金融衍生品的风险管理

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1、金融衍生品的风险管理一、金融衍生品风险金融衍生品是指从货币、 利率、 汇率、股票和债券等金融原生产品中派生出 来的，以这些金融原生产品为买卖对象， 以杠杆信用交易为特征， 以避险或投机 为目的，由双方或多方共同达成的一项金融合约。 金融衍生产品从设计初衷和原 理上首先是一种避险工具， 但在实践中， 金融衍生品因其价值衍生性、 交易杠杆 性、设计灵活性、构造复杂性、形式虚拟性等特征而具有高风险性，如使用不当 极可能导致巨大风险。 金融衍生品犹如一把双刃剑， 既有避险功能又蕴含着巨大 的风险，如果操作失误，就可能形成巨大经济损失。 如何认识金融衍生品的风险， 如何有效地进行监管， 既利用它的规避风

2、险和财务杠杆作用、 合理地配置金融资 源，同时又有效控制风险，是很多学者关心并且努力研究的问题。二、金融衍生品的风险类型2.1 市场风险市场风险又称价格风险， 指衍生品价格对衍生品使用者发生不利逆向变动而 带来的价格风险， 它突出的表现在投机交易中。 从理论上说， 无论衍生品价格如 何变动，衍生产品与其基础资产的损益相抵，不应当存在市场风险。但是，在实 际操作上， 完全的风险对冲很难实现。 同时，金融衍生市场与基础资产市场在价 格变动上是互动的， 并且衍生市场对基础市场异常敏感。 在完全放开的利率、 汇 率、股票指数的基础上， 金融衍生品交易的价格波动是没有限度的。 金融衍生品 价格的波动往往

3、导致利率、 汇率、 股票指数的暴涨暴跌。 这种涨跌将带来金融衍 生交易的巨大风险， 甚至导致金融衍生市场的崩溃。 当衍生品价格的变动与其基 础性金融产品价格的变动并不完全成比例时， 在存在对冲缺口时， 就会进一步导 致风险头寸的扩大， 进而引致巨大的风险。 市场风险是许多衍生品交易导致亏损 破产的直接原因。2.2 信用风险信用风险又称违约风险， 指由衍生品合约的某一方当事人违约所引起的风险， 它主要表现在场外交易市场上。 在场外交易市场中， 由于交易对手是分散的、 信 息是不对称的， 并且信用风险是时间和基础资产价格这两个变量的函数， 而许多 基础资产价格的变化是随机的过程。 因此，衍生品的信

4、用风险比传统的信用风险 更复杂，并且更难以观察和预测，信用风险随时可能发生。2.3 流动性风险流动性风险是指市场业务量不足或因受到震荡发生故障， 金融衍生品交易者 不能在合理的时间内获得市场价格， 不能轧平或冲销其头寸而面临无法平仓， 只 能等待执行最终交割的风险。 金融衍生品作为创新的金融工具， 其流动性风险是 很大的。尤其是较新的产品问世时间不长，参与交易者少，市场深度不够，一旦 市场发生大的波动， 往往找不到交易对手。 与场内交易市场相比， 场外衍生品更 具流动性风险，因为这些产品一般为大客户度身定制，更加难以在市场上转让。2.4 营运风险营运风险是指在衍生品交易和结算过程中， 由于缺乏

5、内部控制， 交易程序不 健全，价格变动反应不和时或错误预测行情， 电脑网络系统发生故障等原因造成 的风险。通常营运风险被分为两类 :一类是由于内部监管体系不完善，经营管理 上出现漏洞，工作流程不合理等， 使交易决策出现人为的或非人为的失误而带来 的风险 ;另一类是指由于各种偶发性事故或自然灾害，如电脑系统故障、通讯系 统瘫痪、地震、火灾、工作人员的差错等给衍生品交易者造成损失的可能性。它 们在本质上属于管理问题， 并在无意状态下引发市场敞口风险和信用风险， 要矫 正这些问题往往会导致损失。2.5 法律风险法律风险是指金融衍生品合约的条款在法律上有缺陷， 不具备法律效力原因 无法履约，或者由于税

6、制、破产制度方面的改变等法律上的原因而带来的风险。 法律风险在金融衍生品交易中可能经常出现。 这是因为， 金融衍生品是新的金融 工具，而且层出不穷，产生纠纷时，常常会出现无法可依和无先例可循的情况。 加之，大量的金融衍生品的交易是全球化的， 真正要对其实施有效监管， 必须由 各国货币当局参与对金融衍生品的法律管辖和国际协调。三、金融衍生品风险的特征3.1 金融衍生品风险发生的突然性一方面由于金融衍生品交易是表外业务项目， 不在资产负债表内体现， 信息 的不对称、不充分，使直接市场参与者评估对手承担的相关风险变得更加困难 ; 另一方面金融衍生品具有高度技术性、 复杂性的特点， 使得既定的会计制度

7、在反 映交易边界、评价风险、确认市场价值、 披露财务事项等方面明显缺乏标准和能 力，进而使监管当局更不能和时对金融衍生品潜在的风险进行充分了解、 反应和 有效管理。因此，金融衍生品风险的爆发具有突发性。3.2 金融衍生产品风险具有强烈的扩张效应金融衍生品的发展打破了衍生产品同基础性产品之间以和各国金融体系之 间的传统界限，从而将金融衍生产品的风险传播到全球金融体系的每一个角落。 一方面，衍生品市场与货币市场、 外汇市场、股票市场等基础资产市场紧密联系， 使得它们之间具有强烈的相互联动作用， 一个市场体系发生金融动荡， 另一个市 场体系就可能很快被蔓延和波和， 使得危机的扩散力度和演变形式加重；

8、 另一方 面，金融衍生品交易在国际范围进行， 更由于现代信息技术的日新月异， 发展到 使得大部分市场参与者以和各国货币当局来不和反应的程度， 导致衍生品的风险 极易传染开去，诱发大范围甚至全球的金融危机。此外，由于衍生品技术性强、 交易程序复杂、定价难度大的特点， 只有拥有充足资本和专业技术人才的大型机 构才能参与其中， 导致信用风险相对集中在这些为数不多的机构上， 使得一家机 构的突然倒闭或无履约， 就会在整个衍生品市场上引起一连串违约事件而导致金 融体系的崩溃。3.3 金融衍生产品风险造成的损失额巨大衍生产品的交易多采用杠杆交易方式， 参与者只须少量、甚至不用资金调拨， 即可进行数额巨大的

9、交易， 加之衍生品的虚拟性特征， 使很多原本拥有雄厚资本 的机构因为衍生品的不当使用接连亏损甚至倒闭。 迄今主要衍生品交易亏损事件 有 20 余起，交易亏损额巨大，多以亿为单位，如巴林银行亏损 816 亿英镑，德 国金属集团亏损 28亿马克，日本住友商社亏损 26亿美元，中航油亏损 5154 亿四、金融衍生品的风险度量针对金融衍生品发展给原有风险度量体系带来的挑战，金融衍生市场发展起 来的风险度量方法主要有灵敏度分析和VAR方法等。灵敏度方法是针对不同金融衍生品，测量其对市场因子的敏感性。灵敏度能够反映不同衍生工具的交易方 式，主要适用于简单金融市场环境下的风险度量或前台业务。VaR方法能够把

10、金融机构的所有衍生品和其组合的风险综合成一个简单数值，并以此反映衍生品交易者可能面临的最大的潜在损失。4.1灵敏性分析法灵敏性方法实质上就是测量衍生证券或其组合价值对其市场因子的敏感程 度，该方法因直观和容易操作而获得广泛应用。在测得市场因子的变化与衍生工具价值变化间的关系(如 Delta、Gamma、Vega Theta和Rho等)以后，通过计 算这种关系对于市场因子的特定变化量，就可以求出衍生工具价值的变化量。John. C. Hull(1998)给出了衍生品敏感性分析的一般理论。设衍生品价值f是S 二和t的函数浮寸f断泰勒展开：22s2 S1 2f2 s2其中f代表衍生品的价值，S代表标

11、的资产价格,代表资产价格的波动率,t代表时间， f S和厶 分别代表在时间间隔 t内f、S和 的变化量。Delta和Gamma分别代表衍生工具价值对标的资产价格变化的一阶和二阶 导数。Delta等于零说明在短时间内衍生工具价格免受标的资产价格的微小变动 的影响；Gamma接近于零可使衍生工具组合价值对标的资产价格的较大变动不 敏感。它们分别代表衍生工具价值对标的资产价格变化的线性和非线性风险度量 灵敏性。Vega代表衍生工具价值对标的资产价格波动性的灵敏性。Theta和Rho分别 表示衍生工具价值对时间和无风险利率变化的灵敏性。4.2VAR分析法VAR分析法亦称价值风险(Value at Ri

12、sk),是衡量市场风险的一个综合指标。 价值风险是指在一定时间和一定概率条件下，由于市场利率变动所造成的公司价 值的最大潜在损失量。具体建立价值风险模型、计算价值风险的方法可以划分为两类：一类是基于 局部估值(Local valuation的；另一类是基于全面估值(Full valuation)的。这两类方 法的根本区别在于对投资组合中各项资产收益率之间的相关性和资产收益率的 非线性关系的处理的不同。一般来讲，局部估值方法对相关性的处理能力较好， 而全面估值方法可更好地处理非线性关系。正态方法下式表示一个投资组合在下一个时段的收益率，即：其中，Wi为按时间调整的各项资产的比重。按时间调整反映了

13、投资组合的动态性质。Delta正态方法，假定所有的资产收益率 R,t1都是服从正态分布的， 因为投资组合的收益率 Rp,t i是正态分布的变量的线性组合，所以它也是正态分 布的。投资组合的方差可以写作：V(Rp,t1)pW 寸x x。历史数据模拟法历史数据模拟法是全面估值的一种简捷的可行方法。它以现时权重和由历史 资产收益率构成的时间序列计算一个虚构的投资组合。即：全面估值要求有一整套价格，如收益率曲线等，而不仅仅是收益率，第t个时段价格可以利用现时价格水平与历史价格变动来求得：Rj,t Pj,uR,t新的投资组合价值P*t可以通过整套的虚构价格计算出。其中也可以考虑非 线性关系。这样就可以得

14、到相对于时段 t的虚构收益率：进而，可以根据整套虚构的收益率的分布计算出相应的VAR值。强度检验法强度检验法又称情景分析法，它监测主要变量的变化对投资组合价值的影响。 这种方法的第一步是主观地设定各主要变量的一定变化所构成的情景，然后计算投资组合在这个假定的情景下的新价值，从而得出一个收益率。重复这样的步骤， 我们就可以获得投资组合的一系列收益率。根据判断给定各个情景发生的概率， 就得到了一个投资组合收益率的概率分布，据此，就可以计算出VAR值。结构型蒙特卡洛模拟法 (MonteCarlo Simulation)蒙特卡洛模拟法实质上是描述法和变量法的结合。 它的基本思想来源于描述 法，但在假定

15、情形下不是采取专家预测或历史上直接选取一段数据的方法， 而是 通过计算所预期变量在历史上的均值、 方差、 相关系数等统计特征值， 并根据这 些特征运用随机数发生器产生符合这些特征的数据， 构成所假设的情形， 而后再 分析在各种情形下的金融衍生品的价值变动情况和其所受风险。 这种方法与历史 数据模拟法有相似之处， 其区别在于虚构价格变化来源于一个随机过程， 而不是 从历史数据得出。蒙特卡洛模拟法是目前计算价值风险的最全面有效和最常用的方法。 它可以 涵盖很多风险，如非线性价格风险、波动性风险，甚至模型风险等。它灵活地考 虑了波动的时间变化、厚尾以和极端情形等因素。模拟产生整个概率密度函数， 而不

16、仅仅是一个分位数，而且还能用于检查，例如，预期损失超过了一个特定VAR的值。蒙特卡罗模拟也能结合时间的变化， 即考虑到投资组合的结构变化。 包括期 权的时间衰减；特定现金流的固定、浮动或合约的日结算；预期交易的效果，或 套期保值策略。当时间变长时，这些影响尤其重要，如信贷风险的衡量。五、国外防范金融风险的做法由于英、美、日三国金融衍生品日均交易量之和占全球日均交易总量的六成 左右。因而深入了解美国、英国、日本这三种典型的监管模式，为我国金融衍生 品风险防范，提供非常有意义的参考和借鉴。5.1 美国对金融衍生品市场的监管政府对金融衍生品市场的监管。 美国政府对衍生市场实行的是多头监管的模 式。对期货市场的监管由联邦商品期货交易委员会负责； 对证券市场的监管由联 邦证券委员会负责； 对商