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1、Chapter 3河南大学工商管理学院财务金融系河南大学工商管理学院财务金融系第三章长期计划与财务预测Page 2本章主要内容第一节第一节 长期计划长期计划第二节第二节 财务预测财务预测第三节第三节 增长率与资金需求增长率与资金需求Page 3本章内容概述n本章主要阐述了财务管理的首要环节财务计划和预测。共本章主要阐述了财务管理的首要环节财务计划和预测。共分三节：分三节：n第一节，长期计划，介绍长期计划的意义和目的以及制定财务计第一节，长期计划，介绍长期计划的意义和目的以及制定财务计划的步骤。划的步骤。n第二节，财务预测，主要讲述财务预测的基本方法第二节，财务预测，主要讲述财务预测的基本方法销
2、售百分比销售百分比法以及如何进行长期财务预测。法以及如何进行长期财务预测。n第三节，增长率与资金需求，在第二节基础上推导出外部融资额第三节，增长率与资金需求，在第二节基础上推导出外部融资额占销售增长的百分比公式，并进一步讨论利用外部融资比预测外占销售增长的百分比公式，并进一步讨论利用外部融资比预测外部融资额、通货膨胀对融资的影响、内含增长率的涵义以及外部部融资额、通货膨胀对融资的影响、内含增长率的涵义以及外部融资需求敏感分析，详细阐述了可持续增长率的概念、假设条件融资需求敏感分析，详细阐述了可持续增长率的概念、假设条件以及公式的推导，重点讲解了实际增长率与可持续增长率之间的以及公式的推导，重点
3、讲解了实际增长率与可持续增长率之间的关系。关系。Page 4本章重点与难点：n本章重点：本章重点：n（1）运用销售百分比法进行长期财务预测；）运用销售百分比法进行长期财务预测；n（2）内含增长率；）内含增长率；n（3）可持续增长率；）可持续增长率；n本章难点：本章难点：n（1）长期财务预测中利润表和资产负债表的预测；）长期财务预测中利润表和资产负债表的预测；n（2）可持续增长率计算的两种方法；）可持续增长率计算的两种方法；n（3）实际增长率、内含增长率和可持续增长率三者）实际增长率、内含增长率和可持续增长率三者之间的关系。之间的关系。Page 5学习要求和目标n本章第二节和第三节具有一定难度本
4、章第二节和第三节具有一定难度，必须重点掌必须重点掌握融资需求预测的三个公式及可持续增长率计算握融资需求预测的三个公式及可持续增长率计算的两种方法，重点掌握实际增长率与可持续增长的两种方法，重点掌握实际增长率与可持续增长率之间的关系以及超常增长所需的资金额计算率之间的关系以及超常增长所需的资金额计算。n在学习融资需求预测的三个公式时，要把它们理在学习融资需求预测的三个公式时，要把它们理解为一个数学公式，只要知道其他因素，就可以解为一个数学公式，只要知道其他因素，就可以把剩下的一个因素求出（例如，内含增长率就是把剩下的一个因素求出（例如，内含增长率就是使外部融资销售增长比为零的销售增长率）。使外部
5、融资销售增长比为零的销售增长率）。Chapter 3第一节 长期计划一、长期计划的内容一、长期计划的内容二、长期计划的步骤二、长期计划的步骤Page 7第一节 长期计划n一、长期计划的内容一、长期计划的内容n分析过去很重要，预测未来更重要！分析过去很重要，预测未来更重要！n预测的价值不在准确而在有助于应变。预测的价值不在准确而在有助于应变。n长期计划（远景计划）是指一年以上的计划。服务于长期计划（远景计划）是指一年以上的计划。服务于企业长期目标，其目的是扩大和提升企业的发展能力。企业长期目标，其目的是扩大和提升企业的发展能力。Page 8公司战略计划公司战略计划经营计划经营计划财务计划：是企业
6、以货币形式预计计划期内财务计划：是企业以货币形式预计计划期内资金的资金的取得取得与与运用运用和和各项经营收支各项经营收支及及财务成果财务成果的书面文件。的书面文件。Page 9预预预预 计计计计 财财财财 务务务务 报报报报 表表表表 作作作作 用用用用1可可评价评价企业预企业预期经营业绩是期经营业绩是否与企业总目否与企业总目标一致以及是标一致以及是否达到了股东否达到了股东的期望水平；的期望水平；2可预测拟进行可预测拟进行的经营变革将的经营变革将产生的产生的影响；影响；3管理者可用它管理者可用它来预测企业未来预测企业未来的来的融资融资需求；需求；4被用来预测企被用来预测企业未来业未来现金流现金
7、流，以此判断企业以此判断企业总价值。总价值。Page 10二、财务计划的步骤n1.编制预计财务报表，并据以分析经营计划对预计利润编制预计财务报表，并据以分析经营计划对预计利润和财务比率的影响。和财务比率的影响。n2.确认支持确认支持5年计划需要的资金。年计划需要的资金。n3.预测未来预测未来5年可使用的资金，包括从内部产生的和从年可使用的资金，包括从内部产生的和从外部融资的部分。外部融资的部分。n4.在企业内部建立并保持一个控制资金分配和使用的系在企业内部建立并保持一个控制资金分配和使用的系统，目的是保证基础计划的适当展开。统，目的是保证基础计划的适当展开。n5.制定调整基本计划的程序，实际上
8、是制定调整基本计划的程序，实际上是“反馈环节反馈环节”。n6.建立基于绩效的管理层报酬计划。建立基于绩效的管理层报酬计划。Chapter 3第二节 财务预测一、财务预测的意义和目的一、财务预测的意义和目的二、财务预测的步骤二、财务预测的步骤三、销售百分比法三、销售百分比法四、财务预测的其他方法四、财务预测的其他方法五、长期财务预测举例五、长期财务预测举例Page 12一、财务预测的意义和目的n1.含义含义n估计企业未来融资需求估计企业未来融资需求（狭义）；编制预计财务报表（狭义）；编制预计财务报表及预测未来融资需求（广义）。及预测未来融资需求（广义）。n2.目的目的n融资计划的前提；融资计划的
9、前提；n改善投资决策；改善投资决策；n预测的预测的真正目的是有助于应变真正目的是有助于应变。预测可以提高企业对。预测可以提高企业对不确定事件的反应能力，从而减少不利事件出现带来不确定事件的反应能力，从而减少不利事件出现带来的损失，增加利用有利机会带来的收益。的损失，增加利用有利机会带来的收益。Page 13二、财务预测的基本步骤n（一）销售预测（一）销售预测-财务预测的起点，将销售数据视为财务预测的起点，将销售数据视为已知数。已知数。n（二）估计经营资产和经营负债（二）估计经营资产和经营负债-是销售收入的函数，是销售收入的函数，由历史数据得出相应关系。由历史数据得出相应关系。n（三）估计各项费
10、用和保留盈余（三）估计各项费用和保留盈余-各项费用也是销售的各项费用也是销售的函数，可根据预计销售收入估计费用、支出和损失，并在函数，可根据预计销售收入估计费用、支出和损失，并在此基础上确定净利润。此基础上确定净利润。n净利润和股利支付率共同决定保留盈余所能提供的资金数净利润和股利支付率共同决定保留盈余所能提供的资金数额。额。n（四）估计所需外部融资（四）估计所需外部融资=预计经营资产总量预计经营资产总量-已有的经营已有的经营资产、经营负债的自发增长资产、经营负债的自发增长-内部融资内部融资Page 14三、销售百分比法n销售百分比法的基本原理：销售百分比法的基本原理：n1.假设企业的经营资产
11、、费用、经营负债与销售收入假设企业的经营资产、费用、经营负债与销售收入间存在稳定的百分比关系，根据预计销售额和相应的间存在稳定的百分比关系，根据预计销售额和相应的百分比预计资产、负债和所有者权益，然后利用会计百分比预计资产、负债和所有者权益，然后利用会计等式确定融资需求。等式确定融资需求。n可以根据传统的财务报表数据预计，也可以使用经过可以根据传统的财务报表数据预计，也可以使用经过调整的用于管理的财务报表数据预计。调整的用于管理的财务报表数据预计。Page 15n【例例3-1】假设假设ABC公司公司2009年实际销售收入为年实际销售收入为3000万元，管理用资产负债表和利润表的有关数据万元，管
12、理用资产负债表和利润表的有关数据如表如表3-1所示。所示。2010年预计销售收入为年预计销售收入为4000万元。万元。以以2009年为基期，采用销售百分比法进行预计，年为基期，采用销售百分比法进行预计，假设假设2009年的各项销售百分比在年的各项销售百分比在2010年可以持续。年可以持续。n参看课本参看课本81页表页表3-1n（1）确定资产和负债项目的销售百分比。）确定资产和负债项目的销售百分比。n各项目销售百分比各项目销售百分比=基期资产（负债）基期资产（负债）基期销售额基期销售额n也可根据以前若干年度的平均数确定也可根据以前若干年度的平均数确定Page 16n（2）预计各项经营资产、经营负
13、债。）预计各项经营资产、经营负债。n各项经营资产（负债）各项经营资产（负债）=预计销售收入预计销售收入各项目销售百各项目销售百分比分比n资金总需求资金总需求=预计净经营资产合计基期净经营资产合预计净经营资产合计基期净经营资产合计计=2325-1744=581（万元）（万元）n筹资优先顺序：筹资优先顺序：动用现存的金融资产；动用现存的金融资产；增加留存增加留存收益；收益；增加金融负债；增加金融负债；增加股本。增加股本。n（3）预计可以动用的金融资产。）预计可以动用的金融资产。n2009年底金融资产年底金融资产6万，则尚需资金万，则尚需资金=581-6=575（万元）（万元）Page 17n（4）
14、预计增加的留存收益（确定内部筹资额）。）预计增加的留存收益（确定内部筹资额）。n取决于净利润的大小和股利支付率的高低。取决于净利润的大小和股利支付率的高低。n留存收益的增加留存收益的增加n=预计销售收入预计销售收入计划销售净利率计划销售净利率（1-股利支付率）股利支付率）n=计划期净利润计划期净利润（1-股利支付率）股利支付率）n=计划期净利润计划期净利润留存比率留存比率n=40004.5%=180（万元）（万元）n所需外部融资额所需外部融资额=575-180=395（万元）（万元）n注意一个问题：该留存收益增加额的计算方法隐含了注意一个问题：该留存收益增加额的计算方法隐含了一个假设，即计划销
15、售净利率可以涵盖增加的利息。一个假设，即计划销售净利率可以涵盖增加的利息。Page 18n（5）预计增加的借款（确定外部筹资额）。）预计增加的借款（确定外部筹资额）。n所需所需395万元万元的资金可通过借款筹集。的资金可通过借款筹集。n通过增加借款还是增发股本筹集，涉及资本结构管理通过增加借款还是增发股本筹集，涉及资本结构管理问题。通常，问题。通常，在目标资本结构允许时企业会优先使用在目标资本结构允许时企业会优先使用借款筹资借款筹资。如果已经不宜再增加借款，则需要增发股。如果已经不宜再增加借款，则需要增发股本。本。n销售百分比法的优点：简单。销售百分比法的优点：简单。n缺点：假设各项经营资产和
16、经营负债与销售额保持稳定百缺点：假设各项经营资产和经营负债与销售额保持稳定百分比可能与事实不符；假设计划销售利润率可以涵盖借款分比可能与事实不符；假设计划销售利润率可以涵盖借款利息的增加也不一定合理。利息的增加也不一定合理。Page 19Page 20n四、财务预测的其他方法四、财务预测的其他方法n（一）使用回归分析技术（一）使用回归分析技术n（二）使用计算机进行财务预测（二）使用计算机进行财务预测n（1）最简单的计算机财务预测，是使用）最简单的计算机财务预测，是使用“电子表软件电子表软件”n（2）比较复杂的预测是使用交互式财务规划模型）比较复杂的预测是使用交互式财务规划模型n（3）最复杂的预
17、测是使用综合数据库财务计划系统。）最复杂的预测是使用综合数据库财务计划系统。Page 21五、长期财务预测举例n（一）确定预测期间（一）确定预测期间n包括预测基期和预测期的相关财务数据及增长率、财包括预测基期和预测期的相关财务数据及增长率、财务比率。务比率。n可以上年实际数据为基期数据（数据有可持续性时）；可以上年实际数据为基期数据（数据有可持续性时）；可以修正后的上年数据为基期数据（不具有可持续性可以修正后的上年数据为基期数据（不具有可持续性时）。时）。n一般为一般为3-5年，通常不超过年，通常不超过10年。年。Page 22n（二）预测销售收入（二）预测销售收入n销售收入取决于销售数量和销
18、售价格两个因素；销售收入取决于销售数量和销售价格两个因素；n销售增长率的预测以历史增长率为基础，考虑宏观经销售增长率的预测以历史增长率为基础，考虑宏观经济、行业状况和企业经营战略进行修正。济、行业状况和企业经营战略进行修正。n【例例3-2】假设假设EFG公司拟进行公司拟进行5年的长期预测。该公司目前年的长期预测。该公司目前正处在高速增长期，正处在高速增长期，2009年的销售实际增长年的销售实际增长12。预计。预计2010年可以维持年可以维持12的增长率，的增长率，2011年开始逐步下降，每年下降年开始逐步下降，每年下降2个百分点，个百分点，2014年下降到年下降到5%如下表所示如下表所示。年份
19、年份基期基期20102011201220132014销售增长率（销售增长率（%）121210865销售收入销售收入400448492.8532.22564.16592.37Page 23n（三）预计利润表和资产负债表（三）预计利润表和资产负债表n采用销售百分比法，即以历史数据作为预测未来的假采用销售百分比法，即以历史数据作为预测未来的假设。设。n注意：两个报表间存在数据交换，需要一并考虑。注意：两个报表间存在数据交换，需要一并考虑。n预计资产负债表预计资产负债表净经营资产净经营资产净负债净负债+所有者权益所有者权益净经营性营运资本净经营性营运资本=经营性流动经营性流动资产资产经营性流动负债经营
20、性流动负债金融负债金融负债金融资产金融资产=净负债净负债净经营性长期资产净经营性长期资产=经营性长期经营性长期资产资产经营性长期负债经营性长期负债所有者权益所有者权益Page 24n预计利润表的关系公式预计利润表的关系公式n税后利润（净利润）税后经营净利润税后利润（净利润）税后经营净利润-税后利息费用税后利息费用n税前经营利润税前经营利润(1-所得税税率所得税税率)-利息利息(1-所得税税率所得税税率)nEBIT（1-T）-I（1-T）Page 25主要项目的计算过程n1、预计税后经营净利润、预计税后经营净利润n（1）销售收入根据销售预测的结果填列。）销售收入根据销售预测的结果填列。n（2）销
21、售成本、营业税金及附加和销售和管理费用，）销售成本、营业税金及附加和销售和管理费用，使用使用销售百分比法销售百分比法预计。预计。n销售成本销售成本44872.8%326.14（万元）（万元）n营业税金及附加营业税金及附加4486%26.88（万元）（万元）n销售、管理费用销售、管理费用4488%35.84（万元）（万元）n（3）资产减值损失和营业外收支资产减值损失和营业外收支，不具有可持续性，不具有可持续性，可以不列入预计利润表。可以不列入预计利润表。n（4）公允价值变动收益和投资收益公允价值变动收益和投资收益，持续性较差，通，持续性较差，通常将其忽略。常将其忽略。Page 26n（5）经营利
22、润：）经营利润：n税前经营利润税前经营利润=销售收入销售收入-销售成本销售成本-营业税金及附加营业税金及附加-销售销售和管理费用和管理费用448326.1426.8835.8459.14（万元）（万元）n税前经营利润所得税税前经营利润所得税=税前经营利润税前经营利润所得税税率所得税税率59.1430%17.74（万元）（万元）n税后经营净利润税后经营净利润=59.14-17.74=41.40元元n（6）利息费用：）利息费用：n其驱动因素是借款利率和借款金额，通常不能根据销售其驱动因素是借款利率和借款金额，通常不能根据销售百分比直接预测。短期借款和长期借款的利率已列入百分比直接预测。短期借款和长
23、期借款的利率已列入“利润表预测假设利润表预测假设”部分，借款金额需要根据资产负债表部分，借款金额需要根据资产负债表确定。因此，确定。因此，预测工作转向资产负债表预测工作转向资产负债表。Page 27n2、预计经营资产、预计经营资产n（1）经营性流动资产）经营性流动资产n经营性流动资产包括应收账款、存货等项目，可以分经营性流动资产包括应收账款、存货等项目，可以分项预测，也可以作为一个项预测，也可以作为一个“经营性流动资产经营性流动资产”项目预项目预测。预测时使用销售百分比法，有关的销售百分比列测。预测时使用销售百分比法，有关的销售百分比列示在示在“资产负债表预测假设资产负债表预测假设”部分。部分
24、。n经营性流动资产经营性流动资产44840%179.20（万元）（万元）Page 28n（2）经营性流动负债经营性流动负债n经营性流动负债包括应付账款、应交税费等项目，可经营性流动负债包括应付账款、应交税费等项目，可以分项预测，也可以作为一个以分项预测，也可以作为一个“经营性流动负债经营性流动负债”项项目预测。预测时使用销售百分比法，有关的销售百分目预测。预测时使用销售百分比法，有关的销售百分比列示在比列示在“资产负债表预测假设资产负债表预测假设”部分。部分。n经营性流动负债经营性流动负债44810%44.80（万元）（万元）Page 29n（3）净经营性营运资本净经营性营运资本n净经营性营运
25、资本经营性流动资产经营性流动负债净经营性营运资本经营性流动资产经营性流动负债179.2044.80=134.40（万元）（万元）n（4）经营性长期资产经营性长期资产n经营性长期资产包括长期应收款、固定资产等项目。经营性长期资产包括长期应收款、固定资产等项目。EFG公司假公司假设经营性长期资产随销售增长，使用销售百分比法预测，其销售设经营性长期资产随销售增长，使用销售百分比法预测，其销售百分比为百分比为50%。n（5）经营性长期负债经营性长期负债n经营长期负债包括无息的长期应付款、专项应付款、递延所得税经营长期负债包括无息的长期应付款、专项应付款、递延所得税负债和其他非流动负债。需要根据实际情况
26、选择预测方法，不一负债和其他非流动负债。需要根据实际情况选择预测方法，不一定使用销售百分比法。定使用销售百分比法。EFG公司设它们金额很小，可以忽略不计。公司设它们金额很小，可以忽略不计。Page 30n（6）净经营性长期资产）净经营性长期资产n净经营性长期资产经营性长期资产经营性长期负净经营性长期资产经营性长期资产经营性长期负债债224.000224.00（万元）（万元）n（7）净经营资产）净经营资产n净经营资产净经营性营运资本净经营性长期资产净经营资产净经营性营运资本净经营性长期资产134.40224.00358.40（万元）（万元）Page 313.预计融资nEFG公司存在一个目标资本结
27、构，即有息负债公司存在一个目标资本结构，即有息负债/净投净投资资本为资资本为30%，其中短期负债，其中短期负债/净投资资本为净投资资本为20%，长期负债长期负债/净投资资本为净投资资本为10%。n企业采用企业采用剩余股利政策剩余股利政策，即按目标资本结构配置借款即按目标资本结构配置借款（债务资本）和留存收益（权益资本），剩余利润分（债务资本）和留存收益（权益资本），剩余利润分配给股东。配给股东。n如果当期利润如果当期利润小于小于需要筹集的权益资本，在需要筹集的权益资本，在“应付股利应付股利”项项目中显示为目中显示为负值负值，表示需要，表示需要向股东筹集的现金向股东筹集的现金（增发新股）（增发新
28、股）数额。数额。n如果当期利润如果当期利润大于大于需要筹集的权益资本，在需要筹集的权益资本，在“应付股利应付股利”项项目中显示为目中显示为正值正值，表示需要，表示需要向股东发放的现金向股东发放的现金（发放股利）（发放股利）数额。数额。Page 32n（1）短期借款和长期借款：）短期借款和长期借款：n根据目标资本结构确定应借款的金额：根据目标资本结构确定应借款的金额：n短期借款净投资资本短期借款净投资资本短期借款比例短期借款比例358.4020%71.68（万元）（万元）n长期借款净投资资本长期借款净投资资本长期借款比例长期借款比例358.4010%35.84（万元）（万元）Page 33n（2
29、）内部筹资额）内部筹资额n根据借款金额，确定目标资本结构下需要的股东权益：根据借款金额，确定目标资本结构下需要的股东权益：n期末股东权益净投资资本借款合计期末股东权益净投资资本借款合计358.40（71.6835.84）250.88（万元）（万元）n根据期末股东权益比期初股东权益的增加金额，确定根据期末股东权益比期初股东权益的增加金额，确定需要的内部筹资额：需要的内部筹资额：n内部筹资额期末股东权益期初股东权益内部筹资额期末股东权益期初股东权益250.88224.0026.88（万元）（万元）n企业也可以采取其他的筹资政策，不同的筹资政策会导致企业也可以采取其他的筹资政策，不同的筹资政策会导致
30、不同的筹资额预计方法。不同的筹资额预计方法。Page 34n4.预计利息费用预计利息费用n利息费用短期借款利息费用短期借款短期利率长期借款短期利率长期借款长期利率长期利率71.686%35.847%4.30082.50886.81（万元）（万元）n利息费用抵税利息费用抵税6.8130%2.04（万元）（万元）n税后利息费用税后利息费用6.812.044.77（万元）（万元）n5.计算净利润计算净利润n净利润税后经营净利润税后利息费用净利润税后经营净利润税后利息费用41.404.7736.63（万元）（万元）Page 35n6.计算股利和年末未分配利润计算股利和年末未分配利润n股利本年净利润股东
31、权益增加股利本年净利润股东权益增加36.6326.889.75（万元）（万元）n年末未分配利润年初未分配利润本年净利润股利年末未分配利润年初未分配利润本年净利润股利2436.639.7550.88（万元）（万元）n将将“年末未分配利润年末未分配利润”数额填入数额填入2010年资产负债表相年资产负债表相应栏目，然后完成资产负债表其他项目的预计。应栏目，然后完成资产负债表其他项目的预计。n股东权益股本年末未分配利润股东权益股本年末未分配利润20050.88250.88（万元）（万元）n净负债及股东权益净负债股东权益净负债及股东权益净负债股东权益107.52250.88358.40（万元）（万元）C
32、hapter 3第三节 增长率与资金需求一、销售增长与外部融资的关系一、销售增长与外部融资的关系二、内含增长率二、内含增长率三、可持续增长率三、可持续增长率四、资产负债表比率变动情况下的增长率四、资产负债表比率变动情况下的增长率Page 37n企业增长的财务意义是资金增长，在销售增长时企业往往企业增长的财务意义是资金增长，在销售增长时企业往往需要补充资金。需要补充资金。n从资金来源上看，企业增长的实现方式有三种：从资金来源上看，企业增长的实现方式有三种：n（1）完全依靠内部资金增长。）完全依靠内部资金增长。n（2）主要依靠外部资金增长。）主要依靠外部资金增长。不能持久不能持久：增加负债会使企：
33、增加负债会使企业的财务风险增加，筹资能力下降，最终会使借款能力完全业的财务风险增加，筹资能力下降，最终会使借款能力完全丧失；增加股东投入资本，不仅会分散控制权，而且会稀释丧失；增加股东投入资本，不仅会分散控制权，而且会稀释每股盈余，除非追加投资有更高的回报率，否则不能增加股每股盈余，除非追加投资有更高的回报率，否则不能增加股东财富。东财富。n（3）平衡增长平衡增长，保持目前的财务结构和与此有关的财务风，保持目前的财务结构和与此有关的财务风险，按照股东权益的增长比例增加借款，以此支持销售增长。险，按照股东权益的增长比例增加借款，以此支持销售增长。这种增长一般不会消耗企业的财务资源，是这种增长一般
34、不会消耗企业的财务资源，是可持续的增长方可持续的增长方式式。Page 38n一、销售增长与外部融资的关系一、销售增长与外部融资的关系n（一）（一）外部融资销售增长比外部融资销售增长比n假设销售增长和融资需求成正比例，两者之间有稳定的假设销售增长和融资需求成正比例，两者之间有稳定的百分比，即百分比，即销售额每增长销售额每增长1元需要追加的外部融资额元需要追加的外部融资额，可，可将其称为将其称为“外部融资额占销售增长的百分比外部融资额占销售增长的百分比”。n计算方法如下：计算方法如下：n假设可动用的金融资产为零：假设可动用的金融资产为零：n外部融资额外部融资额=（经营资产销售百分比（经营资产销售百
35、分比销售收入增加）销售收入增加）-（经营负债销售百分比（经营负债销售百分比销售收入增加）销售收入增加）-预计销售净利预计销售净利率率预计销售收入预计销售收入（1-预计股利支付率）预计股利支付率）n销售收入增加销售收入增加=销售增长率销售增长率基期销售额基期销售额Page 39n两边两边同除同除“销售收入增加销售收入增加”：n外部融资销售增长比外部融资销售增长比=经营资产销售百分比经营资产销售百分比-经经营负债销售百分比营负债销售百分比-预计销售净利率预计销售净利率（1+增长增长率）率）增长率增长率（1-预计股利支付率）预计股利支付率）Page 40n【例例33】某公司上年销售收入为某公司上年销
36、售收入为3000万元，本年计划销万元，本年计划销售收入售收入4000万元，销售增长率为万元，销售增长率为33.33%，假设经营资产，假设经营资产销售百分比为销售百分比为66.67%，经营负债销售百分比为，经营负债销售百分比为6.17%，预，预计销售净利率为计销售净利率为4.5%，预计股利支付率为，预计股利支付率为30%。n外部融资销售增长比外部融资销售增长比0.66670.0617（1.33330.3333）4.5%（130%）0.6050.1260.479n外部融资额外部融资销售增长比外部融资额外部融资销售增长比销售增长销售增长0.4791000479（万元）（万元）Page 41n如果销售
37、增长如果销售增长500万元（即销售增长率为万元（即销售增长率为16.7%），则：），则：n外部融资额外部融资额5000.66670.0617（1.1670.167）4.5%（130%）n5000.3849192.45（万元）（万元）Page 42n外部融资销售增长比不仅可以预计外部融资额，而且外部融资销售增长比不仅可以预计外部融资额，而且可用于调整股利政策和预计通货膨胀对筹资的影响。可用于调整股利政策和预计通货膨胀对筹资的影响。n例如，该公司预计销售增长例如，该公司预计销售增长5%，则：，则：n外部融资销售增长比外部融资销售增长比0.66670.0617（1.050.05）4.5%（130%）
38、0.6050.66155.65%n这说明企业不仅没有外部融资需求，还有剩余资金这说明企业不仅没有外部融资需求，还有剩余资金8.475万元（即万元（即30005%5.65%）可用于增加股利或）可用于增加股利或进行短期投资。进行短期投资。Page 43n预计明年通货膨胀率为预计明年通货膨胀率为10%，公司销量增长，公司销量增长5%，则销售额的名义增长为则销售额的名义增长为15.5%,n即即15.5%=（1+10%）（1+5%）-1则，则，n外部融资销售增长比外部融资销售增长比n=0.6667-0.0617-4.5%（1.1550.155）0.7n=37.03%n企业要按销售名义增长额的企业要按销售
39、名义增长额的37.03%补充资金，才补充资金，才能满足需要。能满足需要。Page 44n即使实际增长为零，也需要补充资金，以弥补通即使实际增长为零，也需要补充资金，以弥补通货膨胀造成的货币贬值损失货膨胀造成的货币贬值损失：n外部融资销售增长比外部融资销售增长比n=0.605-0.0617-4.5%1.10.10.7n=0.605-0.3465n=25.85%n销售的实物量不变，因通货膨胀造成的名义增长销售的实物量不变，因通货膨胀造成的名义增长为为10%，每年需补充资金：，每年需补充资金：n外部融资额外部融资额=300010%25.85%=77.55万元万元Page 45（二）外部融资需求的敏感
40、性分析（考察在销售（二）外部融资需求的敏感性分析（考察在销售额一定的条件下，相关因子的变动对外部融资需额一定的条件下，相关因子的变动对外部融资需求的影响）求的影响）（1）计算依据：根据增加额的计算公式）计算依据：根据增加额的计算公式（2）外部融资需求的影响因素：）外部融资需求的影响因素：销售的增长、销售净利率、股利支付率（留存收益率）；销售的增长、销售净利率、股利支付率（留存收益率）；销售净利率越大，外部融资需求越少；股利支付率越高，销售净利率越大，外部融资需求越少；股利支付率越高，外部融资需求越大。外部融资需求越大。Page 46Page 47n按前例，股利支付率按前例，股利支付率30%，外
41、部融资需求，外部融资需求479万万元。若预计销售额仍为元。若预计销售额仍为4000万元，股利支付率改万元，股利支付率改为为100%,则则n外部融资需求外部融资需求=666.7-61.7-4.5%4000（1-100%）=605万元万元第三节增长率与资金需求第三节增长率与资金需求Page 48n股利支付率改为股利支付率改为0：n外部融资需求外部融资需求=666.7-61.7-4.5%4000（1-0）=605-108=425万元万元第三节增长率与资金需求第三节增长率与资金需求030%100%425479605Page 49n原销售净利率原销售净利率4.5%，外部融资需求，外部融资需求479万元，
42、若万元，若销售净利率为销售净利率为10%，n外部融资额外部融资额=666.7-61.7-10%4000（1-30%）=605-280=325万元万元n当股利支付率为当股利支付率为0时，外部融资额为时，外部融资额为205万元。万元。Page 50二、内含增长率n销售额增加引起的资金需求增长，有两种途径来满足：销售额增加引起的资金需求增长，有两种途径来满足：一是内部保留盈余的增加；二是外部融资（包括借款一是内部保留盈余的增加；二是外部融资（包括借款和股权融资，不包括经营负债的自然增长）。和股权融资，不包括经营负债的自然增长）。n如果不能或不打算从外部融资，则只能靠内部积累，如果不能或不打算从外部融
43、资，则只能靠内部积累，从而限制了销售的增长。此时的销售增长率，称为从而限制了销售的增长。此时的销售增长率，称为“内含增长率内含增长率”。Page 51n【例例34】沿用沿用33假设外部融资额为零：假设外部融资额为零：n0经营资产销售百分比经营负债销售百分比经营资产销售百分比经营负债销售百分比（1增长率增长率）增长率增长率预计销售净利率预计销售净利率（1预计股利支预计股利支付率）付率）n00.66670.0617（1增长率增长率）增长率增长率4.5（130%）n增长率增长率5.493%n验算：验算：n销售收入增加销售收入增加30005.493%164.79（万元）（万元）Page 52n外部融资
44、额外部融资额n经营资产销售百分比经营资产销售百分比销售收入增加经营负债销售销售收入增加经营负债销售百分比百分比销售收入增加预计销售收入销售收入增加预计销售收入预计销售利润预计销售利润率率（1预计股利支付率）预计股利支付率）n（0.6667164.79）（）（0.0617164.79）3164.794.5%（130%）n109.910.299.7n0（万元）（万元）Page 53n思考思考1：n某公司具有以下的财务比率：经营资产与销售收入之某公司具有以下的财务比率：经营资产与销售收入之比为比为1.6；经营负债与销售收入之比为；经营负债与销售收入之比为0.4；计划下年销；计划下年销售净利率为售净利
45、率为10%，股利支付率为，股利支付率为55%，该公司去年的，该公司去年的销售额为销售额为200万元；万元；n假设这些比率在未来均会维持不变，并且所有的经营假设这些比率在未来均会维持不变，并且所有的经营资产和经营负债都会随销售的增加而同时增加，则该资产和经营负债都会随销售的增加而同时增加，则该公司的销售增长到什么程度，才无须向外筹资？公司的销售增长到什么程度，才无须向外筹资？Page 54n【答答】设销售增长率为设销售增长率为gn因为：因为：0=1.60.40.1（1+g）g（10.55）n所以：所以：g=3.90%n当增长率为当增长率为3.90%时，不需要向外界筹措资金。时，不需要向外界筹措资
46、金。Page 55n思考思考2：n由于通货紧缩，某公司不打算从外部融资，而主要靠由于通货紧缩，某公司不打算从外部融资，而主要靠调整股利分配政策，扩大留存收益来满足销售增长的调整股利分配政策，扩大留存收益来满足销售增长的资金需求。资金需求。n历史资料表明，该公司经营资产、经营负债与销售总历史资料表明，该公司经营资产、经营负债与销售总额之间存在着稳定的百分比关系。额之间存在着稳定的百分比关系。n现已知经营资产销售百分比为现已知经营资产销售百分比为60，经营负债销售百，经营负债销售百分比为分比为15，计划下年销售净利率，计划下年销售净利率5，不进行股利分，不进行股利分配。据此，可以预计下年销售增长率
47、为配。据此，可以预计下年销售增长率为12.5。Page 56n【解析解析】n本题考查内含增长率的计算。本题考查内含增长率的计算。n根据题意，设内含增长率为根据题意，设内含增长率为g，n列方程式列方程式60%15%5%(1g)/g=0，n解得解得g=12.5%。Page 57n结论结论n预计销售增长率预计销售增长率=内含增长率，外部融资内含增长率，外部融资=0；n预计销售增长率预计销售增长率内含增长率，外部融资内含增长率，外部融资0（追加外部（追加外部资金）；资金）；n预计销售增长率预计销售增长率内含增长率，外部融资内含增长率，外部融资0（资金剩余）（资金剩余）；Page 58n前两项公式隐含的
48、假设前提是：可供动用的金融资产为前两项公式隐含的假设前提是：可供动用的金融资产为0；n若有可动用的金融资产，则公式需要变形，即：若有可动用的金融资产，则公式需要变形，即：n外部融资销售增长比外部融资销售增长比=经营资产的销售百分比经营资产的销售百分比-经营负债的销售百经营负债的销售百分比分比n内含增长率计算公式：内含增长率计算公式：n0=经营资产的销售百分比经营资产的销售百分比-经营负债的销售百分比经营负债的销售百分比-可供动用金融可供动用金融资产资产/(基期收入基期收入销售增长率销售增长率)-（1+销售增长率）销售增长率）/销售增长率销售增长率销销售净利率售净利率（1-股利支付率）股利支付率
49、）Page 59n（四）可持续增长率（四）可持续增长率n1、概念、概念n可持续增长率是指不增发新股并保持目前经营效率和可持续增长率是指不增发新股并保持目前经营效率和财务政策条件下公司销售所能增长的最大比率。财务政策条件下公司销售所能增长的最大比率。n（1）经营效率是指）经营效率是指销售净利率和资产周转率销售净利率和资产周转率；n（2）财务政策是指）财务政策是指资本结构政策和股利支付率政策资本结构政策和股利支付率政策。Page 602.假设条件：假设条件假设条件对应指标或等式对应指标或等式（1 1）公公司司目目前前的的资资本本结结构构是是一一个个目目标标结构，并且打算继续维持下去。结构，并且打算
50、继续维持下去。权权益益乘乘数数不不变变或或资资产产负债率固定负债率固定。（2 2）公公司司目目前前的的股股利利支支付付率率是是一一个个目目标股利支付率，并且打算继续维持下去。标股利支付率，并且打算继续维持下去。股利支付率不变股利支付率不变（3 3）不不愿愿意意或或者者不不打打算算发发售售新新股股，增增加债务是其唯一的外部筹资来源。加债务是其唯一的外部筹资来源。增增加加的的股股东东权权益益= =增增加的留存收益加的留存收益（4 4）公公司司的的销销售售净净利利率率将将维维持持当当前前水水平，并且可以涵盖负债的利息。平，并且可以涵盖负债的利息。销售净利率不变销售净利率不变（5 5）公公司司的的资资
51、产产周周转转率率将将维维持持当当前前的的水平。水平。资产周转率不变资产周转率不变上述假设条件成立时，销售的实际增长率与可持续增长率相等。上述假设条件成立时，销售的实际增长率与可持续增长率相等。Page 61n可持续增长（也称为平衡增长）情况下的资产、可持续增长（也称为平衡增长）情况下的资产、负债和股东权益的关系如下图所示。负债和股东权益的关系如下图所示。年初资产年初资产100万元万元新增资产新增资产10万元万元年初负债年初负债40万元万元年初股东权益年初股东权益60万元万元新增负债新增负债4万元万元新增股东权益新增股东权益6万元万元Page 62n可持续增长的思想，不是说企业的增长不可以高可持
52、续增长的思想，不是说企业的增长不可以高于或低于可持续增长率。于或低于可持续增长率。n问题在于管理人员必须事先预计并且加以解决在公司问题在于管理人员必须事先预计并且加以解决在公司超过可持续增长率之上的增长所导致的财务问题。超过可持续增长率之上的增长所导致的财务问题。n如果不增发新股，超过部分的资金只有两个解决办法：如果不增发新股，超过部分的资金只有两个解决办法：提高资产收益率，或者改变财务政策。提高经营效率提高资产收益率，或者改变财务政策。提高经营效率并非总是可行的，改变财务政策是有风险和极限的，并非总是可行的，改变财务政策是有风险和极限的，因此超常增长只能是短期的。因此超常增长只能是短期的。n
53、尽管企业的增长时快时慢，但从长期来看总是受到可尽管企业的增长时快时慢，但从长期来看总是受到可持续增长率的制约。持续增长率的制约。Page 63n【例题例题单选题单选题】“可持续增长率可持续增长率”和和“内含增长率内含增长率”的共的共同点是（同点是（）nA.都不举债都不举债nB.都不增发股票都不增发股票nC.都不改变资本结构都不改变资本结构nD.都不改变股利支付率都不改变股利支付率n【答案答案】Bn【解析解析】可持续增长率与内含增长率二者的共同点是都假设不增可持续增长率与内含增长率二者的共同点是都假设不增发新股，但在是否增加借款有不同的假设，前者是保持资产负债发新股，但在是否增加借款有不同的假设
54、，前者是保持资产负债率不变条件下的增长率；后者则不增加借款，但资产负债率可能率不变条件下的增长率；后者则不增加借款，但资产负债率可能会因保留盈余的增加而下降。内含增长率可以改变股利支付率。会因保留盈余的增加而下降。内含增长率可以改变股利支付率。Page 64n1、根据根据期初股东权益期初股东权益计算计算n限制销售增长的是资产，限制资产增长的是资金来源（包括负债限制销售增长的是资产，限制资产增长的是资金来源（包括负债和股东权益）。在不改变经营效率和财务政策的情况下（即企业和股东权益）。在不改变经营效率和财务政策的情况下（即企业平衡增长），限制资产增长的是股东权益的增长率。平衡增长），限制资产增长
55、的是股东权益的增长率。n可持续增长率可持续增长率=股东权益增长率股东权益增长率n=期初权益资本净利率期初权益资本净利率本期收益留存率本期收益留存率n=销售净利率销售净利率总资产周转率（次数）总资产周转率（次数）收益留存率收益留存率期初权益期末期初权益期末总资产乘数总资产乘数（二）可持续增长率的计算Page 65n可持续增长率可持续增长率=满足一定条件的销售增长率满足一定条件的销售增长率n=总资产增长率总资产增长率（基于总资产周转率不变假设）（基于总资产周转率不变假设）n=所有者权益增长率所有者权益增长率（基于资产负债率不变）（基于资产负债率不变）n=留存收益本期增加留存收益本期增加/期初股东权
56、益期初股东权益（基于不增发（基于不增发新股）新股）n=期初股东权益净利率期初股东权益净利率收益留存率收益留存率（分子分母同（分子分母同乘净利润）乘净利润）n=销售净利率销售净利率资产周转率资产周转率期初股东权益期末总资产期初股东权益期末总资产乘数乘数收益留存率收益留存率Page 66【例例3 35 5】H H公司公司2005200520092009年的主要财务数据如表年的主要财务数据如表3 36 6所示所示 Page 67n根据可持续增长率公式（期初股东权益）计算如根据可持续增长率公式（期初股东权益）计算如下：下：n可持续增长率（可持续增长率（2006年）销售净利率年）销售净利率总资产周转次总
57、资产周转次数数期初权益期末总资产乘数期初权益期末总资产乘数利润留存率利润留存率n5%2.56411.30.610%n实际增长率（实际增长率（2006年）（本年销售上年销售）年）（本年销售上年销售）/上上年销售年销售（11001000）/100010%Page 682、根据期末股东权益计算n由于：企业增长所需资金的来源有增加负债和增加股由于：企业增长所需资金的来源有增加负债和增加股东权益两个来源；东权益两个来源；n所以：资产增加所以：资产增加=股东权益增加股东权益增加+负债增加负债增加（1）n假设：假设：资产周转率不变资产周转率不变即资产随销售正比例增加，即资产随销售正比例增加，n则有：资产增加
58、本期资产总额则有：资产增加本期资产总额=销售增加本期销售销售增加本期销售额额n资产增加资产增加=（销售增加本期销售额）（销售增加本期销售额）本期资产总额本期资产总额（2）n假设：假设：不增发新股不增发新股，销售净利率不变，销售净利率不变，n则有：股东权益增加则有：股东权益增加=收益留存率收益留存率（净利润销售额）（净利润销售额）（基期销售额（基期销售额+销售增加额）销售增加额）（3）Page 69n假设：假设：财务结构不变财务结构不变即负债和股东权益同比例增加，即负债和股东权益同比例增加，n则有：负债的增加额则有：负债的增加额=股东权益增加股东权益增加(负债负债/股东权益股东权益)=收益收益留
59、存率留存率(净利率净利率/销售额销售额)(基期销售额基期销售额+销售增加额销售增加额)(负债负债/股东权益股东权益)（4）n将（将（2）、（）、（3）、（）、（4）代入（）代入（1）：）：n（销售增加（销售增加/本期销售额）本期销售额）本期资产总额本期资产总额=收益留存率收益留存率（净（净利率利率/销售额）销售额）（基期销售额（基期销售额+销售增加额）销售增加额）+收益留存率收益留存率（净利率（净利率/销售额）销售额）（基期销售额（基期销售额+销售增加额）销售增加额）（负债（负债/股东权益）股东权益）n整理以后得：整理以后得：Page 70n分子和分母，同时乘以（销售收入分子和分母，同时乘以（
60、销售收入/总资产）：总资产）：Page 71n可根据期初股东权益计算可持续增长率公式变形得出。可根据期初股东权益计算可持续增长率公式变形得出。n可持续增长率可持续增长率=增加留存收益增加留存收益/期初所有者权益期初所有者权益=增加留增加留存收益存收益/（期末所有者权益增加留存收益）（期末所有者权益增加留存收益）Page 72根据期末股东权益计算的可持续增长率根据期末股东权益计算的可持续增长率年度年度20052006200720082009收入收入10001100165013751512.5负债负债60.0066.00231.082.5090.75可持续增长率的计算可持续增长率的计算销售净利率销
61、售净利率5%5%5%5%5%销售销售/总资产总资产2.56412.56412.56412.56412.5641总资产总资产/期末股东权益期末股东权益1.18181.18181.56001.18181.1818收益留存率收益留存率0.60.60.60.60.6可持续增长率可持续增长率10%10%13.64%10%10%实际增长率实际增长率10%50%-16.67%10%Page 73n根据可持续增长率（期末股东权益）公式计算根据可持续增长率（期末股东权益）公式计算2006年如下：年如下：Page 74（三）可持续增长率与实际增长率n实际增长率和可持续增长率经常不一致。通过分析二实际增长率和可持续
62、增长率经常不一致。通过分析二者差异，可以了解企业经营效率和财务政策有变化？者差异，可以了解企业经营效率和财务政策有变化？高速增长所需的资金从哪里来？能否持续下去？高速增长所需的资金从哪里来？能否持续下去？n1.企业经营效率和财务政策有何变化企业经营效率和财务政策有何变化n（1）2006年的经营效率和财务政策与年的经营效率和财务政策与2005年相同。年相同。2006年的实际增长率、年的实际增长率、2005年和年和2006年的可持续增长率年的可持续增长率均为均为10%。n（2）2007年权益乘数提高，另外三个财务比率保持不年权益乘数提高，另外三个财务比率保持不变。实际增长率上升为变。实际增长率上升
63、为50%，可持续增长率上升为，可持续增长率上升为13.64%，上年的可持续增长率为，上年的可持续增长率为10%。提高财务杠杆，提高财务杠杆，提供了高速增长所需的资金。提供了高速增长所需的资金。Page 75n（3）2008年权益乘数降为高速增长前的水平，另外三年权益乘数降为高速增长前的水平，另外三个财务比率保持不变。实际增长率下降为个财务比率保持不变。实际增长率下降为16.67%，上年的可持续增长率为上年的可持续增长率为13.64%，本年的可持续增长率，本年的可持续增长率为为10%。为了归还借款，使财务杠杆恢复到历史正常为了归还借款，使财务杠杆恢复到历史正常水平，降低了销售增长速度。水平，降低
64、了销售增长速度。n（4）2009年的经营效率和财务政策与年的经营效率和财务政策与2008年相同。实年相同。实际增长率、上年和本年的可持续增长率均为际增长率、上年和本年的可持续增长率均为10%。Page 762.高速增长所需的资金从哪里来n该公司该公司2007年的实际增长率是年的实际增长率是50%，大大超过上年的可持续增长率，大大超过上年的可持续增长率10%。n（1）计算超常增长的销售收入：计算超常增长的销售收入：n持续增长销售收入上年销售收入持续增长销售收入上年销售收入（1可持续增长率）可持续增长率）1100（110%）1210（万元）（万元）n超常增长销售收入实际销售收入可持续增长销售收入超
65、常增长销售收入实际销售收入可持续增长销售收入16501210440（万元）（万元）n（2）计算超常增长所需的资金：计算超常增长所需的资金：n持续增长所需资金持续增长销售收入持续增长所需资金持续增长销售收入上年总资产周转次数上年总资产周转次数12102.5641471.9（万元）（万元）n超常增长所需资金实际销售收入超常增长所需资金实际销售收入本年总资产周转次数本年总资产周转次数16502.5641643.5（万元）（万元）Page 77n超常增长所需的额外资金超常增长所需的额外资金超常增长所需资金持续超常增长所需资金持续增长所需资金增长所需资金643.5471.9171.6（万元）（万元）n（
66、3）分析超常增长的资金来源：）分析超常增长的资金来源：n利润留存提供资金利润留存提供资金49.5（万元）（万元）n其中：持续增长利润留存其中：持续增长利润留存33（110%）36.3（万（万元）元）n超常增长提供的额外利润留存实际利润留存持续增超常增长提供的额外利润留存实际利润留存持续增长利润留存长利润留存49.536.3=13.2（万元）（万元）n负债提供资金负债提供资金23166165（万元）（万元）n其中：持续增长增加负债其中：持续增长增加负债6610%6.6（万元）（万元）超常增长增加的额外负债超常增长增加的额外负债1656.6158.4（万元）（万元）Page 78年度年度20052
67、0062007假设增长假设增长10%差额差额收入收入1000.001100.001650.001210.00440.00税后利润税后利润50.0055.0082.5060.5022.00股利股利20.0022.0033.0024.208.80留存利润留存利润30.0033.0049.5036.3013.20所有者权益所有者权益330.00363.00412.50399.3013.20负债负债60.0066.00231.0072.60158.40总资产总资产390.00429.00643.50471.90171.60可持续增长率的计算：可持续增长率的计算：销售净利率销售净利率5.00%5.00%
68、5.00%5.00%销售销售/总资产总资产2.56412.56412.56412.5641总资产总资产/期末股东权益期末股东权益1.18181.18181.56001.1818留存率留存率0.60.60.60.6可持续增长率可持续增长率10.00%10.00%13.64%10.00%实际增长率实际增长率10.00%50.00%10.00%超常增长额外所需的超常增长额外所需的171.6万元资金，有万元资金，有13.2万元来万元来自超常增长本身引起的留自超常增长本身引起的留存收益增加，另外的存收益增加，另外的158.4万元来自额外增加的负债，万元来自额外增加的负债，权益乘数提高到权益乘数提高到1.
69、56。Page 79n3.增长潜力分析增长潜力分析n上面这种超常增长主要是依靠外部注入资金取得的。上面这种超常增长主要是依靠外部注入资金取得的。这种高增长率是否能继续下去呢？这种高增长率是否能继续下去呢？n2008年如果想继续年如果想继续50%的增长率，它必须继续进一步的增长率，它必须继续进一步增加负债或进行权益筹资。增加负债或进行权益筹资。n因为，因为，超常增长不是维持财务比率的结果，而是超常增长不是维持财务比率的结果，而是“提提高高”财务比率的结果财务比率的结果。n如果想要维持如果想要维持50%的增长率，的增长率，2008年需要额外补充多年需要额外补充多少资金呢？少资金呢？Page 80n
70、超常增长所需资金超常增长所需资金计划销售收入计划销售收入计划总资产周转次数计划总资产周转次数1650（150%）2.564124752.5641965.25（万元）（万元）n利润留存提供资金利润留存提供资金24755%0.674.25（万元）（万元）n假设除利润留存外，假设除利润留存外，全部使用负债补充资金全部使用负债补充资金，则财务杠杆，则财务杠杆为：为：n权益乘数期末总资产权益乘数期末总资产期末股东权益期末股东权益965.25（412.574.25）96.25486.751.9831Page 81年度年度20052005200620062007200720082008收入收入1000.00
71、1000.001100.001100.001650.001650.002475.002475.00税后利润税后利润50.0050.0055.0055.0082.5082.50123.75123.75股利股利20.0020.0022.0022.0033.0033.0049.5049.50留存利润留存利润30.0030.0033.0033.0049.5049.5074.2574.25股东权益股东权益330.00330.00363.00363.00412.50412.50486.75486.75负债负债60.0060.0066.0066.00231.00231.00478.50478.50总资产总资
72、产390.00390.00429.00429.00643.50643.50965.25965.25可持续增长率的计算：可持续增长率的计算：销售净利率销售净利率5.00%5.00%5.00%5.00%5.00%5.00%5.00%5.00%销售销售/ /总资产总资产2.56412.56412.56412.56412.56412.56412.56412.5641总资产总资产/ /期末股东权益期末股东权益1.18181.18181.18181.18181.56001.56001.98311.9831留存率留存率0.60.60.60.60.60.60.60.6可持续增长率可持续增长率10.00%10.
73、00%10.00%10.00%13.64%13.64%18.00%18.00%实际增长率实际增长率10.00%10.00%50.00%50.00%50.00%50.00%Page 82n解析：解析：n1.2008年该公司通过提高财务杠杆维持了年该公司通过提高财务杠杆维持了50%的增长率。的增长率。n2.企业的增长潜力来源于销售净利率、总资产周转次数、权企业的增长潜力来源于销售净利率、总资产周转次数、权益乘数和利润留存率这益乘数和利润留存率这4个财务比率的可持续水平。个财务比率的可持续水平。n3.如果通过技术和管理创新，如果通过技术和管理创新，使销售净利率和总资产周转次使销售净利率和总资产周转次
74、数提高到一个新水平，则企业增长率可以相应提高数提高到一个新水平，则企业增长率可以相应提高。n4.财务杠杆（权益乘数）和利润留存率（与股利支付率互补）财务杠杆（权益乘数）和利润留存率（与股利支付率互补）受到资本市场的制约受到资本市场的制约，通过提高这两个比率支持高增长，只，通过提高这两个比率支持高增长，只能是临时一次性的解决办法，不可能持续使用。能是临时一次性的解决办法，不可能持续使用。Page 83n那么，通过筹集权益资本支持高增长率是否可行呢？那么，通过筹集权益资本支持高增长率是否可行呢？n假设假设2010年该公司计划增长年该公司计划增长50%，由于，由于4个财务比率已个财务比率已经不能再提
75、高，因此只能经不能再提高，因此只能在保持资本结构的前提下，在保持资本结构的前提下，同时筹集权益资本和增加负债同时筹集权益资本和增加负债。Page 84年度年度200520062007200820092010收入收入1000.001100.001650.001375.001512.502268.75税后利润税后利润50.0055.0082.5068.7575.63113.45股利股利20.0022.0033.0027.5030.2545.38留存利润留存利润30.0033.0049.5041.2545.3868.07筹集权益资本筹集权益资本181.49股东权益股东权益330.00363.0041
76、2.50453.75499.13748.69负债负债60.0066.00231.0082.5090.75136.13总资产总资产390.00429.00643.50536.25589.88884.82可持续增长率的计算：可持续增长率的计算：销售净利率销售净利率5.00%5.00%5.00%5.00%5.00%5.00%销售销售/总资产总资产2.56412.56412.56412.56412.56412.5641总资产总资产/期末股东权益期末股东权益1.18181.18181.18181.18181.18181.1818留存率留存率0.60.60.60.60.60.6可持续增长率可持续增长率10
77、.00%10.00%10.00%10.00%10.00%10.00%实际增长率实际增长率10.00%50.00%-16.67%10.00%50.00%权益净利率权益净利率15.15%15.15%20.00%15.15%15.15%15.15%748.69-499.13-68.07113.45748.69Page 85n其结果是销售增长了其结果是销售增长了50%，净利润也增长了，净利润也增长了50%，权，权益也增长了益也增长了50%，但是权益净利率没有任何提高，仍，但是权益净利率没有任何提高，仍然是然是15.15%。n这就是说，这就是说，如果新增投资报酬率不能超过原投资报酬如果新增投资报酬率不能
78、超过原投资报酬率，单纯的销售增长不会增加股东财富，是无效的增率，单纯的销售增长不会增加股东财富，是无效的增长。长。n因此，如无特殊原因，该公司今后的增长应当在因此，如无特殊原因，该公司今后的增长应当在10%左右波动，不应当追求无效的增长，任何过左右波动，不应当追求无效的增长，任何过快的增长都会引发后续的低增长。快的增长都会引发后续的低增长。Page 86综上n可持续增长率是企业当前经营效率和财务政策决可持续增长率是企业当前经营效率和财务政策决定的内在增长能力；实际增长率是本年销售收入定的内在增长能力；实际增长率是本年销售收入相对上年销售收入增长的百分比。相对上年销售收入增长的百分比。n它们之间
79、有如下联系：它们之间有如下联系：n（1）如果某一年的经营效率和财务政策与上年相同，）如果某一年的经营效率和财务政策与上年相同，则实际增长率，上年的可持续增长率以及本年的可持则实际增长率，上年的可持续增长率以及本年的可持续增长率三者相等。续增长率三者相等。n（2）如果某一年的公式中的）如果某一年的公式中的4个财务比率有一个或多个财务比率有一个或多个比率提高，则实际增长率就会超过上年的可持续增个比率提高，则实际增长率就会超过上年的可持续增长率，本年的可持续增长率也会超过上年的可持续增长率，本年的可持续增长率也会超过上年的可持续增长率。长率。Page 87n（3）如果某一年的公式中的）如果某一年的公
80、式中的4个财务比率有一个或多个比率下降，则个财务比率有一个或多个比率下降，则实际增长率就会低于上年的可持续增长率，本年的可持续增长率也会实际增长率就会低于上年的可持续增长率，本年的可持续增长率也会低于上年的可持续增长率。这是低于上年的可持续增长率。这是超常增长之后的必然结果超常增长之后的必然结果，公司对此，公司对此要事先有所准备。如果不愿意接受这种现实，继续勉强冲刺，现金周要事先有所准备。如果不愿意接受这种现实，继续勉强冲刺，现金周转的危机很快就会来临。转的危机很快就会来临。n（4）如果公式中的）如果公式中的4个财务比率已经达到公司的极限，并且新增投资个财务比率已经达到公司的极限，并且新增投资
81、报酬率已经与原投资报酬率相等，单纯的销售增长无助于增加权益净报酬率已经与原投资报酬率相等，单纯的销售增长无助于增加权益净利率。销售净利率和资产周转率的乘积是资产净利率，它体现了企业利率。销售净利率和资产周转率的乘积是资产净利率，它体现了企业运用资产获取收益的能力，决定于企业的综合效率。运用资产获取收益的能力，决定于企业的综合效率。n至于采用至于采用“薄利多销薄利多销”还是还是“厚利少销厚利少销”的方针，则是的方针，则是经营政策选择经营政策选择问题。收益留存率和权益乘数的高低是财务政策选择问题，问题。收益留存率和权益乘数的高低是财务政策选择问题，取决于决取决于决策人对收益与风险的权衡。因此，策人
82、对收益与风险的权衡。因此，企业的综合效率和承担风险的能力，企业的综合效率和承担风险的能力，决定了企业的增长速度。决定了企业的增长速度。Page 88n实际上，一个理智的企业在增长率问题上并没有实际上，一个理智的企业在增长率问题上并没有很大的回旋余地，尤其是从长期来看更是如此。很大的回旋余地，尤其是从长期来看更是如此。一些企业由于发展过快陷入危机甚至破产，另一一些企业由于发展过快陷入危机甚至破产，另一些企业由于增长太慢遇到困难甚至被其他企业收些企业由于增长太慢遇到困难甚至被其他企业收购，这说明不当的增长足以毁掉一个企业。购，这说明不当的增长足以毁掉一个企业。Page 89四、资产负债表比率变动情
83、况下的增长率n之前的讨论是建立在假设经营资产和经营负债与销售收入之前的讨论是建立在假设经营资产和经营负债与销售收入同比率增长基础上的。这样的假设并非总是成立的。同比率增长基础上的。这样的假设并非总是成立的。n（一）规模经济（一）规模经济n当存在规模经济效应时，各项比率会随规模的变化当存在规模经济效应时，各项比率会随规模的变化而变化。而变化。Page 90n规模经济规模经济：比率：比率降低。降低。n有保险储备（截距）有保险储备（截距）n不同的点有不同的不同的点有不同的比率比率存货存货400300保险保险储备储备存货存货/销售收入销售收入400/400=1300/200=1.50200400销售收
84、入销售收入Page 91n规模经济规模经济：曲线关：曲线关系系n存货随销售收入的平存货随销售收入的平方根增长。方根增长。n遵循边际递减规律：遵循边际递减规律：斜率渐小。说明少量斜率渐小。说明少量存货的增加可以支持存货的增加可以支持较大规模收入的增加。较大规模收入的增加。存货存货424300存货存货/销售收入销售收入424/400=1.06300/200=1.50200400销售收入销售收入Page 92（二）整批购置资产n资产随销售收入的增长呈阶梯式增长资产随销售收入的增长呈阶梯式增长固定资产固定资产0180200销售收入销售收入B200/200=1A100/180=0.56固定资产固定资产/
85、销售收入销售收入100200Page 93n（三）预测错误导致的过量资产（三）预测错误导致的过量资产固定资产固定资产0180200销售收入销售收入B200/200=1A100/180=0.56超额生产能力（暂时）超额生产能力（暂时）生产能力生产能力固定资产固定资产/销售收入销售收入100200Page 94n如果以上如果以上3种情况中任意一种出现，经营资产或负种情况中任意一种出现，经营资产或负债与销售收入的比率都将不稳定，就应采用其它债与销售收入的比率都将不稳定，就应采用其它方法（如回归分析法、超额生产能力调整法等）方法（如回归分析法、超额生产能力调整法等）预测外部融资额。预测外部融资额。Pa
86、ge 95小结：n1.销售增长率与外部融资的关系销售增长率与外部融资的关系n外部融资销售增长比经营资产销售百分比经营负债销售百分外部融资销售增长比经营资产销售百分比经营负债销售百分比比（1增长率）增长率）增长率增长率预计销售净利率预计销售净利率（1预计股利支预计股利支付率）付率）n2.内含增长率内含增长率n3.可持续增长率可持续增长率n可持续增长率股东权益增长率可持续增长率股东权益增长率n可持续增长率与实际增长率可持续增长率与实际增长率n超常增长不是维持财务比率的结果，而是超常增长不是维持财务比率的结果，而是“提高提高”财务比率的结财务比率的结果。果。n4.资产负债表比率变动情况下的增长率资产负债表比率变动情况下的增长率n规模经济、整批购置资产、预测错误导致的过量资产规模经济、整批购置资产、预测错误导致的过量资产Page 96本章内容结束！本章内容结束！
