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1、 2013人民币房地产基金年度研究报告序言：房地产基金已经成为人民币领域内重要的另类投资资产类别，同时也是向房地产企业提供债权类和股权类资金的重要来源。在经过了大约五年的快速发展期后，中国房地产基金领域已经出现了众多的投资管理机构和投资案例，涌现出了一批具有规模和明确投资策略的基金管理人。但我们观察到，整个行业格局还在处于快速的变动当中，资金来源、投资策略、项目获取、退出收益等影响房地产基金运行的因素仍存在极大的不确定性。中国房地产基金的从业者仍在混沌中探寻规律，在风险中寻找价值，在竞争中确立品牌。 近三年，房地产基金市场规模每年都保持近100%的增长，作为统计数据的直观数字确实更容易引起市场
2、的关注和讨论。但我们更应该关注数字(量)背后的格局(质)嬗变。总体而言，2013年人民币房地产市场仍然处在量变市场，即单纯市场规模的迅速扩大，而根本性的质变，即形成一批有明确价值投资策略的名牌基金团队群体，显然需要较长的耕耘时间。诸多不利制度环境典型如资金募集渠道与退出渠道之不畅通，决定了无可避免的现实骨感。不过，有理想的房地产基金经理人一直在丰满的理想的激励下坚定前行：明天会更好。本报告分为四部分。第一部分为2013年全年房地产基金行业数据统计与分析;第二部分为年度行业格局变化与动向;第三部分为对房地产基金投资策略多元化的研究与分析;第四部分为对2013年投资趋势的总结及对未来投资方向的预测
3、。报告摘要 2013年中国房地产基金行业向纵深发展：行业规模进一步扩大，投资管理机构更为成熟和专业化，投资策略更为多元化。全年完成基金募集规模1381.1亿，较2012年增长近一倍。相对而言，中国的房地产基金行业还是呈现出机会型策略住宅地产主题股债结合投资方式的整体行业格局。内资GP与房地产开发商关联GP占市场机构格局的3/4，住宅与综合体占行业规模的约3/4，债权与股债结合投资方式占市场规模2/3，机会型策略占市场规模近90%。制度套利和资本市场套利双重环境的存在，仍给整个市场带来极大的利益诱惑和风险因素。在2013年，房地产政策调整、大资管格局、城镇化战略，给房地产基金行业带来了根本性的格
4、局改观。一方面，地产行业现金流短缺，融资成本上升，房地产基金市场空间更大;大资管带来了更多资金池与金融通道，资金来源更为丰富，可利用金融工具更为充足;随着城镇化的步伐，地产投资向二、三线城市扩X，投资领域更为广阔。养老地产、文化地产、物流地产等主题地产投资也开始在市场上频频亮相。另一方面，内部和外部市场竞争更加激烈，更多类型的资产管理机构进入市场，房地产基金感受到其他业态的外部压力;行业分化渐趋明显，投资策略、投资方式日趋专业化，房地产基金行业内部竞争格局成型，品牌机构行业知名度上升，而不成功机构亦开始退出市场;伴随着房地产市场投资成本和现金流紧绷带来的压力，地产行业的系统性风险进一步上升。整
5、体而言，2013年房地产基金行业在2012年基础上实现了量和质的发展，但同时也伴随着风险的积累和行业的分化。我们关注到，房地产基金日益作为一种独立的另类投资资产类别存在于市场中。房地产基金与PE基金在实物资产现金流方面，及地产开发周期方面的区别使得这两类另类投资基金具有相似的表象，但却是不同的投资逻辑和投资策略。在房地产基金内部，核心型、增值型、机会型投资策略也存在着完全不同的执行效果。我们发现，在中国，新兴的房地产基金管理机构在投资策略方面，已经开始产生多元化格局分化，及专业化投资策略成型。在多元化的资产管理行业开局之年展望将来，房地产基金即将成为另类资产配置的重要资产类别。房地产基金具有明
6、显的长期投资属性、资产增值特点、较高风险收益特征，对于丰富机构投资人和高净值个人的投资组合具有实质性意义。同时，房地产基金管理人的逐渐成熟，以及不同管理人投资策略的分野和专业化，为建构一个多元化的房地产基金投资组合提供了坚实的基础。一、2013中国房地产基金行业统计情况 在2012年的房地产基金全行业调查基础之上，2013年再次对房地产基金行业数据进行了更新。2013年中国房地产基金行业向纵深发展：行业规模进一步扩大，投资管理机构更为成熟和专业化，投资策略更为多元化。但制度套利和资本市场套利双重环境的存在，仍给整个市场带来极大的诱惑和风险因素。根据统计，截至2013年12月底，中国人民币房地产
7、基金市场拥有206家专业的基金管理机构，437支房地产私募基金，总管理资金规模超过4000亿元人民币。2013全年共新增24家房地产基金管理机构，新成立113支房地产基金。人民币房地产基金自2008年开始较多出现。但在2010年之前，国内人民币房地产基金仅有20多支基金，100亿左右的市场规模。2010年房地产基金开始蓬勃发展，当年新募基金数量48支，募集规模271.76亿元。2011年更是房地产基金井喷的一年，新募基金数125支，总募集规模1004亿元。2012年人民币房地产基金进入市场调整，全年共新募集基金129支，总募集规模767亿元。2013年全年，共募集新基金113支，总募集规模超过
8、1300亿元。(注：2013年数据中包括多个名义募集数据，并非实际募集规模)目前国内人民币房地产基金的管理机构中，独立品牌内资GP和房地产商关联GP占绝大部分，二者合计占市场GP数量的3/4，及管理资金量的72%;金融机构关联GP占市场GP数量的22%，管理资金量的25%;外资GP以美元基金为主，但还是有少量外资或合资机构如铁狮门、普凯、凯龙瑞等募集了人民币基金，机构数量占整个市场份额的4%，管理资金量占整个市场的3%。有48%的房地产基金管理机构及43%的管理资金量关注于住宅地产;综合性的住宅-商业综合体投资主题也正日益成为人民币地产基金的策略选择，有28%的机构和27%的管理资金量关注结合
9、了商业性质的城市综合体开发;有近1/5的房地产基金关注于商业地产领域;还有少部分市场机构关注于诸如工业地产、旅游地产、养老地产、一级土地开发等专业的地产投资主题。从基金规模来看，市场上60%的基金规模属于1亿至5亿元人民币的中等规模基金，这与房地产基金多是针对单一项目的专项基金不无相关;规模小于1亿元人民币的小型基金占10%;基金规模在5亿至10亿元人民币的基金占16%;超过10亿元人民币的大型基金占基金总数的14%左右。总体而言，目前市场上的基金以5亿以下的中小型基金为主。根据诺承投资统计的数据，在已有资料的150家管理机构中，有12家机构管理基金数量达到十支以上，总管理规模984亿元;而有
10、16家机构管理基金数在4-9支基金之间，总管理规模776亿元;31家机构管理基金数为2-3支基金，总管理规模486亿元;92家机构管理基金数为1支，总管理规模706亿元。(注：部分基金管理规模数据未披露)目前国内房地产市场的基本投资方式是股权投资和债权投资，以及两种方式相混合的方式进行投资。目前以股权进行投资的机构数量占市场的22%，管理金额占29%;以债权进行投资的机构数量占市场的23%，管理金额占19%;以股权和债权结合进行投资的机构数量占48%，管理资金量占到了总管理资金量的43%;夹层投资机构数量占市场的7%，管理资金量占9%。国内房地产基金对单个项目/投资组合公司的投资资金多为1亿-
11、3亿元人民币量级，占据44%的投资案例数，及37%的投资金额;一亿元以下的投资案例数占28%的投资案例数和总投资金额的12%;3亿至5亿的投资案例数占19%，总投资金额占32%;5亿元以上的大型投资项目占总案例数的9%，而总投资金额达到全部的19%。目前国内房地产基金投资策略整体上以机会型策略占据主要份额，87%的机构都以与开发商模式紧密结合获取高额投资收益为主要策略;有10%的机构开始专注于以增值型策略作为主要地产投资策略;核心型地产基金刚刚在国内开始出现，仅占非常小的市场份额。在退出回报方面，已经有相当部分的房地产基金实现了成功退出，并向投资人分配投资收益。我们的调研结果显示，市场上已实现
12、退出的基金最高业绩回报水平高于50%，而当前基金最低业绩水平为8%。大多数股权类地产基金实际投资回报率高于20%，股债结合类地产基金投资回报率在15%到20%区间居多。二、2013房地产基金市场行业格局变化基于2012年人民币房地产基金集中于住宅主题机会型策略债权投资方式一线城市的市场格局，2013年的市场开始向综合体、商业主题股权/债股结合投资方式二、三线城市的转移。具体表现为以商业、综合体或其他主题地产为底层项目的房地产基金快速增长，基金退出收益率略微回落，以及基金创新结构设计的广泛出现。2013年的市场投资环境依然处于动态变化当中。房地产政策调整、大资管格局、城镇化战略，给房地产基金行业
13、带来了根本性的格局改观。一方面，地产行业现金流短缺，融资成本上升，房地产基金市场空间更大;大资管带来了更多资金池，资金来源更为丰富，可利用金融工具更为充足;随着城镇化的步伐，地产投资向二、三线城市扩X，投资领域更为广阔。另一方面，内部和外部市场竞争更加激烈，更多类型的资产管理机构进入市场，房地产基金感受到其他业态的外部压力;行业分化渐趋明显，投资策略、投资方式日趋专业化，房地产基金行业内部竞争格局成型，品牌机构行业知名度上升，而不成功机构亦开始退出市场;伴随着房地产市场投资成本和现金流紧绷带来的压力，地产行业的系统性风险进一步上升。整体而言，2013年房地产基金行业在2012年基础上实现了量和
14、质的发展，但同时也伴随着风险的积累和行业的分化。投资策略变化 机会型策略从一线城市向二、三线城市发展。过去一年里，一线城市的土地供给和房地产市场受政策和经济因素影响增长缓慢，无论是住宅地产还是商业地产的资产升值增速下降。在城镇化趋势的带动下，地产开发由一线城市向二、三线城市扩散，随之将地产开发的机会型策略扩X至更广阔的区域。 非机会型策略在一、二线城市有所发展。不以房地产开发作为基本投资逻辑的增值型和核心型策略随着核心城市房地产市场的升级得以发展。伴随着非住宅类房地产业态，如工业园、写字楼、商场、公寓等在核心城市中的价值上升，不少专业型房地产基金积极地占据市场空间。同时，资产证券化初露曙光，有
15、望将中国房地产基金行业带入持有型房地产投资和REITs时代。 国内投资人的地产基金全球配置进一步发展。受金融危机的影响，以美国为代表的房地产资产已经在过去几年有较大跌幅，目前在缓慢复苏当中。以鹏华美国房地产基金、诺安全球不动产和嘉实全球房地产为代表的国内房地产基金正成为投资海外机会的排头兵。国内以保险公司为代表的机构投资人，和个人投资人都开始了境外配置的步伐。当前海外房地产投资方式既包括了直接投资，也可以通过REITs和REITs指数基金等金融产品投资，还可以通过房地产基金实现。投资主题变化 住宅地产在城镇化趋势中仍然占据最重要的地位。住宅地产一直是房地产基金投资的最主要类型。与其他受监管资金池不同，房地产基金可以无限制，且实质性地参与住宅地产开发的各个阶段，因此也是住宅地产非常重要的补充融资手段。随着中国的城镇化进程，住宅地产的开发由一线城市转向二、三线城市，相应地房地产基金的触角也由此渗入到中国城市化进程的各个毛细血管。但由于不同地区经济、政策、社会情况的巨大差异，城镇化投资潮流中的投资收益差距也将是巨大的，换句话说，这其中蕴含着更为深刻的市场风险。 商业地产分野，写字楼、商场受到房地产基金差异化对待。一线城市中的商业地产在成熟商业环境下具有长期稳定的现金收入和良好的资产升值预期，是大型投资人所青睐的投资品类。
