的现值与未来现金流出的现值之间的差额。值与未来现金流出的现值之间的差额。 净现值为正数，该投资项目的报酬率大于净现值为正数，该投资项目的报酬率大于预定的折现率。净现值为零，该投资项目预定的折现率。净现值为零，该投资项目的报酬率相当于预定的折现率。净现值为的报酬率相当于预定的折现率。净现值为负数，该投资项目的报酬率小于预定的折负数，该投资项目的报酬率小于预定的折现率。现率。计算净现值的公式：计算净现值的公式：净现值净现值= = -

8、 -式中：式中：nn投资涉及的年限投资涉及的年限 I I第第k k年的现金流入量年的现金流入量 O O第第k k年的现金流出量年的现金流出量 i i预定的折现率预定的折现率【例例1 1】设折现率为】设折现率为1010，有三项投资方案。有关数据如表，有三项投资方案。有关数据如表1 1。表表51 51 单位：元单位：元年份年份A A方案方案B B方案方案C C方案方案净收净收益益现金净流现金净流量量净收益净收益现金净现金净流量流量净收益净收益现金净现金净流量流量0 0（20 20 000000）（9 9 000000）-12000-120001 11 8001 80011 80011 800（1

9、1 800800）1 2001 2006006004 6004 6002 23 2403 24013 24013 2403 0003 0006 0006 0006006004 6004 6003 33 0003 0006 0006 0006006004 6004 600合计合计5 0405 0405 0405 0404 2004 2004 2004 2001 8001 8001 8001 800净现值（净现值（A A）=1 669=1 669（元）（元）净现值（净现值（B B） =1 557 =1 557（元）（元）净现值（净现值（C C）=-560=-560（元）（元）净现值法所依据的原理是

10、：假没预计的现净现值法所依据的原理是：假没预计的现金流入在年末肯定可以实现，并把原始投金流入在年末肯定可以实现，并把原始投资看成是按预定折现率借人的。当净现值资看成是按预定折现率借人的。当净现值为正数时，偿还本息后该项目仍有剩余的为正数时，偿还本息后该项目仍有剩余的收益；当净现值为零时，偿还本息后一无收益；当净现值为零时，偿还本息后一无所获；当净现值为负数时，该项目收益不所获；当净现值为负数时，该项目收益不足以偿还本息。足以偿还本息。 表表1 1 A A的还本付息表的还本付息表年份年份年初债款年初债款年息年息10%10%年末债年末债款款偿还现偿还现金金借款余额借款余额1 120 00020 0

11、002 0002 00022 00022 00011 80011 80010 20010 2002 210 20010 2001 0201 02011 22011 22013 24013 240（2 2 020020）A方案在第二年末还清本息后，尚有方案在第二年末还清本息后，尚有2020元剩元剩余，折合成现值为余，折合成现值为1669元（元（20200.8264），），即为该方案的净现值。即为该方案的净现值。表表2 2 C C的还本付息表的还本付息表年份年份年初债年初债款款年息年息10%10%年末债年末债款款偿还现偿还现金金借款余借款余额额1 112 00012 0001 2001 20013

12、 20013 2004 6004 6008 6008 6002 28 6008 6008608609 4609 4604 6004 6004 8604 8603 34 8604 8604864865 3465 3464 6004 600746746C方案第三年末没能还清本息，尚欠方案第三年末没能还清本息，尚欠746元，折元，折合成现值为合成现值为560元（元（7460.7513），即为），即为C方案方案的净现值。可见，净现值的经济意义是投资方案的净现值。可见，净现值的经济意义是投资方案的折现后净收益的折现后净收益。2 2现值指数法现值指数法现值指数，是未来现金流入现值与现金流现值指数，是未来现

13、金流入现值与现金流出现值的比率，亦称现值比率、获利指数、出现值的比率，亦称现值比率、获利指数、折现后收益折现后收益成本比率等。成本比率等。计算现值指数的公式：计算现值指数的公式：现值指数现值指数= = 现值指数法的主要优点是，可以进行独立投资现值指数法的主要优点是，可以进行独立投资机会获利能力的比较。机会获利能力的比较。 现值指数可以看成是现值指数可以看成是1 1元原始投资可望获得的现元原始投资可望获得的现值净收益，因此，可以作为评价方案的一个指值净收益，因此，可以作为评价方案的一个指标。它是一个相对数指标，反映投资的效率；标。它是一个相对数指标，反映投资的效率；而净现值指标是绝对数指标，反映

14、投资的效益。而净现值指标是绝对数指标，反映投资的效益。 3.3.内含报酬率法内含报酬率法内含报酬率，是指能够使未来现金流入量内含报酬率，是指能够使未来现金流入量现值等于未来现金流出量现值的折现率，现值等于未来现金流出量现值的折现率，是使投资方案净现值为零的折现率。是使投资方案净现值为零的折现率。内含报酬率的计算，通常需要内含报酬率的计算，通常需要“逐步测试逐步测试法法”。首先估计一个折现率，用它来计算。首先估计一个折现率，用它来计算方案的净现值；如果净现值为正数，说明方案的净现值；如果净现值为正数，说明方案本身的报酬率超过估计的折现率，应方案本身的报酬率超过估计的折现率，应提高折现率后进一步测

15、试；如果净现值为提高折现率后进一步测试；如果净现值为负数，说明方案本身的报酬率低于估计的负数，说明方案本身的报酬率低于估计的折现率，应降低折现率后进一步测试。经折现率，应降低折现率后进一步测试。经过多次测试，寻找出使净现值接近于零的过多次测试，寻找出使净现值接近于零的折现率，即为方案本身的内含报酬率。折现率，即为方案本身的内含报酬率。（二）非折现的分析评价方法（二）非折现的分析评价方法1.1.回收期法回收期法回收期是指投资引起的现金流入累积到与投回收期是指投资引起的现金流入累积到与投资额相等所需要的时间。它代表收回投资所资额相等所需要的时间。它代表收回投资所需要的年限。使下式成立的需要的年限。

16、使下式成立的n n为回收期：为回收期：2 2会计收益率法会计收益率法会计收益率会计收益率= = 1010% % =指标的比较指标的比较: :如果两个方案是互斥的如果两个方案是互斥的, ,要使用净要使用净现值指标现值指标, ,选择净现值的选择净现值的。如果如果两个方案是独立的如果如果两个方案是独立的, ,要使要使用内含报酬率指标用内含报酬率指标, ,优先安排内含优先安排内含报酬率高的内含报酬率报酬率高的内含报酬率。四四. . 项目投资决策方法项目投资决策方法在各国的具体在各国的具体应用应用A.A.美国企业资本预算实务美国企业资本预算实务在美国，多数的研究表明，大公司最经常使用的资本预在美国，多数

17、的研究表明，大公司最经常使用的资本预算方法是内部收益率法（算方法是内部收益率法（IRRIRR）、净现值法（）、净现值法（NPVNPV），或），或者是将二者结合起来使用。者是将二者结合起来使用。B.B.亚太地区的资本预算实务亚太地区的资本预算实务对公司项目评价的方法对公司项目评价的方法估计权益资本成本的方法估计权益资本成本的方法 风险估计方法风险估计方法C.C.中国的资本预算实务中国的资本预算实务投资决策方法的选择投资决策方法的选择现金流量和折现率的估计现金流量和折现率的估计3.23.2 投资项目现金流量的估计投资项目现金流量的估计 一、现金流量的种类一、现金流量的种类现金流量，在投资决策中是指

18、一个项目引起的企现金流量，在投资决策中是指一个项目引起的企业现金支出和现金收入增加的数量。业现金支出和现金收入增加的数量。要点要点: :(1)(1)是投资项目的现金流量是投资项目的现金流量, ,是特定项目引起的是特定项目引起的; ;(2)(2)是指是指 增量增量 现金流量现金流量(3)(3)是广义的现金，它不仅包括各种货币资金，是广义的现金，它不仅包括各种货币资金，而且还包括项目需要投入的企业现有的非货币资而且还包括项目需要投入的企业现有的非货币资源的变现价值源的变现价值( (或重置成本或重置成本) )。1 1现金流出量现金流出量一个方案的现金流出量是指该方案引起的企业现一个方案的现金流出量是

19、指该方案引起的企业现金支出的增加额。金支出的增加额。2.2.现金流入量现金流入量一个方案的现金流入量，是指该方案所引起的企一个方案的现金流入量，是指该方案所引起的企业现金收入的增加额。业现金收入的增加额。3 3现金净流量现金净流量现金净流量是指一定期间现金流入量和现金流出现金净流量是指一定期间现金流入量和现金流出量的差额。量的差额。“一定期间一定期间”，有时是指，有时是指1 1年内，有时是指投资年内，有时是指投资项目持续的整个年限内。项目持续的整个年限内。二、现金流量的估计二、现金流量的估计在确定投资方案相关的现金流量时，应遵循在确定投资方案相关的现金流量时，应遵循的最基本的原则是：的最基本的

20、原则是：只有增量现金流量才是只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量。与项目相关的现金流量。增量现金流量，是指接受或拒绝某个投资方增量现金流量，是指接受或拒绝某个投资方案后，企业总现金流量因此发生的变动。只案后，企业总现金流量因此发生的变动。只有那些由于采纳某个项目引起的现金支出增有那些由于采纳某个项目引起的现金支出增加额，才是该项目的现金流出；只有那些由加额，才是该项目的现金流出；只有那些由于采纳某个项目引起的现金流入增加额，才于采纳某个项目引起的现金流入增加额，才是该项目的现金流入。是该项目的现金流入。注意以下四个问题：注意以下四个问题：1 1区分相关成本和非相关成本区分相关成本和非相关成

21、本相关成本是指与特定决策有关的、在分析评相关成本是指与特定决策有关的、在分析评价时必须加以考虑的成本。价时必须加以考虑的成本。差额成本、未来成本、重置成本、机会成本差额成本、未来成本、重置成本、机会成本沉没成本、过去成本、账面成本沉没成本、过去成本、账面成本2 2不要忽视机会成本不要忽视机会成本在投资方案的选择中，选择一个投资方案在投资方案的选择中，选择一个投资方案而而必须放弃投资于其他途径的机会，其他投资必须放弃投资于其他途径的机会，其他投资机会可能取得的收益被称为这项投资方案的机会可能取得的收益被称为这项投资方案的机会成本。机会成本。机会成本不是我们通常意义上的机会成本不是我们通常意义上的

22、“成本成本”，它不是一种支出或费用，而是失去的收益。它不是一种支出或费用，而是失去的收益。3 3要考虑投资方案对公司其他项目的影响要考虑投资方案对公司其他项目的影响新项目和原有项目是竞争关系还是互补关系。新项目和原有项目是竞争关系还是互补关系。4 4对净营运资金的影响对净营运资金的影响所谓净营运资金的需要，指增加的经营性流动所谓净营运资金的需要，指增加的经营性流动资产与增加的经营性流动负债之间的差额。资产与增加的经营性流动负债之间的差额。通常，在进行投资分析时，假定开始投资时筹通常，在进行投资分析时，假定开始投资时筹措的净营运资金在项目结束时收回。措的净营运资金在项目结束时收回。三、固定资产更

23、新项目的现金流量三、固定资产更新项目的现金流量固定资产更新是对技术上或经济上不宜继固定资产更新是对技术上或经济上不宜继续使用的旧资产，用新的资产更换，或用续使用的旧资产，用新的资产更换，或用先进的技术对原有设备进行局部改造。先进的技术对原有设备进行局部改造。固定资产更新决策主要研究两个问题：固定资产更新决策主要研究两个问题：（1 1）决定是否更新）决定是否更新（2 2）决定选择什么样的资产来更新。）决定选择什么样的资产来更新。更新决策是继续使用旧设备与购置新设备更新决策是继续使用旧设备与购置新设备的选择。的选择。（一）更新决策的现金流量分析（一）更新决策的现金流量分析更新决策的现金流量主要是现

24、金流出。即更新决策的现金流量主要是现金流出。即使有少量的残值变价收入，也属于支出抵使有少量的残值变价收入，也属于支出抵减，而非实质上的流入增加。减，而非实质上的流入增加。较好的分析方法是比较继续使用和更新的较好的分析方法是比较继续使用和更新的年成本，以较低者作为好方案年成本，以较低者作为好方案 。（二）固定资产的平均年成本（二）固定资产的平均年成本固定资产的平均年成本，是指该资产引起固定资产的平均年成本，是指该资产引起的现金流出的年平均值。的现金流出的年平均值。考虑货币的时间价值，它是未来使用年限考虑货币的时间价值，它是未来使用年限内现金流出总现值与年金现值系数的比值，内现金流出总现值与年金现

25、值系数的比值，即平均每年的现金流出。即平均每年的现金流出。（三）固定资产的经济寿命（书上（三）固定资产的经济寿命（书上P P7878）随着时间的递延，运行成本和持有成本呈反方随着时间的递延，运行成本和持有成本呈反方向变化，两者之和呈马鞍形，这样必然存在一向变化，两者之和呈马鞍形，这样必然存在一个最经济的使用年限。即固定资产的经济寿命。个最经济的使用年限。即固定资产的经济寿命。固定资产的经济寿命决策是考虑在固定资产的固定资产的经济寿命决策是考虑在固定资产的使用期限内何时进行固定资产的更新最合适。使用期限内何时进行固定资产的更新最合适。它是指固定它是指固定资产的平均年使用成本达到最低时资产的平均年

26、使用成本达到最低时的使用年限。的使用年限。0 使用年数使用年数成本成本持有成本持有成本运行成本运行成本平均年成平均年成本本图2 固定资产的平均年成本设：设：CC固定资产原值；固定资产原值； Snn Snn年后固定资产余值；年后固定资产余值； Ct Ct第第t t年运行成本；年运行成本； n n预计使用年限；预计使用年限； i i投资最低报酬率；投资最低报酬率； UAC UAC固定资产平均年成本。固定资产平均年成本。则：则：UAC= UAC= （p/Ap/A，i i，n n）【例】设某资产原值为【例】设某资产原值为1 4001 400元，运行成本逐年增加，元，运行成本逐年增加，折余价值逐年下降。

27、折余价值逐年下降。表表8 8 固定资产的经济寿命固定资产的经济寿命更新年更新年限限原值原值余值余值贴现系贴现系数数（i=i=8%8%）余值现余值现值值=运行成运行成本本运行成运行成本现值本现值=更新时更新时运行成运行成本现值本现值=现值总现值总成本成本=-=-+年金现年金现值系数值系数（i=8%i=8%）平均年平均年成本成本=1 114001400100010000.9260.9269269262002001851851851856596590.9260.926711.7711.72 2140014007607600.8570.8576516512202201891893743741 1231

28、 1231.7831.783629.8629.83 3140014006006000.7940.794476476425042501991995735731 4971 4972.5772.577580.9580.94 4140014004604600.7350.7353383382902902132137867861 8481 8483.3123.3125585585 5140014003403400.6810.6812322323403402322321O181O182 1862 1863.9933.993547.5547.56 6140014002402400.630.6315115140

29、0400252252127012702 5192 5194.6234.623544.9544.97 7140014001601600.5830.5839393450450262262153215322 8392 8395.2065.206545.3545.38 8140014001001000.5410.5415454500500271271180318033 1493 1495.7495.749547.8547.8四、所得税和折旧对现金流量的影响四、所得税和折旧对现金流量的影响（一）税后成本和税后收入（一）税后成本和税后收入扣除了所得税影响以后的费用净额，称为税后扣除了所得税影响以后的费用净

30、额，称为税后成本。企业营业收入成本。企业营业收入中实际得到的现金流入是中实际得到的现金流入是税后收入：税后收入：税后成本税后成本= =支出金额支出金额（1-1-税率）税率）税后收入税后收入= =收入金额收入金额（1 1一税率）一税率）这里所说的这里所说的“收入金额收入金额”是指根据税法规定需是指根据税法规定需要纳税的收入，不包括项目结束时收回垫支资要纳税的收入，不包括项目结束时收回垫支资金等现金流入。金等现金流入。（二）折旧的抵税作用二）折旧的抵税作用（三）税后现金流量的计算（三）税后现金流量的计算1 1根据直接法计算根据直接法计算 营业现金流量营业现金流量= =营业收入营业收入- -付现成本

31、付现成本- -所得税所得税（1 1）2 2根据间接法计算根据间接法计算营业现金流量营业现金流量= =税后净利润税后净利润+ +折旧（折旧（2 2）营业现金流量营业现金流量= =营业收入营业收入- -付现成本付现成本- -所得税所得税= =营业收入营业收入- -（营业成本（营业成本- -折旧）折旧）- -所得税所得税 = =营业利润营业利润+ +折旧折旧- -所得税所得税 = =税后净利润税后净利润+ +折旧折旧3 3根据所得税对收入和折旧的影响计算根据所得税对收入和折旧的影响计算税后成本税后成本= =支出金额支出金额（1-1-税率）税率）税后收入税后收入= =收入金额收入金额（1-1-税率）税

32、率）折旧抵税折旧抵税= =折旧折旧税率（包括固定资产折旧与长税率（包括固定资产折旧与长期资产摊销等非付现成本）期资产摊销等非付现成本）现金流量应当按下式计算：现金流量应当按下式计算：营业现金流量营业现金流量= =税后收入税后收入- -税后付现成本税后付现成本+ +折旧抵折旧抵税税 = =收入收入（1-1-税率）税率）- -付现成本付现成本（1-1-税率）税率） + +折旧折旧税率税率 （3 3）：最常用公式最常用公式推导过程：推导过程：营业现金流量税后净利润营业现金流量税后净利润+ +折旧折旧 （收入（收入- -成本）成本）（1-1-税率）税率）+ +折旧折旧 （收入（收入- -付现成本付现成

33、本- -折旧）折旧）（1-1-税率）税率）+ +折折旧旧 收入收入（1-1-税率）税率）- -付现成本付现成本（1-1-税率）税率）- -折旧折旧（1-1-税率）税率）+ +折旧折旧 收入收入（1-1-税率）税率）- -付现成本付现成本（1-1-税率）税率）- -折旧折旧+ +折旧折旧税率税率+ +折旧折旧 收入收入（1-1-税率）税率）- -付现成本付现成本（1-1-税率）税率）+ +折旧折旧税率税率【例】某公司有一台设备，购于【例】某公司有一台设备，购于3 3年前，现年前，现在考虑是否需要更新。该公司所得税税率在考虑是否需要更新。该公司所得税税率为为2525% %，其他有关资料见，其他有关

34、资料见下表下表1 1。 表表1 1 单位：元单位：元项项 目目旧旧 设设 备备新新 设设 备备 原价原价60 00060 00050 00050 000 税税 法法 规规 定定 残残 值值（1010）6 0006 0005 0005 000 税税法法规规定定使使用用年年限限（年）（年）6 64 4 已用年限已用年限3 30 0 尚可使用年限尚可使用年限4 44 4 每年操作成本每年操作成本8 6008 6005 0005 000 两年末大修支出两年末大修支出28 00028 000 最终报废残值最终报废残值7 0007 00010 00010 000 目前变现价值目前变现价值10 00010

35、000 每年折旧颁：每年折旧颁：（直线法）（直线法） （年数总和法）（年数总和法） 第一年第一年9 0009 00018 00018 000 第二年第二年9 0009 00013 50013 500 第三年第三年9 0009 0009 0009 000 第四年第四年O O4 5004 500项项 目目现金流量现金流量时间时间系数系数现现 值值（年次）（年次） -10%-10%继续用旧设备：继续用旧设备： 旧设备变现价值旧设备变现价值-10000-100000 0 1 1- -10 00010 000旧旧设设备备变变现现损损失失减税减税（10 000-33 00010 000-33 000）0.

36、0.2525= =- -575057500 0 1 1-5750-5750每每年年付付现现操操作作成成本本- -8 6008 600（1-0.1-0.2525）= =-6450-64501 14 4 3.173.17-20446.5-20446.5每年折旧抵税每年折旧抵税9 0000.9 0000.2525= =225022501 13 3 2.4872.4875595.75两年末大修成本两年末大修成本28 00028 000（1-0.1-0.2525）= =-21000-210002 2 0.8260.826-17346残值变现收入残值变现收入 7 0007 0004 4 0.6830.68

37、34 7814 781残残值值变变现现净净收收入入纳税。纳税。（7 000-6 0007 000-6 000）0.0.2525= =-250-2504 40.6830.683-170.75-170.75合计合计-43336.5-43336.5更换新设备：更换新设备： 设备投资设备投资- -50 0050 000 0O O 1 1-50000-50000每每年年付付现现操操作作成本成本5 0005 000（1-0.1-0.2525）= =-3750-3750 1 14 4 3.173.17-11887.5-11887.5每年折旧抵税：每年折旧抵税： 第一年第一年18 0000.18 0000.2

38、525= =454500001 1 0.9090.9094090.54090.5第二年第二年13 5000.13 5000.2525= =337533752 2 0.8260.8262787.732787.73第三年第三年9 0000.9 0000.2525= =225022503 3 0.7510.7511689.751689.75第四年第四年4 5000.4 5000.2525=1=11251254 4 0.6830.683768.38768.38残值收入残值收入10 00010 0004 4 0.6830.6836830残残值值净净收收入入纳纳税税（10 000-5 00010 000-

39、5 000）0.0.2525= =-1250-12504 4 0.6830.683 -853.75合计合计 -46574.88例例: :某企业拟更新原设备某企业拟更新原设备, ,新旧设备的详细资料如下新旧设备的详细资料如下: :项目项目 旧设备旧设备 新设备新设备原价原价 60000 60000 8000080000税法规定残值税法规定残值 6000 6000 80008000规定使用年数规定使用年数 6 6 4 4已使用年数已使用年数 3 3 0 0尚可使用年数尚可使用年数 3 3 4 4每年操作成本每年操作成本 7000 7000 50005000最终报废残值最终报废残值 8000 800

40、0 70007000现行市价现行市价 20000 20000 8000080000每年折旧每年折旧 9000 9000 1800018000已知所得税率为已知所得税率为10%,10%,请分析该企业应否更新请分析该企业应否更新. .( (假设企业的最低报酬率为假设企业的最低报酬率为10%)10%)解解: :继续使用旧设备的有关现金流量的现值继续使用旧设备的有关现金流量的现值(1)(1)旧设备的变现价值旧设备的变现价值:-20000:-20000(2)(2)旧设备变现损失减税旧设备变现损失减税:-(20000-33000):-(20000-33000)*0.4= -5200*0.4= -5200(

41、3)(3)每年操作成本每年操作成本:-7000*(1-0.4)*2.4869=:-7000*(1-0.4)*2.4869=10444.9810444.98(4)(4)折旧抵税折旧抵税:9000*0.4*2.4869=8952.84:9000*0.4*2.4869=8952.84(5)(5)残值变现收入残值变现收入:8000*0.7513=6010.4:8000*0.7513=6010.4(6)(6)残值变现净收入纳税残值变现净收入纳税: :-(-(8 8000-000-6 6000)*0.4*0.7513=000)*0.4*0.7513=- -601.04601.04合计为合计为21282.7

42、821282.78。更换新设备的有关现金流量的现值更换新设备的有关现金流量的现值(1)(1)设备投资设备投资:-80000:-80000(2)(2)每年付现操作成本每年付现操作成本:-5000*(1-0.4):-5000*(1-0.4)*3.1699=-9509.7*3.1699=-9509.7(3)(3)折旧抵税折旧抵税:18000*0.4*3.1699=22823.28:18000*0.4*3.1699=22823.28(4)(4)残值收入残值收入:7000*0.683=4781:7000*0.683=4781(5)(5)残值变现净收入纳税残值变现净收入纳税:(8000-7000)*0.4

43、:(8000-7000)*0.4*0.683=273.2*0.683=273.2合计为合计为61631.5061631.50。因为两设备的剩余使用年限不同，应该转化为因为两设备的剩余使用年限不同，应该转化为年平均成本。年平均成本。旧设备的年平均成本旧设备的年平均成本=21282.78/2.4869=21282.78/2.4869=8557.96=8557.96新设备的年平均成本新设备的年平均成本=61631.5/3.1669=61631.5/3.1669=19442.73=19442.73两者比较两者比较, ,旧设备的年平均成本较低旧设备的年平均成本较低, ,不应更新不应更新. .例：某公司需

44、要用房一套例：某公司需要用房一套, ,预计使用预计使用2020年年, ,建筑面建筑面积为积为150150平方米平方米, ,现有租房和买房两种方案可供选现有租房和买房两种方案可供选择。择。租房：目前年租金为租房：目前年租金为500500元元/ /平方米，预计今后房平方米，预计今后房租每租每1010年将上涨年将上涨20%20%，假设每年的房租均在年初，假设每年的房租均在年初全额支付；全额支付；购房：该房现价为购房：该房现价为40004000元元/ /平方米，此公司付款平方米，此公司付款方式为首付方式为首付20%20%的房款，其余部分由银行贷款支的房款，其余部分由银行贷款支付。已知银行贷款年利率为付

45、。已知银行贷款年利率为8%8%，偿还期为，偿还期为1010年，年，还款方式为每年年末等额还本付息。预计还款方式为每年年末等额还本付息。预计2020年后年后该套房的售价为该套房的售价为15001500元元/ /平方米，若该公司鼓动平方米，若该公司鼓动要求的必要报酬率为要求的必要报酬率为10%10%，则为了满足股东的要，则为了满足股东的要求，应选择哪种方案求，应选择哪种方案？（利用股东现金流量进行？（利用股东现金流量进行评价）评价）解：解：租房：租房：年租金年租金=150*500=75000=150*500=75000租房现值租房现值75000*(PVIFA10%,9+1)+75000*(1+20

46、%)*75000*(PVIFA10%,9+1)+75000*(1+20%)*PVIFA10%,10*PVIF10%,9=75000*6.759+90000*6.PVIFA10%,10*PVIF10%,9=75000*6.759+90000*6.1466*0.4241=741458.241466*0.4241=741458.24购房购房: :首付款首付款=4000*150*20%=120000=4000*150*20%=120000剩余款剩余款=4000*150*80%=480000=4000*150*80%=480000每年年末等额还本付息额每年年末等额还本付息额= =480000/PVIFA

47、8%,10=480000/6.7101=71534480000/PVIFA8%,10=480000/6.7101=71534购房现值购房现值=120000+71534*PVIF10%,10=120000+71534*PVIF10%,10-1500*105*PVIF10%,20=-1500*105*PVIF10%,20= 120000+71534*6.1446-225000*0.1486= 120000+71534*6.1446-225000*0.1486=120000+439548-33435=526113120000+439548-33435=526113经过比较经过比较, ,购房的代价较小

48、购房的代价较小, ,故选择购房故选择购房. .五、五、通货膨胀对现金流量的影响通货膨胀对现金流量的影响1.1.名义利率和实际利率名义利率和实际利率2.2.名义现金流量和实际现金流量名义现金流量和实际现金流量实际资本成本实际资本成本= = （1+1+名义资本成本）名义资本成本）/ /（1+1+通货膨胀率）通货膨胀率）-1-1六六、 几种特殊情况几种特殊情况1.1.非常规现金流量非常规现金流量见见IRRIRR法和法和NPVNPV法小结表法小结表3-93-92.2.互斥项目的决策互斥项目的决策a.a.规模问题规模问题b. b. 时间序列问题时间序列问题互斥项目，是指接受一个项目就必须放弃另一个项目的

49、互斥项目，是指接受一个项目就必须放弃另一个项目的情况。情况。当评估的基本指标净现值和内含报酬率出现矛盾时当评估的基本指标净现值和内含报酬率出现矛盾时的选择的选择（1 1）如果项目的寿命期相同，则比较净现值，净现值）如果项目的寿命期相同，则比较净现值，净现值大的方案为优，如果是投资额不同引起的大的方案为优，如果是投资额不同引起的( (项目的寿命相项目的寿命相同同) )，对于互斥项目应当净现值法优先，或者计算增量现，对于互斥项目应当净现值法优先，或者计算增量现金流量的内部报酬率。金流量的内部报酬率。（2 2）如果项目的寿命期不同，有两种方法：共同年限）如果项目的寿命期不同，有两种方法：共同年限法和

50、等额年金法法和等额年金法共同年限法的原理：假设投资项目可以在终止时进行共同年限法的原理：假设投资项目可以在终止时进行重置，通过重置使两个项目达到相同的年限，然后比较重置，通过重置使两个项目达到相同的年限，然后比较其净现值。其净现值。 3. 3.独立项目的排序问题独立项目的排序问题总量有限时的资本分配总量有限时的资本分配 独立项目是指被选项目之间是相互独立的，采用一独立项目是指被选项目之间是相互独立的，采用一个项目时不会影响另外项目的采用或不采用。个项目时不会影响另外项目的采用或不采用。 方法：方法： 将全部项目排列出不同的组合，每个组合的投资需将全部项目排列出不同的组合，每个组合的投资需要不超

51、过资本总量要不超过资本总量; ;计算各项目的净现值以及各组合的计算各项目的净现值以及各组合的净现值合计净现值合计; ;选择净现值最大的组合作为采纳的项目。选择净现值最大的组合作为采纳的项目。例如：企业有例如：企业有A、B、C、D、E五个投资项目，有关原始五个投资项目，有关原始投资额、净现值、和内部收益率指标如下：（单位：万投资额、净现值、和内部收益率指标如下：（单位：万元）元）项目项目原始投资原始投资NPVIRRA30012018%B2004021%C20010040%D1002219%E1003035%（1）各方案各方案为为互斥方案，企互斥方案，企业业准准备备投投资资其中某一方案，其中某一方

52、案，资资金成本金成本为为15%，该该如何如何选择选择投投资资方案？方案？（2）企企业业投投资总额资总额不受限制，不受限制，应该应该如何安排投如何安排投资资方案方案？（3）企企业业投投资总额资总额限制在限制在200、300、400、450、500、600、700、800、900万元万元时时，应该应该如何安排投如何安排投资资？（1 1）因为各项目投资额不等，所以应该用因为各项目投资额不等，所以应该用“投资额投资额（内部收益率（内部收益率- -资金成本）最大的方案作为投资方案。资金成本）最大的方案作为投资方案。 A A项目：项目：300300（18%-15%18%-15%）=9=9万元万元 B B项

53、目：项目：200200（21%-15%21%-15%）=12=12万元万元 C C项目：项目：200200（40%-15%40%-15%）=50=50万元万元 D D项目：项目：100100（19%-15%19%-15%）=4=4万元万元 E E项目：项目：100100（35%-15%35%-15%）=20=20万元万元 所以应该选择所以应该选择C C项目进行投资。项目进行投资。 （2 2）由于企业投资总额不受限制，所以应该按）由于企业投资总额不受限制，所以应该按NPVNPV大小的大小的顺序进行安排投资，所以最优投资组合为：顺序进行安排投资，所以最优投资组合为：A+C+B+E+DA+C+B+E

54、+D。 （3 3）由于企业投资总额受限制，计算）由于企业投资总额受限制，计算NPVNPV进行安排投资：进行安排投资： 投资总额限定在投资总额限定在200200万元时：万元时：NPV NPV B=40B=40万元万元 C=100C=100万元万元 E+D=30+22=52E+D=30+22=52万元万元 所以最优投资组合为所以最优投资组合为C C项目。项目。 投资总额限定在投资总额限定在300300万元时：万元时：NPV NPV A=120A=120万元万元 D+B=22+40=62D+B=22+40=62万元万元 E+B=30+40=70E+B=30+40=70万元万元 C+D=100+22=

55、122C+D=100+22=122万元万元 C+E=100+30=130C+E=100+30=130万元万元 所以最优投资组合为所以最优投资组合为C+EC+E项目。项目。 投资总额限定在投资总额限定在400400万元时：万元时：NPV NPV A+D=120+22=142A+D=120+22=142万元万元 A+E=120+30=150A+E=120+30=150万元万元 C+B=100+40=140C+B=100+40=140万元万元 E+D+B=30+22+40=92E+D+B=30+22+40=92万元万元 C+E+D=100+30+22+152C+E+D=100+30+22+152万元

56、万元 所以最优投资组合为所以最优投资组合为C+E+DC+E+D项目。项目。 投资总额限定在投资总额限定在450450万元时：最优投资组合为万元时：最优投资组合为C+E+DC+E+D项项目。此时累计投资额为目。此时累计投资额为400400万元小于万元小于450450万元。万元。 投资总额限定在投资总额限定在500500万元时：万元时：NPV NPV A+B=120+40=160A+B=120+40=160万元万元 C+A=100+120=220C+A=100+120=220万元万元 A+E+D=120+30+22=172A+E+D=120+30+22=172万元万元 C+D+B=100+22+4

57、0=162C+D+B=100+22+40=162万元万元 C+E+B=100+30+40=170C+E+B=100+30+40=170万元万元 所以最优待投资组合为所以最优待投资组合为C+AC+A项目。项目。 投资总额限定在投资总额限定在600600万元时：万元时：NPV NPV A+D+B=120+22+40=182A+D+B=120+22+40=182万元万元 A+E+B=120+30+40=190A+E+B=120+30+40=190万元万元 C+A+D=100+120+22=242C+A+D=100+120+22=242万元万元 C+A+E=100+120+30=250C+A+E=10

58、0+120+30=250万元万元 C+E+D+B=100+30+22+40=192C+E+D+B=100+30+22+40=192万元万元 所以最优投资组合为所以最优投资组合为C+A+EC+A+E项目。项目。 投资总额限定在投资总额限定在700700万元时：万元时：NPV NPV C+A+B=100+120+40=260C+A+B=100+120+40=260万元万元 A+E+D+B=120+30+22+40=212A+E+D+B=120+30+22+40=212万元万元 C+A+E+D=100+120+30+22=272C+A+E+D=100+120+30+22=272万元万元 所以最优投资

59、组合为所以最优投资组合为C+A+E+DC+A+E+D项目。项目。 投资总额限定在投资总额限定在800800万元时：万元时：NPV NPV C+A+D+B=100+120+22+40=282C+A+D+B=100+120+22+40=282万元万元 C+A+E+B=100+120+30+40=290C+A+E+B=100+120+30+40=290万元万元 所以最优投资组合为所以最优投资组合为C+A+E+BC+A+E+B项目。项目。 投资总额限定在投资总额限定在900900万元时：投资总额不受限制，所万元时：投资总额不受限制，所以应该按以应该按NPVNPV大小的顺序进行安排投资，所以最优投大小的

60、顺序进行安排投资，所以最优投资组合为：资组合为：A+C+B+E+DA+C+B+E+D。3.33.3 投资项目的风险处置投资项目的风险处置一、项目投资中的风险一、项目投资中的风险（一）项目风险（一）项目风险的类别的类别三个层次来看待：三个层次来看待：1.1.项目的特有风险项目的特有风险项目自身的特有风险不宜作为项目资本预算的风险项目自身的特有风险不宜作为项目资本预算的风险度量。度量。2.2.项目的公司风险项目的公司风险着重考察新项目对企业现有项目和资产组合的整体着重考察新项目对企业现有项目和资产组合的整体风险可能产生的增量。风险可能产生的增量。3.3.项目的市场风险项目的市场风险从股东角度来看待

61、，部分能被企业股东的资产多样从股东角度来看待，部分能被企业股东的资产多样化组合而分散掉，剩下任何多样化组合都不能分散化组合而分散掉，剩下任何多样化组合都不能分散掉的系统风险。掉的系统风险。惟一影响股东预期收益的是项目的系统风险，是理惟一影响股东预期收益的是项目的系统风险，是理论上与项目分析相关的风险度量论上与项目分析相关的风险度量。项目自身风险项目自身风险公司风险公司风险（项目对公司现有风险（项目对公司现有风险水平的影响水平的影响）市场风险市场风险（即项目的（即项目的值）值）通过公司内部的资通过公司内部的资产组合分散掉一部分产组合分散掉一部分新项目的风险新项目的风险新项目余下风险因新项目余下风

62、险因股东资产的多样化组股东资产的多样化组合又分散掉一部分合又分散掉一部分（二）项目风险处置的一般方法（二）项目风险处置的一般方法1.1.风险调整现金流量法风险调整现金流量法：缩小净现值模型的分子，使净缩小净现值模型的分子，使净现值减少现值减少. .概率法概率法肯定当量法肯定当量法2.2.风险调整贴现率法风险调整贴现率法：扩大净现值模型的分母，使净现扩大净现值模型的分母，使净现值减少。值减少。贴现率的选择贴现率的选择方法有三种：方法有三种：利用资本资产定价模型（利用资本资产定价模型（CAPMCAPM）调整贴现率）调整贴现率对债务融资影响因素的调整对债务融资影响因素的调整（WACCWACC）根据项

63、目类型调整根据项目类型调整（一）调整现金流量法（一）调整现金流量法调整现金流量法，是把不确定的现金流量调整现金流量法，是把不确定的现金流量调整为确定的现金流量，然后用无风险的调整为确定的现金流量，然后用无风险的报酬率作为折现率计算净现值。报酬率作为折现率计算净现值。调整现金流量法在理论上受到好评。对时调整现金流量法在理论上受到好评。对时间价值和风险价值分别进行调整，先调整间价值和风险价值分别进行调整，先调整风险，然后把肯定现金流量用无风险报酬风险，然后把肯定现金流量用无风险报酬率进行折现。对不同年份的现金流量，可率进行折现。对不同年份的现金流量，可以根据风险的差别使用不同的肯定当量系以根据风险

64、的差别使用不同的肯定当量系数进行调整。数进行调整。风险调整后净现值风险调整后净现值 = =其中：是其中：是t t年现金流量的肯定当量系数，它在年现金流量的肯定当量系数，它在0 01 1之间。之间。肯定当量系数肯定当量系数: :是指不肯定的是指不肯定的1 1元现金流量期望值相元现金流量期望值相当于使投资者满意的肯定的金额的系数。它可以把当于使投资者满意的肯定的金额的系数。它可以把各年不肯定的现金流量换算为肯定的现金流量。各年不肯定的现金流量换算为肯定的现金流量。肯定当量系数是指预计现金流入量中使投资者满意肯定当量系数是指预计现金流入量中使投资者满意的无风险的份额。的无风险的份额。 利用肯定当量系

65、数，把不肯定的现金流量折算成肯利用肯定当量系数，把不肯定的现金流量折算成肯定的现金流量，去掉了现金流量中有风险的部分，定的现金流量，去掉了现金流量中有风险的部分，使之成为使之成为“安全安全”的现金流量。的现金流量。去掉的部分包含了全部风险，既有特殊风险也有系去掉的部分包含了全部风险，既有特殊风险也有系统风险，既有经营风险也有财务风险，剩下的是无统风险，既有经营风险也有财务风险，剩下的是无风险的现金流量。相应的折现率应当是无风险的报风险的现金流量。相应的折现率应当是无风险的报酬率酬率, ,根据国库券的利率确定。根据国库券的利率确定。 【例【例7 7】当前的无风险报酬率为】当前的无风险报酬率为4

66、4。公司。公司有两个投资机会，有关资料如表有两个投资机会，有关资料如表1313所示。所示。年数年数现金流现金流入量入量肯定当肯定当量系数量系数肯定现肯定现金流量金流量现值系现值系数数（4%4%）未调整未调整现值现值调整后调整后现值现值A A项目项目0 040 00040 0001 1-40 000-40 0001 140 00040 000-40 000-40 0001 113 00013 0000.90.911 70011 7000.96150.961512 50012 50011 25011 2502 213 00013 0000.80.810 40010 4000.92460.92461

67、2 02012 0209 6169 6163 313 00013 0000.70.79 1009 1000.8890.88911 55711 5578 0908 0904 413 00013 0000.60.67 8007 8000.85480.854811 11211 1126 6676 6675 513 00013 0000.50.56 5006 5000.82190.821910 68510 6855 3425 342净现值净现值17 87417 874965965年数年数现金流现金流入量入量肯定当肯定当量系数量系数肯定现肯定现金流量金流量现值系现值系数数（4%4%）未调整未调整现值现值

68、调整后调整后现值现值B B项目项目O O-47 000-47 0001 1-47 000-47 0001 1-47 000-47 000-47 000-47 0001 114 00O14 00O0.90.912 60012 6000.96150.961513 46113 46112 11512 1152 214 00014 0000.80.811 20011 2000.92460.924612 94412 94410 35610 3563 314 00014 0000.80.811 20011 2000.8890.88912 44612 4469 9579 9574 414 00014 000

69、0.70.79 8009 8000.85480.854811 96711 9678 3778 3775 514 00014 0000.70.79 8009 8000.82190.821911 50711 5078 0558 055净现值净现值15 32515 3251 8601 860（二）风险调整折现率法（二）风险调整折现率法风险调整折现率法是更为实际、更为常用风险调整折现率法是更为实际、更为常用的风险处置方法。这种方法的基本思路是的风险处置方法。这种方法的基本思路是对高风险的项目，应当采用较高的折现率对高风险的项目，应当采用较高的折现率计算净现值。计算净现值。风险调整折现率法在理论上受到批

70、评，用风险调整折现率法在理论上受到批评，用单一的折现率同时完成风险调整和时间调单一的折现率同时完成风险调整和时间调整。意味着风险随时间推移而加大，可能整。意味着风险随时间推移而加大，可能与事实不符，夸大远期现金流量的风险。与事实不符，夸大远期现金流量的风险。调整后净现值调整后净现值= = 【例【例8 8】当前的无风险报酬率为】当前的无风险报酬率为4 4，市场，市场平均报酬率为平均报酬率为1212，A A项目的预期股权现金项目的预期股权现金流量风险大，其流量风险大，其贝塔值为贝塔值为1.51.5；B B项目的预项目的预期股权现金流量风险小，其期股权现金流量风险小，其贝塔值为贝塔值为0.750.7

71、5。A A项目的风险调整折现率项目的风险调整折现率=4=4+1.5+1.5（1212-4-4）=16=16B B项目的风险调整折现率项目的风险调整折现率=4=4+0.75+0.75（1212-4-4）=10=10其他有关数据如表其他有关数据如表1414所示。所示。年数年数现金流量现金流量现值系数现值系数（4%4%）未调整现未调整现值值现值系数现值系数（16%16%）调整后现调整后现值值A A项目项目O O-40 000-40 0001 1-40 000-40 0001 1-40 000-40 0001 113 00O13 00O0.96150.961512 50012 5000.86210.8

72、62111 20711 2072 213 00013 0000.92460.924612 02012 0200.74320.74329 6629 6623 313 00013 0000.8890.88911 55711 5570.64070.64078 3298 3294 413 00013 0000.85480.854811 11211 1120.55230.55237 1807 1805 513 00013 0000.82190.821910 68510 6850.47620.47626 1916 191净现值净现值17 87417 8742 5692 569B B项目项目O O-47 0

73、00-47 0001 1-47 000-47 0001.O0001.O000-47 000-47 0001 114 00O14 00O0.96150.961513 46113 4610.90910.909112 72712 7272 214 00014 0000.92460.924612 94412 9440.82640.826411 57011 5703 314 00014 0000.8890.88912 44612 4460.75130.751310 51810 5184 414 00014 0000.85480.854811 96711 9670.6830.6839 5629 5625

74、514 00014 0000.82190.821911 50711 5070.62090.62098 6938 693净现值净现值15 32515 3256 0706 070二、二、项目系统风险的衡量和处置项目系统风险的衡量和处置（一）加权平均成本与权益资本成本（一）加权平均成本与权益资本成本计算项目的净现值有两种办法：计算项目的净现值有两种办法：一种是实体现金流量法，即以企业实体为一种是实体现金流量法，即以企业实体为背景，确定项目对企业现金流量的影响，背景，确定项目对企业现金流量的影响，以企业的加权平均成本为折现率；以企业的加权平均成本为折现率；另一种是股权现金流量法，即以股东为背另一种是股

75、权现金流量法，即以股东为背景，确定项目对股权现金流量的影响，以景，确定项目对股权现金流量的影响，以股东要求的报酬率为折现率。股东要求的报酬率为折现率。【例】某公司的资本结构为负债【例】某公司的资本结构为负债6060，所有者，所有者权益为权益为4040；负债的税后成本为；负债的税后成本为5 5，所有者，所有者权益的成本为权益的成本为2020，其加权平均成本为：，其加权平均成本为：加权平均成本加权平均成本=5=56060+20+204040=11=11该公司正在考虑一个投资项目，该项目需要投该公司正在考虑一个投资项目，该项目需要投资资100100万元，预计每年产生税后（息前）现金万元，预计每年产生

76、税后（息前）现金流量流量1111万元，其风险与公司现有资产的平均风万元，其风险与公司现有资产的平均风险相同。该项目可以不断地持续下去，即可以险相同。该项目可以不断地持续下去，即可以得到一个永续年金。公司计划筹集得到一个永续年金。公司计划筹集6060万元的债万元的债务资本，税后的利息率仍为务资本，税后的利息率仍为5 5，企业为此每，企业为此每年流出现金年流出现金3 3万元；筹集万元；筹集4040万元的权益资本，万元的权益资本，要求的报酬率仍为要求的报酬率仍为2020。（1 1）按照实体现金流量法，项目引起的公）按照实体现金流量法，项目引起的公司现金流入增量是每年司现金流入增量是每年1111万元，

77、这个现金万元，这个现金流入要由债权人和股东共享，所以应使用流入要由债权人和股东共享，所以应使用两者要求报酬率的加权平均数作为折现率。两者要求报酬率的加权平均数作为折现率。净现值净现值= =实体现金流量实体现金流量实体加权平均成本实体加权平均成本- -原始投资原始投资 =1111=1111-100=0-100=0（2 2）按照股权现金流量法，项目为股东增）按照股权现金流量法，项目为股东增加的现金流量是每年加的现金流量是每年8 8万元（万元（11-311-3），这个），这个现金流量属于股东，所以应使用股东要求现金流量属于股东，所以应使用股东要求的报酬率作为折现率。的报酬率作为折现率。净现值净现值=

78、 =股权现金流量股权现金流量股东要求的收益率股东要求的收益率- -股东投资股东投资 =820 =820-40=0-40=0结论：结论：（1 1）两种方法计算的净现值没有实质区别。）两种方法计算的净现值没有实质区别。“借款利息是否应计入现金流量借款利息是否应计入现金流量?”?”（2 2）折现率应当反映现金流量的风险。股）折现率应当反映现金流量的风险。股权现金流量的风险比实体现金流量大，它权现金流量的风险比实体现金流量大，它包含了公司的财务风险。实体现金流量不包含了公司的财务风险。实体现金流量不包含财务风险，比股东的现金流量风险小。包含财务风险，比股东的现金流量风险小。（3 3）增加债务不一定会降

79、低加权平均成本。）增加债务不一定会降低加权平均成本。 （4 4）实体现金流量法比股权现金流量法简）实体现金流量法比股权现金流量法简洁。洁。（二）适用加权平均资本成本的条件（二）适用加权平均资本成本的条件（1 1）项目风险与企业当前资产的平均风险）项目风险与企业当前资产的平均风险相同相同用当前的资本成本作为折现率，隐含了一用当前的资本成本作为折现率，隐含了一个重要假设，即新项目是企业现有资产的个重要假设，即新项目是企业现有资产的复制品，它们的风险相同，要求的报酬率复制品，它们的风险相同，要求的报酬率才会相同。才会相同。如果新项目与现有项目的风险有较大差别，如果新项目与现有项目的风险有较大差别，必

80、须小心从事。必须小心从事。0 现有资产的风险现有资产的风险 信息产业风险信息产业风险 投资风险投资风险图图1 1 风险调整贴现率随风险增加风险调整贴现率随风险增加11%17%需求的收益率需求的收益率11%（2 2）继续采用相同的资本结构为新项目筹）继续采用相同的资本结构为新项目筹资资 如果假设市场是完善的，资本结构不改变如果假设市场是完善的，资本结构不改变企业的平均资本成本，则平均资本成本反映了当企业的平均资本成本，则平均资本成本反映了当前资产的平均风险。可以把投资和筹资分开，忽前资产的平均风险。可以把投资和筹资分开，忽略筹资结构对平均资本成本的影响略筹资结构对平均资本成本的影响； 如果承认资

81、本市场是不完善的，筹资结构就如果承认资本市场是不完善的，筹资结构就会改变企业的平均资本成本。负债比重上升，股会改变企业的平均资本成本。负债比重上升，股权现金流量的风险增加，要求的报酬率会迅速上权现金流量的风险增加，要求的报酬率会迅速上升，引起企业平均资本成本上升；与此同时，扩升，引起企业平均资本成本上升；与此同时，扩大了成本较低的债务筹资，会引起企业平均资本大了成本较低的债务筹资，会引起企业平均资本成本下降。这两种因素共同的作用，使得企业平成本下降。这两种因素共同的作用，使得企业平均资本成本发生变动。均资本成本发生变动。总之，在等风险假设和资本结构不变假设明显不总之，在等风险假设和资本结构不变

82、假设明显不能成立时，不能使用企业当前的平均资本成本作能成立时，不能使用企业当前的平均资本成本作为新项目的折现率。为新项目的折现率。（三）投资项目系统风险的定量估计三）投资项目系统风险的定量估计可比公司法是寻找一个经营业务与待评估可比公司法是寻找一个经营业务与待评估项目类似的上市企业，以该上市企业的贝项目类似的上市企业，以该上市企业的贝塔值作为待评估项目的贝塔值。塔值作为待评估项目的贝塔值。运用运用可比公司法，应该注意可比公司的资可比公司法，应该注意可比公司的资本结构已反映在其值中。如果可比企业的本结构已反映在其值中。如果可比企业的资本结构与项目所在企业显著不同，那么资本结构与项目所在企业显著不

83、同，那么在估计项目的值时，应针对资本结构差异在估计项目的值时，应针对资本结构差异做出相应调整。做出相应调整。调整的基本步骤如下：调整的基本步骤如下：1 1卸载可比企业财务杠杆卸载可比企业财务杠杆根据根据B B公司股东收益波动性估计的公司股东收益波动性估计的贝塔值，贝塔值，是含有财务杠杆的。是含有财务杠杆的。B B公司的资本结构与公司的资本结构与A A公司不同，要将资本结构因素排除，确定公司不同，要将资本结构因素排除，确定B B公司不含财务杠杆的公司不含财务杠杆的贝塔值。贝塔值。 = = 1+1+（1-1-所得税税所得税税率）率） （负（负债债/ /权益）权益） 是假设全部用权益资本融资的值，是

84、假设全部用权益资本融资的值，此时没有财务风险。或者说，此时股东权益此时没有财务风险。或者说，此时股东权益的风险与资产的风险相同，股东只承担经营的风险与资产的风险相同，股东只承担经营风险及资产的风险。风险及资产的风险。2 2加载目标企业财务杠杆加载目标企业财务杠杆根据目标企业的资本结构调整根据目标企业的资本结构调整 值。值。 = = 1+1+（1-1-所得税税率）所得税税率） （负债（负债/ /权益）权益） 3 3根据得出的目标企业的根据得出的目标企业的 计计算股东要求的报酬率算股东要求的报酬率此时的此时的 既包含了项目的经营风既包含了项目的经营风险，也包含了目标企业的财务风险，可据以险，也包含

85、了目标企业的财务风险，可据以计算权益成本：计算权益成本：股东要求的报酬率股东要求的报酬率= =无风险利率无风险利率+ + 风险溢价风险溢价如果使用股东现金流量法计算净现值，它就如果使用股东现金流量法计算净现值，它就是适宜的折现率。是适宜的折现率。4 4计算目标企业的加权平均成本计算目标企业的加权平均成本如果使用实体现金流量法计算净现值，还如果使用实体现金流量法计算净现值，还需要计算加权平均成本需要计算加权平均成本加权平均成本加权平均成本= =负债成本负债成本（1-1-所得税税率）所得税税率） + +权益成本权益成本【例】某大型联合企业【例】某大型联合企业A A公司，拟开始进入公司，拟开始进入飞

86、机制造业。飞机制造业。A A公司目前的资本结构为负债公司目前的资本结构为负债/ /权益为权益为2/32/3，进入飞机制造业后仍维持该，进入飞机制造业后仍维持该目标结构。在该目标资本结构下，债务税目标结构。在该目标资本结构下，债务税前成本为前成本为6 6。飞机制造业的代表企业是。飞机制造业的代表企业是B B公司，其资本结构为债务公司，其资本结构为债务/ /权益为权益为7/107/10，权，权益的值为益的值为1.21.2。已知无风险利率。已知无风险利率=5=5。市场。市场风险溢价风险溢价=8=8，两个公司的所得税税率均，两个公司的所得税税率均为为3030。（1 1）将）将B B公司的转换为无负债的

87、。公司的转换为无负债的。 =1.21+ =1.21+（1-301-30）（7/107/10）=0.8054=0.8054（2 2）将无负债的值转换为）将无负债的值转换为A A公司含有负债的股东公司含有负债的股东权益值：权益值： =0.8054 1+ =0.8054 1+（1-301-30）223=1.18133=1.1813（3 3）根据）根据 计算计算A A公司的权益成本。公司的权益成本。权益成本权益成本=5=5+1.1813 8+1.1813 8=5=5+7.0878+7.0878 =14.45=14.45如果采用股东现金流量计算净现值，如果采用股东现金流量计算净现值，14.4514.45

88、是适是适合的折现率。合的折现率。（4 4）计算加权平均资本成本。）计算加权平均资本成本。加权平均资本成本加权平均资本成本=6=6（1-301-30）（2/52/5）+14.45+14.45（3/53/5） =10.35 =10.35如果采用实体现金流量法，如果采用实体现金流量法，10.3510.35是适合的折现是适合的折现率。率。例例: :某公司计划投资某项目，原始投资额为某公司计划投资某项目，原始投资额为200200万元万元, ,全部在建设起点一次投入，并于当全部在建设起点一次投入，并于当年完工投产年完工投产. .投产后每年增加销售收入投产后每年增加销售收入9090万元，万元，付现成本付现成

89、本2121万元。该项固定资产预计可以使万元。该项固定资产预计可以使用用5 5年，预计残值为年，预计残值为0 0，税法规定可以按照双，税法规定可以按照双倍余额递减法提取折旧，折旧年限为倍余额递减法提取折旧，折旧年限为4 4年，税年，税法规定残值为法规定残值为1010万元。该公司拟按照目前产万元。该公司拟按照目前产权比率为权比率为0.40.4的目标结构来追加资金，预计负的目标结构来追加资金，预计负债的利息率为债的利息率为5.82%,5.82%,所得税税率为所得税税率为30%.30%.公司公司过去没有投产过类似项目过去没有投产过类似项目, ,但是新项目与另一但是新项目与另一家上市公司的经营项目类似家

90、上市公司的经营项目类似, ,该上市公司的该上市公司的B B为为1.5,1.5,其资产负债率其资产负债率为为50%,50%,目前证券市场的无风险收益率目前证券市场的无风险收益率为为5 5%,%,证券市场的风险溢价为证券市场的风险溢价为9%9%。要求要求: :（1 1）考虑所得税的影响，计算新项目投产）考虑所得税的影响，计算新项目投产后的加权平均资本成本；后的加权平均资本成本；（2 2）计算项目的净现值，并评价项目的可）计算项目的净现值，并评价项目的可行性。行性。（1 1）负债的资本成本）负债的资本成本=5.82*(1-30%)=4.07%=5.82*(1-30%)=4.07%某上市公司的产权比率

91、某上市公司的产权比率=50%/(1-50%)=1=50%/(1-50%)=1上市公司上市公司B B资产资产=B=B权益权益/1+(1-T)*/1+(1-T)*产权比率产权比率=1,5/1+(1-30%)/*1=0.88=1,5/1+(1-30%)/*1=0.88甲新的甲新的B B权益权益=B=B资产资产*1+(1-T)*1+(1-T)*产权比率产权比率=0.88*1+(1-30%)*0.4=1.130.88*1+(1-30%)*0.4=1.13股票的资本成本股票的资本成本=5%+1.13*9%=15.17%=5%+1.13*9%=15.17%加权资本成本加权资本成本=4.07%*2/7+15.

92、17%*5/7=12%=4.07%*2/7+15.17%*5/7=12%(2)(2)各年税后收入各年税后收入=90*(1-30%)=63=90*(1-30%)=63各年税后成本各年税后成本=21*(1-30%)=14.7=21*(1-30%)=14.7各年折旧抵税的现值分别为各年折旧抵税的现值分别为: :第第1 1年年=200*2/4*30%*PVIF12%,1=26.79=200*2/4*30%*PVIF12%,1=26.79第第2 2年年=(200-100)*2/4*30%*PVIF12%,2=11.96=(200-100)*2/4*30%*PVIF12%,2=11.96 第第3 3年年=

93、(200-100-50=(200-100-50-10-10)/2*30%*PVIF12%,3)/2*30%*PVIF12%,3 =4.27=4.27第第4 4年年=20*30%*PVIF12%,4=3.81=20*30%*PVIF12%,4=3.81项目终点残值净损失抵税项目终点残值净损失抵税= =（1010-0-0）*30%=3*30%=3净现值净现值=(63-14.7)*PVIFA12%,5+(26.79+11.96+=(63-14.7)*PVIFA12%,5+(26.79+11.96+4.27+3.81)+3*PVIF12%,5-200=22.6404.27+3.81)+3*PVIF12

94、%,5-200=22.640故该项目方案可行故该项目方案可行. .三、项目特有风险的衡量和处置三、项目特有风险的衡量和处置1 1、敏感性分析（敏感性分析（Sensitivity AnalysisSensitivity Analysis）敏感性分析，即在其他因素不变的情况下，只敏感性分析，即在其他因素不变的情况下，只改变一个影响净现值的因素，以考察该因素变改变一个影响净现值的因素，以考察该因素变动对投资项目净现值的影响幅度。动对投资项目净现值的影响幅度。2 2、情境分析（情境分析（Scenario AnalysisScenario Analysis）情景分析考虑了关键变量的变动，对在某一概情景分

95、析考虑了关键变量的变动，对在某一概率下各种因素产生的总影响综合考虑。率下各种因素产生的总影响综合考虑。3 3、盈亏平衡点分析（盈亏平衡点分析（Break-even Point Break-even Point AnalysisAnalysis）会计利润盈亏平衡点是根据权责发生制计算的，会计利润盈亏平衡点是根据权责发生制计算的，而财务盈亏平衡点是根据收付实现制求得的收而财务盈亏平衡点是根据收付实现制求得的收支相抵时的平衡点。支相抵时的平衡点。4 4、蒙特卡洛模拟（蒙特卡洛模拟（Monte Carlo Monte Carlo SimulationSimulation）5 5、决策树分析（决策树分析

96、（Decision Trees AnalysisDecision Trees Analysis）9、静夜四无邻，荒居旧业贫。2024/7/192024/7/19Friday, July 19, 202410、雨中黄叶树，灯下白头人。2024/7/192024/7/192024/7/197/19/2024 6:44:00 PM11、以我独沈久，愧君相见频。2024/7/192024/7/192024/7/19Jul-2419-Jul-2412、故人江海别，几度隔山川。2024/7/192024/7/192024/7/19Friday, July 19, 202413、乍见翻疑梦，相悲各问年。20

97、24/7/192024/7/192024/7/192024/7/197/19/202414、他乡生白发，旧国见青山。19 七月 20242024/7/192024/7/192024/7/1915、比不了得就不比，得不到的就不要。七月 242024/7/192024/7/192024/7/197/19/202416、行动出成果，工作出财富。2024/7/192024/7/1919 July 202417、做前，能够环视四周；做时，你只能或者最好沿着以脚为起点的射线向前。2024/7/192024/7/192024/7/192024/7/199、没有失败，只有暂时停止成功！。2024/7/1920

98、24/7/19Friday, July 19, 202410、很多事情努力了未必有结果，但是不努力却什么改变也没有。2024/7/192024/7/192024/7/197/19/2024 6:44:00 PM11、成功就是日复一日那一点点小小努力的积累。2024/7/192024/7/192024/7/19Jul-2419-Jul-2412、世间成事，不求其绝对圆满，留一份不足，可得无限完美。2024/7/192024/7/192024/7/19Friday, July 19, 202413、不知香积寺，数里入云峰。2024/7/192024/7/192024/7/192024/7/197/

99、19/202414、意志坚强的人能把世界放在手中像泥块一样任意揉捏。19 七月 20242024/7/192024/7/192024/7/1915、楚塞三湘接，荆门九派通。七月 242024/7/192024/7/192024/7/197/19/202416、少年十五二十时，步行夺得胡马骑。2024/7/192024/7/1919 July 202417、空山新雨后，天气晚来秋。2024/7/192024/7/192024/7/192024/7/199、杨柳散和风，青山澹吾虑。2024/7/192024/7/19Friday, July 19, 202410、阅读一切好书如同和过去最杰出的人谈

100、话。2024/7/192024/7/192024/7/197/19/2024 6:44:00 PM11、越是没有本领的就越加自命不凡。2024/7/192024/7/192024/7/19Jul-2419-Jul-2412、越是无能的人，越喜欢挑剔别人的错儿。2024/7/192024/7/192024/7/19Friday, July 19, 202413、知人者智，自知者明。胜人者有力，自胜者强。2024/7/192024/7/192024/7/192024/7/197/19/202414、意志坚强的人能把世界放在手中像泥块一样任意揉捏。19 七月 20242024/7/192024/7/

101、192024/7/1915、最具挑战性的挑战莫过于提升自我。七月 242024/7/192024/7/192024/7/197/19/202416、业余生活要有意义，不要越轨。2024/7/192024/7/1919 July 202417、一个人即使已登上顶峰，也仍要自强不息。2024/7/192024/7/192024/7/192024/7/19MOMODAPOWERPOINTLorem ipsum dolor sit, eleifend nulla ac, fringilla purus. Nulla iaculis tempor felis amet, consectetur adipiscing elit. Fusce id urna blanditut cursus. 感感谢谢您您的的下下载载观观看看专家告诉