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1、资产证券化的教材目录一、信贷资产证券化概述2（一）资产证券化的定义2（二）资产证券化的主要作用2（三）信贷资产证券化的起源及发展4二、我国资产证券化的发展情况7（一）主要情况7（二）我国信贷资产证券化的特点9三、信贷资产证券化试点11四、在我国开展资产证券化的依据和模式13（一）法律法规依据13（二）审批监管部门14（三）基本模式15（四）主要参与者16五、交易结构与关键环节18（一）交易结构18（二）关键环节22六、农发行开展资产证券化业务的必要性与可行性24（一）必要性：具有现实和潜在的需求24（二）可行性：政策机遇良好，整体环境有利28（三）制约因素31七、农发行开展资产证券化业务概况3
2、3（一）我行信贷资产证券化业务历程33（二）信贷资产证券化业务的发展规划34（三）企业资产证券化351一、信贷资产证券化概述（一）资产证券化的定义资产证券化是20世纪最重要的金融创新之一，它是将缺乏流动性但具有稳定预期现金流的资产汇集成资产池，通过对其风险、收益要素进行结构性重组，并实施一定的信用增级，从而将组合资产的预期现金流的收益权转化为可以在金融市场上出售和流通的债券或收益凭证型证券的技术和过程。广义的资产证券化是指某一资产或资产组合采取证券资产这一价值形态的资产运营方式，包括实体资产证券化、信贷资产证券化、证券资产证券化、现金资产证券化。狭义的资产证券化仅指信贷资产证券化，是把欠流动性
3、但有未来现金流的信贷资产（如银行的贷款、企业的应收账款等）经过重组形成资产池，并以此为基础发行证券。由于本文限于狭义的资产证券化研究，为使读者便于区别，文中信贷资产证券化仅指银行贷款资产证券化，企业应收账款资产证券化表述为企业资产证券化。（二）资产证券化的主要作用区别于传统融资方式凭借资金需求者本身的资信能力来融资，资产证券化则是凭借原始权益人的一部分资产的未来收入能力来融资。资产本身的偿付能力与原始权益人的资信水平被较彻底的分割开来。资产支持证券的流通性主要依据的是资产质量、未来资金收入流的可靠性和稳定性以及交易结构的严谨性和有效性；原始权益人本身的资信能力则被放在了相对次要的地位。资产证券
4、化在融资上的特点决定了其在金融实践中具有四个主要作用：1、提高资产流动性从资产证券化的核心定义来看，提高资产流动性是资产证券化的初衷，从其产生背景来看，获取流动性是最主要目的。将相对缺乏流动性、个别的资产通过金融工程技术转变成流动性高、可在资本市场上交易的金融商品，资产证券化为该资产原始权益人提供了获取流动性的手段。2、改善资产结构为了将基础资产与原始权益人彻底的分隔开，资产证券化过程中通常要进行“破产隔离”，以避免原始权益人的风险转移给基础资产，影响资产支持证券的评级和流通。“破产隔离”通常通过原始权益人将基础资产“真实出售”给其组建的SPV（特殊目的机构）来实现。这一过程意味着发起机构（即
5、原始权益人）可以使用证券化技术将资产剥离资产负债表，改善资产负债结构，有助于其依靠有利的会计处理，改善各种财务比率，提高资本的运用效率，满足风险资本指标的要求。从实践中的应用看，以此为目的的资产证券化一是可以提高发起机构的资产质量和盈利能力，二是可以方便地实现资产重组。3、灵活匹配需求由于不同资产的异质性和市场需求的多样性，资产证券化基本流程虽然具有“国际标准”，但是操作形式千变万化。作为结构化融资手段，资产证券化交易可以通过调整资产结构、变更资产组合等手段，通过将不同信用等级、现金流性质，甚至完全不相关的基础资产汇集成池并将现金流和风险收益进行重组和再包装，将资产特征与投资人的需求灵活对接，
6、以满足资金需求者和目标投资者的不同需求。4、降低融资成本资产证券化运用成熟的交易架构和信用提高手段，改善证券的发行条件，使资产支持证券经常可以获得比发起机构本身更高的信用评级。较高的信用等级意味着更低的融资成本，一般情况下资产支持证券都能以高于或等于面值的价格发行，并且支付的利息率比发起机构发行的证券低得多。此外，资产证券化支出费用比率相对其他直接融资方式也要低。（三）信贷资产证券化的起源及发展美国是资产证券化起步最早，也是目前资产证券化发展最为成熟、规模最大、技术最发达的国家。1970年，美国的政府国民抵押协会以抵押贷款组合为基础资产，发行抵押支持证券房贷转付证券，完成首笔资产证券化。此后，
7、资产证券化逐渐成为一种被广泛采用的金融创新工具而得到了迅猛发展。早期证券化产品以商业银行房地产按揭贷款为支持，称为MBS（按揭支持证券）；随着可供证券化操作的基础资产越来越多，出现了ABS（资产支持证券）；此后由于金融衍生品市场的发展，混合型证券（基础资产混合了期权、股权和债权等不同权利的两种或数种）越来越多，CDOs（担保债务凭证)成为证券化产品的代称，并细分为CLOs（担保贷款支撑证券）、CBOs（债券抵押债券）等产品；1990年以后，资产证券化结构愈发复杂，形式愈发灵活，基础资产逐渐由单一的信贷资产组合过渡为包括信贷资产、债权、期权在内的复杂衍生品；近年来随着衍生证券技术和金融工程技术的
8、广泛应用，又衍生出风险资产证券化产品。在2008年金融危机的冲击下，以高风险贷款及相关衍生品为基础资产的证券化产品遭受重创。但由于证券化产品具有多种优势，因此目前其在美国固定收益市场依旧占据重要地位，发行量和存量占比依然保持在30%左右，是与美国国债并重的固定收益产品。欧洲具有表内资产证券化融资的传统，但现代意义上的资产证券化出现在80年代中后期。1996年以后欧洲的资产证券化规模爆发增长，从360亿美元增长至2005年的3980亿美元。英国由于在法律制度和融资传统上与美国近似，具有比较优势，资产支持证券的发行总量远远高于其他欧洲国家。法国、德国、意大利等国家由于其融资环境（主要是法律制度）及
9、融资传统与美国有较大差异，发展相对较慢。2008年资产证券化产品年度发行量达到12066万亿美元，但是随后由于欧债危机影响有所下降，但2012年资产证券化产品年度发行量超过3000亿美元。随着欧洲央行经济刺激措施的推出，资产证券化产品成为刺激欧洲经济发展的政策组成工具，必将引发新一轮爆发增长。东亚的资产证券化在1997年亚洲金融危机之前处于萌芽状态，主要是因为亚洲在金融危机之前经济增长迅猛，引入资产证券化作为筹资手段的需求不高；另外，市场、法律、金融环境等方面与美欧的巨大差异也是重要影响因素。金融危机之后，资产证券化在处理不良资产、拓宽融资渠道、获取流动性的背景下迅速发展起来。次贷危机的爆发，
10、引发了关于资产证券化的争议，但是作为一项金融技术和工具，资产证券化并不是全球金融风暴的罪魁祸首。因此在风暴过后，资产证券化市场又重新焕发生机，但是为了避免重蹈覆辙，国际资产证券化市场的发展呈现如下趋势：1、证券化基础资产的质量将会提升：对低质量和高质量资产的证券化实施差别化监管政策，设定抵押贷款发放最低标准并推动抵押贷款发放的标准化；2、产品结构趋于简单化：提高复杂产品发行成本和周期并增加复杂产品的资本计提；3、发起人需自留部分风险，资产出表的会计标准正在调整：“多德弗兰克法案”要求自留5%信用风险，且 “国际会计准则39条”也将调整资产出表的标准；4、证券化市场信息透明度将会提高：信息披露时
11、间和频率的要求更严格，信息披露的内容范围扩大，公募与私募的信息披露要求趋于一致；5、加强对评级机构的监管：对评级机构实施问责制度，并且对提供给评级机构的信息实行“共享”；6、场外市场衍生品交易受限。二、我国资产证券化的发展情况（一）主要情况从我国资产证券化的实践情况看，我国资产证券化以企业资产证券化为开端，并且国内早期的企业资产证券化呈现离岸趋势：1996年珠海高速公路有限公司以通行受益权为基础资产发行2亿美元证券；1997年中国远洋运输总公司以应收账款为基础资产进行了8亿美元资产证券化交易；2000年中集集团与荷兰银行签署了8000万美元的应收账款证券化协议；2002年1月，中国远洋运输总公
12、司在工商银行的协助下，发行6亿美元资产担保证券。以金融资产为主体的信贷资产证券化在我国开始较晚。华融资产管理公司、中国工商银行等金融机构在2002-2004年期间尝试采用资产证券化的方式处置不良贷款。2004年国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见提出“积极探索并开发资产证券化品种”；工行宁波分行第一次尝试采用资产证券化方式处置债权资产。2005年国务院、人民银行、证监会和银行间交易商协会等监管机构相继出台配套制度，资产证券化产品以不同形式的载体诞生，正式拉开资产证券化试点序幕。2005年2月26日，国务院批示，同意国家开发银行和中国建设银行两家银行在不超过150亿元信贷资产规模范
13、围内，分别进行信贷资产证券化和个人住房抵押贷款证券化试点，真正意义上的银行信贷资产证券化进入实际操作阶段。2007年4月，国务院领导批示，同意信贷资产证券化进行扩大试点，但第二批试点后期恰逢金融危机席卷全球，于是试点无疾而终。2012年5月22日，财政部、人民银行、银监会联合发布了关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知（以下简称“通知”），正式重启信贷资产证券化试点。我行参与了此次试点，并首次发行了信贷资产证券支持证券。 2013年8月国务院第22次常务会议上专门就推进信贷资产证券化常规发展进行了部署，会议提出“信贷资产证券化常规化发展，对于盘活存量、用好增量，促进经济稳定发展、调整结
14、构、转变经济发展方式具有重要意义”，将信贷资产证券化定位为促进经济稳定发展、调整结构、转变经济发展方式的重要金融政策工具，指出“我国具备逐步推进信贷资产证券化常规化发展的条件”。此次会议是资产证券化业务又一次里程碑事件，将长期发展迟缓的信贷资产证券化转向了“快车道”。企业资产证券化近年在国内金融市场中发展也较为迅速，主要体现在三个领域：一是场外发行的信托计划。通过集合资金信托计划的模式完成资产证券化。极为灵活，主要通过契约在场外发行募集资金，基础资产既有非金融企业资产，也有银行票据类资产。二是券商资产支持专项资产管理计划是指证券公司以特殊目的载体管理人身份，按照约定从原始权益人受让或者以其他方
15、式获得基础资产，并且以该基础资产产生的现金流为支持，发行资产支持证券的业务活动。三是银行间市场的资产支持票据和项目收益票据，目前主要由中国银行间交易商协会推行，是指非金融企业（以下简称企业）在银行间债券市场发行的，由基础资产所产生的现金流/项目收益作为还款支持的，约定在一定期限内还本付息的债务融资工具。企业资产证券化发展的特点：以资源型产业、基础设施建设、房地产、融资平台为主，以融资目的为主要目的。可用于证券化的企业资产随着项目实践也是越来越丰富，主要包括：供电、供油、供气合同下的未来收益权；机场、公路的收费权及运输费用应收账款；矿产的未来收益权；土地未来出让收益等等。无论是签订合同时已存在的
16、应收款，还是在可预期未来产生的应收账款，符合市场给出的“条件”，都视作可以产生稳定预期现金流的证券化资产。（二）我国信贷资产证券化的特点与国际信贷资产证券化市场相比，我国信贷资产证券化发展具有以下特点：1、发展缓慢，制度环境较差。除美国外，无论是欧洲还是亚洲，资产证券化的前期发展都离不开政府的合理推动。法国、意大利、日本、韩国等政府都在本国已经较为完善的法律制度基础上，进一步修订或制订了资产证券化相关法律，推动资产证券化的良性发展。相较于亚洲其他国家，我国监管部门长期采取抑制政策，相关制度建设十分缓慢，风险隔离、资产转让等相关法律制度基础并不健全。而且资产证券化产品估值定价体系不完善，按照产品预计到期日估值不符合收益回报的
