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1、第一章 公司财务知识1.1 公司财务的目标1 股东价值最大化 现代财务学理论与实践基本原则：经理应该努力使股东价值，即公司股份价值最大化 理由：股东们提供了风险最大的产权资本并发起设立企业。当其他形式的资本提供者的收益或多或少得到保障且 稳定时，股票持有者的收益却既得不到保障，也不能保持稳定 反对将股东价值最大化作为企业主要目标并提出的替代方案：利润最大化每股收益最大化净资产收益率最大化 利润最大化目标的应用有很大局限性：这一目标并不能真正把企业长期健康发展考虑进来利润是一种基于执行会计政策的计量尺度利润是以诸如美元或欧元之类的绝对单位计算的 使每股收益EPS或净资产收益率ROE最大化似乎是更
2、好的目标，但这两者都是基于年度会计利润之上的，因而也 存在上述缺陷 股东价值最大化是企业值得去追求的目标，不像会计利润那样是单个时期的计算标准，股东财富是根据公司的市 场价格来计算的，有相当多的证据表明，在发达金融市场上，股票价格与未来现金流及现金流的风险高度相关， 这样股东价值最大化这一目标就把企业现金流的期间与风险考虑进去了 股东财富的基础是建立在企业长期健康发展之上，只有通过提供高质量产品与良好的客户服务来使顾客满意的企 业才能长期处于不败之地，成功的企业总是激励雇员并且能够为股东创造最大价值，而财务处于困境的企业可能 不会采取这些措施以便能够在短期内生存下去 把股东价值最大化作为企业主
3、要目标的另一原因：能促进资本的有效配置2 公司治理问题定义向公司的资金提供者确保自己获取投资回报的方式指导并控制公司的体制狭义上可概括为公司与其股东之间的关系，广义上可概括为公司与社会之间的关系即提升公司的公正、透明度与责任狭隘得指公司董事与审计人员向股东履行的责任是一种经济学范畴，探讨的是如何通过运用诸如契约、机构设置与法律之类的机构框架来使得企业更加富有效率英美模式所有权结构通常为50:50，所有权几乎被平分给个人及机构投资者，单个机构通常持有一家股份不得超过10%所有权与管理权分离，持有少量所有权的合格专业人员负责企业运营管理，管理层在管理企业上具有极大自主权 理论上董事会负责挑选管理人
4、员，但实际情况相反，这样董事们很少独立于管理层之外绝大多数机构投资者对投资高度多样化的流动性证券组合感兴趣。如果他们对企业的业绩感到不满意，他们就会 卖出该公司的证券，这样就采用了短线操作策略。经理人员由此感受到持续的压力，要求其宣布取得良好的业绩虽然绝大多数机构投资者不喜欢或者无法监督各类公司，但是已经有很少一部分机构投资者开始对企业管理的方 式越来越感兴趣，并且这个数目正在不断增大。这样做的方式有两种：第一通过投资少数公司并且监督它们，相 信这样它们就能带来优异回报；第二通过采用一种指数化策略，他们投资于被编入指数中的公司，由此他们向这 些公司的管理层保持压力措施以提高业绩与回报信息披露准
5、则的要求是全面的，对于内幕交易的规定都非常严格，并且对于操纵股价的惩罚也非常严格相当活跃的公司控制权市场使业绩较差的公司随时提防被接管的威胁 总而言之，由于CEO、活跃的资本市场、机构投资者的短期操作以及确实存在的并购威胁，使得英美模式可以被 定义为一种“高度紧张”模式德日模式金融机构持有上市公司的大量股本德、日两国，针对内幕交易的规定并不严格，使得资本市场的效率受到损害，流动性得不到重视公司控制权市场几乎不存在，敌意收购很少 由于可通过银行来获取大量信息，机构投资者长线操作，很少发生公司并购，而且资本市场作用有限，德日模式 可被定义为网络模式（1） 代理关系：指股东与专业经理人之间的这种关系
6、。股东只对其代理人实施极其微弱的控制，代理人可能会做 对自己而不是对股东更有利的决策，这种可能性使得股东与其任命来管理公司的代理人之间产生利益冲突，被称 为代理问题。股东们一直试图通过采取一系列措施监督专业经理人的行为以避免这一问题，由代理问题产生的成 本称作代理成本。为确保职业经理人员不用公司资产为自己牟利，所有公开上市公司都要求进行定期审计。审计 的目的在于对管理人员的行为实施制衡，审计产生的这些成本归为代理成本，也有许多公司试图向管理人员提供 股票期权作为业绩奖励来使管理层的利益与股东的利益保持一致，股票期权也是一种代理成本 由于公司股东与债权人之间存在利益冲突，也会产生代理问题。股东掌
7、握着企业决策权，所以他们可能会实施只 对股东自己有益的行为，而这又会削弱企业的债务偿还能力而使债券价值降低，债权人意识到这一问题，并且试 图通过迫使股东们接受就企业长期偿债能力、股利政策等行为订立限制性规定的债务合同，从而使此类利益冲突 最小化（2） 公司控制：现代公司所有者们委托职业管理人员来实施对公司的控制，也就是所有权与控制权相分离。企业 所有者们选举一些人成立董事会，其实企业管理的最终负责人，并且为企业的所有者的利益服务。董事会雇佣职 业管理人员来对公司日常经营活动实施管理，董事会只参与企业的战略决策1.2 财务职能与企业目标1 大型公司中的主要财务职能：公司的投资、融资与股利分配决策
8、 筹资时需要谨慎考虑发行证券的风险：收益特征 投资时需要对资金在长、短期资产之间最优配置来确保股东价值最大化 股利的政策原则是公司长期发展前景得到加强以确保股东价值最大化2 大型企业的财务职能可以进一步细化为：司库职能与控制职能 司库与控制者向公司的首席财务官负责，后者向企业的首席执行官负责，CEO由企业董事会任命并向董事会负责1.3 财务经理的职责财务经理的职责：在于管理复杂的资金流动以使企业证券的价值最大化现代财务经理应该在董事会决策的框架下行使职责，以使企业价值最大化，另外财务经理还会在行为上面临许多法律限制（反托拉斯法规、产品安全性法规、用工法规、污染控制法规等等）1.4 估值原则1
9、什么是价值？：成不不等于价值，成本在过去付出，而价值取决于未来的现金流。资产的市场价值可以被定义为 买方与卖方在市场上对资产进行交易的价格，资产的价格取决于以下三种因素：资产在未来所能获取的现金流总量现金流持续期间与现金流相关的风险 这三个变量之间相互作用确定了资产的价值2 估值过程：任何资产的市场价值都取决于投资者所愿支付的价格，当投资者考虑投资于一种资产时，他们仅仅是 出于财务原因，也就是资产所产生的财务回报而进行的，这样投资者就一项资产考虑支付价格时只考虑其未来财 务利益，也就是现金流。绝大多数资产产生的现金流具有以下两种特性：它们分布在许多个期间内不同资产产生风险不同的现金流 风险-收
10、益权衡与资金的时间价值这两个基本金融学概念确定任何资产所产生的现金流价值。由于现金流分布在 许多个期间内，因此投资者必须考虑所有未来现金流的现值来与现金流所处的期间相对应。用于贴现未来现金流 的贴现率把现金流的不同风险考虑进去：现金流的风险越大，用于贴现现金流的贴现率就越大。通过结合这些原 则，得出一个通用估值模型，可以用公式表示：，其中表示资产的现值，表示在t期 间内的现金流，k表示贴现率（取决于资产风险）3 为股东创造价值 具有正的净现值NPV的项目只能在不完善的实物投资市场上才能找到，实物投资市场的不完善源于已进入公司树 立起的进入壁垒，这些进入壁垒使具有正的净现值的项目的存在成为可能，
11、这些进入壁垒主要有五种：规模经济：可以促使企业充分利用其规模上的优势。这可以转化为单位生产成本的下降。这样规模经济为新进入 者设立了进入壁垒，这是因为进入需要对厂房与设备、研发等等进行巨额投资产品差异化：创立产品区分是另一种进入壁垒，可通过以下任何一种方式实现：有高效的广告攻势与超群的营销极佳的服务具有创新性的产品特色高质量与可靠性成本优势：如果一家企业具有成本优势，就会对新进入者形成一定的威慑作用，形成成本优势的原因包括：学习曲线，指企业因为积累了许多经验，所以能以极高的效率运营垄断性地获取低成本原材料极佳的地点有效的成本控制与成本削减市场占有率：使竞争对手难以抗衡技术优势：为企业提供一种比
12、较优势1.5 贴现现金流1 什么是现金流：指实际进入企业的现金流入与企业支付出去的现金之间的差额 会计利润与现金流是完全不同的概念，造成会计利润与现金流之间差异的原因有许多种（会计政策）。会计利润 的另一个问题在于它是一个概念，不能真正代表能被用于支出或购买新资产或支付股利所需的资金。由于现金流 的关系，许多盈利状况良好的公司都经历过流动性问题，而企业的现金流代表资金，可以被公司用于支出 运用现金流而不是会计利润的原理：现金流的原理简单，并且让我们能够清晰了解企业的财务价值2 现金流分析基本原理： 假设所有现金流出在设备安装一次性发生，从项目中获取的现金流入发生在项目存续期间每一年的年末， 、
13、.代表当年年末时的净营运现金流（即营运现金流入减去所有运营成本及税额）, 是初始现金流，也就是项目的净投资，是末期现金流，即项目结束时所获取的现金流，从P13图中 案例可以发现三种截然不同的现金流：初始投资NINV、净营运现金流NOCF、期末现金流TCF 净现金流NCF：表示第一年到项目结束时各年现金流 (tn) （t=n）（1） 净初始投资（NINV）：就是企业开始运作项目时所产生的现金流出。与此项目有关的现金流：新设备的成本-现金流出现有设备的销售价格-现金流入新设备的安装成本-现金流出销售现有设备时支付或返还的税额-可以是现金流入或流出可能需要在营运资本（或从中获取资金）中再投资-可以是
14、现金流入或流出 算清上述现金流后，就可以得出项目的净初始投资 NINV=新设备的购买价格+新设备的安装成本-现有设备的销售价格销售现有设备时所带来的税额变化（缴纳或 返还）净营运资本的变动 对扩展项目所需的净原始投资而言，以上现金流中，企业无需考虑现有设备的销售额，也无需担心由此产生的税 额变化，这样计算扩展项目净初始投资的公式就可以简化为： NINV=新设备的购买价格+新设备的安装成本净营运资本的变动 对一般项目，净初始投资的计算与扩张型项目的净初始投资额的计算相同（2） 净营运现金流NOCF：指由具体项目执行而产生的现金流。这些年度、持续发生的现金流与项目产生的诸如期 末现金流等一次性现金
15、流不同。这些现金流特色：它们是递增现金流它们必须被扣除应纳税额后才可计算不得将融资成本计入在内折旧：由于购买短期资产同时获取其收益，因此短期资产的成本被列入费用并且从同期应税收入中冲销掉。但是 由于长期资产产生的收益分部在许多个会计期间内，因此长期资产的成本不能在其购入时冲销掉。会计准则与经 济原理允许企业在资产使用期限之内冲销掉其全部成本 当投资涉及有形资产时，冲销额就被称作折旧。折旧是以费用形式出现在公司损益表上的，应降低其应纳税额。 尽管如此，基于折旧的实际投资是企业获取折旧之前的某个时期发生的 折旧没有带来现金流，因为在损益表中折旧是个非现金项目。折旧的非现金项目特色是企业税后净利润与其净税 后现金不同的原
