对冲策略分类及主要交易策略收益风险分析

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1、对冲策略分类及主要交易策略收益风险分析一、策略分类：按CS/Tremont 10种风格的分类标准，并使用CS/Tremont 10的子指数来代表每种策略，以下统计为1993/12/31-2014/9/30日：累计回报年回报月均回报MAX月回报MIN月回报标准差夏普对冲基金指数450.08%8.56%0.71%8.53%-7.55%7.20%0.8可換股套利324.66%7.22%0.60%5.81%-12.59%6.58%0.68股票空头-68.94%-5.48%-0.36%22.71%-11.28%16.41%-0.5新兴市场332.03%7.31%0.67%16.42%-23.03%14.

2、12%0.32股票中性163.78%4.79%0.44%3.66%-40.45%9.80%0.21事件套利546.51%9.41%0.77%4.22%-11.77%6.10%1.09-困境证券685.88%10.45%0.85%4.15%-12.45%6.34%1.21多重策略487.63%8.91%0.73%4.78%-11.52%6.61%0.93-风险套利250.15%6.23%0.51%3.81%-6.15%4.03%0.86固定收益套利200.96%5.45%0.46%4.33%-14.04%5.42%0.5全球宏观779.02%11.04%0.91%10.60%-11.55%9.2

3、3%0.9股票多空539.67%9.36%0.79%13.01%-11.43%9.51%0.69管理期货187.23%5.22%0.48%9.95%-9.35%11.48%0.21多重策略396.28%8.13%0.66%4.28%-7.35%5.14%1.04可转债套利策略：寻求找出可转债与其标的股票之间的定价异常。 股票放空：此策略只使用空头，与传统的做多相反。 新兴市场：此类策略全球新兴市场的股票与固定收益投资等，因绝大部分新兴市 场不能做空，也不提供避险的期货及其他金融衍生工具，故新兴市场投资大部分 仅能进行做多策略。股票中性策略，利用股票市场的缺乏效率性，通常在单一国家内，同时多空同

4、样 规模的投资组合。中性一般设计为贝塔中性或美元中性，或者两者兼具。 事件驱动：针对特殊情况进行投资如并购、重组、清算等异常事件进行交易。可 分分三个子策略：风险套利、困境证券、多重策略。固定收益套利策略： 寻求全球固定收益市场中定价异常。全球宏观策略：对全球主要资本和衍生品市场进行多空投资，这些头寸反应对整体市场走势的判断。主要集中在结构性宏观经济失衡和宏观经济趋势发现上。 股票多空策略：投资对象一般是股票，将多头投资和卖空结合起来使用降低（无 法消除）部分市场风险敞口。管理期货：一般进行商品期货、期权和外汇交易，通常杠杆较高。且大部分采用 算法交易。二、主要套利策略市场核心策略集中在股票市

5、场中性、管理期货两类策略上。策略分类策略名称股票中性策略股指期现套利AH跨境套利香港ETF做市A50指数套利股指ETF做市股票权益互换港股多因子量化港股配对阿尔法策略管理期货策略商品期货套利股指咼频交易美债期货期权套利美国VIX套利策略美国波动方向策略（一）股票市场中性策略根据近 20 年对冲基金数据分析，海外的股票中性策略基金，平均年波动 率 9.8%，同期，海外核心市场指数平均波动率约 24.16%，股票中性策略波动率 占市场指数波动率约 40%。股票中性策略曾单月亏损高达 40%，月收益呈现明显 的厚尾现象，具体对比如下：近5年波动率近10年波动率近20年波动率纳斯达克指数 富时100

6、恒生指数 德国DAX 平均 股票中性策略 管理期货策略14.45%8.08%15.24%18.63%13.41%23.10%15.06%29.50%22.85%21.79%31.60%15.55%29.24%25.27%24.16%9.80%11.48%（二） 管理期货策略根据近 20 年对冲基金数据分析，海外的管理期货策略基金，平均年波动率11.48%，同期，海外核心市场指数平均波动率约 24.16%，管理期货策略波动率 占市场指数波动率约 48%。总结:数据表明,从海外近 20 年数据分析得出，股票中性策略、管理期货策 略的波动率，在对冲策略 10 个类型中排名第四、第三，波动仅次于股票空

7、头策 略与新兴市场策略。其波动率介于，市场指数整体波动与狭义上强制收敛的无风 险套利策略波动之间，但更接近前者（约占 40-50%之间），风险不可低估。市场风险 （波 动率）剩余个别风险（可分散）共同因素风险 （其他贝塔）市场风险（市场贝塔）股票投资组合风险的分解图年盈亏：万现货规模：亿-1500034.0024.0014.004.00-6.00-16.00-26.00-36.00三、主要套利策略收益及风险分析（一）股票中性策略中性主要包括有，美元中性、贝塔中性、行业中性、因子中性。行业风险（生物能源等）宏观因素风险 （石油利率等）微观因素风险 （市值、PE等）1、股指期现套利策略简介：通过构

8、建无风险套利区间，当股指期货的价格高于无套利区间的 上限时，做空期货，买入现货组合（现货全复制情形），等待价差收敛，期货到 期日，价差强制收敛。（股指期货交割结算价位最后交易日现货市场最后2小时 的平均价格）且现金结算，无实物交割风险，但需备足保证金，以承受到期日之 前价差波动的风险。该策略强制收敛的套利策略。（1）股指期现套利策略2014年市场表现A、策略的盈亏与持仓通过模拟数据，该策略 2014 年收益率约为 3.2%，2014 年最大回撤约为 5.67%，主要由于 12 月份套利持仓，价差拉大到历史极值，造成收敛前浮动亏损 较大引起的回撤。为评价的公平性，假设 12月 25 日持仓收敛，

9、且仓位维持 12月 25 日终盘不 变，等待收敛（假设均同时收敛），12 月 25 日至价差收敛日，目前的仓位将实 现约5276 万元（唯一不确定的将是收敛的速度，但最晚为各合约到期日），如下：证券简称持仓规模收盘价市值:万假设价差均收敛盈亏：万IF1506-1,928.003,408.60-199,0764233IF1503-809.003,378.40-85,2271043现货3,445.84277,892合计273,8155276可以预见，如果12月25日仓位后期无较大变化，策略等待至 2014年2月 或 3 月（最迟 4 月或 5 月），价差收敛后，策略的 2014 年 1 月 1 日

10、以来的累计 盈亏将重回1.2亿元以上，累计收益率约为 5.5%。B、股指期限套利策略与所属策略大类业绩比较：以下如无特别说明，业绩分析数据均特指2014.1.1-2014.12.25日数据年回报月均回报MAX月回报MIN月回报标准差夏普最大回撤期现套利策略3.18%0.49%1.94%-0.99%3.22%0.135.67%股票中性策略5.22%0.48%9.95%-9.35%11.48%0.215.67%HS300指数22.21%备注1：年回报指 2014.1.1-2014.12.22日累计盈亏/日均占用资金，以下相同备注2：为评估公平性，以上除年回报指标外，均假设12月25日持仓在2个月内

11、收敛（2） 期限套利策略风险因素A 市场风险价差风险：是该策略最大的市场风险，价差（期货-现货）拉大，策略需承 受短期回撤的风险，虽基差理论上持有到期货到期日，基差会强制收敛，但从开 仓到期货到期日期间，需要承受基本波动的风险，以下图为沪深300 期货当月、 次月、当季、次级基差的走势，运用2010.4.16日-2014.12.20日沪深300及期货 数据，对沪深300期限套利策略，进行压力测试，测试策略收益的最大回撤幅度。压力测试情景：假设1、期限套利策略总占用资金20 亿元，沪深300 指数 约 3000 点附近；假设 2、策略的开仓基差如下表格；假设3，各期货合约价差均 拉大到历史以来最

12、大值。压力测试结果：如果在期货 4 个合约平均持有空头仓位，则通过极端情形 下的压力测试，沪深300 期限套利策略，收益最大回撤高达4.29%（即收益回撤 约 8572 万元）。如果空头仓位全部集中在次季度合约，收益最大回撤高达 5.97% （即收益回撤约 13134 万元）。总结：2014 年策略实际结果，收益率最大回撤约为5.67%，与压力测试结 果一致。当月合约次月合约当季合约次季合约合计基差最大值114.71168.31245.27316.14假设开仓平均基差20355090各个合约占比25%25%25%25%期货合约手数4404404404401760到期前累计亏损万兀-1250-1

13、760-2578-2985-8572亏损百分比-2.50%-3.52%-5.16%-5.97%-4.29%敞口风险：进行全复制构建现货，卖空股指期货进行对冲，通常情形下，美元中性、贝塔基本中性、行业中性、因子中性的，风险极小。但以下情况发生， 可能导致非完全中性，暴露敞口。保证金不足强平的风险：一是，套利过程中， 期货合约到期日之前，存在价差反向波动的可能（短期不回归），导致短期的亏 损，需追加对套利组合追加保证金，以防强平的风险；二是，套利过程中，如期 货上涨、波动显著增大、重大节假日因素，需及时追加期货保证金的。成分股变 动风险：成分股变动导致跟踪误差，导致构建的现货组合与期货无法再交割日

14、强 制收敛。成分股变动有两张可能，一是某些新上市的大股票快速进入股指；二是 指数每半年一次成分股调整。前者影响比较大，它意味指数现货构成会发生较大 调整，这类股票往往对股指产生独特和显著的影响；后者影响较小，因为最末尾 几只股票的总市值指数所占权重较小。B操作风险算法风险：沪深300 指数现货的是构建一揽子组合，需要在短时间内实现跟 踪指数，对系统及算法有较高的要求。现货出清、强行减仓的风险，中金所的强行减仓制度会使套利者的期货头寸 被强行清算，造成期货与现货头寸不匹配风险。这种情况绝大部分发生在股市大 幅下挫，套利头寸中股指期货空头大幅盈利而现货大幅亏损，强行平仓发生在收 盘后，而现货减仓只能等到下一交易日，这种隔夜性带来极大的不确定性。2、AH跨境套利策略简介：AH跨境套利，针对同一家公司在内地与香港两个不同的证券交 易所挂牌上市股票进行价差交易,主要通过统计工具，根据历史数据，分析比价 关系，A/H比价